拋開慣常思維和傳統(tǒng)做法，我們?cè)谝旈_創(chuàng)一條我認(rèn)為從根本上改變了機(jī)構(gòu)投資管理方式的新路。

David F.Swensen是美國投資界的傳奇人物，1985年出任耶魯大學(xué)捐贈(zèng)資金的首席投資官。他開創(chuàng)了獨(dú)特的耶魯投資模式，在他管理下耶魯大學(xué)投資基金取得了每年超過15%的收益。本期公開課，他將跟大家分享在耶魯大學(xué)的投資經(jīng)驗(yàn)。

年化收益15.6%的投資模式

拋開慣常思維和傳統(tǒng)做法，我們?cè)谝旈_創(chuàng)一條我認(rèn)為從根本上改變了機(jī)構(gòu)投資管理方式的新路。我們?nèi)绾螐膫鹘y(tǒng)模式轉(zhuǎn)變?yōu)樗^耶魯模式，我想要通過討論可用的投資工具來講述這個(gè)過程，這些工具是資產(chǎn)配置、市場時(shí)機(jī)選擇和證券選擇。

耶魯是如何實(shí)踐這些原則的呢？我們當(dāng)前的投資組合中，11%是國內(nèi)股、15%是國外股、4%是債券，所以傳統(tǒng)有價(jià)證券占總資產(chǎn)的30%，由對(duì)沖基金組成的絕對(duì)收益組合，是為了實(shí)現(xiàn)非相關(guān)收益，占了資產(chǎn)的23%。不動(dòng)產(chǎn)投資包括木材、石油、汽油、房地產(chǎn)，占資產(chǎn)的28%；私募權(quán)益，包括風(fēng)險(xiǎn)投資和杠桿收購，占資產(chǎn)的19%；因此資產(chǎn)的70%分布于絕對(duì)收益組合、不動(dòng)產(chǎn)、私募權(quán)益等廣泛的投資品種中。過去20年間，我們的年收益率達(dá)到15.6%。

耶魯模式所運(yùn)用的投資工具

資產(chǎn)配置是投資者可用工具中最重要的工具，也是投資回報(bào)率的支配性的決定因素。而談到第二點(diǎn)——市場時(shí)機(jī)選擇，這里要提到1987年10月那次驚人的股災(zāi)。在美國國內(nèi)，股價(jià)基本上一天之內(nèi)暴跌21%-22%。當(dāng)股價(jià)下跌，債券價(jià)格會(huì)上漲。1987年10月19日，長期國債的價(jià)格大幅上升，于是股票更加便宜，債券更加昂貴。

于是，那些本應(yīng)很有經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)投資者，開始甩賣股票，并且購進(jìn)債券，可能是出于擔(dān)心或者因?yàn)樗麄兲澙?，情緒主導(dǎo)了投資決策，而不是理性的經(jīng)濟(jì)學(xué)計(jì)算。

代價(jià)是巨大的，不僅僅是賣掉股票和買進(jìn)債券的直接交易成本，這些機(jī)構(gòu)直至1993年，花了整整六年時(shí)間才恢復(fù)到1987年10月崩盤之前的債券投資配置。股災(zāi)的教訓(xùn)是，別指望靠市場時(shí)機(jī)選擇賺錢，因?yàn)檫@往往是感性因素起推動(dòng)作用。

再來看最后一個(gè)收益來源——證券選擇。如果某種資產(chǎn)的構(gòu)成都是有效定價(jià)的，就很難產(chǎn)生超額回報(bào)。你應(yīng)該投入所有的時(shí)間和精力去追逐最不能有效定價(jià)的資產(chǎn)，因?yàn)樵谀抢锊拍芡ㄟ^一流的風(fēng)投經(jīng)理人，獲得巨額的投資回報(bào)。而在債券市場，即使債券優(yōu)質(zhì)、經(jīng)理人一流，回報(bào)也微乎其微。

總而言之，在資產(chǎn)配置方面，你要?jiǎng)?chuàng)造一個(gè)股權(quán)導(dǎo)向的多元化投資組合，別太寄希望于市場時(shí)機(jī)選擇。證券選擇方面，要考慮自身能力與市場有效性，從而決定是采用被動(dòng)型管理，還是主動(dòng)型管理。