胡雨馳

(廣東外語(yǔ)外貿(mào)大學(xué)，廣東 廣州 510000)

一、引言

并購(gòu)作為資本市場(chǎng)上最具吸引力的擴(kuò)張戰(zhàn)略方式，旨在對(duì)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)、控制權(quán)的轉(zhuǎn)移和重新組合，以達(dá)到整合資源及實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)等目的。戰(zhàn)略層面上，并購(gòu)不僅有助于提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、實(shí)現(xiàn)資源的互補(bǔ)或共享，將市場(chǎng)要素和企業(yè)資源流向經(jīng)濟(jì)效益最佳點(diǎn)，而且能提高行業(yè)的集中度，提高進(jìn)入壁壘，以減少競(jìng)爭(zhēng)者數(shù)量，增加長(zhǎng)期獲利的機(jī)會(huì)。高效、管理能力強(qiáng)的公司通過(guò)并購(gòu)低效企業(yè)，可改善營(yíng)運(yùn)水平，創(chuàng)造更高的效率，也能達(dá)到增加收購(gòu)方股東權(quán)益價(jià)值、降低交易成本和節(jié)稅的目的。西方國(guó)家自19世紀(jì)以來(lái)，已掀起五次大規(guī)模并購(gòu)浪潮，推動(dòng)了一批巨型和跨國(guó)公司的發(fā)展，使其在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中長(zhǎng)期立于不敗之地。隨著中國(guó)市場(chǎng)化的深入，并購(gòu)已成為證券市場(chǎng)上最主要和常見(jiàn)的業(yè)務(wù)。統(tǒng)計(jì)顯示，2013年中國(guó)共完成并購(gòu)1232起，同比增長(zhǎng)24.3%，并購(gòu)金額高達(dá)932.03億美元，同比增長(zhǎng)83.6%，案例數(shù)目和交易金額均達(dá)歷史高點(diǎn)，可謂“中國(guó)并購(gòu)年”。然而，上市公司并購(gòu)活動(dòng)作為多方復(fù)雜的博弈過(guò)程，能否優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)和改善其業(yè)績(jī)成為學(xué)術(shù)界長(zhǎng)期關(guān)注的焦點(diǎn)。長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者針對(duì)上市公司并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行了廣泛的討論并開(kāi)展實(shí)證研究，以探究并購(gòu)活動(dòng)是否真正對(duì)企業(yè)改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效、創(chuàng)造財(cái)富發(fā)揮作用。

二、文獻(xiàn)綜述

針對(duì)公司并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證研究，國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要運(yùn)用事件研究法和會(huì)計(jì)研究法。由于基于股價(jià)變動(dòng)的事件研究法易受外界環(huán)境影響，適合在證券市場(chǎng)較發(fā)達(dá)的國(guó)家運(yùn)用。我國(guó)資本市場(chǎng)尚不健全，因此以財(cái)務(wù)指標(biāo)建立績(jī)效評(píng)價(jià)體系的會(huì)計(jì)研究法更為普遍。而并購(gòu)活動(dòng)對(duì)于并購(gòu)方公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究結(jié)果并未達(dá)成統(tǒng)一意見(jiàn)。

國(guó)外部分學(xué)者認(rèn)為并購(gòu)改善了并購(gòu)方的績(jī)效。Healy，Palepu和Ruback(1992)研究了1979—1984年期間的50宗并購(gòu)交易，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)活動(dòng)之后，并購(gòu)公司的資產(chǎn)生產(chǎn)力顯著提高，比非并購(gòu)的同類企業(yè)獲得更高營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流入。結(jié)果顯示，并購(gòu)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金雖比并購(gòu)前下降，但沒(méi)有非并購(gòu)企業(yè)下降的多，相對(duì)來(lái)說(shuō)并購(gòu)后企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效有所提高。Parrino和Harris(1999)研究了1982—1987年發(fā)生的197起并購(gòu)活動(dòng)，并購(gòu)方經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量較并購(gòu)前提升2.1%，還發(fā)現(xiàn)并購(gòu)雙方在行業(yè)領(lǐng)域上的互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)更有助于提升并購(gòu)后的績(jī)效。Timothy A Kruse(2007)通過(guò)考察1969—1999年在日本東京證交所的69家制造業(yè)上市公司的并購(gòu)績(jī)效，整體水平較并購(gòu)前有顯著改善。而部分學(xué)者則認(rèn)為并購(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效顯著下降或者無(wú)顯著影響。Kumar(1985)采用財(cái)務(wù)指標(biāo)法對(duì)1967—1970年發(fā)生的241起并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)方在并購(gòu)后盈利能力下滑;Martynova(2006)對(duì)歐洲1997—2001年間發(fā)生的并購(gòu)活動(dòng)選取四種財(cái)務(wù)指標(biāo)考察并購(gòu)方績(jī)效，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并購(gòu)方在并購(gòu)剛完成時(shí)績(jī)效顯著下滑，隨著并購(gòu)整合步伐的推進(jìn)，下滑趨勢(shì)得以扭轉(zhuǎn)，并購(gòu)方績(jī)效重回未經(jīng)歷并購(gòu)時(shí)的水平，也就是說(shuō)并購(gòu)方績(jī)效受并購(gòu)活動(dòng)的影響不顯著。

國(guó)內(nèi)學(xué)者趙息和周軍(2008)通過(guò)對(duì)2001—2006年我國(guó)電力行業(yè)56家上市公司進(jìn)行研究，選取7項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，考察了并購(gòu)方企業(yè)在并購(gòu)前后五年的績(jī)效變化，結(jié)果發(fā)現(xiàn)最終績(jī)效是下滑的。牛俊霞(2010)年考察了2003—2004年我國(guó)鋼鐵上市公司的并購(gòu)事件，選取13項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，采用因子分析法構(gòu)建綜合得分函數(shù)模型分析績(jī)效，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并購(gòu)后績(jī)效改善不顯著，甚至惡化。而蔡景富(2009)以青島啤酒和燕京啤酒為例考察我國(guó)啤酒行業(yè)上市公司的并購(gòu)績(jī)效，選取6項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，考察年份長(zhǎng)達(dá)11年，結(jié)果發(fā)現(xiàn)并購(gòu)提高了并購(gòu)方績(jī)效，并指出并購(gòu)后的整合是改善績(jī)效的關(guān)鍵。郭樹(shù)華和高瓊?cè)A等人(2012)針對(duì)2002—2008年我國(guó)有色金屬行業(yè)52家上市公司并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行研究，采用9項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，結(jié)果認(rèn)為并購(gòu)方企業(yè)繼續(xù)獲得了改善，并在其資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大條件下，有望獲得持續(xù)良好的績(jī)效。

通過(guò)上述分析，可看出國(guó)內(nèi)外學(xué)者在研究對(duì)象、方法和背景等諸多方面存在差異，因而并購(gòu)活動(dòng)對(duì)并購(gòu)企業(yè)的績(jī)效影響實(shí)證結(jié)論不盡相同。本文在已有文獻(xiàn)基礎(chǔ)上，試圖對(duì)在國(guó)際金融危機(jī)背景下的滬深上市公司的并購(gòu)活動(dòng)作進(jìn)一步研究，以探究并購(gòu)行為對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期綜合績(jī)效的影響。

三、研究方法、數(shù)據(jù)來(lái)源及處理

(一)研究方法

鑒于我國(guó)市場(chǎng)體制仍不完善，本文將采用會(huì)計(jì)研究法，通過(guò)選擇若干財(cái)務(wù)指標(biāo)的方式對(duì)上市公司的并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行評(píng)析?？紤]到各財(cái)務(wù)指標(biāo)權(quán)重若根據(jù)經(jīng)驗(yàn)事先設(shè)定好，會(huì)給評(píng)價(jià)結(jié)果帶來(lái)一定主觀性，而且評(píng)價(jià)指標(biāo)過(guò)多時(shí)，各指標(biāo)間的相關(guān)性較大，主觀賦權(quán)難以收到良好效果，最終致使評(píng)價(jià)結(jié)果不能真實(shí)反映上市公司并購(gòu)活動(dòng)情況。為彌補(bǔ)其缺陷，本文選取多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)，采用因子分析法進(jìn)行上市公司并購(gòu)績(jī)效研究。

因子分析法是一種多元統(tǒng)計(jì)分析技術(shù)，在保存原始數(shù)據(jù)大量信息條件下，通過(guò)降低維度(即因子個(gè)數(shù))來(lái)達(dá)到以較少維度表現(xiàn)數(shù)據(jù)全貌的目的。換而言之，通過(guò)減少變量維度，簡(jiǎn)化觀察系統(tǒng)，運(yùn)用較少的變量解釋問(wèn)題。因此，在實(shí)證研究中找到少數(shù)幾個(gè)主因子就能對(duì)錯(cuò)綜復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題進(jìn)行分析和詮釋。

(二)數(shù)據(jù)來(lái)源與處理

1.數(shù)據(jù)來(lái)源:本文以滬深兩市2008年發(fā)生并購(gòu)的上市公司作為研究樣本，采用因子分析法研究并購(gòu)公司于并購(gòu)事件發(fā)生前后6年的績(jī)效變化。研究的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于:(1)國(guó)泰安研究中心的CSMAR中國(guó)股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)庫(kù)和并購(gòu)重組數(shù)據(jù)庫(kù);(2)網(wǎng)易財(cái)經(jīng)。

2.數(shù)據(jù)處理:從上述數(shù)據(jù)庫(kù)中選取并購(gòu)活動(dòng)上市公司樣本，再按以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選:(1)剔除了僅在香港上市及在其他國(guó)家上市的公司;(2)剔除了關(guān)聯(lián)性交易樣本;(3)剔除了ST上市公司和銀行類金融上市公司;(4)并購(gòu)方公司均于2005年前上市，并長(zhǎng)時(shí)間沒(méi)有退市;(5)上市公司在發(fā)生并購(gòu)活動(dòng)前年及其后五年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相對(duì)完整，無(wú)不良記錄;(6)如果樣本公司于2008年發(fā)生多次并購(gòu)活動(dòng)，僅以交易金額最大一起為樣本。

按照上述條件篩選后，共有51家上市公司作為最終研究對(duì)象。

四、上市公司并購(gòu)績(jī)效實(shí)證研究

(一)財(cái)務(wù)指標(biāo)的選取和體系的建立

在指標(biāo)設(shè)定上，考慮到企業(yè)不同方面能力對(duì)績(jī)效的影響程度不同，本文分別從公司的盈利能力、償債能力等四個(gè)角度選取常用指標(biāo)12項(xiàng)。相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)及其定義如表1。

表1 各財(cái)務(wù)指標(biāo)及其定義

(二)上市公司并購(gòu)綜合績(jī)效計(jì)量

本文利用SPSS 19.0和EXCEL2003對(duì)51家樣本公司的12項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)運(yùn)用因子分析的方法進(jìn)行實(shí)證分析，以得到樣本公司并購(gòu)前1年及其隨后5年的企業(yè)綜合財(cái)務(wù)得分(F)。主要過(guò)程如下:

1.因子分析法適宜性判斷

將51家樣本公司并購(gòu)前1年、并購(gòu)當(dāng)年及其隨后4年的所選取的12個(gè)原始財(cái)務(wù)指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化，然后分各年度作因子分析適宜性檢驗(yàn)，具體結(jié)果如表2。

表2 各年KMO和巴特尼特球(Bartlett)檢驗(yàn)

根據(jù)因子分析法適宜性條件和判斷標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為KMO抽樣適度測(cè)定值應(yīng)大于0.5且通過(guò)巴特尼特球體檢驗(yàn)，就認(rèn)為適合作因子分析。由表2結(jié)果可知，各年多個(gè)財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)均能利用因子分析并可獲得較好效果。

以下內(nèi)容因篇幅受限，僅以并購(gòu)前1年(2007年)的多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)為例，說(shuō)明因子分析法運(yùn)用全程。

2.使用主成分分析法提取公因子

表3 提取公因子

由表3知，所提取的公因子對(duì)解釋原指標(biāo)變量總方差的貢獻(xiàn)程度，一個(gè)因子解釋變量方差越大所包含原始變量信息越多。表3最小的公因子方差都達(dá)到0.571，所以轉(zhuǎn)化后的因子空間保留了較多原變量信息，因子分析效果顯著。

3.總方差解釋

標(biāo)準(zhǔn)化后的12項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)在提前公因子前后和提前后運(yùn)用最大化正交旋轉(zhuǎn)前后的各成分的方差貢獻(xiàn)率如表4。

從表4中可以了解到，累積方差貢獻(xiàn)率在前4個(gè)綜合因子中已經(jīng)高出75%，這也表明4個(gè)主因子所含有的信息量占整體信息的75.978%，所以可以認(rèn)定這4個(gè)主因子可以作為原始財(cái)務(wù)指標(biāo)信息的獲取。

4.特征值碎石圖

圖1 特征值碎石圖

通過(guò)特征值碎石圖(圖1)可以更直觀地看出，在特征根大于1的要求下，符合條件的主因子的個(gè)數(shù)，前4個(gè)因子對(duì)應(yīng)特征根大于1，能較大程度上反映原始指標(biāo)信息，而其他8個(gè)的作用較小。

5.旋轉(zhuǎn)前的因子負(fù)載荷矩陣和旋轉(zhuǎn)后的因子負(fù)載荷矩陣

表5 旋轉(zhuǎn)前的因子負(fù)載荷矩陣

為使主因子的典型代表變量差異更加明顯，對(duì)因子載荷矩陣進(jìn)行旋轉(zhuǎn)是有必要的。經(jīng)過(guò)旋轉(zhuǎn)，可將12項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化后的財(cái)務(wù)指標(biāo)歸入各主因子，并發(fā)現(xiàn)主因子1主要反映了流動(dòng)比率X5、速動(dòng)比率X6、資產(chǎn)負(fù)債率X7，可命名為“償債因子”，主因子2主要反映了每股收益X1、總資產(chǎn)利潤(rùn)率X2、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率X3、凈資產(chǎn)收益率X4，可命名為“盈利因子”，主因子3主要反映了存貨周轉(zhuǎn)率X11、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X12，可命名為“管理因子”，主因子4主要反映了主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率X8、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率X10，可命名為“營(yíng)運(yùn)因子”。

表6 旋轉(zhuǎn)后的因子負(fù)載荷矩陣

6.主因子系數(shù)得分矩陣和企業(yè)財(cái)務(wù)綜合得分

表7 主因子系數(shù)得分矩陣

通過(guò)SPSS19.0的回歸法，可依據(jù)旋轉(zhuǎn)之后得到的因子載荷矩陣來(lái)計(jì)算因子的得分系數(shù)矩陣。各觀測(cè)值的因子得分可以依據(jù)原始變量的標(biāo)準(zhǔn)化值和因子得分系數(shù)計(jì)算得出。主成分 1、2、3、4 分別用 f1、f2、f3、f4 表示，表達(dá)式為:

根據(jù)上述主因子的得分函數(shù)和各主因子的方差貢獻(xiàn)率，可得該年的企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效綜合得分，用 F(－1)、F(0)、F(1)、F(2)、F(3)、F(4)分別代表并購(gòu)前 1 年、并購(gòu)當(dāng)年、并購(gòu)后1年、并購(gòu)后2年、并購(gòu)后3年和并購(gòu)后4年。并購(gòu)前1年企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效綜合得分:

其他各年財(cái)務(wù)績(jī)效綜合計(jì)算方法不再贅述。

7.各年績(jī)效綜合得分情況分析

從圖2中可看出，樣本公司并購(gòu)績(jī)效呈現(xiàn)先升后降的過(guò)程。并購(gòu)當(dāng)年及并購(gòu)后1年較并購(gòu)前1年績(jī)效上升，并購(gòu)后2年保持穩(wěn)定趨勢(shì)，到并購(gòu)后3年開(kāi)始下降，績(jī)效值低于并購(gòu)前1年，但并購(gòu)后4年又上升。

圖2 各年財(cái)務(wù)綜合績(jī)效得分趨勢(shì)

8.樣本公司配對(duì)T檢驗(yàn)結(jié)果及正值比率

根據(jù)表8可見(jiàn)，除去并購(gòu)后3年與并購(gòu)前1年、并購(gòu)當(dāng)前、并購(gòu)后1年和后2年相比績(jī)效有所下降，其他年份均保持穩(wěn)定或微上升趨勢(shì)，但結(jié)果并沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。因此，從總體上看，并購(gòu)活動(dòng)并未實(shí)質(zhì)性提高樣本公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。并購(gòu)當(dāng)年和并購(gòu)后第一年績(jī)效上升，可能是并購(gòu)業(yè)務(wù)使公司規(guī)模迅速擴(kuò)張，給并購(gòu)公司一定的成長(zhǎng)空間，促使其發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，帶來(lái)了一些規(guī)模效益，使得公司績(jī)效得以改善;外界環(huán)境影響中，由于政府基于自身政績(jī)的考慮，讓業(yè)績(jī)較好、實(shí)力較強(qiáng)的公司去收購(gòu)一些陷入虧損的目標(biāo)公司，會(huì)在并購(gòu)初期給予并購(gòu)公司某些稅收、資金支持等政策方面的優(yōu)惠，這也有助于并購(gòu)績(jī)效的提升。然而，并購(gòu)后第3年開(kāi)始大幅下降，由于并購(gòu)公司在并購(gòu)活動(dòng)前未系統(tǒng)地進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃，缺乏明確的戰(zhàn)略目標(biāo)。由于并購(gòu)工作在并購(gòu)目標(biāo)不清晰時(shí)就實(shí)施并購(gòu)活動(dòng)，這樣盲目跟風(fēng)并購(gòu)浪潮的行為加之缺乏政府的后續(xù)支持，諸多問(wèn)題開(kāi)始暴露，并購(gòu)績(jī)效難以長(zhǎng)時(shí)間維持，呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。并購(gòu)后第四年績(jī)效開(kāi)始有所回升，有可能說(shuō)明并購(gòu)公司對(duì)于績(jī)效下滑開(kāi)始警惕，在探求原因的同時(shí)試圖調(diào)整公司戰(zhàn)略目標(biāo)及財(cái)務(wù)目標(biāo)，加強(qiáng)并購(gòu)后的整合工作并努力發(fā)揮并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)，改變經(jīng)營(yíng)方式扭轉(zhuǎn)并購(gòu)績(jī)效下滑的趨勢(shì)?？梢?jiàn)，上市公司進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)對(duì)公司績(jī)效雖于并購(gòu)行為發(fā)生后有微弱提高，但隨時(shí)間推移發(fā)生波動(dòng)，難以長(zhǎng)期內(nèi)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)。

表8 配對(duì)T檢驗(yàn)及正值比率

四、提高上市公司并購(gòu)績(jī)效對(duì)策建議

(一)明確并購(gòu)目標(biāo)，深入了解目標(biāo)公司

上市公司應(yīng)將并購(gòu)活動(dòng)提升至戰(zhàn)略層面的高度，基于自身的發(fā)展戰(zhàn)略制定系統(tǒng)的戰(zhàn)略規(guī)劃，明確并購(gòu)的目標(biāo)以及公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，不可盲目開(kāi)展并購(gòu)業(yè)務(wù)。在并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生前，應(yīng)做好準(zhǔn)備工作，對(duì)并購(gòu)行為進(jìn)行全面的可行性評(píng)估。對(duì)并購(gòu)方而言，自身準(zhǔn)確定位是并購(gòu)活動(dòng)的重要前提，并購(gòu)公司應(yīng)先認(rèn)識(shí)清楚自身在市場(chǎng)上所處位置及發(fā)展優(yōu)勢(shì)，弄清企業(yè)未來(lái)發(fā)展方向和符合長(zhǎng)期利益的戰(zhàn)略目標(biāo)，對(duì)自身的經(jīng)營(yíng)管理能力、并購(gòu)需求及資金實(shí)力客觀評(píng)估，不能夸大自身并購(gòu)實(shí)力。其次應(yīng)理性地尋找適合自己的目標(biāo)公司，其公司戰(zhàn)略須與企業(yè)相吻合，在確定自身有能力開(kāi)展并購(gòu)業(yè)務(wù)的前提下，對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行全面了解，根據(jù)其現(xiàn)實(shí)情況進(jìn)行實(shí)地調(diào)查評(píng)測(cè)，特別是應(yīng)清楚了解其財(cái)務(wù)狀況;通過(guò)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳細(xì)審查，預(yù)測(cè)并購(gòu)活動(dòng)能否在未來(lái)提高企業(yè)的綜合績(jī)效，還需考慮并購(gòu)后是否會(huì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)等問(wèn)題，努力將并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)降至最低。

(二)重視并購(gòu)活動(dòng)后的整合管理

并購(gòu)活動(dòng)后的整合管理工作對(duì)并購(gòu)后的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)及長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)戰(zhàn)略的持續(xù)發(fā)揮有著重要的影響，并購(gòu)方應(yīng)于并購(gòu)活動(dòng)完成后迅速進(jìn)行有效整合，才能為成功并購(gòu)打下基礎(chǔ)。我國(guó)上市公司中普遍存在管理水平較低、缺乏資源整合能力的情況，一些公司僅追求短期利益而忽略長(zhǎng)期效益，在盲目卷入并購(gòu)浪潮后，有的雖在并購(gòu)后短期內(nèi)績(jī)效有所提升，但隨后業(yè)績(jī)下滑也很顯著，給企業(yè)績(jī)效帶來(lái)了沖擊，違背了最初的并購(gòu)目標(biāo)。并購(gòu)后績(jī)效沒(méi)有提升，其中一個(gè)重要原因就是上市公司沒(méi)有做好與被并購(gòu)公司人力、制度、組織、文化等方面的有效整合工作。通過(guò)并購(gòu)整合工作，可將并購(gòu)公司和目標(biāo)公司的有形資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)有機(jī)融合，使得公司經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)合理化和管理及組織結(jié)構(gòu)更加完善，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)公司的價(jià)值創(chuàng)造目的。

(三)政府應(yīng)適當(dāng)干預(yù)并購(gòu)活動(dòng)

并購(gòu)活動(dòng)作為市場(chǎng)化行為，旨在提升公司價(jià)值和實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，因此并購(gòu)活動(dòng)應(yīng)充分反映并購(gòu)公司的真實(shí)意愿。然而，目前政府主導(dǎo)性并購(gòu)活動(dòng)在整個(gè)并購(gòu)市場(chǎng)中仍占據(jù)主導(dǎo)位置，市場(chǎng)上的并購(gòu)活動(dòng)在很大程度上受到行政力量的干預(yù)。作為宏觀經(jīng)濟(jì)的管理者與調(diào)控者，政府有必要合理調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)并促進(jìn)其優(yōu)化升級(jí)，推動(dòng)企業(yè)間的生產(chǎn)關(guān)系及其發(fā)展。政府有時(shí)還更多考慮到政府形象、社會(huì)穩(wěn)定等非市場(chǎng)因素，因此所選并購(gòu)方案未必能使得并購(gòu)績(jī)效達(dá)到最優(yōu)，這違背了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法則。政府必須認(rèn)清自己在經(jīng)濟(jì)中的使命，遵循市場(chǎng)化原則，不干涉上市公司并購(gòu)主體的自主權(quán)，引導(dǎo)并購(gòu)活動(dòng)的健康發(fā)展并對(duì)其提供相應(yīng)配套服務(wù)。對(duì)符合經(jīng)濟(jì)和國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的并購(gòu)活動(dòng)，應(yīng)給予資金、稅收、貸款等方面的優(yōu)惠，促進(jìn)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)達(dá)到績(jī)效最大化。在上市公司并購(gòu)中政府既要積極履行自己的職能，又不能干涉過(guò)多。同時(shí)，要加強(qiáng)對(duì)上市公司的監(jiān)管，加大信息披露力度，對(duì)于企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)中散布的虛假信息、涉嫌壟斷和欺詐等行為應(yīng)及時(shí)制止，保護(hù)廣大投資者利益，要不斷完善相關(guān)法律體系以滿足不斷發(fā)展的并購(gòu)市場(chǎng)需求。

(四)充分發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)的職能作用

企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)是為了借助目標(biāo)公司實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，擴(kuò)大企業(yè)市場(chǎng)份額，追求長(zhǎng)期穩(wěn)定的績(jī)效水平，符合并購(gòu)方的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略目標(biāo)。在并購(gòu)活動(dòng)準(zhǔn)備前，為擬訂具體的并購(gòu)方案，并購(gòu)公司需要聘請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)針對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估及審計(jì)、法律方面的咨詢業(yè)務(wù);并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生后，中介公司仍可以提供治理目標(biāo)公司、消除公司文化差異等跟蹤服務(wù);因此，中介機(jī)構(gòu)在并購(gòu)業(yè)務(wù)的整個(gè)流程上都能發(fā)揮重要作用。我國(guó)并購(gòu)中介機(jī)構(gòu)數(shù)量少、發(fā)展緩慢，某種程度上限制了并購(gòu)績(jī)效的發(fā)揮，并購(gòu)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)明確中介機(jī)構(gòu)在并購(gòu)活動(dòng)中的責(zé)任和作用，鼓勵(lì)并購(gòu)中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展。

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