尹開國，劉小芹，陳華東

(1.三峽大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，湖北 宜昌 443002;2.華中科技大學(xué)管理學(xué)院，湖北 武漢 430074)

一、問題提出

盡管人們對企業(yè)積極履行超越經(jīng)濟(jì)和法律層面的道德責(zé)任存在期望，當(dāng)今社會各個方面也存在諸多推動企業(yè)履行社會責(zé)任的因素，但企業(yè)社會責(zé)任在國內(nèi)商業(yè)界的普及仍然困難重重。企業(yè)社會責(zé)任往往被看作是提高企業(yè)經(jīng)營成本的一種負(fù)擔(dān)，而在一個健全的市場制度下，企業(yè)追求利潤、為客戶創(chuàng)造價值以及承擔(dān)社會責(zé)任之間，不僅不矛盾，而且應(yīng)是基本一致的［1］。按照Raynard和Forstater(2002)［2］關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任階段性的觀點，由于我國大部分企業(yè)仍處于從第一代企業(yè)社會責(zé)任向第二代企業(yè)社會責(zé)任的轉(zhuǎn)型過程中，清楚地闡釋為何開始轉(zhuǎn)型有利于企業(yè)發(fā)展顯得尤為重要。這里的關(guān)鍵是為轉(zhuǎn)型提供一個合適的商業(yè)機會，也就是說，企業(yè)社會責(zé)任應(yīng)與盈利這一動機保持一致而不是對立［3］。

那么，企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效之間的關(guān)聯(lián)性究竟為何?自20世紀(jì)70年代以來，西方學(xué)者率先對這一問題進(jìn)行了深入探討。Margolis和Walsh(2003)［4］分析了自 Moskowitz(1972)［5］以來 109項將企業(yè)社會責(zé)任作為自變量用以預(yù)測財務(wù)績效的實證研究，發(fā)現(xiàn)支持正相關(guān)、不相關(guān)和負(fù)相關(guān)的文獻(xiàn)分別為54篇、28篇和7篇，另有20項研究結(jié)論不明確?？紤]到之前綜述文獻(xiàn)“點票式”方法的不足，Orlitzky等(2003)和 Allouche和 Laroche(2005)［6-7］應(yīng)用薈萃分析考察了相關(guān)文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)先前的研究結(jié)論主要支持了二者之間的正相關(guān)關(guān)系。通過進(jìn)一步對企業(yè)社會責(zé)任、財務(wù)績效等核心變量的測度方法進(jìn)行分類以增強實證結(jié)論的可比性，van Beurden 和 G?ssling(2008)［8］應(yīng)用薈萃分析考察了自1990年以來34篇有代表性的經(jīng)驗研究文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)支持正相關(guān)、不相關(guān)和負(fù)相關(guān)的文獻(xiàn)分別為23篇、6篇和2篇。自2005年以來，國內(nèi)學(xué)術(shù)界也逐步開始關(guān)注這一領(lǐng)域的經(jīng)驗研究。沈洪濤(2005)、田虹(2009)、楊自業(yè)和尹開國(2009)、張兆國等(2013)等都報告了二者的正相關(guān)關(guān)系［9-12］，而李正(2006)、溫素彬和方苑(2008)則發(fā)現(xiàn)，當(dāng)期承擔(dān)社會責(zé)任越多，企業(yè)績效越差，但從長期看，承擔(dān)社會責(zé)任并不會降低企業(yè)價值［13-14］。

正如 Rowley和 Berman(2000)［16］所指出的，“企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效的關(guān)系非常復(fù)雜，簡單地研究兩者之間的直接相關(guān)關(guān)系只是一個描述性的結(jié)果?！北M管大部分已有的經(jīng)驗研究支持了企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效之間的正相關(guān)關(guān)系，但這樣一種關(guān)系在理論和實踐中遠(yuǎn)未明確［15］。本文試圖重點關(guān)注企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效關(guān)聯(lián)性經(jīng)驗研究中的內(nèi)生性問題。先前的研究大多集中于單向關(guān)系的討論，而忽略兩者之間互為因果的可能。盡管在有關(guān)理論假說中屢有涉及，目前關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效二者交互關(guān)系的經(jīng)驗研究還不多見。顯然，弄清這一問題對于深入理解企業(yè)履行社會責(zé)任的動因、資源約束和經(jīng)濟(jì)后果、增進(jìn)企業(yè)自覺履行社會責(zé)任的戰(zhàn)略意識是極為重要的，這也構(gòu)成了本文研究的出發(fā)點和主要創(chuàng)新之處。

本文后續(xù)結(jié)構(gòu)安排如下:第二部分是理論分析與研究假設(shè);第三部分是研究設(shè)計;第四部分展開實證分析;第五部分為研究結(jié)論與啟示。

二、理論分析與研究假設(shè)

先前的大部分理論假說認(rèn)為企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效之間存在單向或雙向的正相關(guān)關(guān)系。Cornell和 Shapiro(1987)［17］最先提出，如果企業(yè)疏于滿足各類非股東的預(yù)期將會造成市場恐懼，進(jìn)而增加公司的風(fēng)險貼水，導(dǎo)致較高的成本或損失獲利機會。Preston和 O'Bannon(1997)［18］進(jìn)而將上述觀點發(fā)展為社會影響假說，認(rèn)為公司社會責(zé)任水平越高，越能滿足各類利益相關(guān)者需求，公司的社會聲譽就越好，對財務(wù)績效將有正的影響。良好管理理論認(rèn)為，從公司管理和運營角度，高水平的社會責(zé)任履行需要良好的戰(zhàn)略和管理能力支持，而這與高水平的財務(wù)績效對企業(yè)的能力要求一致［19-20］。同時，人們往往預(yù)期社會責(zé)任表現(xiàn)好的企業(yè)也將擁有更好的商業(yè)信用和市場行為，從而使企業(yè)品牌獲得聲譽溢價;客戶、員工和投資者等各類市場參與者將會透過消費、接受雇傭、投資等行為對企業(yè)的良好管理行為進(jìn)行獎勵［21］。利益相關(guān)者契約成本理論認(rèn)為，企業(yè)如果遵守隱性的社會契約，滿足社會期望，有助于最小化利益相關(guān)者關(guān)系維護(hù)成本，并得到較高的財務(wù)報酬［22-23］。與上述大部分論斷不同的是，資金供給假說認(rèn)為，企業(yè)履行社會責(zé)任水平很大程度上取決于企業(yè)能夠提供的資金，這是企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效正相關(guān)關(guān)系的解釋邏輯，反過來則未必成立［18］。

也有部分理論假說認(rèn)為企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效之間存在單向或雙向的負(fù)相關(guān)關(guān)系。例如，源于代理理論的管理者機會主義假說認(rèn)為，當(dāng)管理者報酬計劃與短期利潤和股票價格密切相關(guān)時，管理者對自身利益的追逐會導(dǎo)致公司社會責(zé)任與財務(wù)績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。例如，當(dāng)財務(wù)績效出色時，管理者會試圖減少社會責(zé)任支出以增加短期收入;而即使從事社會責(zé)任活動會損害整體績效，管理者仍會基于自身利益從事企業(yè)社會責(zé)任活動［18］。而以 Friedman(1978)［24］為代表的自由主義經(jīng)濟(jì)學(xué)家實質(zhì)上是權(quán)衡假說的支持者，他們認(rèn)為，為了滿足擁有不同訴求的各類利益相關(guān)者，企業(yè)在對有限的資源進(jìn)行使用和分配時需要進(jìn)行權(quán)衡，而承擔(dān)社會責(zé)任會強化企業(yè)資源硬約束，進(jìn)而對企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生消極作用。此外，“機構(gòu)投資者短視理論”認(rèn)為，由于機構(gòu)投資者普遍面臨短期業(yè)績壓力，積極從事社會責(zé)任相關(guān)活動的公司會被視為損害企業(yè)價值被那些只關(guān)心短期回報的機構(gòu)投資者懲罰［25］。

盡管存在上述論調(diào)各異的理論和觀點，我們認(rèn)為，從企業(yè)經(jīng)營環(huán)境和管理實踐角度來看，社會責(zé)任已經(jīng)成為企業(yè)獲取社會資本和保持企業(yè)競爭優(yōu)勢的重要途徑［26］，企業(yè)社會責(zé)任已經(jīng)不再是可以忽略的戰(zhàn)略選擇。社會責(zé)任履行水平是企業(yè)倫理和價值觀的外化，負(fù)責(zé)任的經(jīng)營有利于獲取市場信任，可持續(xù)地取得利益相關(guān)者的各類資本投入，因此有利于企業(yè)財務(wù)績效的提高。同時，財務(wù)績效構(gòu)成了企業(yè)社會責(zé)任的約束變量，企業(yè)財務(wù)績效水平越高，履行社會責(zé)任的能力和動力就越強。二者存在相輔相成、內(nèi)生互動的交互影響，而不是簡單的單向決定關(guān)系。基于上述理論分析，本研究提出如下假設(shè):

假設(shè)H:企業(yè)社會責(zé)任履行水平與財務(wù)績效存在積極的交互作用。

假設(shè)Ha:企業(yè)社會責(zé)任表現(xiàn)越好，企業(yè)財務(wù)績效水平越高。

假設(shè)Hb:企業(yè)財務(wù)績效水平越高，企業(yè)社會責(zé)任表現(xiàn)越好。

三、研究設(shè)計

(一)研究樣本

本文以2009年、2010年發(fā)布社會責(zé)任報告的A股上市公司為研究樣本①潤靈環(huán)球從2009年開始發(fā)布社會責(zé)任報告評級(對應(yīng)2008年度報告)，2010年對社會責(zé)任報告評級體系做了修正。為保證評級依據(jù)一致性，我們選擇2010年至2011年作為樣本期間。，在剔除金融保險類、ST類及財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本并消除IPO效應(yīng)后，總計得到859個有效樣本，其中2009年417個、2010年442個。

(二)變量定義和數(shù)據(jù)來源

1.內(nèi)生變量

(1)企業(yè)財務(wù)績效(CFP)。企業(yè)財務(wù)績效的衡量方法主要有兩種:一種是基于市場方法來測量企業(yè)的財務(wù)績效，如 Tobin's Q;另一種是基于會計指標(biāo)來測量企業(yè)的財務(wù)績效，如總資產(chǎn)收益率ROA、凈資產(chǎn)收益率ROE?？紤]到中國股票市場發(fā)育不是很健全，我們傾向于采用會計數(shù)據(jù)來測量企業(yè)財務(wù)績效［27］。由于ROA、ROE等常用財務(wù)指標(biāo)易受盈余管理影響，我們借鑒陳小悅和徐曉東(2001)［28］的做法，選擇總資產(chǎn)主營業(yè)務(wù)收益率作為企業(yè)財務(wù)績效的替代變量，該變量的分子是主營業(yè)務(wù)利潤，降低了人為盈余操縱的可能性，是企業(yè)長期經(jīng)營過程中對企業(yè)經(jīng)營狀況有標(biāo)識能力的指標(biāo)［29］。

(2)企業(yè)社會責(zé)任(CSR)。借鑒朱松(2011)、周中勝等(2012)［30-31］的做法，我們采用第三方評級機構(gòu)RLCCW發(fā)布的A股上市公司社會責(zé)任報告評級結(jié)果作為企業(yè)社會責(zé)任的代理變量。RCLLW開發(fā)了MCT社會責(zé)任報告評價體系，該體系采用結(jié)構(gòu)化專家打分法，分別從整體性(M)、內(nèi)容性(C)、技術(shù)性(T)三方面進(jìn)行評級打分，并發(fā)布了社會責(zé)任評級報告，具有較強的客觀性［12］，能夠較好地反映企業(yè)履行社會責(zé)任的水平。

2.外生變量

(1)是否自愿披露社會責(zé)任報告(VOLC)。根據(jù)RLCCW發(fā)布的社會責(zé)任評級報告，將自愿發(fā)布取1，應(yīng)規(guī)發(fā)布(強制)取0。自2009年起，上交所強制披露范圍仍保持為“金融板塊+(A+海外)+標(biāo)準(zhǔn)治理”板塊，深交所仍保持為“深圳100指數(shù)”成分股。

(2)市場環(huán)境指數(shù)(MID)。市場化指數(shù)來自樊綱等(2011)［32］所著《中國市場化指數(shù)——關(guān)于各地區(qū)市場化相對進(jìn)程2011年報告》，該報告中最新的市場化指數(shù)為2009年，與本文采用的樣本年度契合。

(3)研發(fā)(RD)。由于國內(nèi)上市公司研發(fā)支出披露還沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，再加上大部分上市公司沒有披露研發(fā)支出的資金額度，導(dǎo)致這方面的數(shù)據(jù)缺失?？紤]到研發(fā)投入屬于公司無形資產(chǎn)的投入，所以我們用無形資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比值作為研發(fā)支出的代理變量。

(4)社會責(zé)任行業(yè)敏感度(INDU)。參考沈洪濤(2007)和張正勇(2012)［33-34］等關(guān)于社會責(zé)任信息披露研究的做法，分別將采掘業(yè)、食品行業(yè)、重污染行業(yè)(冶金、化工、石化、煤炭、火電、建材、造紙、釀造、制藥、發(fā)酵、紡織、制革和采礦業(yè))列為社會責(zé)任敏感性行業(yè)，并參照中國證券監(jiān)督委員會頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》進(jìn)行分類，如果屬于上述行業(yè)則取1，否則取0。

為了提高模型精確度，除上述外生變量以外，我們還將成長性(GROW)、財務(wù)杠桿(LEV)、終極控制人性質(zhì)(STATE)、公司規(guī)模(SIZE)、第一大股東持股比例(SHC)、股權(quán)制衡度(SHB)、高管持股(EXE)、獨立董事比例(OUTD)、CEO兩職合一(DUAL)、流通股比率(PSO)和樣本年度(YEAR)等可能對企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效產(chǎn)生顯著影響的變量納入控制。表1列示了所有變量及其定義。

表1 變量定義一覽

3.數(shù)據(jù)來源

社會責(zé)任評級得分來源于第三方評級機構(gòu)潤靈公益事業(yè)咨詢(RLCCW)開發(fā)的2010、2011年度評級數(shù)據(jù)庫，樣本公司的財務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫(CSMAR)，市場環(huán)境指數(shù)來自樊綱等［32］所著《中國市場化指數(shù)——關(guān)于各地區(qū)市場化相對進(jìn)程2011年報告》。股權(quán)制衡度等部分?jǐn)?shù)據(jù)經(jīng)過手工整理、計算。

(三)研究方法

在本節(jié)簡單描述性統(tǒng)計和相關(guān)性分析基礎(chǔ)上，后續(xù)實證分析將主要分為以下幾步:第一步，不考慮內(nèi)生性影響，采用OLS回歸檢驗當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任與當(dāng)期財務(wù)績效的單向關(guān)系;第二步，考慮內(nèi)生性問題，基于聯(lián)立方程分析當(dāng)期社會責(zé)任與當(dāng)期財務(wù)績效之間的交互關(guān)系;第三步，進(jìn)一步研究跨期的企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效之間的關(guān)系，具體包括研究滯后一期社會責(zé)任對當(dāng)期財務(wù)績效的影響及滯后一期財務(wù)績效對當(dāng)期社會責(zé)任的影響。

基于上述思路，我們首先構(gòu)建考慮企業(yè)社會責(zé)任影響的財務(wù)績效決定模型和考慮企業(yè)財務(wù)績效影響的社會責(zé)任決定模型如下:

其中，Determinants1和Determinants2分別表示影響企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)社會責(zé)任的變量集。由于本文選擇了先前研究文獻(xiàn)中大部分對企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效有顯著影響的變量(具體的變量定義見表1)，后文將首先采用逐步回歸分析對變量進(jìn)行篩選，從而獲得最優(yōu)的解釋變量集，并基于逐步回歸分析結(jié)果建立聯(lián)立方程。

(四)描述性統(tǒng)計和相關(guān)性分析

表2列出了各個變量的描述性統(tǒng)計。目前公司社會責(zé)任整體處于較低水平，兩年均值為32.76;不同公司的社會責(zé)任履行水平相差懸殊，標(biāo)準(zhǔn)差為11.90，最小值為11.69，最大值為80.29。

表3列出了變量間的Pearson相關(guān)系數(shù)矩陣。企業(yè)財務(wù)績效與企業(yè)社會責(zé)任在5%的水平上顯著正相關(guān)，與行業(yè)敏感度、股權(quán)制衡度、高管持股、CEO兩職合一、財務(wù)杠桿、企業(yè)性質(zhì)、公司規(guī)模、流通股比例顯著相關(guān);與其他變量沒有顯著相關(guān)性。企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)性質(zhì)、公司規(guī)模、第一大股東持股比例、獨立董事持股比例、是否自愿披露有顯著相關(guān)性，與其他各變量沒有顯著相關(guān)性。此外，其他各變量間除第一大股東持股比例與股權(quán)制衡度外，其他變量間相關(guān)性系數(shù)都遠(yuǎn)低于0.4，相關(guān)性較弱，不存在嚴(yán)重的多重共線性。

表2 變量的描述性統(tǒng)計

表3 主要變量pearson相關(guān)系數(shù)矩陣

四、實證分析

(一)當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)財務(wù)績效間的單向影響

1.當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任對財務(wù)績效影響的OLS回歸

為了對模型進(jìn)行優(yōu)化，提高模型估計精度，我們首先采用單向后退逐步回歸(uni-directionalbackwards)方法，利用p值最大t值最小的原則逐個刪除變量，選擇自變量的最優(yōu)子集。本文將顯著性水平設(shè)為0.1，若某一個變量的p值大于0.1時，則將該變量從回歸方程中剔除。模型(1)經(jīng)過單向后退逐步回歸，最后得到的回歸方程如下:

其中 Determinants3包括 VOLC、INDU、GROW、LEV、STATE、SIZE、SHC、SHB。

采用OLS方法對模型(3)進(jìn)行回歸分析，結(jié)果見表4。F值在1%的水平上顯著，可知模型的擬合度很好;D.W.值為1.956，接近于2，殘差之間不存在自相關(guān)關(guān)系。另外，本文采用方差擴大因子法來判斷自變量之間是否存在多重共線性，表4中所有自變量的VIF均小于3，且容許值都大于0.3，各自變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性。企業(yè)社會責(zé)任外生假設(shè)下，在控制了其他影響財務(wù)績效的變量之后，回歸結(jié)果顯示當(dāng)期社會責(zé)任與當(dāng)期財務(wù)績效在1%的水平上顯著正相關(guān)，假設(shè)Ha得到初步支持。

表4 當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任對當(dāng)期財務(wù)績效影響的OLS回歸結(jié)果

2.當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效對當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任影響的OLS回歸

與財務(wù)績效決定模型優(yōu)化方法一樣，為選出影響社會責(zé)任的最優(yōu)自變量，本文對模型(2)也做了單項逐步后退回歸，最后得到的最優(yōu)回歸模型為:

其中 Determinants4包括 LEV、STATE、SIZE、EXE、YEAR。

采用OLS方法對模型(4)進(jìn)行回歸分析，結(jié)果見表5。F值顯著，模型擬合度很好;D.W.值為1.987，接近于2，殘差之間不存在自相關(guān);解釋變量之間的VIF小于2，容忍度大于0.7，解釋變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性?；貧w結(jié)果顯示，當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效與當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任呢在1%的水平上顯著正相關(guān)，不考慮內(nèi)生性，假設(shè)Hb得到初步支持。

表5 企業(yè)財務(wù)績效對企業(yè)社會責(zé)任影響的OLS回歸結(jié)果

(二)當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任與當(dāng)期財務(wù)績效的交互影響

考慮到由于OLS回歸結(jié)果可能忽略了由于變量間因果關(guān)系引致的內(nèi)生性問題，有必要進(jìn)一步揭示企業(yè)社會責(zé)任和財務(wù)績效間可能存在的交互影響。

首先，我們基于逐步回歸結(jié)果建立如下聯(lián)立方程模型:

模型(5)在模型(3)的基礎(chǔ)上，增加了企業(yè)財務(wù)績效的滯后變量CFPt-1。模型(6)與模型(4)形式一致。

上述聯(lián)立方程中共有2個內(nèi)生變量，11個前定變量(包括10個外生變量，1個滯后內(nèi)生變量)。本文通過識別的階條件和秩條件來判斷模型的識別情況。將模型(5)和模型(6)等式右邊的變量都移到等式左邊，再將方程組列成表。按照秩條件的定義，從表中可以得出模型(5)的矩陣為［-f5-f6］，模型(6)的矩陣為［-e2-e3-e4-e8-e9-e10］，可以看出兩個模型的秩都為1，因此，模型5和模型(6)都滿足秩條件，能夠識別(表6)。綜合聯(lián)立方程識別的階條件和秩條件結(jié)果，上述聯(lián)立方程是過度識別的。

隨后，我們根據(jù)Hausman檢驗考察企業(yè)社會責(zé)任是否具有內(nèi)生性。首先將企業(yè)社會責(zé)任對所有的外生變量做回歸分析，提取殘差RESID_CSR。然后將殘差RESID_CSR加入到CFP的結(jié)構(gòu)模型(5)中做回歸分析，觀察RESID_CSR的顯著性。內(nèi)生性檢查結(jié)果列于表7。RESID_CSR的t值為-5.135，p值為0.000，在1%的水平上顯著，內(nèi)生性存在。為此，本文將采用系統(tǒng)估計法來控制內(nèi)生性影響。

表6 聯(lián)立方程識別判斷表

表7 內(nèi)生性檢驗

接著，我們對聯(lián)立方程采用整體的系統(tǒng)回歸估計。相對于采用單個方程回歸估計來說，如果聯(lián)立方程的誤差項存在跨方程相關(guān)，系統(tǒng)估計法能得到更有效的估計，同時方程中的參數(shù)被同時確定。在眾多系統(tǒng)估計法中，GMM允許隨機擾動項存在異方差和自相關(guān)形式，估計的參數(shù)比其他方法得到的更貼近現(xiàn)實。

GMM對聯(lián)立方程的估計結(jié)果列于表8。模型(5)和模型(6)的解釋度分別為28.7%、21.2%，自變量對因變量有一定的解釋能力。聯(lián)立方程的D.W.值都接近2，不存在自相關(guān)問題。

表8 聯(lián)立方程的GMM估計結(jié)果

控制內(nèi)生性以后，模型(5)、模型(6)的回歸結(jié)果都顯示當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任與當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效在1%的水平上顯著正相關(guān)。與OLS回歸結(jié)果相比，回歸系數(shù)的方向和顯著性均沒有發(fā)生明顯變化，研究假設(shè)H、Ha、Hb均得到支持。

此外我們注意到，與當(dāng)期單方程的OLS回歸結(jié)果相比，是否自愿披露、行業(yè)敏感度、第一大股東持股比例和股權(quán)制衡度與企業(yè)財務(wù)績效不再具有顯著相關(guān)性，其他變量對企業(yè)財務(wù)績效和社會責(zé)任的分別影響與前述OLS回歸結(jié)果基本一致。

(三)企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)財務(wù)績效間的跨期影響

1.滯后一期企業(yè)社會責(zé)任對當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效的OLS回歸

消除內(nèi)生性的另外一個方法是考慮企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)財務(wù)績效間的跨期影響?？紤]到企業(yè)社會責(zé)任對財務(wù)績效的影響可能存在滯后效應(yīng)，我們采用OLS方法檢驗滯后一期企業(yè)社會責(zé)任對當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效的影響。滯后一期企業(yè)社會責(zé)任采用2009年417家和2010年442家上市公司的潤靈社會責(zé)任報告評級得分，當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效采用對應(yīng)公司2010年和2011年的總資產(chǎn)主營業(yè)務(wù)收益率。

控制變量設(shè)定與模型(3)一致，構(gòu)建回歸模型如下:

OLS回歸結(jié)果列于表9。F值顯著，D.W.值為1.970，不存在殘差自相關(guān)，方程擬合度較好。滯后一期的企業(yè)社會責(zé)任對當(dāng)期企業(yè)財務(wù)績效在1%的水平上顯著正相關(guān)，進(jìn)一步支持了假設(shè)Ha。

表9 滯后一期企業(yè)社會責(zé)任對當(dāng)期財務(wù)績效的OLS回歸結(jié)果

2.滯后一期企業(yè)財務(wù)績效對當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任的OLS回歸

滯后一期企業(yè)財務(wù)績效采用對應(yīng)公司2008年和2009年的總資產(chǎn)主營業(yè)務(wù)收益率，當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任采用對應(yīng)公司2009年和2010年的潤靈社會責(zé)任報告評級得分。

控制變量設(shè)定與模型(4)一致，構(gòu)建回歸模型如下:

OLS回歸結(jié)果列于表10。F值顯著，D.W.值為1.979，不存在殘差自相關(guān)。滯后一期的企業(yè)財務(wù)績效對當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任在1%的水平上顯著正相關(guān)，進(jìn)一步支持了假設(shè)Hb。

表10 滯后一期企業(yè)財務(wù)績效對當(dāng)期社會責(zé)任的OLS回歸結(jié)果

(四)穩(wěn)健性檢驗

穩(wěn)健性測試從以下3個方面展開:(1)我們采用三階段最小二乘法(3SLS)對當(dāng)期的聯(lián)立方程進(jìn)行系統(tǒng)估計，3SLS回歸系數(shù)的符號和顯著性與GMM回歸結(jié)果一致(表11)。(2)考慮到橫截面數(shù)據(jù)普遍的存在異方差問題，我們采用分位數(shù)回歸中的特例中位數(shù)回歸對當(dāng)期和跨期的單一方程模型進(jìn)行分析，回歸結(jié)果與普通最小二乘法(OLS)回歸結(jié)果一致。(3)我們用細(xì)分行業(yè)控制變量替換模型中的行業(yè)敏感性變量，進(jìn)一步檢驗企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效的關(guān)系，當(dāng)期和跨期回歸結(jié)果都表明，用行業(yè)啞變量替換行業(yè)敏感度變量后，文章所有重要結(jié)論均保持不變。限于篇幅，上述(2)和(3)中的穩(wěn)健性測試結(jié)果未予列出，作者留檔備索。

表11 模型(5)和模型(6)的GMM、3SLS回歸結(jié)果對比

五、研究結(jié)論與啟示

重點關(guān)注以往本領(lǐng)域經(jīng)驗研究中普遍忽視的內(nèi)生性問題，本文以2009年、2010年發(fā)布社會責(zé)任報告的非金融業(yè)A股上市公司為樣本，試圖進(jìn)一步明確當(dāng)期和跨期企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效之間的內(nèi)生互動關(guān)系。實證分析結(jié)果表明:(1)企業(yè)社會責(zé)任外生假設(shè)下，當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任對當(dāng)期財務(wù)績效具有顯著正向影響，反之亦然。(2)企業(yè)社會責(zé)任內(nèi)生假設(shè)下，當(dāng)期企業(yè)社會責(zé)任與當(dāng)期財務(wù)績效之間相互影響、互為因果。(3)考慮跨期影響的回歸結(jié)果與當(dāng)期回歸結(jié)果并無顯著差異。

上述實證發(fā)現(xiàn)一方面豐富了本領(lǐng)域研究的經(jīng)驗素材，同時也引發(fā)了我們關(guān)于企業(yè)社會責(zé)任戰(zhàn)略動因及其與競爭優(yōu)勢培育關(guān)系的深層次思考。正如我們在前言中提到的，在理論和實務(wù)界，對企業(yè)究竟是否應(yīng)該履行企業(yè)社會責(zé)任、企業(yè)履行社會責(zé)任是否有利于可持續(xù)發(fā)展等問題仍然存在諸多爭議。張維迎(2007)指出，這一現(xiàn)象背后的根本分歧在于反對社會責(zé)任者隱含的意思是利潤本身是反社會責(zé)任的［1］。沿襲這一邏輯，企業(yè)社會責(zé)任自然被看作是提高企業(yè)經(jīng)營成本的一種負(fù)擔(dān)。我們認(rèn)為，形成上述錯誤認(rèn)識的前提在于從根本上否定或低估了企業(yè)現(xiàn)實社會責(zé)任表現(xiàn)后的主觀戰(zhàn)略動機和資源配置能力。也就是說，在履行企業(yè)社會責(zé)任的相關(guān)決策過程中，企業(yè)有充分的動機和能力將有限的資源配置到能帶來價值最大化的社會責(zé)任項目中，企業(yè)社會責(zé)任表現(xiàn)正是這一戰(zhàn)略能動過程的結(jié)果。

從實踐意義上，本文研究結(jié)論帶給我們的啟示主要在于:一方面，以財務(wù)績效為主要表征的企業(yè)資源稟賦的確構(gòu)成了企業(yè)履行社會責(zé)任的硬約束，企業(yè)應(yīng)有所為、有所不為，不能盲目攀比、不計后果;另一方面，公司積極投身于社會責(zé)任方面的戰(zhàn)略投資更有可能吸引各類利益相關(guān)者優(yōu)質(zhì)資本的持續(xù)投入，并獲得良好的長期財務(wù)表現(xiàn)，那種狹隘地認(rèn)為企業(yè)社會責(zé)任只會增加成本而不會帶來任何收益的短視觀點必然有損企業(yè)長期競爭力。

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