摘 要：交易所的治理模式可以分為公司制交易所與會員制交易所。他們的本質(zhì)區(qū)別表現(xiàn)在交易所的經(jīng)營權(quán)、所有權(quán)以及交易權(quán)分配與營利性兩個方面。這兩個方面的特征差異導致了公司制交易所與會員制交易所的九個方面差異：融資渠道、定價機制、激勵機制、流動性、決策機制、利益沖突、技術(shù)、創(chuàng)新能力以及自律效率。通過對以上九個方面的研究，表明了公司制交易所在多個方面中優(yōu)于會員制交易所，更加適應于現(xiàn)今社會的市場經(jīng)濟環(huán)境。

關(guān)鍵詞：會員制交易所；公司制交易所；治理結(jié)構(gòu)；比較

中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：1006-8937（2014）27-0134-01

1 交易所的治理結(jié)構(gòu)模式以及特點

根據(jù)大陸法，將交易所治理結(jié)構(gòu)模式分為兩種：會員制交易所與公司制交易所。

1.1 會員制交易所

會員制指交易所的治理結(jié)構(gòu)是圍繞交易所的會員展開，為會員提供產(chǎn)品與服務，這些會員僅限于交易所的客戶。

會員制交易所的基本特點有：

①會員制交易所的控制權(quán)、所有權(quán)、產(chǎn)品或服務使用權(quán)三者相聯(lián)系。交易所的會員是交易所的主體，他們擁有并可控制交易所進行交易，交易所是為會員的利益而運作的。交易所全部財產(chǎn)歸交易所的全體會員所有、使用、占有、處置，對組織的財產(chǎn)與運作實行自我監(jiān)管。會員制的交易所的最高權(quán)力機構(gòu)是交易所的會員大會，會員大會選舉產(chǎn)生理事會，在休會期間對交易所行使職權(quán)進行管理。

②會員制交易所通常不是以組織盈利為目的的，限制組織的利潤與盈余外流。交易所的資金流出實行預算制，收支均由會員大會決定。取得的會費不是以分紅為目的，這是會員獲取資格進入組織的繳納資金。通常組織內(nèi)部產(chǎn)生利潤了，不是以分紅的形式發(fā)放，而是以降低手續(xù)費的形式回饋給會員，當產(chǎn)生支出時，由全體會員共同承擔所有費用。

1.2 公司制交易所

公司制交易所是指交易所完全按照一般公司形式展開其治理結(jié)構(gòu)。公司制最突出的特點是以組織盈利為目的，最求利潤最大化，股東權(quán)益最大化。公司制交易所對股東沒有任何限制，無論是市場參與者，還是與市場沒有聯(lián)系的機構(gòu)或者個人，均可以加入組織成為股東。

公司制交易所的基本特點：

①公司制交易所的最高權(quán)力機構(gòu)是股東大會，由股東大會選舉產(chǎn)生董事會成為最高決策機構(gòu)，選舉產(chǎn)生的監(jiān)事會對董事會行使監(jiān)督權(quán)。

②公司制交易所如果是以上市公司形式組建的，那么股東所持的股份將可以隨意流通。

③組織是以盈利為最終目的的，最求利潤最大化，組織的股東對盈余利潤進行分紅，同時承擔組織虧損的風險，組織的股票可以上市交易。

④組織的財產(chǎn)歸于全體股東，與會員制的繳納資格費分開。

⑤公司制交易所實行的是自負盈虧、收支自營、照章納稅的企業(yè)化管理。

2 兩種交易所的治理結(jié)構(gòu)比較

文章開頭已經(jīng)提到因為交易所三權(quán)分配與營利性的特征，導致了公司制交易所與會員制交易所的九個方面差異。三權(quán)決定了兩種交易所在融資渠道、定價機制、技術(shù)、決策機制、利益沖五個方面的差異；營利性決定了兩者在創(chuàng)新能力、自律效率、激勵機制、流動性四方面的差異。

下面從九個方面分別介紹兩種交易所的治理結(jié)構(gòu)比較。

2.1 決策機制比較

會員制交易所是一個互助性組織，會員既是所有者，又是使用者，還是經(jīng)營者，這個特征決定了會員制交易所的會員資格并不是對外開放的，所有的會員對組織都有一人一票表決權(quán)。公司制交易所治理結(jié)構(gòu)是按照一般的公司形式展開的，經(jīng)營權(quán)、所有權(quán)、交易權(quán)三權(quán)互相分離，日常的經(jīng)營決策由高管人員作出，重大事項按照股東所持有的股票數(shù)量，一股一票進行表決。

會員制交易所的決策權(quán)是一人一票制，無法反應出會員市場份額、資本規(guī)模的大小，這種不均衡產(chǎn)生的決策成本相對較高，而且常常出現(xiàn)少數(shù)服從多數(shù)的現(xiàn)象，降低決策效率。公司制是股東按照份額進行表決，且是最求利益最大，得出的結(jié)論與大家切身相關(guān)，可以提高決策的質(zhì)量與效率。

2.2 融資渠道比較

會員制交易所的資本是通過收取會員的資格費，或者發(fā)行無表決權(quán)債券融資，融資范圍與金額有限，使得會員制交易所沒有足夠的投資能力。

公司制交易所會給股東帶來利潤與分紅，在需要融資的時候，籌資的范圍廣，因為是對外公開的，大家也愿意出這份錢。

2.3 利益沖突比較

會員制模式下，交易所會員只有通過交易大廳的交易權(quán)來實現(xiàn)經(jīng)濟回報，這會導致會員只重視交易特權(quán)價值，而不顧是否會損害交易大廳的利益。會員的分散化使得交易所的利益被逐漸分散，使得會員之間產(chǎn)生矛盾與分歧。

公司制交易所的利益沖突表現(xiàn)在以下方面：

①交易所的決策機構(gòu)是董事會，董事會決策將會面臨公共利益與股東利益的沖突。②為了擴大收益，交易所會出現(xiàn)濫用壟斷性權(quán)利的現(xiàn)象。③為了吸收經(jīng)紀商與上市公司，降低資質(zhì)與業(yè)務標準，從而加大市場風險。④為了降低成本，而使監(jiān)管不到位，影響其職能。⑤對自己公司監(jiān)管放松，對其他上市公司則歧視其監(jiān)管標準。

2.4 定價機制的比較

不完全競爭市場條件下，公司制交易所的最終目標是追求自身的利益最大化，其定價比完全競爭市場高，部分服務無效。會員制交易所以追求會員剩余最大化，為目標，定價根據(jù)收支相抵來制定。相比之下，會員制比較適應于不完全競爭市場，公司制反之。

2.5 技術(shù)比較

有研究指出，會員制交易所適用于公開叫價技術(shù)，該技術(shù)有較強的專用性，需要較高成本。公司制公司制交易所使用電子化交易系統(tǒng)，具有無中介、低成本、透明化、高效率等諸多優(yōu)點。會員制交易所適合公開叫價，而公司制適合電子化交易，顯而易見公司制優(yōu)于會員制。

2.6 激勵機制比較

采用會員制的交易會所，不能將利潤進行分配，它在激勵機制中存在兩方面的缺陷：①因為會員制并不存在分紅，很多會員不愿意參與組織的管理，更喜歡去搭便車。②高級管理人員同樣缺乏動力，因為除了一部分合理薪酬，他們無法從組織收入中獲取其他獎勵。公司制交易所對于薪酬管理與普通公司無異，尤其上市的公司制交易所，一般會采用激勵制度，將管理人員，技術(shù)人員等的薪酬與組織的整體利益相結(jié)合，這樣可以調(diào)動人員積極性，激勵機制優(yōu)勢就會體現(xiàn)。

2.7 創(chuàng)新能力的比較

交易所的創(chuàng)新能力在多個方面可以體現(xiàn)：制度創(chuàng)新，技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新。會員制的交易所在創(chuàng)新的時候，僅僅只是為了滿足會員的需要，創(chuàng)新積極不夠。公司制交易所是以盈利為目的的，組織為了獲取足夠多的利潤，就會創(chuàng)新產(chǎn)品，拓展市場，拓寬收入領(lǐng)域，增強服務意識等，在創(chuàng)新能力方面比會員制更為積極。

2.8 流動性比較

相關(guān)報告顯示，會員交易所與公司制交易所兩者都遵循流動性集中化的相關(guān)規(guī)律，與其是否以盈利為目的沒有直接關(guān)系。通過研究表明，會員制交易所想在競爭中取得勝利，必須要在市場上具有絕對優(yōu)勢。公司制則通過使用新的技術(shù)來降低成本，鼓勵流動性來增加服務需求量。

2.9 自律效率比較

在會員制交易所里，因為組織沒有以盈利為目的，會員不會因為謀取利益而去侵犯其他會員的利益。因為交易所不會對利潤進行分配，有些會員會作出有損交易所的行為，這時，自律制度就會起作用。

3 結(jié) 語

當前，交易所公司化成為一種必然趨勢。經(jīng)調(diào)查統(tǒng)計在全國52家的會員交易所中已經(jīng)有15家公司化，14家提出公司化方案已經(jīng)得到會員的認可，還有15家正在積極的實行公司化改革。公司制交易所在數(shù)量上已經(jīng)占據(jù)了交易所的主導地位，在交易額上也是遙遙領(lǐng)先。2000年8家主要的交易所完成的證券交易高達2 916萬億美元，占據(jù)全球證券交易額的57%。從一定程度上，可以說交易所公司化是大勢所趨，將成為交易所治理結(jié)構(gòu)模式的主導模式。從上述的九個方面來看，公司制在大部分比較中優(yōu)于會員制，因此，采用公司制是眾望所歸，更加適合目前的市場經(jīng)濟。

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