李敏娜，王鐵男

(1.哈爾濱工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院，黑龍江 哈爾濱 150001;2.黑龍江大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院，黑龍江 哈爾濱 150080)

一、引言

公司成長(zhǎng)①公司的成長(zhǎng)一般有3種表達(dá)方式:一是指公司的成長(zhǎng)方式，比如收購(gòu)、并購(gòu)、合作等;二是指公司的成長(zhǎng)能力，比如企業(yè)家精神、創(chuàng)新能力等;三是指公司成長(zhǎng)的結(jié)果，即成長(zhǎng)性，比如生產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)規(guī)模、市場(chǎng)規(guī)模和利潤(rùn)水平的提高。本文主要研究公司的成長(zhǎng)性。是企業(yè)規(guī)模、速度、質(zhì)量和效益穩(wěn)定、健康、持續(xù)和協(xié)調(diào)發(fā)展的表現(xiàn)，是公司維持良好績(jī)效和提升長(zhǎng)期價(jià)值的基礎(chǔ)。研究公司成長(zhǎng)對(duì)于提高公司的績(jī)效具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。公司治理作為公司運(yùn)行的基礎(chǔ)對(duì)于提高成長(zhǎng)具有重要的作用。在我國(guó)現(xiàn)階段，由于獨(dú)立董事在公司之間的相互兼職行為構(gòu)建起了介于外部市場(chǎng)和企業(yè)內(nèi)部組織層級(jí)間的外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，這種關(guān)系網(wǎng)絡(luò)我們稱之為董事網(wǎng)絡(luò)①董事網(wǎng)絡(luò)是指董事(一般都指獨(dú)立董事)因在董事會(huì)同時(shí)任職而直接或間接聯(lián)結(jié)所構(gòu)成的董事網(wǎng)絡(luò)［1］。［1］。董事網(wǎng)絡(luò)包含董事治理行為發(fā)揮所需要的各種信息、知識(shí)、聲望以及影響力［2－3］。這些資源會(huì)為公司成長(zhǎng)提供必要的基礎(chǔ)，因此，研究董事網(wǎng)絡(luò)對(duì)公司成長(zhǎng)的影響具有一定的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

已有的關(guān)于董事網(wǎng)絡(luò)與公司成長(zhǎng)的研究，主要體現(xiàn)于以下幾個(gè)方面:第一，公司董事會(huì)治理行為與公司成長(zhǎng)性之間的研究比較多見，大多從董事個(gè)人特征和董事會(huì)構(gòu)成角度出發(fā)研究其對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響，比如董事的年齡、政治背景［4－5］、學(xué)歷、專長(zhǎng)［6－8］等特征，董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事的比例等［9－10］;第二是從連鎖董事的數(shù)量以及連鎖董事所能提供的資源角度研究其對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響，比如連鎖董事通過(guò)建立社會(huì)關(guān)系而為企業(yè)帶來(lái)的社會(huì)資本會(huì)提高企業(yè)績(jī)效成長(zhǎng)，連鎖董事可以通過(guò)降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率。這些研究忽略了公司由于在其董事網(wǎng)絡(luò)中地位不同而導(dǎo)致其對(duì)公司成長(zhǎng)性影響的不同。根據(jù)社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論，董事網(wǎng)絡(luò)將社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中的互動(dòng)關(guān)系與個(gè)人行為和制度鑲嵌在一起，公司在董事網(wǎng)絡(luò)中所處的地位不同其所擁有的技術(shù)、信息等資源也有所不同，因此，給公司帶來(lái)的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)也不同［11］。另外，高管薪酬激勵(lì)作為通過(guò)刺激高管付出進(jìn)而激發(fā)公司成長(zhǎng)的手段，當(dāng)董事網(wǎng)絡(luò)存在時(shí)，處于不同地位的企業(yè)會(huì)通過(guò)網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行信息的傳遞和學(xué)習(xí)，使得公司的高管薪酬激勵(lì)方式選擇進(jìn)行模仿和學(xué)習(xí)，進(jìn)而使得公司的激勵(lì)方式更加合理從而影響公司的成長(zhǎng)。關(guān)于董事網(wǎng)絡(luò)的研究才剛剛起步，已有的研究包括董事網(wǎng)絡(luò)與公司政策制定、管理層監(jiān)督、業(yè)績(jī)和資本成本之間的關(guān)系。

二、研究綜述與研究假設(shè)

(一)董事網(wǎng)絡(luò)與公司成長(zhǎng)性

關(guān)于董事網(wǎng)絡(luò)與公司成長(zhǎng)性之間關(guān)系的研究，現(xiàn)有的文獻(xiàn)主要可以從獨(dú)立董事、外部董事和連鎖董事給企業(yè)帶來(lái)的資源與公司成長(zhǎng)性之間的關(guān)系角度分析。董事網(wǎng)絡(luò)是公司董事會(huì)的董事個(gè)體以及董事之間通過(guò)至少在一個(gè)董事會(huì)同時(shí)任職而建立的直接和間接聯(lián)結(jié)關(guān)系的集合。在董事網(wǎng)絡(luò)中，結(jié)點(diǎn)就是網(wǎng)絡(luò)中的單個(gè)董事;連帶為董事之間的聯(lián)結(jié)關(guān)系。如果兩個(gè)董事同時(shí)在至少一個(gè)董事會(huì)同時(shí)任職，那么這兩個(gè)董事是相連的［12］。連鎖董事是上市公司董事網(wǎng)絡(luò)互相聯(lián)結(jié)的點(diǎn)，獨(dú)立董事通常扮演連鎖董事的角色。因此，探尋董事網(wǎng)絡(luò)與公司成長(zhǎng)之間的關(guān)系需要首先了解構(gòu)成董事網(wǎng)絡(luò)中結(jié)點(diǎn)的連鎖董事能夠?yàn)檫B鎖企業(yè)提供何種資源促進(jìn)公司的成長(zhǎng);其次，需要探尋當(dāng)公司處在董事網(wǎng)絡(luò)不同的位置上時(shí)，連鎖董事會(huì)具有 何種不同的資源影響公司的成長(zhǎng)。首先，連鎖董事如何影響公司的成長(zhǎng)。Burt最早基于資源依賴?yán)碚撗芯窟B鎖董事數(shù)量與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，最終發(fā)現(xiàn)連鎖董事對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效有積極的影響作用［13］。Boyd發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司面臨不確定的環(huán)境時(shí)，通過(guò)連鎖董事與其他公司具有聯(lián)結(jié)關(guān)系的公司將獲得銷售收入和股票收益的提升［14］。田高良等從企業(yè)和投資者角度研究連鎖董事對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效和公司價(jià)值的影響發(fā)現(xiàn)，連鎖關(guān)系與上市公司后續(xù)3年的資產(chǎn)收益率成正比，與上市公司的Tobin's Q值也呈正向影響［15］。彭正銀從治理機(jī)制分析入手，認(rèn)為企業(yè)引進(jìn)連鎖董事可以優(yōu)化董事會(huì)結(jié)構(gòu)和提高公司的治理效率，并發(fā)現(xiàn)連鎖董事的數(shù)量與公司績(jī)效正相關(guān)。然而有些學(xué)者認(rèn)為董事網(wǎng)絡(luò)不利于公司的成長(zhǎng)［16］。Santos對(duì)巴西350家企業(yè)的研究結(jié)果表明，由于連鎖董事工作任務(wù)的繁忙導(dǎo)致其決策質(zhì)量的下降進(jìn)而影響公司績(jī)效的提升［17］;Non以荷蘭的企業(yè)為例，發(fā)現(xiàn)公司的連鎖董事的數(shù)量與公司未來(lái)績(jī)效的提升成反比［18］。段海艷等研究指出，中國(guó)董事的任命是企業(yè)處于主導(dǎo)地位進(jìn)行主動(dòng)選擇，經(jīng)濟(jì)的目的性更強(qiáng)，他們據(jù)此推測(cè)財(cái)務(wù)績(jī)效越差，企業(yè)構(gòu)建連鎖關(guān)系的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，并發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)績(jī)效與連鎖董事數(shù)量負(fù)相關(guān)［19］。其次，當(dāng)公司處于不同的網(wǎng)絡(luò)位置時(shí)，可以掌握不同的資源導(dǎo)致公司不同的成長(zhǎng)。資源依賴?yán)碚撜J(rèn)為，公司在其經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)所處的位置越接近中心，越有利于公司獲得優(yōu)勢(shì)資源，這種資源越有助于公司快速成長(zhǎng)［20］。信號(hào)理論認(rèn)為，在網(wǎng)絡(luò)中處于中心位置的公司可以獲得更高的聲望，從而其產(chǎn)品具有信息優(yōu)勢(shì)和中心位置的信號(hào)屬性，公司更容易獲得銷售的增長(zhǎng)和成長(zhǎng)績(jī)效的提高［21］。信息傳遞理論認(rèn)為，中心位置的企業(yè)更容易獲得創(chuàng)新收益，因?yàn)樗麄兛梢垣@得更多的信息和了解產(chǎn)品和市場(chǎng)創(chuàng)新技術(shù)的更新［22］。

本文引入了董事網(wǎng)絡(luò)中心度這個(gè)概念來(lái)反映董事在董事網(wǎng)絡(luò)中的位置，董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)代表獨(dú)立董事在連鎖企業(yè)中兼職的程度，它包含同一個(gè)董事在不同公司兼職的公司數(shù)量以及擔(dān)任內(nèi)部董事或外部董事聯(lián)結(jié)不同公司的程度［23］。Freeman認(rèn)為如果董事居于整個(gè)上市公司董事網(wǎng)絡(luò)的中心位置，能獲得更多有關(guān)于治理行為的信息和知識(shí)以及在董事會(huì)的決策影響力，進(jìn)而影響公司的發(fā)展［24］。Larcker認(rèn)為連鎖企業(yè)中的獨(dú)立董事可以通過(guò)其所處的位置為企業(yè)在簽訂契約時(shí)提供有效的戰(zhàn)略信息，避免信息不對(duì)稱，從而為公司提供更多的經(jīng)濟(jì)和政治利益［25］。Haunschild認(rèn)為董事網(wǎng)絡(luò)中心度能夠通過(guò)在連鎖企業(yè)之間進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)的傳播而提高企業(yè)的價(jià)值［26］。謝德仁等認(rèn)為鑲嵌在董事網(wǎng)絡(luò)中的社會(huì)資本可以分為聲譽(yù)、信息和知識(shí)以及戰(zhàn)略資源3種［23］。這些資源都是公司成長(zhǎng)最關(guān)鍵的資源，因此，公司的董事中心度將促進(jìn)公司的成長(zhǎng)。

假設(shè)1:董事網(wǎng)絡(luò)中心度越高，越促進(jìn)公司成長(zhǎng)。

(二)董事網(wǎng)絡(luò)與高管薪酬激勵(lì)

根據(jù)社會(huì)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)理論，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)依賴于其所在的網(wǎng)絡(luò)聯(lián)結(jié)關(guān)系。Granovetter提出聯(lián)結(jié)力量的概念［27］。他認(rèn)為企業(yè)之間根據(jù)互動(dòng)的頻率、感情力量、親密程度和互惠交換關(guān)系構(gòu)成不同強(qiáng)度的聯(lián)結(jié)關(guān)系，即強(qiáng)聯(lián)結(jié)和弱聯(lián)結(jié)。強(qiáng)聯(lián)結(jié)往往是聯(lián)系比較緊密，具有相似特征個(gè)體之間的聯(lián)系，其產(chǎn)生的信息往往是冗余的，而弱聯(lián)結(jié)是群體之間的聯(lián)結(jié)，它跨越不同的信息源充當(dāng)了信息橋。因此，弱聯(lián)結(jié)之間的個(gè)體更加利于信息的傳遞［28］。信息，又稱顯性知識(shí)，是指事實(shí)、公理式的命題、標(biāo)志等［29］。企業(yè)的顯性知識(shí)一般指產(chǎn)品信息、市場(chǎng)機(jī)會(huì)信息等，如產(chǎn)業(yè)技術(shù)更新動(dòng)態(tài)、創(chuàng)新技術(shù)和成果的應(yīng)用、競(jìng)爭(zhēng)者的生產(chǎn)狀況等。與顯性知識(shí)相對(duì)應(yīng)的是隱性知識(shí)，是指隱藏于企業(yè)之內(nèi)難以編碼化的知識(shí)。隱性知識(shí)由于其產(chǎn)生于企業(yè)的生產(chǎn)過(guò)程之中，與企業(yè)特定的環(huán)境密不可分，而且難以觀察到，因此，增加了企業(yè)模仿的難度。再加上隱性知識(shí)的轉(zhuǎn)讓和轉(zhuǎn)移存在諸如知識(shí)擁有者有意隱藏、技術(shù)性專有知識(shí)的所有權(quán)保護(hù)和績(jī)效特征測(cè)度的模糊性等諸多障礙［30］，因此，導(dǎo)致企業(yè)對(duì)隱性知識(shí)的吸收存在較顯性知識(shí)更大的難度。企業(yè)間依靠獨(dú)立董事的互相兼職建立起一條信息類型繁多的信息橋。在董事網(wǎng)絡(luò)中兼職的獨(dú)立董事一般為高校教授、會(huì)計(jì)和法律職業(yè)人士、其他公司管理層或行業(yè)協(xié)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)組成，其專業(yè)的背景和經(jīng)驗(yàn)?zāi)軌驗(yàn)楣咎峁┖芏鄬I(yè)的信息和知識(shí)。比如在技術(shù)方面，能夠?yàn)槠髽I(yè)提供核心技術(shù)信息;市場(chǎng)方面，能夠?yàn)槠髽I(yè)提供市場(chǎng)需求與發(fā)展變化的信息;國(guó)家政策方面，為企業(yè)提供國(guó)家發(fā)展規(guī)劃的信息和政策導(dǎo)向的信息等;在投融資方面，能夠?yàn)槠髽I(yè)提供信用評(píng)價(jià)、投融資方式選擇、投融資渠道的獲取，金融市場(chǎng)信息披露等方面的專業(yè)意見;在企業(yè)內(nèi)部管理方面，能夠?yàn)槠髽I(yè)提供互相借鑒學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)，比如公司激勵(lì)薪酬計(jì)劃的制定，股權(quán)政策的制定等。這些信息既包括顯性知識(shí)也包括隱性知識(shí)。董事網(wǎng)絡(luò)關(guān)系由于獨(dú)立董事日常工作的獨(dú)立性和具有一定的距離感而導(dǎo)致關(guān)系屬性的弱聯(lián)結(jié)性，根據(jù)以上理論，因此，董事網(wǎng)絡(luò)更利于網(wǎng)絡(luò)中企業(yè)之間的知識(shí)傳遞和吸收。高管薪酬激勵(lì)知識(shí)既包括高管薪酬激勵(lì)方式這種從公司公告中可以得到的顯性知識(shí)也包括公司如何設(shè)計(jì)和實(shí)施不同的薪酬激勵(lì)方式的隱性知識(shí)，董事網(wǎng)絡(luò)的弱聯(lián)結(jié)關(guān)系導(dǎo)致這兩種知識(shí)在網(wǎng)絡(luò)企業(yè)之間的互相傳遞和學(xué)習(xí)。企業(yè)在董事網(wǎng)絡(luò)中處于不同位置時(shí)，其能掌握的知識(shí)量會(huì)有所不同，企業(yè)越處在董事網(wǎng)絡(luò)的中心位置，即董事網(wǎng)絡(luò)中心度越高，代表董事在不同企業(yè)之間的兼職或聯(lián)結(jié)關(guān)系越復(fù)雜，其在不同企業(yè)之間的聯(lián)結(jié)越多，信息傳遞的機(jī)會(huì)與渠道就越多，連鎖企業(yè)能夠互相借鑒學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)也就越多，高管薪酬計(jì)劃不合理的企業(yè)就越有動(dòng)機(jī)向先進(jìn)的企業(yè)學(xué)習(xí)，效仿先進(jìn)企業(yè)的情況就會(huì)越多見，因此得出以下假設(shè):

假設(shè)2:董事網(wǎng)絡(luò)中心度越高，連鎖公司越容易出現(xiàn)類似的高管薪酬激勵(lì)方式

假設(shè)3:董事網(wǎng)絡(luò)中心度越高，越容易帶來(lái)高管薪酬激勵(lì)方式的轉(zhuǎn)變

(三)董事網(wǎng)絡(luò)、高管薪酬激勵(lì)與公司成長(zhǎng)性

委托代理理論和最優(yōu)契約理論認(rèn)為，當(dāng)公司采取適當(dāng)?shù)母吖苄匠昙?lì)方式對(duì)高管進(jìn)行激勵(lì)時(shí)，公司高管將會(huì)增加投入以確保公司績(jī)效的提升［31－32］。Mehran發(fā)現(xiàn)，CEO 的報(bào)酬激勵(lì)是 CEO提高公司績(jī)效的動(dòng)力;公司績(jī)效與CEO持股比例正相關(guān)［33］。李維安認(rèn)為高管人員良好的薪酬結(jié)構(gòu)有利于加快公司的發(fā)展和成長(zhǎng)歷程［34］。公司在董事網(wǎng)絡(luò)中所處的位置越重要，能獲得有關(guān)公司治理行為的顯性知識(shí)和隱性知識(shí)越多，公司通過(guò)這些知識(shí)發(fā)現(xiàn)自身高管薪酬激勵(lì)方式存在不合理現(xiàn)象的可能性也越大，因此進(jìn)行高管薪酬激勵(lì)方式轉(zhuǎn)變的可能性也越大，這種改變會(huì)使得公司的高管薪酬激勵(lì)方式選擇更加合理，進(jìn)而會(huì)發(fā)揮更大的激勵(lì)作用以確保高管增加投入提高公司的績(jī)效提升。因此，有高管薪酬激勵(lì)中介語(yǔ)董事網(wǎng)絡(luò)和公司成長(zhǎng)性的關(guān)系中。

進(jìn)一步地，高管薪酬激勵(lì)的中介效應(yīng)是部分中介還是完全中介，這取決于高管薪酬激勵(lì)是否為董事網(wǎng)絡(luò)影響公司成長(zhǎng)性的唯一路徑，如果董事網(wǎng)絡(luò)只是通過(guò)高管薪酬激勵(lì)這一條路徑作用于公司成長(zhǎng)性，高管薪酬激勵(lì)屬于完全中介效應(yīng)，否則屬于部分中介效應(yīng)。根據(jù)Cheng等的觀點(diǎn)［35］，個(gè)人所處的網(wǎng)絡(luò)位置將決定其擁有的資源，企業(yè)占據(jù)網(wǎng)絡(luò)中心的位置將明顯占據(jù)信息的優(yōu)勢(shì)地位，將有利于企業(yè)獲得更多的信息和技術(shù)更新情況，有利于提高產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力和優(yōu)勢(shì)的市場(chǎng)地位，因此獲得企業(yè)的成長(zhǎng)。也就是說(shuō)，董事治理結(jié)構(gòu)可以通過(guò)影響公司的技術(shù)創(chuàng)新來(lái)影響的公司成長(zhǎng)性。

假設(shè)4:董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司成長(zhǎng)性正相關(guān)，且在二者的關(guān)系中高管薪酬激勵(lì)具有部分中介作用

三、研究設(shè)計(jì)

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源及研究方法

由于2006年以前我國(guó)上市公司股權(quán)薪酬的數(shù)量并不多，而且由于技術(shù)問(wèn)題那時(shí)的數(shù)據(jù)記錄相當(dāng)不健全，因此本文選擇了我國(guó)開始較大規(guī)模實(shí)施股權(quán)薪酬制度的2006年作為一個(gè)時(shí)間界限，主要研究2006年至今的上市公司高管薪酬激勵(lì)的情況。同時(shí)考慮到在論文中要選取公司實(shí)施股權(quán)薪酬后3年的公司績(jī)效數(shù)據(jù)，因此只選擇到2009年的數(shù)據(jù)。根據(jù)銳思和國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，從2006年以來(lái)，中國(guó)上市公司實(shí)施股權(quán)薪酬方式的有117家，根據(jù)1∶3的配比原則，再依次根據(jù)年份、行業(yè)和公司規(guī)模3個(gè)因素，匹配現(xiàn)金薪酬公司數(shù)321家(表1)。

表1 中國(guó)上市公司CEO薪酬結(jié)構(gòu)樣本

以2003－2010年上述上市公司為研究樣本:首先從銳思數(shù)據(jù)庫(kù)中獲得董事資料，搜集董事任職等基礎(chǔ)信息;其次，對(duì)董事進(jìn)行排查，確保每個(gè)董事身份的獨(dú)一無(wú)二;第三，利用Excel表格，構(gòu)建“董事-董事”一模矩陣，矩陣用不同董事之間的聯(lián)結(jié)關(guān)系表示，其中兩個(gè)董事如果在一個(gè)公司任職，則矩陣取值為1，否則為0。董事自己與自己的對(duì)角線取值為0。通過(guò)社會(huì)網(wǎng)絡(luò)分析工具PAJEK計(jì)算每個(gè)網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)，進(jìn)而計(jì)算公司綜合的董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)值。

(二)變量設(shè)計(jì)

1.被解釋變量

公司成長(zhǎng)性代表企業(yè)“規(guī)模”增長(zhǎng)速度，具體包括產(chǎn)出規(guī)模、投入規(guī)模、盈利規(guī)模和價(jià)值規(guī)模。產(chǎn)出意義上的企業(yè)規(guī)?？梢杂卯a(chǎn)品產(chǎn)量或銷售收入等絕對(duì)數(shù)量指標(biāo)度量，也可以用基于產(chǎn)量或銷售收入的市場(chǎng)份額等相對(duì)數(shù)量指標(biāo)來(lái)度量;投入意義上的企業(yè)規(guī)?？梢杂闷髽I(yè)的資本要素(如總資產(chǎn))或勞動(dòng)投入(員工數(shù)量)來(lái)度量;盈利意義上的企業(yè)規(guī)模通常用企業(yè)的利潤(rùn)總額或凈額來(lái)度量;價(jià)值意義上的企業(yè)規(guī)?？捎媒?jīng)濟(jì)增加值或企業(yè)市值等指標(biāo)來(lái)度量。4個(gè)指標(biāo)雖具有不同意義，但長(zhǎng)期來(lái)看，具有相當(dāng)強(qiáng)的相關(guān)性。本文選取了銷售收入增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和市值增長(zhǎng)率4個(gè)指標(biāo)來(lái)代表4個(gè)方面規(guī)模。鑒于這些財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的高度相關(guān)性［36－37］，本文使用銷售收入增長(zhǎng)率來(lái)衡量公司的成長(zhǎng)性。

2.解釋變量

在薪酬契約中，薪酬激勵(lì)的基本方式包括貨幣薪酬(包括基薪和績(jī)效獎(jiǎng)金)、福利(含在職消費(fèi))和股權(quán)激勵(lì)(包括股票激勵(lì)、股票期權(quán)激勵(lì)和股票增值權(quán))，大致上即可歸納為現(xiàn)金薪酬激勵(lì)方式和股票(權(quán))激勵(lì)方式(包括股票激勵(lì)、股票期權(quán)激勵(lì)和股票增值權(quán)激勵(lì)方式)兩類［38］。

本文借鑒 Freeman［24］、Wasserman［39］及謝德仁［23］介紹的網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)來(lái)衡量獨(dú)立董事在上市公司董事網(wǎng)絡(luò)中的不同位置。衡量網(wǎng)絡(luò)中心度的標(biāo)準(zhǔn)指標(biāo)有3個(gè):程度中心度、中介中心度、接近中心度，以不同視角刻畫網(wǎng)絡(luò)中心度特征。

其中，i為某個(gè)董事;j為當(dāng)年除了i之外的其他董事;Xji為一個(gè)網(wǎng)絡(luò)聯(lián)結(jié)關(guān)系，如果董事i與董事j至少在一個(gè)公司董事會(huì)共事則為1;否則為0。g為上市公司當(dāng)年擔(dān)任董事的總?cè)藬?shù)，由于不同年份的上市公司董事數(shù)量不同，我們用(g－1)來(lái)消除規(guī)模差異。

其中，gij是董事j與董事k相連結(jié)必須經(jīng)過(guò)的捷徑數(shù)(即兩點(diǎn)之間的最短途徑數(shù))，gjk(ni)是董事j與董事 k的捷徑路徑中有董事 i的數(shù)量，Σj＜kgjk(ni)/gjk表示在整個(gè)董事網(wǎng)絡(luò)的其他所有“董事－董事”聯(lián)結(jié)捷徑中有董事i的程度;同樣的g是上市公司當(dāng)年董事網(wǎng)絡(luò)中的人數(shù)，我們用(g－1)(g－2)/2消除不同年份上市公司董事網(wǎng)絡(luò)的規(guī)模差異［40］

其中，d(i，j)為董事i到董事j的距離(即兩點(diǎn)之間捷徑的長(zhǎng)度)。如果某個(gè)董事不會(huì)跟所有董事都有聯(lián)系，那么這種非完全相連的關(guān)系無(wú)法準(zhǔn)確計(jì)算接近中心度，在此情況下則先除以該董事所直接接觸的所有董事數(shù)量之和，再乘以這些董事數(shù)量在整個(gè)董事網(wǎng)絡(luò)數(shù)量的比例。類似的方法參見 lin［41］。

以上3種中心度指標(biāo)各有優(yōu)缺點(diǎn):程度中心度最容易理解，為某董事直接與其他董事相聯(lián)結(jié)關(guān)系的數(shù)量，體現(xiàn)了網(wǎng)絡(luò)中個(gè)人的活躍度，但并沒(méi)有考慮非直接的關(guān)系，且對(duì)每個(gè)結(jié)點(diǎn)都同等對(duì)待。中介中心度強(qiáng)調(diào)了對(duì)董事網(wǎng)絡(luò)中不同聯(lián)結(jié)關(guān)系的控制度，即如果某個(gè)董事處于許多其他兩個(gè)董事之間的路徑上，可以認(rèn)為該董事居于重要地位，因?yàn)樗哂锌刂破渌麅蓚€(gè)董事之間的交往能力。接近中心度衡量的是董事個(gè)人到董事網(wǎng)絡(luò)中其他所有人需要多少步，考慮了整個(gè)網(wǎng)絡(luò)中潛在的接觸，如果說(shuō)中介中心度反映董事控制其他董事行動(dòng)的能力的話，接近中心度反映的是某個(gè)董事不受其他董事“控制”的能力。接近中心度關(guān)心的是捷徑而不是直接關(guān)系，即某個(gè)董事通過(guò)比較短的路徑與其他點(diǎn)相連，就代表該董事具有較高的接近中心度。

由于每個(gè)中心度指標(biāo)反映中心度概念的一個(gè)方面，因此有必要綜合考慮3個(gè)指標(biāo)。我們以中位數(shù)和最大值計(jì)算公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)，因?yàn)橹形粩?shù)反映公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度的平均水平，最大值反映了對(duì)公司董事網(wǎng)絡(luò)影響最大的董事的網(wǎng)絡(luò)中心度情況。具體處理過(guò)程分兩步:第一步搜集以上樣本公司所有董事的個(gè)人資料，分年度整理成矩陣形式，計(jì)算每個(gè)董事的3個(gè)網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)值;第二步，以公司為單位計(jì)算3個(gè)網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)的中位數(shù)和最大值;第三步，分別計(jì)算三個(gè)網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)的中位數(shù)的平均數(shù)和最大值的平均數(shù)，得出公司綜合的網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)的中位數(shù)和最大值。

(三)研究模型

本文的研究模型設(shè)計(jì)包括兩個(gè)部分:第一部分是關(guān)于董事網(wǎng)絡(luò)與高管薪酬激勵(lì)方式的研究。用comp代表公司采取的高管薪酬激勵(lì)方式，0代表現(xiàn)金薪酬，1代表股權(quán)薪酬。GROUP代表公司在不同時(shí)期的薪酬方式的差異，0代表公司的薪酬方式?jīng)]有變化，1代表公司的薪酬方式有變化。根據(jù)上文提出的假設(shè)2和假設(shè)3，參考 Fracassi［42］關(guān)于公司治理與社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系的論文中的研究方法，先將樣本中每?jī)蓚€(gè)公司組成一組進(jìn)行比較，并計(jì)算在同一時(shí)間點(diǎn)下同組的兩個(gè)公司之間的董事網(wǎng)絡(luò)中心度Si，j，t，然后構(gòu)建高管薪酬方式?jīng)Q定的模型，如下面模型1所示，XPi，t代表與高管薪酬方式?jīng)Q定相關(guān)的控制變量①在高管薪酬方式?jīng)Q定的相關(guān)研究中(Jensen1976，Murphy1986，1990，Bebchuk2003，Yermark1990，Core1999)，常見的控制變量包括公司規(guī)模(總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)值)、現(xiàn)金持有水平(營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金/總資產(chǎn))、股權(quán)集中度(公司持股前十名股東總持股比例)、高管持股、公司發(fā)展(市場(chǎng)價(jià)值/賬面價(jià)值)、公司業(yè)績(jī)(ROA)、公司負(fù)債(總負(fù)債額/總資產(chǎn)額)，另外包括行業(yè)和年份。，εi，t代表不同公司的異質(zhì)性的高管薪酬方式的決策行為。在一個(gè)比較的組合中，將兩個(gè)企業(yè)的 ε值進(jìn)行比較的結(jié)果即|Δε|=abs(εi，t－ εj，t)代表了在同一時(shí)間點(diǎn)兩個(gè)企業(yè)之間的高管薪酬方式差異。模型(2)反映了同一組的兩家公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度與高管薪酬方式的相似性之間的關(guān)系，根據(jù)假設(shè)2，董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo) Si，j，t與高管薪酬方式相似度指標(biāo) |Δε |呈反比關(guān)系;模型(3)反映了公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度與高管薪酬激勵(lì)方式轉(zhuǎn)變之間的關(guān)系，根據(jù)假設(shè)3，董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)CENt與高管薪酬激勵(lì)方式的轉(zhuǎn)變應(yīng)該呈正比。

由于在模型(1)的計(jì)算中，已經(jīng)考慮了影響高管薪酬激勵(lì)方式的控制變量，因此，在模型(2)中不需要再控制這些變量(除了年份和行業(yè)兩個(gè)變量)，但在模型(2)中需要加入董事會(huì)規(guī)模、行業(yè)和年份這3個(gè)控制變量，因?yàn)槎聲?huì)規(guī)模越大，其社會(huì)關(guān)系數(shù)量越龐大，年份和行業(yè)這兩個(gè)啞變量雖然在模型(1)中已經(jīng)作為控制變量出現(xiàn)過(guò)，但為了避免董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)高管薪酬方式相似度的異方差影響，仍應(yīng)該考慮兩個(gè)控制變量［43］。

第二部分是關(guān)于董事網(wǎng)絡(luò)、高管薪酬激勵(lì)與公司成長(zhǎng)性關(guān)系的研究。按Baron［44］四步驟法對(duì)高管薪酬激勵(lì)進(jìn)行中介效應(yīng)檢驗(yàn):

第一步，檢驗(yàn)董事網(wǎng)絡(luò)對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響是否顯著，見模型(4)。若模型中，δ1顯著，則進(jìn)行第二步。

其中，GROWTH代表公司的成長(zhǎng)性，CEN代表公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度，回歸分析中使用CEN-median(公司所有董事的網(wǎng)絡(luò)中心度的中位數(shù))和CEN-max(公司所有董事的網(wǎng)絡(luò)中心度的最大值)，主要考察董事網(wǎng)絡(luò)中心度，因此控制了董事會(huì)規(guī)模、兩職合一、獨(dú)立董事比例等公司治理結(jié)構(gòu)指標(biāo)，其他控制變量包括公司收益、公司規(guī)模、公司負(fù)債杠桿水平、行業(yè)和年限。

第二步，檢驗(yàn)董事網(wǎng)絡(luò)對(duì)高管薪酬激勵(lì)的影響是否顯著，見上文模型(1)－模型(3)。

第三步，檢驗(yàn)高管薪酬激勵(lì)對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響是否顯著，見模型(5)，控制變量包括公司收益、公司規(guī)模、公司負(fù)債杠桿水平、行業(yè)和年限。若模型中的θ1顯著，則進(jìn)行第四步。

第四步，檢驗(yàn)高管薪酬激勵(lì)在董事網(wǎng)絡(luò)與公司成長(zhǎng)性關(guān)系中是否發(fā)揮了中介作用。將董事網(wǎng)絡(luò)和高管薪酬激勵(lì)同時(shí)納入到公司成長(zhǎng)性的回歸模型中，見模型(6)

根據(jù)Freedman和Schatzkin(1992)的中介效應(yīng)檢驗(yàn)方法，檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?4)和模型(6)中CEN的系數(shù)δ1和σ1是否存在顯著差異。若σ1等于零或者顯著降低(即σ1?δ1)，同時(shí)σ2應(yīng)顯著不等于零。這項(xiàng)結(jié)果表明董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響完全由公司薪酬方式中介(或主要中介)。如果σ1等于零，COMP就叫做完全中介變量;如果σ1不等于零但小于δ1，COMP就叫做部分中介變量;如果σ1不小于δ1，COMP作為中介變量的假設(shè)不成立。

表2 變量定義表

(四)研究結(jié)果

根據(jù)上文的研究設(shè)計(jì)，本文的研究結(jié)果分別體現(xiàn)為4個(gè)部分。

第一步是研究董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響結(jié)果，董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司成長(zhǎng)性之間的相關(guān)系數(shù)如表3所示，董事網(wǎng)絡(luò)中心度最大值指標(biāo)(CEN-max)對(duì)公司成長(zhǎng)性呈現(xiàn)顯著影響，而中位數(shù)指標(biāo)(CEN-med)對(duì)公司成長(zhǎng)性沒(méi)有顯著影響，回歸方程調(diào)整后的R2值為0.625。

表3 董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司成長(zhǎng)性之間的關(guān)系表

第二步研究董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)對(duì)公司高管薪酬方式的影響，如表4所示，結(jié)果發(fā)現(xiàn)董事網(wǎng)絡(luò)中心度最大值指標(biāo)對(duì)公司高管薪酬方式有顯著的影響，而董事網(wǎng)絡(luò)中心度中位數(shù)指標(biāo)對(duì)公司高管薪酬方式影響不存在，回歸方程調(diào)整后的R2值為0.620。

表4 董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司高管薪酬激勵(lì)方式選擇的影響關(guān)系表

第三步研究本文的假設(shè)2和假設(shè)3，從表5可以看出，董事網(wǎng)絡(luò)中心度最大值指標(biāo)對(duì)公司高管薪酬方式有顯著的影響，呈正向影響，而董事網(wǎng)絡(luò)中心度中位數(shù)指標(biāo)對(duì)公司高管薪酬方式影響不存在。即說(shuō)明公司的董事網(wǎng)絡(luò)中心度指標(biāo)會(huì)促進(jìn)公司效仿連鎖企業(yè)之間的高管薪酬激勵(lì)方式，回歸方程調(diào)整后的R2值為0.423。從表6可以看出，公司的董事網(wǎng)絡(luò)中心度最大值指標(biāo)與公司的高管薪酬方式的轉(zhuǎn)變之間存在顯著的正向關(guān)系，而中位數(shù)指標(biāo)與公司的高管薪酬方式的轉(zhuǎn)變不存在顯著的關(guān)系，回歸方程調(diào)整后的R2值為0.436。

表5 董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司具有類似的高管薪酬激勵(lì)方式的影響

表6 董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司高管薪酬激勵(lì)方式轉(zhuǎn)變的影響

第四步檢驗(yàn)高管薪酬方式(COMP)對(duì)董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司的成長(zhǎng)性之間的中介作用。表7中的結(jié)果表明，當(dāng)控制了中介變量COMP時(shí)，董事網(wǎng)絡(luò)中心度最大值指標(biāo)(CEN-max)對(duì)公司的成長(zhǎng)性呈現(xiàn)顯著影響，且影響系數(shù)為0.002，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于表3-2中0.194的影響系數(shù)，因此，說(shuō)明COMP部分中介于董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司的成長(zhǎng)性之間，回歸方程調(diào)整后的R2值為0.618。

表7 高管薪酬激勵(lì)方式在董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司成長(zhǎng)性之間的中介作用

四、討論與結(jié)論

(一)討論

本文的研究分為3部分，一是公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司成長(zhǎng)性之間的關(guān)系研究，二是就公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司高管薪酬激勵(lì)方式選擇的研究，三是研究高管薪酬激勵(lì)方式對(duì)公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司成長(zhǎng)性之間的中介關(guān)系研究。在這3個(gè)部分的研究中，我們發(fā)現(xiàn)代表公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度的兩個(gè)具體指標(biāo)——中位數(shù)指標(biāo)和最大值指標(biāo)中，其中最大值指標(biāo)在這3個(gè)部分的研究中都表現(xiàn)出顯著的影響作用，而中位數(shù)指標(biāo)均表現(xiàn)出不顯著的影響。這個(gè)原因主要是在計(jì)算公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度的中位數(shù)指標(biāo)時(shí)，由于中位數(shù)指標(biāo)只是在公司董事的網(wǎng)絡(luò)中心度數(shù)列中排序在中間位置的數(shù)值，這個(gè)數(shù)值帶有一定的隨機(jī)性，并不能夠準(zhǔn)確反映公司的董事網(wǎng)絡(luò)中心度程度，因此，用這個(gè)數(shù)值代表公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度研究與其他變量之間的關(guān)系，并不能得出預(yù)想的結(jié)果。而最大值指標(biāo)能夠代表公司具有最大董事網(wǎng)絡(luò)中心度的董事情況，這恰恰能夠反映公司董事網(wǎng)絡(luò)最為密集，與其他公司關(guān)聯(lián)最多的程度，也代表了公司在連鎖企業(yè)之間所處的位置，因此，用董事網(wǎng)絡(luò)中心度最大值代表董事網(wǎng)絡(luò)中心度研究與其他變量之間的關(guān)系更為接近作者研究意圖，研究結(jié)果也更加準(zhǔn)確。

(二)結(jié)論

根據(jù)以上的研究和討論，我們得出以下幾個(gè)結(jié)論。第一，公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)公司的成長(zhǎng)性有顯著的正向影響，即公司通過(guò)獨(dú)立董事兼職與其他公司建立的聯(lián)系越多，越促進(jìn)公司的業(yè)績(jī)以及規(guī)模的成長(zhǎng);第二，公司董事網(wǎng)絡(luò)中心度促進(jìn)連鎖公司之間進(jìn)行薪酬方式的效仿，也會(huì)促進(jìn)連鎖企業(yè)進(jìn)行高管薪酬激勵(lì)方式的轉(zhuǎn)變;第三，公司的高管薪酬激勵(lì)方式的選擇部分中介于董事網(wǎng)絡(luò)中心度與公司成長(zhǎng)性之間，即公司通過(guò)獨(dú)立董事的兼職與外部建立起的關(guān)系越多，公司的高管薪酬激勵(lì)方式越接近合理從而促進(jìn)公司高管增加努力使得公司獲得更好更快的成長(zhǎng)，同時(shí)研究發(fā)現(xiàn)，公司通過(guò)董事兼職建立起的外部網(wǎng)絡(luò)不僅會(huì)通過(guò)改善公司的高管薪酬激勵(lì)方式這一條途徑去提高公司的成長(zhǎng)性，還有其他的改善公司成長(zhǎng)性的中間途徑，因此，高管薪酬激勵(lì)只起到部分中介作用而不是全部中介。

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