【摘要】2013年12月，新三板終于擴(kuò)容至全國范圍。政府對這次新三板的擴(kuò)容寄予厚望，希望可以從根本上改善我國中小企業(yè)發(fā)展融資問題，并進(jìn)一步完善我國多層次資本市場。我國的資本市場一直存在著較為嚴(yán)重的問題，場外交易市場相比與場內(nèi)交易發(fā)展較為落后。十八大以后，政府更加注重資本市場的建設(shè)，新三板也由此走上了快速發(fā)展的道路，掛牌公司呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，但是新三板擴(kuò)容依舊面臨著很多亟待解決的問題，各種制度的出臺能否使新三板健康快速的發(fā)展還是未知數(shù)。本文將著重分析新三板擴(kuò)容對個中國資本市場以及參與各方的影響和擴(kuò)容中的問題，力求理清新三板的發(fā)展方向。

【關(guān)鍵詞】新三板擴(kuò)容 影響 做市商

一、新三板的形成和擴(kuò)容

三板市場起源于2001年的股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，最早承接兩網(wǎng)公司和退市公司，那時稱為“舊三板”。由于在舊三板中掛牌的股票品種少，且多數(shù)質(zhì)量較低，要轉(zhuǎn)到主板上市難度也很大，因此很難吸引投資者，多年被冷落。2006年，為了改變中國資本市場這種柜臺交易過于落后的局面，同時也為更多的高科技成長型企業(yè)提供股份流動的機(jī)會，有關(guān)部門后來在北京中關(guān)村科技園區(qū)建立了新的股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，這就被稱為“新三板”。

2006到2011年，新三板在建立的前幾年中并沒有得到快速的發(fā)展，掛牌公司到2011年累計還不到百家；2012年，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)新三板擴(kuò)容，但是依舊只限于北京中關(guān)村科技園、上海張江高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、武漢東湖新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)和天津濱海高新區(qū)四個科技園；一直到2013年底，新三板擴(kuò)容至全國范圍，掛牌公司數(shù)量呈現(xiàn)井噴式的增長，各個地方都對企業(yè)掛牌新三板給予高度支持，截止到2014年6月底，掛牌公司已經(jīng)達(dá)到817家，而且還有400余家公司正在審核中。

二、新三板擴(kuò)容的影響

（一）對資本市場的影響

我國的資本市場還相當(dāng)?shù)牟煌晟?，主板市場占?jù)了資本市場金字塔的主要部分，構(gòu)成了金字塔的最底層，與國外成熟的成正金字塔的資本市場相比，我國的資本市場成倒金字塔形狀，場外市場也就是新三板部分所占比例非常小，不利于資本市場的建設(shè)和發(fā)展。新三板的擴(kuò)容給國內(nèi)這種倒金字塔的尷尬局面帶來了轉(zhuǎn)機(jī)，估計未來五年將有7000余家公司掛牌新三板，屆時新三板將成為資本市場的重要支柱，為主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場提供更多的優(yōu)質(zhì)公司，成為主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場的蓄水池與孵化器，為資本市場注入更多的活力。

（二）對中小企業(yè)的影響

中小企業(yè)自身規(guī)模極其有限，又具有著高風(fēng)險、高收益的特點，因此很難從傳統(tǒng)的借貸渠道尤其是銀行取得有效地融資。在外部融資困難重重，內(nèi)部融資力量不足的情況下，中小企業(yè)一直在夾縫中生存，很難獲得長足的發(fā)展。新三板的擴(kuò)容給中小企業(yè)帶來了機(jī)遇，新三板的掛牌條件要求低，速度快，更多的企業(yè)可以選擇在新三板上市獲得融資，所以新三板的擴(kuò)容有望為更多的中小企業(yè)帶來注入資金，改變中小企業(yè)融資難的問題。同時，新三板的掛牌公司要嚴(yán)格按照證監(jiān)會的要求進(jìn)行信息披露，這會使企業(yè)結(jié)構(gòu)更加規(guī)范合理，有利于企業(yè)的長久發(fā)展。

（三）對券商的影響

由于新三板發(fā)展前期速度較慢，掛牌公司數(shù)量極其有限，券商的這部分業(yè)務(wù)數(shù)量很少，業(yè)務(wù)收入和IPO等相比更是可以忽略不計。但是，作為一個全新的領(lǐng)域，隨著掛牌公司數(shù)量的急劇猛增以及做市商等制度的推出，新三板給券商帶來的業(yè)務(wù)收入將會非?？捎^，這甚至將在一定程度上改變?nèi)痰挠Ｊ?，從這個意義上來講，新三板的擴(kuò)容對券商的影響將是全方位的。

（四）對投資者的影響

新三板擴(kuò)容對也將對投資者產(chǎn)生一定的影響。新三板擴(kuò)容后，允許符合條件的個人投資者參與交易，因此無論是個人還是機(jī)構(gòu)投資者，除了投資主板和創(chuàng)業(yè)板的上市公司外，又新增了一種投資渠道。投入新三板公司的資金大部分都是長期資金，看重的是掛牌公司未來長時間的發(fā)展，在短期內(nèi)不可能收回，如果收回，投資回報率應(yīng)該不會太高，因此新三板更適合有價值投資需求的投資者。其次，對于創(chuàng)投類公司，新三板擴(kuò)容為其尋找優(yōu)質(zhì)的公司進(jìn)行投資提供了便捷途徑，高風(fēng)險、高收益的投資特點更符合這類資本的要求；同時，股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的搭建，對于投資新三板掛牌公司的私募股權(quán)基金來說，成為了一種資本退出的新方式，掛牌企業(yè)也因此成為了私募股權(quán)基金的另一投資熱點。

三、新三板擴(kuò)容中的主要問題

（一）市場交易低迷，流動性差

如果你關(guān)注新三板，你應(yīng)該會發(fā)現(xiàn)許多的公司很長時間都沒有成交量，部分公司最新的一筆交易甚至發(fā)生在一年或更長時間之前，這樣的現(xiàn)象并不是因為這家公司因重大事項停牌，而是因為確實沒有成交量。雖然掛牌公司數(shù)量在新三板擴(kuò)容之后猛增，但是三板市場的流動性沒有從根本上得到改善，這是由多方面的原因所造成的。首先，新三板對個人投資者的門檻要求較高，使許多投資者難以進(jìn)入；其次，國外成熟市場的做市商制度還沒有建立，市場流動性和穩(wěn)定性還有待提高；最后，相關(guān)的監(jiān)管制度和法規(guī)還沒有落實，畢竟新三板有別于主板市場，健全的法律法規(guī)才能讓更多的投資者愿意進(jìn)入新三板市場。

（二）企業(yè)質(zhì)量堪憂

雖然我們非常愿意看到新三板市場的快速發(fā)展，但是這種發(fā)展不能是盲目的。新三板擴(kuò)容之后，地方政府對本地的高新園區(qū)企業(yè)支持有些過熱，認(rèn)為高新園區(qū)內(nèi)掛牌的企業(yè)越多，吸引到的投資就可能越多，會給地方政府帶來更多的稅收，同時，不少園區(qū)對企業(yè)新三板掛牌都有一定形式的獎勵或優(yōu)惠。對于企業(yè)來講，在新三板掛牌之后，融資的渠道打開，而對于園區(qū)來說，金融的配套服務(wù)設(shè)施健全以后，會吸引更多的高新科技企業(yè)入駐，產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)規(guī)模效應(yīng)。因此，在政府的強(qiáng)力支持下，新三板不但掛牌數(shù)量猛增，擬掛牌公司的數(shù)量也非常驚人，但是地方政府一味熱衷推動企業(yè)掛牌，不但有可能加重了地方政府的財政負(fù)擔(dān)，對企業(yè)的自身質(zhì)量提高也沒有幫助。

四、做市商制度的建立

雖然我們在新三板擴(kuò)容之后還要面臨各種各樣的問題，但是這都是在建立和完善資本市場中做必須要解決的，八月份將要建立的做市場制度應(yīng)當(dāng)是我們最為期待和關(guān)注的，做市商制度對新三板的建設(shè)和發(fā)展具有重要意義。首先，在做市商制度下市場的流動性更好，因為該制度要求做市商連續(xù)報價并且在該價格下接受交易的買賣指令，而在競價制度下通過交易系統(tǒng)對買賣雙方的報價進(jìn)行撮合成交，買賣雙方必須找到價格相匹配的交易方才能完成交易，當(dāng)市場處于低迷時期，投資者對市場由于缺乏信心不愿進(jìn)行交易時，往往需要很長時間才能尋找到匹配的交易方，使得市場缺乏流動性。其次，在做市商制度下市場的穩(wěn)定性增強(qiáng)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對做市商的報價有嚴(yán)格限制，做市商不能夠隨意報價，做市商利用自有資金和證券進(jìn)行吸收，可以降低競價制下雙方交易量不均衡對市場價格造成的沖擊，從而減少了市場價格波動。最后，在做市商制度下市場可以更好的發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值，因為如果掛牌公司選擇做市方式轉(zhuǎn)讓，那么推薦其掛牌的券商與掛牌公司相關(guān)聯(lián)，這就使得券商更加積極地發(fā)揮其專業(yè)優(yōu)勢對掛牌企業(yè)進(jìn)行收益和風(fēng)險評估，給予公司合理的估值定價且選擇更具有成長性的企業(yè)。

然而，做市商也存在一些缺陷，例如交易和監(jiān)督成本較高，市場透明度較低，容易發(fā)生市場操縱行為等，因此，引入做市商制度是必需的，但是僅僅依靠做市商制度并不能解決新三板建設(shè)過程中的各種問題?？傊研氯褰ǔ芍袊募{斯達(dá)克，做好做大我國的場外交易市場并使其成為資本市場的支柱力量之一是需要智慧與勇氣去長時間逐步推進(jìn)的，至少就目前的情況來講，要想把新三板建設(shè)成為中國的納斯達(dá)克，還有很長的路要走。

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基金項目：本研究為2014年首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)研究生科技創(chuàng)新一般項目“新三板擴(kuò)容給創(chuàng)業(yè)型中小企業(yè)帶來的機(jī)遇”成果之一，負(fù)責(zé)人：陳菁，參與人：龍強(qiáng)，丁亞彬，顧書銘。本文感謝首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)科技創(chuàng)新一般項目的資助。

作者簡介：龍強(qiáng)（1990-），男，河北秦皇島人，碩士研究生，金融學(xué)專業(yè)，研究方向：資本市場的投資與管理。