裘國根

未來兩年投資策略有兩大支點，一是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，一是制度變革。兩者既相通又相互獨立。

為什么說相通呢？因為制度變革的目的是為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會的轉(zhuǎn)型，可以說，制度變革是一種手段，它的目的是為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會的轉(zhuǎn)型?！稕Q定》60條336項的改革措施都屬于制度變革，令人鼓舞。但另外一方面兩者又相對獨立，尤其是在資本市場，我們都知道游戲規(guī)則的改變對于資本市場的影響有多大，制度變革就意味著游戲規(guī)則的改變。

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型這兩年在股票市場中已有充分反映，新興產(chǎn)業(yè)類公司，如創(chuàng)業(yè)板的公司表現(xiàn)的都非常好，這是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型預(yù)期在股價上的表現(xiàn)。這很正確，我也認(rèn)同。

但同時，我覺得對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型不能作狹義的理解，而應(yīng)該放到更廣闊的范圍去理解。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型不僅代表新興產(chǎn)業(yè)的誕生發(fā)展，也包括傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的整合、轉(zhuǎn)型與升級，兩者應(yīng)當(dāng)是并重的。

比如在歐美國家，有代表新經(jīng)濟(jì)的蘋果、谷歌、Facebook，也有代表所謂傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的沃爾瑪、西門子、匯豐，以及與金融行業(yè)相關(guān)的高盛。中國同樣如此，現(xiàn)在已經(jīng)有大家認(rèn)為的轉(zhuǎn)型標(biāo)桿，如騰訊、阿里等新興產(chǎn)業(yè)公司的代表，相信通過這一次包括國企改革在內(nèi)的全面深化改革，中國未來也會出現(xiàn)剛才我們所談到的傳統(tǒng)行業(yè)中很有競爭力的公司。

制度變革的范圍非常廣，與資本市場關(guān)系最大的是兩項，一項是股票發(fā)行注冊制，另一項是人民幣資本項目可自由兌換。

證監(jiān)會肖剛主席在博鰲論壇上表示，IPO注冊制改革草案年底出臺。他還說，如果2015年《證券法》修改完成，那么注冊制就能實施。為什么注冊制影響很大？我們都知道供求關(guān)系對于市場來說有多么重要，因為價格是由供求關(guān)系決定的，注冊制的重要恰恰在于將改變市場的供求關(guān)系，尤其是結(jié)構(gòu)性供求關(guān)系。所以要對注冊制的影響給予充分的重視。

為什么要談到資本項目可兌換對股票市場的影響？原因在于如果資本項目不開放，那么A股市場是相對封閉的。只有資本市場開放了，A股市場才有可能融入全球的金融體系。4月10日，李克強(qiáng)總理宣布的滬港通實際上也是穩(wěn)步推進(jìn)人民幣資本項目可自由兌換的一步。4月11日，證監(jiān)會新聞發(fā)言人還表示，滬港通之后或會推出深港通，而且將是更高層次的互聯(lián)互通。

目前來看，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度變革這兩個支點中，市場對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)注度很高，但是對制度變革的影響預(yù)期還不足。在股票市場，如果都有預(yù)期的利好，就不是利好，只有沒有預(yù)期的利好才是利好，反過來利空也是一樣。所以，市場對制度變革的預(yù)期不足，我們就更要重視制度變革。

基于剛才講的兩大支點的分析，我想到了時間管理中象限的概念，即時間管理的橫軸是緊迫性，縱軸是重要性。緊迫又重要的工作是第一考慮。

在目前的市場環(huán)境下，怎樣構(gòu)建一個最佳的投資組合呢？如果把經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度變革一個作為橫軸，一個作為縱軸，這兩條軸分成四個象限，組合中最優(yōu)的象限是第一象限，也就是我們選擇的股票，構(gòu)建的投資組合，要既受益于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，也受益于制度變革。最次的選擇是第三象限，它是制度變革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的輸家，這是我們要極力規(guī)避的。

由此得出重陽對未來兩年投資策略的核心觀點。兩年的時間在投資上是中期的概念，它不是短期的，也不是長期的。

第一，基于我們對估值、政策、利率、資產(chǎn)配置、時間周期等因素的分析，認(rèn)為以滬深300為代表的指數(shù)出現(xiàn)中級反彈的幾率極高。估值，處于歷史低點。政策，很多人強(qiáng)調(diào)中國股市是政策市，現(xiàn)在政府態(tài)度很明確，希望股市好，不是為了股市好而讓股市好，而是目前中國發(fā)展的關(guān)鍵階段，資本市場承擔(dān)了很重要的任務(wù)，現(xiàn)在金融去杠桿化，光減負(fù)債很痛苦，而要加資本、加權(quán)益，則必須有發(fā)達(dá)、健康的資本市場。

自去年6月底“錢荒”出現(xiàn)以后，無風(fēng)險利率從去年年底到現(xiàn)在在下行，同業(yè)拆借和回購利率、一年期國債收益率都大幅下行?，F(xiàn)在很多人說資金比較緊，這恰恰是利率市場化走向深入的標(biāo)志。高風(fēng)險的企業(yè)去貸款，利率很高，這是正確的，不能再像以前那樣，不管貸款人的風(fēng)險大小都是一個利率。所以無風(fēng)險利率下行也支持反彈。

基于各種原因，目前房產(chǎn)的投資屬性在下降，過去吸納了很多資金的固定收益類理財產(chǎn)品的吸引力也在下降，這些都是利好股市的。

再從時間周期來看，從2008年次貸危機(jī)至今，2009年有一個大反彈，當(dāng)年8月份上證綜指達(dá)到3478點。之后市場跌了五年，股票市場有內(nèi)在的運行規(guī)律，簡而言之就是漲高了肯定要跌，跌多了肯定要漲，或者漲久了肯定要跌，跌久了肯定要漲。目前的時間周期已經(jīng)跌了五年了。再看另一個時間周期，上證綜指處于1849點-2550點這個非常狹窄的區(qū)間也已經(jīng)三年，有一個反彈不為過。

基于以上五個方面的因素考慮，重陽投資認(rèn)為今年出現(xiàn)中級反彈的幾率挺高，應(yīng)該說目前已經(jīng)初露端倪。

第二，我想說，在市場對制度變革的陣痛未有充分預(yù)期，以及中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型取得突破性進(jìn)展之前，A股出現(xiàn)系統(tǒng)性牛市的幾率極低。未來兩年我個人覺得制度變革的陣痛還沒有出現(xiàn)，中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在還處于轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，沒有取得突破性進(jìn)展。只要這兩個狀語條件不具備，出現(xiàn)系統(tǒng)性牛市的概率不大。

第三，在目前這樣一個特殊時期、關(guān)鍵時期、歷史時期，盡管前景光明，但是前行道路中的風(fēng)險和挑戰(zhàn)不可忽視，所以在投資策略方面一定要攻守并重或者防守反擊。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和制度變革會構(gòu)成四個象限，這個時候的反彈極有可能是結(jié)構(gòu)性反彈，第一象限是受益者，如果是第三象限，可能就會輸?shù)簟?