中圖分類號：F832.51"文獻標(biāo)識碼：A

第一節(jié)我國資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程

我國資產(chǎn)證券化起步較晚，在監(jiān)管當(dāng)局的大力推進和金融機構(gòu)的積極參與下，我國資產(chǎn)證券化經(jīng)歷了一場從無到有，并快速發(fā)展和不斷突破的過程。1992年自海南首推“地產(chǎn)投資券”的項目開始，我國就首次開始了證券化的嘗試，1996—2002年，又間續(xù)性發(fā)展了幾起離岸證券化的案例。2000年，中國建設(shè)銀行和中國工商銀行相繼獲準實行住房抵押貸款證券化的試點，但由于諸多原因，一直沒有得以實施。2003和2004年分別有少量準證券化的案例，到2005年3月國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行獲準作為試點單位，將分別進行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點，這也標(biāo)志著我國本土證券化的試點將正式開始。2005年年底，國開行41.7727億元的信貸資產(chǎn)支持證券和建行30.19億元的個人住房抵押貸款支持證券在銀行間市場順利發(fā)行，這也是我國首批政策規(guī)范下的資產(chǎn)支持證券，標(biāo)志著我國信貸資產(chǎn)證券化試點工作取得了階段性成果。我國的證券化市場邁開了從理論走向?qū)嵺`的重要一步，2005年也被業(yè)界有關(guān)人士稱為資產(chǎn)證券化元年。

經(jīng)過2006年快速穩(wěn)定健康的發(fā)展，使我國的資產(chǎn)證券化市場取得了豐碩的成果，加快了我國銀行、證券、信托等金融市場的融合，增強了銀行信貸資產(chǎn)的流動性，也增加了金融市場的產(chǎn)品種類，促進了國內(nèi)金融市場的創(chuàng)新。當(dāng)然，這與主管部門的大力推動，各項法律、法規(guī)的相配套密不可分。

2006年我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場的投資主體獲得重大突破，有20余只證券投資基金發(fā)布了關(guān)于投資基金投資資產(chǎn)支持證券的公告。在交易市場，我們可以看到證券公司、基金公司、投資公司、保險等資金涉足證券領(lǐng)域的身影。

2008年至2010年，在國際金融危機期間，我國出于宏觀審慎和控制風(fēng)險的考慮暫停了資產(chǎn)證券化試點。直到2011年9月，證監(jiān)會重啟對企業(yè)資產(chǎn)證券化的審批。2012年5月，人民銀行、銀監(jiān)會和財政部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》，正式重啟了信貸資產(chǎn)證券化試點，并推動國開行、工商銀行等機構(gòu)發(fā)行了我國第三批信貸資產(chǎn)支持證券。2012年8月，銀行間交易商協(xié)會正式發(fā)布《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）正式誕生。2013年3月，證監(jiān)會發(fā)布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由試點業(yè)務(wù)開始轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)。2013年7月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于金融支持經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的指導(dǎo)意見》，明確要逐步推進信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，盤活資金支持小微企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。同年8月，國務(wù)院總理李克強召開國務(wù)院常務(wù)會議，決定進一步擴大資產(chǎn)證券化試點。隨后，央行發(fā)言人答記者問表示，在擴大信貸資產(chǎn)證券化試點過程中，人民銀行將會同有關(guān)金融監(jiān)管部門，在尊重發(fā)行人自主選擇發(fā)行窗口的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)大盤優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場和交易所市場跨市場發(fā)行。

第二節(jié)現(xiàn)階段我國資產(chǎn)證券化的主要特點

進入到2014年，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)加速發(fā)展，呈現(xiàn)出一些新特點：

（一）參與主體范圍逐步擴大

從發(fā)起主體來看，目前已涵蓋政策性銀行、國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、汽車金融公司、資產(chǎn)管理公司以及其他非金融企業(yè)。在投資主體方面，我國資產(chǎn)支持證券的投資者結(jié)構(gòu)也日漸多元化。以信貸資產(chǎn)證券化為例，在我國信貸資產(chǎn)支持證券最初的持有人結(jié)構(gòu)整體上比較集中，商業(yè)銀行占比超過70%，銀行互持現(xiàn)象明顯。而隨著近年來債券市場的快速發(fā)展，各類投資者對創(chuàng)新產(chǎn)品的認知和接受程度也有所提高。信貸資產(chǎn)支持證券的投資者范圍也逐步擴展至國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、城鄉(xiāng)信用社、財務(wù)公司、證券公司、證券投資基金、社會保障基金等。

（二）產(chǎn)品發(fā)行明顯加速

今年1-8月，我國共發(fā)行包括信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、券商專項資管計劃和資產(chǎn)支持票據(jù)在內(nèi)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品193只，總額1636億元，發(fā)行額超過2013年的6倍，并已超過2005年至2012年的發(fā)行總額。

（三）產(chǎn)品種類日益豐富，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍逐步擴大

截至2014年上半年，我國信貸資產(chǎn)支持證券余額為960.07億元，占我國資產(chǎn)證券化存量的74%;券商專項資產(chǎn)管理計劃余額為212.5億元，占比16%;資產(chǎn)支持票據(jù)余額為129.3億元，占比10%。在相關(guān)產(chǎn)品日益豐富的同時，基礎(chǔ)資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類不斷豐富，目前已經(jīng)涵蓋一般中長期貸款、個人住房抵押貸款、汽車貸款、中小企業(yè)貸款和不良貸款五大類。

（四）發(fā)行利率多為浮動利率

2014年發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行利率以浮動利率為主，且多以一年期定期存款利率為基準。優(yōu)先級證券一般采用固定利率或浮動利率，次優(yōu)級則全部采用了一年定存為基準的浮動利率。

（五）基礎(chǔ)資產(chǎn)以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為主

在2014年發(fā)行的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)全部為“正常類”貸款，表明當(dāng)前基礎(chǔ)資產(chǎn)仍以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為主。從債項評級的分布也可以看出，AAA級債券占比最高，占所有資產(chǎn)支持證券的57%，AA+及以上較高等級占比達78%。

第三節(jié)現(xiàn)階段我國資產(chǎn)證券化的主要問題

雖然自從金融危機后重啟資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以來，我國資產(chǎn)證券化又有了較快的進展，但是總體而言，目前還是有不少的問題。

1、資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)相對簡單

美國資產(chǎn)證券化的融資鏈條通常包括如下七個步驟：發(fā)起貸款、貸款組合、發(fā)行ABS、ABS組合、以ABS為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行CDO、ABS中介、批發(fā)融資。信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量越差，證券化的鏈條就越長，因為需要通過多次證券化來分散資產(chǎn)的特定風(fēng)險。（Pozsar"et.al，2010）諸如次級抵押貸款這樣的低質(zhì)量長期貸款通常需要經(jīng)歷七個甚至更多的步驟才能售出。然而，中國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)目前禁止再證券化業(yè)務(wù)，資產(chǎn)證券化的鏈條比較短。此外，中國的證券化資產(chǎn)池里只包括一個發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)、資產(chǎn)種類單一。而美國證券化資產(chǎn)池可包括來自不同發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)、資產(chǎn)種類多樣。

2、二級市場交易不活躍，銀行互持現(xiàn)象嚴重

由于發(fā)行規(guī)模小，中國資產(chǎn)支持證券的二級市場交易并不活躍。從投資者分布來看，信貸資產(chǎn)支持證券的銀行互持現(xiàn)象嚴重。商業(yè)銀行是中國信貸資產(chǎn)支持證券的最大持有者，其持有信貸資產(chǎn)支持證券的占比曾經(jīng)在80%以上。雖然該比重已出現(xiàn)下降趨勢，但截至2013年9月，該比重仍然在65%以上。①商業(yè)銀行相互持有彼此的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，這不但降低了資產(chǎn)證券化在加速銀行體系資金周轉(zhuǎn)、并促進債券市場發(fā)展方面的意義，而且也沒有起到分散行業(yè)風(fēng)險的作用。

3、證券化處于試點階段，政府干預(yù)色彩濃

中國資產(chǎn)證券化實踐仍處于試點階段，還未建立起一套保證資產(chǎn)證券化常態(tài)化發(fā)展的法律法規(guī)和會計條例。政府可以隨時停止資產(chǎn)支持證券發(fā)行的審批，并對發(fā)起人和發(fā)行額度進行嚴格控制。例如，第二輪500億元的信貸資產(chǎn)證券化額度就只分配給了國開行、建設(shè)銀行和工商銀行等大型金融機構(gòu)，中小銀行在額度方面受到嚴格限制。而阻礙資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)常規(guī)化和批量化發(fā)展的因素則包括相應(yīng)政策不足、監(jiān)管不完善、信用評級機構(gòu)等相應(yīng)服務(wù)機構(gòu)的公信力缺失等。

4、商業(yè)銀行缺乏積極性

迄今為止，中國商業(yè)銀行在推動資產(chǎn)證券化方面缺乏積極性。一方面，利率管制使得商業(yè)銀行可以從簡單地吸收存款、發(fā)放貸款業(yè)務(wù)中獲得可觀利潤;另一方面，監(jiān)管當(dāng)局只允許銀行將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進行證券化。目前，商業(yè)銀行從事資產(chǎn)證券化的主要動機是通過證券化將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到表外，進而達到規(guī)避貸存比、資本充足率等監(jiān)管措施的目的。例如，多家商業(yè)銀行就曾私下達成協(xié)議，通過信貸資產(chǎn)證券化交易來相互持有對方信貸資產(chǎn)，使各自表內(nèi)貸款轉(zhuǎn)移至表外，以逃避表內(nèi)監(jiān)管壓力。

注解：

①數(shù)據(jù)來源：上海清算所