今年1月發(fā)布的新股發(fā)行制度，攜裹而來的不僅僅是對市場回暖的熱情期望，還有碎了一地的雞毛，特別是“老股轉(zhuǎn)讓”和賦予券商“價格調(diào)節(jié)”大權(quán)——為抑制發(fā)行市盈率過高等“三高”，發(fā)行人不得不縮減新股發(fā)行量，最終要靠老股湊，導(dǎo)致處處呈現(xiàn)一派“大股東高額套現(xiàn)忙”的繁榮景象，引起巨大爭議。

老股轉(zhuǎn)讓是境外主要市場的成熟做法，美國、中國香港、日本等發(fā)達(dá)資本市場均有實踐。但我們的證券市場是實至名歸成熟了？

必須明白，境外“存量發(fā)售”的實踐前提是，有發(fā)達(dá)、成熟的資本市場，核心要素包括：證券方面，擁有寬松的證券市場、豐富的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、嚴(yán)格的市場監(jiān)管、嚴(yán)厲的法律責(zé)任、強大的中介力量；法律方面，擁有涵蓋金融、投資、民事、行政、刑事、訴訟等完善的立法保護；社會文化方面，征信體系、法律文化非常發(fā)達(dá)；最為關(guān)鍵的是，絕大多數(shù)的投資者拒絕賭博式的投機文化。

在先進的金融、法律及社會文化的浸染之下，成熟的證券市場，“三高”沒那么瘋狂，“打新”沒那么多擁躉，大股東“窮兇極惡”套現(xiàn)的行為也沒那么理所當(dāng)然——盡管法律允許他們那么做。作為不那么成熟的市場，如果學(xué)習(xí)時再有個變通（比如設(shè)定老股發(fā)售比例上限、設(shè)定其他約束性條件等）、有個“舉一反三”、多問幾個“為什么”，實則更好。否則，難免會落個“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳，葉徒相似，其實味不同”的結(jié)果。事實證明，“存量發(fā)售”甫一實施，就直接往“變了形、走了樣”的節(jié)奏上去了，頗不合理。

同時，按照改革后的新股發(fā)行制度，“首次公開發(fā)行股票，既包括公開發(fā)行新股，也包括公司股東公開發(fā)售股份”。這句話值得玩味。

首先，“公開發(fā)行”主體是誰？根據(jù)《法司法》、《證券法》等，毫無疑問是申請發(fā)行的公司。那怎么就硬生生地“包括公司股東”了呢？其次，“發(fā)行股票”的含義是發(fā)行人首次以公開的方式向不特定人增發(fā)新股，那怎么就 “包括老股發(fā)售”了？還有，根據(jù)《公司法》第一百四十一條，“公司公開發(fā)行股份前已發(fā)行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”，據(jù)《證券法》的實踐，我國公司申請公開發(fā)行股票成功后即上市，試問“存量發(fā)售”的合法性是否存疑？

此外，為應(yīng)對“三高”頑癥，改革后的新股發(fā)行制度賦予了券商更大的配售權(quán)，以“剔除高價申報”為抓手，可以隨意調(diào)節(jié)價格閥門，強力剔除高價申報，有違市場原則。

新規(guī)則規(guī)定，“網(wǎng)下投資者報價后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)預(yù)先剔除申購總量中報價最高的部分，剔除的申購量不得低于申購總量的10%，然后根據(jù)剩余報價及申購情況協(xié)商確定發(fā)行價格。被剔除的申購份額不得參與網(wǎng)下配售?！绷钊嗽嵅〉氖?，該規(guī)定沒有確定統(tǒng)一的剔除比例，直接賦予了保薦機構(gòu)在發(fā)行定價上充分的調(diào)控彈性。一方面，根據(jù)發(fā)行需要，發(fā)行人及保薦機構(gòu)可以扭動價格閥門任意調(diào)節(jié)，“高價發(fā)行少剔除、低價發(fā)行多剔除”（剔除量最低10%，最高竟達(dá)80%以上），幸福地成為一個“隨意的人”。另一方面，詢價的法律實質(zhì)是“要約”，為治理“三高”，不惜以行政方式強力干預(yù)發(fā)行價格，無理由、大比例地剔除所謂的“高價申報”，有違市場原則，并沒有厘清和理順新股發(fā)行過程中政府與市場的關(guān)系，也沒有體現(xiàn)“堅持市場化、法制化取向……發(fā)揮市場決定性作用”的改革總原則，不是正路。

“三高”頑癥不利于證券市場的健康發(fā)展，不得人心，但良策應(yīng)當(dāng)在一攬子的改革路途中尋找，必須貫徹市場經(jīng)濟原則。否則，類似“小規(guī)模新股發(fā)行陪襯大比例老股轉(zhuǎn)讓”的滑稽戲，真是越來越看不懂了：到底是在娶小姐（募資）呢，還是在嫁丫鬟（老股轉(zhuǎn)讓）？