美國的虛假曙光

金融市場和所謂的達沃斯共識一致認為，美國終于即將迎來類似于經(jīng)典的周期性復蘇。但真是這樣嗎？

乍一看，似乎有理有據(jù)。2013年下半年，實際GDP平均增速近4%，比此前四年2.2%的增速幾乎翻了一番；失業(yè)率終于降到7%的閾值以下；美聯(lián)儲也開始縮減長期資產(chǎn)買入規(guī)模，進一步佐證了這番看似令人振奮的大好形勢。

但筆者的建議是，眼下慶祝勝利為時尚早。兩個季度的GDP增長走強并不意味著復蘇萎靡的狀況得到了突破。自2009年中期大衰退結(jié)束以來，相同的情況已出現(xiàn)過兩次：第一次是2010年二三季度平均年化增長率為3.4%；第二次是2011年四季度和2012年一季度平均增長率達4.3%。然而，這兩次增長都只是曇花一現(xiàn)。

這一次很可能也是如此。事實上，GDP增長加速的主要動力來自補充庫存，而這一因素是不可持續(xù)的。2013年前三季度，GDP總量增長了2.6%，其中存貨投資增加的貢獻率達38%。剔除存貨變化因素，面向消費者、企業(yè)和政府的“最終銷量”平均年化增長率僅1.6%。由于存貨投資不可能維持當前的增速，GDP總增長將與較低的最終需求增速趨同。

這就引出了最嚴重的問題——繼續(xù)困擾著美國消費者的資產(chǎn)負債表衰退。消費需求占美國經(jīng)濟的69%，也是治愈美國危機后痼疾的關(guān)鍵所在。在“復蘇”開始以來的17個季度中，實際個人消費支出平均年化增長率只有2.2%，而危機前1996年-2007年的趨勢增長率為3.6%。

的確，2013年四季度年消費增長曾出現(xiàn)暫時性提振，增速一度接近4%。但這不禁讓人想起2010年四季度4.3%的增速，這曇花一現(xiàn)的上升很快就夭折了。

在大衰退的影響下，消費下降的幅度前所未見，從這個角度看，消費的萎靡趨勢更加觸目驚心。

從2008年一季度到2009年二季度，實際消費支出平均年減少1.8%。過去，當用于旅游或購買汽車、家具、電器等的酌量支出被推遲，“被壓抑的需求”會迅速激增。但這次不同，大衰退期間創(chuàng)紀錄的消費需求暴跌后，迎來的是消費增長持續(xù)疲軟。

這其實也沒什么可奇怪的。美國消費者處在這次危機的風暴眼。太多美國家庭在房地產(chǎn)泡沫上下了重注，認為他們的紙面收益能永遠替代停滯不前的勞動收入。美國消費者用自己的紙面收益支撐起了創(chuàng)紀錄的消費狂歡。雪上加霜的是，他們利用巨大的信用泡沫進行融資，以填補支出和基于收入的儲蓄兩者間的缺口。

當房地產(chǎn)泡沫和信貸泡沫相繼破裂，依賴資產(chǎn)的美國消費者就陷入了美國版的日本病。

日本病理論最早由野村證券經(jīng)濟學家辜朝明提出。辜朝明強調(diào)，集中在日本企業(yè)界的資產(chǎn)負債表衰退會帶來許多揮之不去的風險。這一分析同樣適用于依賴泡沫的美國消費者。當支撐過度杠桿的抵押品遭受重壓，辜朝明所謂的“拒絕債務(wù)”的去杠桿動機就會壓倒酌量支出。

日本企業(yè)界與美國消費者的相似之處不止于此。經(jīng)濟學家理查德·卡巴列羅、星岳熊和阿尼爾·卡什亞普研究指出，日本的“僵尸”公司——從資產(chǎn)負債表看它們已經(jīng)破產(chǎn)了——最終傷害了日本經(jīng)濟中的健康部分。在資產(chǎn)負債表修復前，這種“僵尸栓塞”會抑制總需求。日本“失去的十年”便是這一現(xiàn)象的產(chǎn)物，而美國如今已度過自身失去的十年的上半場。

美國資產(chǎn)負債表有所修復，并不意味著更強勁的周期性復蘇即將到來。美國家庭的債務(wù)與收入比目前已降至109%，比2007年末135%的峰值低了很多，但仍比20世紀后30年的平均水平高出35個百分點。

類似地，2013年末個人儲蓄率為4.9%，比2005年三季度2.3%的低點有了大幅上升；但仍比1970年-1999年的平均水平低了4.4個百分點。從這些指標看，美國消費者資產(chǎn)負債表的修復工作只能算完成了一半。

但那些樂觀者并不這么看。受家庭債務(wù)償付成本大降和失業(yè)率意外大降的鼓舞，他們認為漫長的噩夢終于結(jié)束了。這可能只是癡心妄想。債務(wù)償付成本大跌，主要是由于美聯(lián)儲采取了前所未有的零利率政策。只要債務(wù)存量仍處于過高水平，消費者只會將利息支出減少視為美聯(lián)儲提供的暫時性補貼。

此外，失業(yè)率的下降主要反映了勞動力市場持續(xù)蕭條，許多工人因此退出了勞動力市場。如果勞動力參與率保持在2008年初66%的水平，而非2013年12月的62.8%，失業(yè)率將超過11%，而不會是6.7%。

沒錯，我們在復蘇之路上取得了一些進展，但后危機時期的復蘇通常緩慢而痛苦。盡管美聯(lián)儲聲稱，其非常規(guī)政策是美國經(jīng)濟復興的靈丹妙藥，復蘇過程仍將持續(xù)數(shù)年。