周攬?jiān)? 李光輝

【摘要】本文選取我國2007年1月1日前成立并已經(jīng)上市的開放式股票型證券投資基金作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)不論是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整前還是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，控股股東為證券公司的券商系基金的業(yè)績指標(biāo)最高，銀行系基金次之，信托系基金最低。而在風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)方面，銀行系基金的風(fēng)險(xiǎn)最小。進(jìn)一步的回歸分析也表明券商系基金的業(yè)績指標(biāo)夏普指數(shù)更高。

【關(guān)鍵詞】基金 業(yè)績 控股股東 券商

一、引言

基金市場是我國資本市場的重要組成部分，據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，截至2013年12月底，我國境內(nèi)共有基金管理公司88家。我們對(duì)這88家基金公司按照第一大股東的性質(zhì)進(jìn)行分類，發(fā)現(xiàn)由證券機(jī)構(gòu)控股的券商系基金公司有41家，由信托公司控股的信托系基金公司有22家，由銀行控股的銀行系基金公司有13家，由保險(xiǎn)公司控股的保險(xiǎn)系基金公司有1家，由投資公司控股或多家不同類別的公司持同樣股權(quán)比例的綜合系基金公司有9家，第一大股東是外資企業(yè)的外資系基金公司有2家。不同派系的基金公司都各自存在著不同的市場優(yōu)勢，如銀行系基金公司可獲得控股銀行的營銷渠道優(yōu)勢及托管優(yōu)勢，券商系基金公司可以獲得控股券商的投資研究優(yōu)勢及交易傭金的優(yōu)惠等。券商系、信托系、銀行系基金公司已形成三足鼎立的市場格局。2013年6月21日，證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資設(shè)立基金管理公司試點(diǎn)辦法》，標(biāo)志著保險(xiǎn)系基金公司作為一個(gè)新的類型進(jìn)入基金市場。本文的重點(diǎn)就是研究基金管理公司不同的控股股東性質(zhì)對(duì)其基金產(chǎn)品業(yè)績的影響。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

對(duì)于基金的選擇，本文選取2007年1月1日前成立并已經(jīng)上市的開放式股票型證券投資基金作為研究樣本，一共65只。其中銀行系基金9只，券商系基金36只，信托系基金15只，其他類型的基金5只。在實(shí)證分析中，我們采用從2007年1月1日至2013年12月31日以周為頻率的基金數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫及各基金公司網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)報(bào)表。

（二）市場基準(zhǔn)組合的確定

比較證券投資基金的業(yè)績水平需要一個(gè)合適的標(biāo)準(zhǔn)，一般而言，市場的指數(shù)可以代表市場組合。根據(jù)《證券投資基金管理暫行辦法》規(guī)定，證券投資基金的投資組合中，投資于國債的比例，不得低于該基金資產(chǎn)凈值的20%。因此，本文用股價(jià)指數(shù)和國債指數(shù)進(jìn)行加權(quán)構(gòu)造復(fù)合指數(shù)作為基準(zhǔn)組合。其中股價(jià)指數(shù)選擇中信標(biāo)普300指數(shù)，國債指數(shù)選用中信標(biāo)普國債指數(shù)。中信標(biāo)普300指數(shù)是中信證券股份有限公司和標(biāo)準(zhǔn)普爾合作開發(fā)的用于描述中國A股市場的總體趨勢的基準(zhǔn)指數(shù)。中信標(biāo)普國債指數(shù)包括了上海證券交易所所有的國債品種，是目前使用最廣泛的中國債券市場和固定收益投資策略的業(yè)績衡量基準(zhǔn)。本文選用的基準(zhǔn)組合周收益率的計(jì)算方法為：中信標(biāo)普300指數(shù)周收益率×80%+中信標(biāo)普國債指數(shù)周收益率×20%。

（三）無風(fēng)險(xiǎn)收益率水平的確定

各種基金業(yè)績評(píng)價(jià)方法都要使用無風(fēng)險(xiǎn)收益率。本文以一年期銀行定期儲(chǔ)蓄存款利率作為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，對(duì)其按52周進(jìn)行折算得到無風(fēng)險(xiǎn)周收益率。在2007年1月1日至2013年12月31日，中國人民銀行共對(duì)銀行的存款利率進(jìn)行了17次調(diào)整，我們通過對(duì)此間一年期銀行定期儲(chǔ)蓄存款利率進(jìn)行加權(quán)平均，并換算成周利率，得到無風(fēng)險(xiǎn)周收益率為0.05776%。一年期銀行定期儲(chǔ)蓄存款利率的數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行網(wǎng)站。

三、實(shí)證分析

（一）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整前的基金收益表現(xiàn)結(jié)果與分析

通過在Wind數(shù)據(jù)庫內(nèi)對(duì)樣本基金的周凈值收益率、標(biāo)準(zhǔn)差及貝塔系數(shù)等數(shù)據(jù)進(jìn)行搜集并分析，我們發(fā)現(xiàn)在2007年至2013年間三大派系股票型開放式基金的平均周收益率均為正。在三大派系中，券商系基金的平均周收益率（0.2079）最高，銀行系基金的平均周收益率（0.1950）排在第二位，信托系基金的平均周收益率（0.1847）最低。這體現(xiàn)出券商系基金公司在股票型開放式基金上的傳統(tǒng)優(yōu)勢。傳承于券商公司對(duì)投資研究的重視，券商系基金公司在資金的投向選擇方面專業(yè)性強(qiáng)，強(qiáng)大的投資研究實(shí)力讓其能找到市場前景較好的股票，并從中獲利。

而在風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)方面，銀行系基金的平均周凈值收益率標(biāo)準(zhǔn)差（0.0332）最小，而券商系基金的平均周凈值收益率標(biāo)準(zhǔn)差（0.0354）最大，這也體現(xiàn)出了銀行系基金公司在風(fēng)險(xiǎn)控制方面的優(yōu)勢。

從反映系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小的貝塔系數(shù)指標(biāo)來看，其結(jié)果同收益率標(biāo)準(zhǔn)差相同。銀行系基金的貝塔系數(shù)最小，券商系基金的貝塔系數(shù)最大。銀行系和信托系的所有基金的貝塔系數(shù)均小于1，而券商系的個(gè)別基金貝塔系數(shù)大于1，如光大核心、廣發(fā)小盤成長、中郵核心優(yōu)選。這表明這幾只基金收益波動(dòng)幅度大于市場基準(zhǔn)組合的收益波動(dòng)幅度。

（二）單因素風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基金業(yè)績分析

我們計(jì)算出三大派系基金在樣本期內(nèi)的Sharp指數(shù)、Treynor指數(shù)和Jensen指數(shù)。這些指數(shù)是常見的基金業(yè)績指標(biāo)。通過比較三大派系基金的基金業(yè)績指數(shù)，我們發(fā)現(xiàn)券商系基金的平均業(yè)績最好，銀行系基金次之，信托系基金最低。

（三）基于回歸模型的控股股東性質(zhì)對(duì)基金業(yè)績的影響研究

本文設(shè)計(jì)如下回歸模型，用以檢驗(yàn)控股股東性質(zhì)對(duì)基金業(yè)績指標(biāo)的影響，其中因變量用夏普指數(shù)來衡量基金的業(yè)績表現(xiàn)，自變量包括基金是否券商系的虛擬變量以及基金規(guī)模、基金公司規(guī)模、基金管理公司旗下基金數(shù)、基金管理公司的管理費(fèi)占所有費(fèi)用的比例、基金管理公司的銷售服務(wù)費(fèi)占所有費(fèi)用的比例、基金的歷史業(yè)績水平（本文用上期凈值收益率來表示）。

SharpRatio=α+β1DS+β2FA+β3FCA+β4Log（FN）+β5MF +β6SF+β7NY（-1）

變量解釋：

SharpRatio：樣本基金的夏普指數(shù)，

DS：是否券商系的虛擬變量

FA：基金的凈資產(chǎn)值

FCA：基金公司的總資產(chǎn)值

Log（FN）：基金公司旗下基金數(shù)量的對(duì)數(shù)

MF：基金公司本期管理費(fèi)占所有費(fèi)用的比例

SF：基金公司本期銷售服務(wù)費(fèi)占所有費(fèi)用的比例

NY（-1）：樣本基金上期的凈值收益率

回歸結(jié)果顯示券商系虛擬變量DS的t檢驗(yàn)的顯著性概率為0.0306<0.05，表示券商系基金虛擬變量的系數(shù)與0有顯著差異，基金是否券商系對(duì)于基金業(yè)績有顯著的影響?；鸬膬糍Y產(chǎn)值FA對(duì)于基金業(yè)績沒有顯著的影響。而基金所屬基金公司的資產(chǎn)總值FCA、基金公司數(shù)量的對(duì)數(shù)值Log（FN）、基金管理費(fèi)占比MF、銷售服務(wù)費(fèi)占比SF對(duì)于基金業(yè)績都有顯著的影響。

四、結(jié)論與啟示

本文選取2007年1月1日前成立并已經(jīng)上市的開放式股票型證券投資基金作為研究樣本，發(fā)現(xiàn)不論是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整前還是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，券商系基金的業(yè)績指標(biāo)最高，銀行系基金次之，信托系基金最低。而在風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)方面，銀行系基金的風(fēng)險(xiǎn)最小。進(jìn)一步的回歸分析表明券商系基金的業(yè)績指標(biāo)夏普指數(shù)更高。由于券商系基金公司的控股股東和主發(fā)起機(jī)構(gòu)是證券公司，證券公司主要面對(duì)的就是股票市場，長期的市場操作使其經(jīng)驗(yàn)豐富。同時(shí)券商向來注重投資研究團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，券商系基金管理公司可以同時(shí)參考本基金管理公司的投研成果和券商投研團(tuán)隊(duì)的成果，這樣高效的投研體系保證了基金的業(yè)績，也讓券商系基金公司在投資者中有了較好的口碑。

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