吳迪

人民幣貶值了，結(jié)果聽到了很多驚恐的聲音，比如“人民幣貶值是房地產(chǎn)泡沫破裂信號(hào)”等等，仿佛這是一件天塌下來的事。其實(shí)大可不必，因?yàn)槿嗣駧叛巯率欠烙再H值，而不是像1997年亞洲金融危機(jī)中泰銖那樣的崩潰。房地產(chǎn)崩不崩盤，關(guān)鍵在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否能軟著陸，皮之不存毛將焉附，假如中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸了，房地產(chǎn)才真是泰山壓頂了。

筆者在今年1月初發(fā)表《人民幣貶值和債務(wù)危機(jī)》一文呼吁政府利用人民幣匯率作為主要政策工具以緩解國(guó)內(nèi)火燒眉毛的債務(wù)問題。許是和央行心有戚戚耶，春節(jié)一過，人民幣就開始了沁人心脾的貶值之旅，當(dāng)然手里房產(chǎn)多的投資者可能會(huì)覺得驚心動(dòng)魄，我只想勸慰之“不是天塌，且淡定?！?/p>

到目前為止人民幣年內(nèi)累計(jì)貶值已近3%，把去年的漲幅幾乎全部跌掉了。年前還在喊人民幣匯率（本文中專指美元兌換人民幣）要破6逼5，眼下卻要跌回6.2以下了。貶值的表現(xiàn)著實(shí)令人驚艷。

目前中國(guó)的債務(wù)危機(jī)很嚴(yán)重，“錢荒”欲去還來，理財(cái)產(chǎn)品和信托產(chǎn)品剛性兌付神話隨時(shí)告破，地方債務(wù)隱患巨大卻只露冰山一角，而這邊美聯(lián)儲(chǔ)卻聲稱可能在購(gòu)債結(jié)束后約半年開始加息——意即明春或?qū)?dòng)加息通道。美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)未來三年可能加息2%。美聯(lián)儲(chǔ)一加息，全球融資成本就上升，這樣一來在中國(guó)套利的海量國(guó)際游資就將無利可圖，勢(shì)必撤離中國(guó)，本來就相當(dāng)水緊的貨幣市場(chǎng)可能會(huì)崩盤，理財(cái)產(chǎn)品，信托產(chǎn)品等影子銀行產(chǎn)品可能就會(huì)爆發(fā)擠兌風(fēng)潮，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將危矣。

人民幣的匯率問題終究不是負(fù)責(zé)任大國(guó)的面子工程，更關(guān)系到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的旦夕禍福。熟悉美聯(lián)儲(chǔ)這五年多以來弱化美元的量化寬松政策的人應(yīng)該明白，貨幣貶值除了減少貿(mào)易逆差之外，還有一個(gè)重大的作用，就是緩解金融體系和國(guó)民經(jīng)濟(jì)中巨大的債務(wù)壓力。去杠桿化是個(gè)非常痛苦的漫長(zhǎng)過程，貨幣貶值可以大大地減輕這個(gè)痛苦，而這個(gè)減輕著重體現(xiàn)在債務(wù)負(fù)擔(dān)的減輕上面，講時(shí)髦一點(diǎn)，就是轉(zhuǎn)嫁危機(jī)，把負(fù)擔(dān)從債務(wù)人那里轉(zhuǎn)給債權(quán)人。人民幣貶值可以緩解中國(guó)企業(yè)特別是制造業(yè)的創(chuàng)收壓力，拓寬生存空間，可以把債務(wù)問題轉(zhuǎn)嫁給前來套利的國(guó)際游資。在這種情況下的貶值是充分發(fā)揮主觀能動(dòng)性的防御性貶值，可徹底打亂國(guó)際游資套現(xiàn)鎖定利潤(rùn)撤出中國(guó)的如意算盤，而且可以在亞洲金融風(fēng)險(xiǎn)驟升時(shí)為人民幣留下充分的回旋余地，因?yàn)楸藭r(shí)人民幣匯率的穩(wěn)定甚至是堅(jiān)挺可以有力地維持地區(qū)金融秩序。如果屆時(shí)人民幣的匯率過高，就可能無法充當(dāng)亞洲地區(qū)的定海神針，因?yàn)樽陨矶紝㈦y保。

說到打亂國(guó)際游資套現(xiàn)鎖定利潤(rùn)撤出中國(guó)的如意算盤，德意志銀行的一份研報(bào)值得我們注意。根據(jù)這份研報(bào)，美元和人民幣捉對(duì)的套利交易是2013年全球回報(bào)最豐厚的套利交易，現(xiàn)在的人民幣像極了當(dāng)年廣場(chǎng)協(xié)議后的日元。很多熱錢都通過進(jìn)出口貿(mào)易發(fā)票造假進(jìn)出中國(guó)，相當(dāng)大一部分進(jìn)入了影子銀行系統(tǒng)。中國(guó)的錢荒在某種程度上就是美元和人民幣捉對(duì)的套利資金套現(xiàn)離場(chǎng)的結(jié)果。而這種離場(chǎng)速度的調(diào)節(jié)開關(guān)在美聯(lián)儲(chǔ)手里，所謂債務(wù)危機(jī)要來沒商量。不光中國(guó)，整個(gè)亞洲都面臨類似的風(fēng)險(xiǎn)，有的國(guó)家如印尼已經(jīng)出現(xiàn)搖搖欲墜的跡象了。人民幣貶值可為抵御新一輪亞洲金融危機(jī)養(yǎng)精蓄銳。

人民幣套利的工具很多，這里借人民幣累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約（target redemption forward contracts，簡(jiǎn)稱TRF）來以管窺豹。TRF是一款賭人民幣升值的匯率期貨產(chǎn)品。根據(jù)摩根斯坦利的數(shù)據(jù)，自從去年年初，各大銀行已經(jīng)售出了價(jià)值約3500億美元的TRF產(chǎn)品，目前可能依然有價(jià)值約1500億美元的TRF產(chǎn)品凈余。一旦人民幣匯率跌穿6.2這個(gè)關(guān)鍵價(jià)位，TRF產(chǎn)品持有者就要虧損。人民幣匯率在6.2以下每跌0.1，TRF產(chǎn)品的持有者們每個(gè)月就會(huì)虧掉2億美元——由于TRF產(chǎn)品的持有期是24個(gè)月，因此他們到最后會(huì)總體虧掉約50億美元。人民幣之前的升值有很大一部分原因就是被這些賭人民幣升值的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品趕鴨子上架，并不是因?yàn)橹袊?guó)的貿(mào)易順差增幅太大。因此眼下央行果斷出手打低人民幣，就是為了徹底擊潰這些套利賭徒。不這樣就無法在中國(guó)經(jīng)濟(jì)舉步維艱的情況下確保金融體系的安全。所以眼下這種貶值不是要使房地產(chǎn)崩盤，而是在國(guó)際炒家圍堵和美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近的險(xiǎn)惡情況下保護(hù)脆弱的中國(guó)經(jīng)濟(jì)。

財(cái)運(yùn)即國(guó)運(yùn)，只要中國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)度過這段危險(xiǎn)期，不要說房地產(chǎn)，就算是早已四面楚歌的制造業(yè)也大有希望。大家應(yīng)該在人民幣防御性貶值的日子里，保持淡定，按部就班，一旦險(xiǎn)情度過，人民幣會(huì)照升。地產(chǎn)也好，制造業(yè)也好，都有機(jī)會(huì)再度向好。