1945年的布雷頓森林協(xié)定對(duì)戰(zhàn)后國(guó)際貨幣秩序的重建具有一定意義，但人們過(guò)高估計(jì)了其重要性。布雷頓森林協(xié)定的主要條款直到第二次世界大戰(zhàn)后多年才生效。這不是一個(gè)在幾周時(shí)間內(nèi)完成的調(diào)和了各國(guó)利益的大型條約，而是英國(guó)和美國(guó)兩個(gè)國(guó)家經(jīng)過(guò)兩年多談判做出的安排，直到1944年才舉辦大會(huì)宣布成立。

英國(guó)在第一次世界大戰(zhàn)后，曾經(jīng)試圖重建國(guó)際金本位制以治理混亂的貨幣秩序，但嘗試失敗，并引發(fā)了大蕭條。國(guó)際匯率和貨幣體系為“二戰(zhàn)”后非共產(chǎn)主義工業(yè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)迅速?gòu)?fù)蘇和增長(zhǎng)奠定了基礎(chǔ)。也許法國(guó)人稱(chēng)之為“輝煌的30年” 有點(diǎn)不準(zhǔn)確。真實(shí)情況是商業(yè)銀行和私營(yíng)貿(mào)易商——進(jìn)出口商——開(kāi)始以美元作為國(guó)際貨幣使用，隨后各國(guó)政府以此為依據(jù)制定了一套釘住美元的匯率體系。

美國(guó)在1945年時(shí)已成為世界最大的經(jīng)濟(jì)體，并擁有唯一未發(fā)生通脹或不通過(guò)外匯管制限制外國(guó)人自由使用其貨幣的完整金融體系。全世界的出口商（在有管制但日漸衰落的英國(guó)英鎊區(qū)之外）都以美元計(jì)價(jià)并以美元付款。于是進(jìn)口商開(kāi)始直接在美國(guó)的銀行中持有美元存款，但并不局限于美國(guó)。進(jìn)口商也開(kāi)始靠銀行提供美元來(lái)滿(mǎn)足對(duì)其本國(guó)貨幣的需求。所以各地的商業(yè)銀行因受制于其本國(guó)或嚴(yán)或?qū)挼膮R率管制，利用美元這一中介貨幣成為貨幣兌換商。令人驚訝的是，除了今天的歐元區(qū)以外，美元依然是銀行間外匯交易的主要貨幣。

隨著私有市場(chǎng)成為主導(dǎo)，各國(guó)中央銀行在1945年開(kāi)始用美元構(gòu)建其官方外匯儲(chǔ)備，作為商業(yè)銀行美元需求波動(dòng)的擔(dān)保。另外，由于其公認(rèn)的國(guó)際流動(dòng)性，付息的美國(guó)國(guó)債（有別于黃金）很受歡迎地被用作預(yù)防性?xún)?chǔ)備。但是什么原因使這一以美元為基礎(chǔ)的制度演化為一種官方的固定匯率制呢（畢竟直到1949年，一些歐洲貨幣仍在混亂并大幅地貶值）？

馬歇爾計(jì)劃和固定匯率

1947年的馬歇爾計(jì)劃為西歐經(jīng)濟(jì)體從“二戰(zhàn)”中強(qiáng)勁復(fù)蘇奠定了基礎(chǔ)。該計(jì)劃并不是將美國(guó)的救助資金分配給單個(gè)國(guó)家，而是多邊分配，并附帶嚴(yán)格的限制性條件，要求西歐各國(guó)政府著手廢除貨幣限制和有礙歐洲內(nèi)部貿(mào)易的配額保護(hù)。

其核心即于1950年9月在西歐15國(guó)間成立了歐洲支付同盟（EPU），各個(gè)成員國(guó)宣布一個(gè)精確的官方對(duì)美元匯率——甚至沒(méi)有在法定中間匯率上下設(shè)定一個(gè)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）第四條款所允許的上下各1%的界限。于是西歐中央銀行（不是私人商業(yè)銀行）開(kāi)始清理歐洲內(nèi)部的多邊收支。如果一個(gè)國(guó)家有貿(mào)易赤字，例如，其為進(jìn)口支付的總額超過(guò)了出口所得，該國(guó)央行可以用從歐洲支付同盟（EPU）獲得的信用額度補(bǔ)齊差額——但同時(shí)也具有一個(gè)有效的制裁機(jī)制要求其償還。除了刺激西歐強(qiáng)勁的貿(mào)易主導(dǎo)型戰(zhàn)后復(fù)蘇之外，馬歇爾計(jì)劃和歐洲支付同盟（EPU）還為歐洲更廣泛的貿(mào)易和貨幣一體化拉開(kāi)了序幕。

1949年日本加入后，固定匯率的美元本位制得到了更大的拓展。像很多歐洲大陸國(guó)家一樣，日本經(jīng)濟(jì)和金融也在戰(zhàn)爭(zhēng)中遭受了嚴(yán)重的損害。它有公開(kāi)的和被壓制的通脹、利率和國(guó)際收支限制、多重匯率，幾乎沒(méi)有戰(zhàn)后復(fù)蘇。

于是，一位底特律的銀行家Joseph Dodge，帶著美國(guó)貸款額度出訪(fǎng)東京并提出穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)格條件。1949年，多重匯率制度被統(tǒng)一為單一的匯率制度：360日元/1美元。20多年來(lái)，日本政府將其貨幣和財(cái)政政策從屬于這一固定匯率政策——從而擺脫通脹，錨定了物價(jià)水平（WPI）。有了穩(wěn)定的價(jià)格水平和匯率，日本經(jīng)濟(jì)開(kāi)始起飛，實(shí)際產(chǎn)出以每年9%-10%的速度增長(zhǎng)，這一經(jīng)濟(jì)奇跡一直持續(xù)到20世紀(jì)70年代初。

美國(guó)在“二戰(zhàn)”中興起，作為世界上獨(dú)一無(wú)二的經(jīng)濟(jì)體和金融霸權(quán)國(guó)，它不再抱怨其他國(guó)家如何設(shè)置其對(duì)美元的匯率，這一政策被稱(chēng)為“善意的忽視”。沒(méi)有了保持匯率穩(wěn)定的義務(wù)，美國(guó)可以將貨幣和財(cái)政政策的目標(biāo)單純地集中于國(guó)內(nèi)通脹或失業(yè)。美國(guó)的物價(jià)水平在20世紀(jì)50年代到60年代中期一直保持穩(wěn)定——這也穩(wěn)定了其他非共產(chǎn)主義工業(yè)國(guó)家的物價(jià)。

外國(guó)中央銀行僅通過(guò)美元干涉就能確保其匯率，同時(shí)美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備局放手不干預(yù)，這一安排有利于防止官方干預(yù)互相抵消：國(guó)際美元本位制有著巨大的優(yōu)勢(shì)。但這樣一個(gè)體系要平穩(wěn)運(yùn)作，只能是中心國(guó)家的政府（自身沒(méi)有直接的匯率政策）保持被動(dòng)，例如，不反對(duì)其他國(guó)家設(shè)置其美元匯率。

“尼克松沖擊”

然而，全世界釘住穩(wěn)定的美元所產(chǎn)生的錨定效應(yīng)，隨著1971年8月的“尼克松沖擊”開(kāi)始松動(dòng)。通過(guò)威脅對(duì)日本和西歐政府的工業(yè)品征收進(jìn)口關(guān)稅，美國(guó)政府強(qiáng)制它們對(duì)美元升值。早在1970年，預(yù)期到美元將會(huì)貶值，熱錢(qián)從美國(guó)流向擁有至少部分可兌換貨幣的外圍國(guó)家——日本、加拿大、西歐。

為防止它們的貨幣升值到超過(guò)尼克松的要求，其中央銀行用本國(guó)基礎(chǔ)貨幣大量購(gòu)入美元進(jìn)行干預(yù)。這些國(guó)家由此喪失貨幣控制，從而導(dǎo)致了自20世紀(jì)70年代到80年代早期的全球性大通脹。盡管美元依然是私人市場(chǎng)的多邊交易貨幣，但它在世界上錨定價(jià)格和匯率穩(wěn)定性的作用已經(jīng)喪失。

是什么讓尼克松總統(tǒng)如此不安？在20世紀(jì)60年代末期，美國(guó)開(kāi)始對(duì)其國(guó)內(nèi)的物價(jià)水平失去控制。由于缺乏適當(dāng)?shù)亩愂帐杖胫?，美?guó)在越南戰(zhàn)爭(zhēng)中的花費(fèi)，再加上林登·約翰遜總統(tǒng)所謂的“偉大社會(huì)計(jì)劃”需要的福利開(kāi)支——都是通過(guò)美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行過(guò)度放松銀根籌集到的。需求涌現(xiàn)使美國(guó)的物價(jià)開(kāi)始溫和上漲：CPI從1965年每年上升1.6%到1969年每年上升5.5%。

根據(jù)布雷頓森林協(xié)定第四條，其他工業(yè)國(guó)要固定其對(duì)美元的名義匯率。因此，美國(guó)即使有溫和的內(nèi)部通脹，也會(huì)造成其國(guó)內(nèi)工業(yè)部門(mén)的競(jìng)爭(zhēng)力下降——特別是面臨來(lái)自國(guó)外工業(yè)進(jìn)口品的競(jìng)爭(zhēng)。美國(guó)工業(yè)工會(huì)因之前25年的持續(xù)增長(zhǎng)變得傲慢自大，它們堅(jiān)持將工人的名義工資與國(guó)內(nèi)通脹掛鉤，并指望增加實(shí)際工資。到1969年，美國(guó)之前的巨大貿(mào)易順差基本上消失了。

到1970年，為恢復(fù)美國(guó)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，特別是在制造業(yè)領(lǐng)域，尼克松政府面臨一個(gè)艱難的抉擇：要么（1）增加稅收并收緊貨幣政策以降低美國(guó)經(jīng)濟(jì)的通脹率，要么（2）迫使其他工業(yè)國(guó)將其貨幣升值以表面上增加美國(guó)工業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。盡管在政治上會(huì)帶來(lái)更多的陣痛，但如果能成功實(shí)施方案（1），美元作為穩(wěn)定的名義錨定貨幣的國(guó)際地位依然會(huì)得到維持。然而，尼克松政府選擇了讓美元貶值的方案（2），而世界經(jīng)歷了20世紀(jì)70年代的大通脹以及隨后的金融波動(dòng)——損害了美國(guó)及其他國(guó)家的經(jīng)濟(jì)。

匯率貿(mào)易平衡謬誤和弱勢(shì)美元

很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家曾經(jīng)倡導(dǎo)（現(xiàn)在依然提倡）浮動(dòng)匯率為政治家辯護(hù)。更糟糕的是，標(biāo)準(zhǔn)教科書(shū)模型將一國(guó)的匯率與其凈貿(mào)易余額聯(lián)系起來(lái)——有時(shí)稱(chēng)之為彈性分析法，并建議一國(guó)若有不需要的貿(mào)易逆差就應(yīng)該將其貨幣貶值，而擁有不必要的貿(mào)易順差國(guó)則要（被迫）升值（Meade 1951）。

盡管這種理論在特定條件下有一定的有效性，比如封閉經(jīng)濟(jì)體在國(guó)際貿(mào)易被嚴(yán)重壓制且嚴(yán)格的外匯管制也能阻止資本的自由流動(dòng)的情況下，正如20世紀(jì)30年代至50年代期間那樣；但是封閉經(jīng)濟(jì)模型并未準(zhǔn)確描述匯率變動(dòng)對(duì)當(dāng)今有著巨額國(guó)際貿(mào)易和投資現(xiàn)金流的高度開(kāi)放經(jīng)濟(jì)體的影響。當(dāng)一個(gè)經(jīng)濟(jì)體高度開(kāi)放時(shí)，其政府不能通過(guò)操縱匯率對(duì)其凈貿(mào)易余額產(chǎn)生任何可預(yù)期的效果。但是未來(lái)匯率的可預(yù)期變動(dòng)會(huì)使熱錢(qián)的流動(dòng)更不穩(wěn)定。

然而，面對(duì)20世紀(jì)70年代末期到2014年似乎沒(méi)有盡頭的美國(guó)貿(mào)易赤字，美國(guó)的政策制定者依然被匯率貿(mào)易余額這種錯(cuò)誤理論所局限。他們依然試圖使美元貶值——要么通過(guò)威脅對(duì)貿(mào)易順差國(guó)實(shí)行進(jìn)口限制迫使其升值，要么通過(guò)在美國(guó)實(shí)行超低利率政策，導(dǎo)致熱錢(qián)流入利率較高且貨幣可兌換的美元本位邊緣國(guó)家——在20世紀(jì)70年代主要集中在西歐和日本，但在21世紀(jì)更多的是新興市場(chǎng)國(guó)家。

尼克松總統(tǒng)在1971年8月要求當(dāng)時(shí)所有的工業(yè)國(guó)將其貨幣的匯率對(duì)美元升值，它們都照辦了——到當(dāng)年12月份平均升值17%——這成為接下來(lái)發(fā)生的一連串事件的先兆。自20世紀(jì)70年代中期開(kāi)始，日本在日元對(duì)美元匯率上遭受的猛烈攻擊持續(xù)了20多年。日本人向美國(guó)貿(mào)易保護(hù)主義者的威脅屈服了：日元一路從1971年的360日元兌1美元升值至1995年4月的將近80日元兌1美元。日本的國(guó)內(nèi)投資萎縮，結(jié)束了日本的高速增長(zhǎng)路徑。熱錢(qián)涌入日本導(dǎo)致了房地產(chǎn)和股市的泡沫，并在1990年破裂。1985年日本的物價(jià)水平（WPI）開(kāi)始受日元高估以及資產(chǎn)泡沫破裂的影響而下跌——名義工資甚至到21世紀(jì)還在一路下降。在20世紀(jì)90年代后期短期利率接近于零，而具有諷刺意味的是唯一沒(méi)有降的竟是日本的貿(mào)易順差！所以日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)經(jīng)歷了失去的數(shù)十年應(yīng)該歸咎于McKinnon and Ohno （1997）所說(shuō)的“日元過(guò)度升值綜合征”。

近來(lái)的中國(guó)故事十分類(lèi)似于美元本位制下日本的歷史經(jīng)驗(yàn)。以正面的角度看，中國(guó)在1994年將人民幣的匯率釘住在8.28元/1美元——非常類(lèi)似日本在1949年的早期經(jīng)驗(yàn)——隨后在1996年轉(zhuǎn)為經(jīng)常項(xiàng)目可自由兌換，這些方式使其統(tǒng)一了貨幣匯率（淘汰了多重匯率）并成功降低了國(guó)內(nèi)的通貨膨脹。中國(guó)在貿(mào)易和實(shí)際GDP極快增長(zhǎng)的十年間保持了名義美元匯率的穩(wěn)定。

然而到了2000年，中美的雙邊貿(mào)易順差超過(guò)了日美順差，并持續(xù)快速上升。在匯率貿(mào)易平衡這種錯(cuò)誤理論的影響下，很多美國(guó)的政治家和經(jīng)濟(jì)學(xué)家們從猛烈攻擊日本轉(zhuǎn)而就人民幣匯率問(wèn)題猛烈攻擊中國(guó)。但是中國(guó)非常堅(jiān)強(qiáng)地抵制并避免了日本式的崩潰——盡管這一抵制并不徹底。2005年7月，中國(guó)人民銀行開(kāi)始放松對(duì)美元的錨定，并著手進(jìn)行一系列時(shí)斷時(shí)續(xù)的小幅升值以保持平均每年3%的升值速度。人民幣從1994年8.28元/1美元升至2014年中的6.2元/1美元——與當(dāng)年日元的大幅升值不同。

雖然中國(guó)貿(mào)易和GDP增長(zhǎng)沒(méi)有受到很大影響，但人民幣小幅升值使熱錢(qián)流入情況惡化。美國(guó)的短期利率接近于零，而高速增長(zhǎng)的中國(guó)自然擁有高達(dá)4%的銀行同業(yè)拆借利率，再加上預(yù)期人民幣有約3%的升值，實(shí)際上兩者間就存在著7%的巨大利率差。有著各種偽裝的套息交易就會(huì)試圖將熱錢(qián)從美元轉(zhuǎn)換為人民幣。因此中國(guó)被迫保持針對(duì)金融資本的外匯管制——資本流入時(shí)不可避免會(huì)有一些漏洞。盡管如此，中國(guó)人民銀行必須不斷買(mǎi)進(jìn)美元以穩(wěn)定人民幣對(duì)美元的匯率——必須以某些方式凍結(jié)多余的基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)造，否則就要面臨通貨膨脹上升和貨幣控制喪失的風(fēng)險(xiǎn)。

其他新興市場(chǎng)（EM）國(guó)家也因?yàn)槊绹?guó)接近零利率制造出的熱錢(qián)流入其國(guó)內(nèi)的波動(dòng)而面臨著類(lèi)似的貨幣控制問(wèn)題。但是這些國(guó)家未像中國(guó)那樣控制由此帶來(lái)的匯率波動(dòng)——而且其經(jīng)濟(jì)體自身也很大程度上受到國(guó)際初級(jí)大宗商品價(jià)格周期的影響。

正在失去的世界名義錨定

貨幣和美國(guó)儲(chǔ)蓄不足

1945年以來(lái)，美元本位制在世界經(jīng)濟(jì)中扮演著雙重角色——對(duì)私營(yíng)國(guó)際商業(yè)機(jī)構(gòu)和對(duì)政府的國(guó)內(nèi)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)控制——在如此關(guān)鍵的貨幣制度中，這兩個(gè)角色是互補(bǔ)的。

（1）美元通過(guò)為主要大宗商品和發(fā)展中國(guó)家的出口品提供標(biāo)準(zhǔn)的計(jì)價(jià)貨幣，為國(guó)際貿(mào)易提供了便利，同時(shí)美元作為銀行間交易貨幣大大降低了多邊外匯支付的私人成本。

（2）在外國(guó)政府將其貨幣與美元掛鉤的情況下，匯率成為其物價(jià)水平的名義錨點(diǎn)——有時(shí)是在該國(guó)進(jìn)行重要的反通脹金融改革的背景下。

在戰(zhàn)后工業(yè)經(jīng)濟(jì)體高增長(zhǎng)的“輝煌30年”中，美國(guó)政府的政策保證了（1）、（2）兩個(gè)角色或多或少發(fā)揮作用，而美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)確地扮演了全球中央銀行的角色。

但是從20世紀(jì)70年代至今，一系列不幸的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象開(kāi)始逐漸破壞角色（2）——美元在全球經(jīng)濟(jì)中的錨定作用。美國(guó)私人部門(mén)和公共部門(mén)的儲(chǔ)蓄率開(kāi)始出現(xiàn)內(nèi)生性的下降。私人儲(chǔ)蓄已經(jīng)逐漸下行，但是公共部門(mén)的儲(chǔ)蓄以聯(lián)邦財(cái)政赤字的形式更不時(shí)地急速下降。在80年代，里根總統(tǒng)主持的大型軍備建設(shè)并未得到經(jīng)常性稅收的支持，這導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)了著名的財(cái)政和貿(mào)易雙赤字。雖然又出現(xiàn)了以往關(guān)于財(cái)政赤字會(huì)損害經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)厲警告，但美國(guó)的利率實(shí)際上在80年代末期“里根繁榮期”就已經(jīng)下降了。

雖然政治家和大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家不愿承認(rèn)，但美國(guó)過(guò)去（和現(xiàn)在）在全球美元本位制中的中心地位使美國(guó)能夠通過(guò)出售其國(guó)債和其他金融資產(chǎn)很便宜地進(jìn)行融資——在20世紀(jì)80年代主要是向西歐和日本的中央銀行借錢(qián)。由于錯(cuò)誤地相信財(cái)政赤字在過(guò)去（和現(xiàn)在）并無(wú)大礙，美國(guó)的政治家更加大膽了——?jiǎng)P恩斯主義者們也變得更加凱恩斯主義了，他們?cè)?008年的衰退及隨后令人失望的緩慢復(fù)蘇中為解決失業(yè)問(wèn)題創(chuàng)造了大量的財(cái)政赤字——同時(shí)供給學(xué)派（有時(shí)稱(chēng)為增長(zhǎng)俱樂(lè)部）的主張者們?cè)谄湎麥p稅收的訴求上變得更加冒失，或拒絕能夠增加財(cái)政收入的稅收改革，或?yàn)楦咚俟返缺匾墓伯a(chǎn)品提供稅收收入。

在21世紀(jì)，新興市場(chǎng)成為美國(guó)國(guó)債和其他美元資產(chǎn)的大買(mǎi)家——僅中國(guó)就有超過(guò)4萬(wàn)億美元的官方外匯儲(chǔ)備，大約占新興市場(chǎng)總額的一半。但那又怎樣？美國(guó)的軟性國(guó)際借款約束減少了美國(guó)儲(chǔ)蓄并制造出或多或少的永久性財(cái)政和貿(mào)易赤字，它會(huì)帶來(lái)什么危害呢？

首先，美國(guó)自身的貿(mào)易赤字。美國(guó)主要的債權(quán)人是重要的工業(yè)品出口國(guó)——在20世紀(jì)80年代主要是西德和日本，但現(xiàn)在更多的是中國(guó)和其他的亞洲工業(yè)化新興市場(chǎng)。因此，其購(gòu)買(mǎi)美國(guó)金融資產(chǎn)的真正對(duì)應(yīng)物是美國(guó)的工業(yè)品貿(mào)易中的順差。事實(shí)上，在最近幾十年，美國(guó)幾乎所有的經(jīng)常項(xiàng)目逆差（等于美國(guó)的儲(chǔ)蓄不足額）等于美國(guó)工業(yè)品貿(mào)易逆差。

如果民主黨或共和黨想要改善工業(yè)衰落，他們應(yīng)該通過(guò)減少或消除財(cái)政赤字來(lái)增加美國(guó)的儲(chǔ)蓄率。然而他們?cè)阱e(cuò)誤的匯率貿(mào)易平衡學(xué)說(shuō)指導(dǎo)下悶頭苦干。他們譴責(zé)別國(guó)不正當(dāng)?shù)夭倏v匯率使其被低估，一種結(jié)果就是針對(duì)多種不同的工業(yè)進(jìn)口品過(guò)度運(yùn)用反傾銷(xiāo)稅。但這一錯(cuò)誤學(xué)說(shuō)的主要代價(jià)就是將政治注意力從財(cái)政赤字上轉(zhuǎn)移開(kāi)。在最近的預(yù)算中，奧巴馬總統(tǒng)預(yù)測(cè)巨大的聯(lián)邦財(cái)政赤字會(huì)一直延續(xù)到2015年及以后。

第二，匯率貿(mào)易平衡謬誤破壞了美元本位制在世界經(jīng)濟(jì)中為其他國(guó)家提供名義錨定的天然穩(wěn)定功能，大多數(shù)國(guó)家都有很好的理由希望保持穩(wěn)定的美元匯率。美國(guó)自己沒(méi)有匯率政策，但其政府不斷嘗試迫使美元對(duì)其他主要貨幣的價(jià)值下降——要么直接猛烈攻擊日本其后又攻擊中國(guó)；要么間接地通過(guò)美元低利率（接近零）政策使熱錢(qián)不停流出，這會(huì)迫使一些新興市場(chǎng)的貨幣升值，而使其他更多的成熟工業(yè)化國(guó)家保持同等的低利率以避免升值。

改革中的美元本位制：中國(guó)之角色

盡管由于上述（2）中美元的錨定作用遭到破壞給全球宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定帶來(lái)的負(fù)面影響令人遺憾，但是上述（1）中美元的貨幣兌換便利性作用依然屹立不倒。2014年美元依然是最通用的出口報(bào)價(jià)貨幣、銀行間外匯交易貨幣和政府儲(chǔ)備貨幣。

即使如此，美元本位已經(jīng)失寵。外國(guó)人在由美國(guó)傳導(dǎo)出的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)震蕩中受損，美國(guó)的過(guò)度特權(quán)使其從世界其他國(guó)家獲得了無(wú)期限的廉價(jià)美元信貸。在匯率貿(mào)易平衡這一錯(cuò)誤理論和巨大貿(mào)易赤字下的美國(guó)人抱怨外國(guó)政府通過(guò)不公平地操縱匯率來(lái)保證其商業(yè)優(yōu)勢(shì)——而美元本位制的角色使其沒(méi)有自己的直接匯率政策。

于是我們面對(duì)一個(gè)巨大的悖論。盡管沒(méi)有人自稱(chēng)喜歡美元本位制，但自1945年以來(lái)外匯市場(chǎng)上政府和私人部門(mén)參與者的偏好顯示都是繼續(xù)使用它。因?yàn)檫@一重要的貨幣機(jī)制有力地保證了國(guó)際貿(mào)易是多邊的而不是單邊的，它是卓越非凡的幸存者，珍貴到不能失去，而又難以替代。

只擁有單一的國(guó)際貨幣具有巨大的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。但是很多建議都想要用其他安排來(lái)代替美元——20世紀(jì)50年代是大宗商品儲(chǔ)備貨幣，70年代早期是IMF的特別提款權(quán)，80年代日本泡沫時(shí)期是國(guó)際化的日元，21世紀(jì)初頭十年是表現(xiàn)良好的歐元，現(xiàn)在是基于中國(guó)貿(mào)易優(yōu)勢(shì)的國(guó)際化的人民幣。我既不會(huì)例舉每一種國(guó)際貨幣的利弊，也不想提出新的建議。

以現(xiàn)實(shí)的眼光來(lái)看，美元本位制極強(qiáng)的彈性使我斷定，國(guó)際貨幣體系改革需要以美國(guó)改善其貨幣和匯率政策為方向，同時(shí)中國(guó)可能逐漸成為更平等的伙伴，以及IMF能繼續(xù)提供重要的法律框架。

這樣的改革最重要的方面是理念的變革：

（i）為使美國(guó)擺脫弱勢(shì)美元綜合征，就要拋開(kāi)教科書(shū)和金融媒體中的匯率貿(mào)易平衡謬誤。

（ii）讓美國(guó)的政治家看到持續(xù)的財(cái)政赤字所導(dǎo)致的貿(mào)易逆差與困擾很多部門(mén)的工業(yè)品過(guò)度進(jìn)口之間的關(guān)聯(lián)。

雖然消除財(cái)政赤字可能對(duì)各方面都好，對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)也好，但是在不斷增長(zhǎng)的世界經(jīng)濟(jì)中，難道不是需要美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目（貿(mào)易）逆差一方面為外國(guó)中央銀行的外匯儲(chǔ)備提供充足的國(guó)際（美元）流動(dòng)性，另一方面為外國(guó)商業(yè)銀行提供運(yùn)營(yíng)余額嗎？這一常見(jiàn)的反對(duì)觀(guān)點(diǎn)盡管貌似可信，但實(shí)際上是謬誤的。

在“輝煌的30年”中，美國(guó)大量經(jīng)常項(xiàng)目順差通常是以美元計(jì)價(jià)的——包括馬歇爾計(jì)劃和同類(lèi)的其他對(duì)外援助，例如，大批美國(guó)對(duì)外直接投資以及大量購(gòu)買(mǎi)外國(guó)私人長(zhǎng)期債券。戰(zhàn)后總量巨大的美國(guó)總資本流出意味著外國(guó)中央銀行可以通過(guò)積蓄美國(guó)國(guó)債和美國(guó)銀行存款，極快地充實(shí)其官方外匯儲(chǔ)備。從美國(guó)流出的長(zhǎng)期低流動(dòng)性投資比其經(jīng)常賬戶(hù)順差更多。外國(guó)人在美國(guó)的流動(dòng)性美元債權(quán)雖然不多，但是可以此形式實(shí)現(xiàn)資本回流以填補(bǔ)這一差額。

事實(shí)上，如果美國(guó)的政治家能夠被說(shuō)服去消除財(cái)政赤字，或甚至轉(zhuǎn)為盈余，美國(guó)國(guó)際收支平衡表中資本項(xiàng)目的重組可以為全球提供充足的流動(dòng)性撥備。如果經(jīng)常項(xiàng)目逆差消除，美國(guó)的對(duì)外直接投資等長(zhǎng)期資本流出隨即增加，這個(gè)過(guò)程可能會(huì)很明顯，同時(shí)外國(guó)人可以繼續(xù)設(shè)立流動(dòng)性美元債權(quán)。當(dāng)美國(guó)在國(guó)際資本市場(chǎng)上擺脫凈借款人的角色時(shí)，更多的國(guó)際資本可能會(huì)流向較窮（且信用良好的）的國(guó)家。美國(guó)的貿(mào)易保護(hù)主義者面對(duì)進(jìn)口量的降低和關(guān)稅配額的限制會(huì)展開(kāi)激烈的辯論。

但是這一美國(guó)國(guó)際收支變革的假設(shè)，最好是在與其最大債權(quán)國(guó)——中國(guó)——雙方都進(jìn)行相互調(diào)整的情況下完成。就像布雷頓森林協(xié)定也只是兩個(gè)國(guó)家之間的談判一樣，今天美元本位制成功延續(xù)的關(guān)鍵是中美兩國(guó)之間的利益平衡。

中國(guó)自1980年以來(lái)取得了令人矚目的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，其于2001年加入WTO為基礎(chǔ)，主要靠貿(mào)易驅(qū)動(dòng)。自1994年以來(lái)，對(duì)美元采用匯率固定，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，這都極大地得益于美元本位制下多邊自由匯兌安排。盡管出于無(wú)意，以美元為基礎(chǔ)的貿(mào)易擴(kuò)展使中國(guó)成為美元本位制的一個(gè)支柱。如果美元本位制崩潰或遭受重大破壞，中國(guó)會(huì)遭受很大損失。那么，兩國(guó)可能需要談判解決的問(wèn)題有哪些呢？

（1）結(jié)束美國(guó)在人民幣升值問(wèn)題上對(duì)中國(guó)的猛烈攻擊，這是匯率貿(mào)易平衡這一錯(cuò)誤理論影響的產(chǎn)物。

（2）美國(guó)同意逐漸消除財(cái)政赤字，同時(shí)中國(guó)逐漸提高其國(guó)內(nèi)消費(fèi)。為達(dá)到上述目的，兩國(guó)可以各自決定自己的稅收和支出組合措施。如果兩國(guó)政府同步行動(dòng)，將會(huì)使外匯的震動(dòng)最小化，從而可以相對(duì)容易地維持人民幣/美元匯率的穩(wěn)定。

（3）美聯(lián)儲(chǔ)同意開(kāi)始將美元的利率升高至更為正常水平以緩解熱錢(qián)流入中國(guó)和其他新興市場(chǎng)的壓力。中國(guó)同意開(kāi)始逐步取消資本管制，作為人民幣國(guó)際化和開(kāi)放資本市場(chǎng)的一步。

（4）在談判中雙方充分表達(dá)出良好的意愿，并將其擴(kuò)展到其他領(lǐng)域，例如有缺陷的美國(guó)反傾銷(xiāo)法和中國(guó)對(duì)高度競(jìng)爭(zhēng)的外國(guó)企業(yè)實(shí)行的反信托以及其他對(duì)疑似違規(guī)的監(jiān)管方式。

盡管是在國(guó)際協(xié)議的范疇內(nèi)，這些措施仍會(huì)大大增強(qiáng)兩國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的效率。一個(gè)相關(guān)的歷史榜樣就是2001年中國(guó)加入WTO。當(dāng)時(shí)，朱基總理的其中一個(gè)動(dòng)機(jī)是通過(guò)WTO防范貿(mào)易保護(hù)主義損害國(guó)內(nèi)省間貿(mào)易。

IMF的作用

這可能很令人驚訝，此文竟然沒(méi)有呼吁修訂自1944年成立以來(lái)，幾乎沒(méi)有修訂過(guò)IMF（國(guó)際貨幣基金組織）的條文。然而，如果你意識(shí)到，雖然經(jīng)歷了不斷變換，世界基本貨幣機(jī)制始終是國(guó)際美元本位制，你就不會(huì)覺(jué)得奇怪了。

盡管在“二戰(zhàn)”后IMF的作用有限，但它已演變成了美元本位制的一個(gè)重要且具有建設(shè)性的法律補(bǔ)充。尤其是它成功使得幾乎全部成員國(guó)接受了第VIII條款，該條款保證了經(jīng)常項(xiàng)目下商品和服務(wù)進(jìn)出口的貿(mào)易貨幣可自由兌換。

盡管沒(méi)有條款明確規(guī)定，在迫使一些存在貨幣錯(cuò)配的新興市場(chǎng)放棄資本管制的問(wèn)題上，IMF過(guò)去過(guò)于草率——導(dǎo)致了國(guó)際金融市場(chǎng)上的過(guò)度借債。當(dāng)然，如果美國(guó)自己實(shí)行全面的資本管制，國(guó)際美元本位制也會(huì)崩潰！但是對(duì)美元本位制外圍的新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，有充分的理由利用資本管制來(lái)控制熱錢(qián)的流動(dòng)。

IMF的第二個(gè)建設(shè)性作用是作為外匯危機(jī)管理者——在嚴(yán)格的條件下提供貸款（主要是美元），通常是面向非發(fā)達(dá)國(guó)家，此類(lèi)貸款不會(huì)對(duì)IMF的金融資源造成過(guò)大的影響。IMF有著龐大的金融專(zhuān)家團(tuán)隊(duì)，成為全球改善外匯危機(jī)中理所當(dāng)然的第一貸款人。

如同2008年全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)和2011年的歐元危機(jī)這樣的大危機(jī)，常常以私人資本外逃進(jìn)入美元這一國(guó)際金融避風(fēng)港作為標(biāo)志。甚至當(dāng)這樣的全球性危機(jī)是由美國(guó)的次貸危機(jī)所引發(fā)，各地的國(guó)際銀行依舊想要用這一全球交易貨幣來(lái)補(bǔ)充庫(kù)存。于是美聯(lián)儲(chǔ)成為了自然貸款方的最終貸款人。在這兩次危機(jī)當(dāng)中，美聯(lián)儲(chǔ)均通過(guò)美元與當(dāng)?shù)刎泿呕Q的方式向特定的外國(guó)中央銀行貸出大量抵押貸款。

1944年布雷頓森林協(xié)定的主要精神，是試圖阻止20世紀(jì)30年代出現(xiàn)的損害別國(guó)的匯率變動(dòng)，以及擾亂全球經(jīng)濟(jì)的熱錢(qián)流動(dòng)。通過(guò)錨定可靠穩(wěn)定的人民幣/美元匯率，回歸匯率穩(wěn)定，將會(huì)使其他國(guó)家，特別是亞洲國(guó)家，自愿依附這個(gè)體系，從而體現(xiàn)了上述IMF的精神。