陳俊良

摘 要：本文研究了避稅與過度投資之間的關系，并且考察了高管薪酬對避稅與過度投資的關系影響。企業(yè)的避稅行為往往會加大信息不對稱和代理沖突。而高管薪酬有助于緩解代理沖突，降低信息不對稱。本文采用2007-2014年所有A股上市公司的數(shù)據(jù)，實證發(fā)現(xiàn)：企業(yè)避稅行為會加大過度投資；高管薪酬的提高有助于緩解避稅帶來的過度投資。

關鍵詞：薪酬；避稅；過度投資

一、引言

近年來，我國經(jīng)濟呈下行趨勢，投資效率越來越受到關注?，F(xiàn)有大量研究發(fā)現(xiàn)，代理問題和信息不對稱是影響投資效率的主要因素。因為經(jīng)理人所擁有的信息比股東來得靈通，出于自利動機，會進行有悖于股東價值最大化的投資行為。由于高管掌握著公司的資源，為了獲取私利，更傾向于過度投資，而避稅會加劇這種沖突，帶來更加嚴重的過度投資。

本文從避稅的代理觀出發(fā)，結合信息不對稱理論，研究公司稅負的高低對過度投資的影響，并且引入了高管薪酬作為治理機制，檢驗高管薪酬對避稅與過度投資間的影響。

二、理論分析與研究假設

從代理成本的角度分析企業(yè)的避稅尋租行為，成為目前研究企業(yè)避稅行為的主流（Hanlon and Heitzman，2010）。Chen and Chu（2005）和Crocker and Slemrod（2005）建立起了委托代理理論下公司避稅的研究框架。Kim et al.（2011）指出，避稅活動背后隱藏的管理層機會主義行為，增加了股價暴跌的風險；陳冬等（2013）發(fā)現(xiàn)，復雜且不透明的避稅行為，掩蓋了管理層尋租行為，給企業(yè)帶來不良的后果；劉行等（2013）從避稅代理觀的角度出發(fā)，認為避稅活動是通過信息不對稱和代理成本來影響投資效率。

高管避稅會加劇代理沖突和信息不對稱，造成投資過度：第一，高管避稅時，為了逃避稅務當局的監(jiān)管，往往采取的是隱蔽的方式，造成了公司信息透明度下降，外部投資者難以對企業(yè)進行區(qū)分，從融資角度上講，會使劣質(zhì)企業(yè)獲得融資，從而有充足的現(xiàn)金投資，造成過度投資；第二，因為高管進行避稅時治理層難以發(fā)覺，從代理角度來講，管理層會有基于自利的行為，有些管理層為了追求更高的地位權力及聲譽，會有盲目擴大企業(yè)規(guī)模，構建“企業(yè)帝國”的動機，此時就有可能選擇凈現(xiàn)值為負的投資項目進行投資，造成過度投資?；诖耍岢龅谝粋€假設：

假設1：避稅程度與過度投資正相關。

由上文分析可知，高管避稅可能會帶來過度投資，而避稅與過度投資之間的關系，并不是直接的，也就是說，避稅行為并不直接帶來過度投資，它們的正相關關系并不在于避稅活動本身，而在于由避稅活動所引起的代理問題和信息不對稱。當高管擁有高薪酬時，其基于機會主義的避稅行為會有所減弱，由此引發(fā)的自利行為也會所有減弱，因而，在投資過程中，高管尋求額外的風險補償?shù)膭訖C也會有所減弱，過度投資的傾向也漸漸趨于理性，因此避稅尋租與過度之間的正向相關關系會有所減弱?；诖耍岢龅诙€假設：

假設2：高管薪酬的提高能夠弱化避稅行為與過度投資的正向影響。

三、實證設計

（一）實證模型

（二）變量定義

1.因變量：過度投資。本文借鑒Richardson（2006）模型估計公司過度投資程度。殘差ε為非效率投資。當ε>0時，表示過度投資。

2.自變量：

（1）避稅行為。本文借鑒劉行、葉康濤（2013）的做法，以會計-稅收差異（BTD）和扣除應計利潤后的會計-稅收差異（DDBTD）作為避稅程度的衡量指標。其中BTD=當期會計利潤-（所得稅費用-遞延稅）/名義稅率。

（2）高管薪酬。為了符合本文的研究意圖，本文對高管薪酬重新進行了限定。這里的高管薪酬指的是不包括隱性薪酬在顯性貨幣薪酬。本文采取兩種衡量方式：一是高管薪酬最高的前三名之和（PAY）；二是借鑒辛清泉（2007）的做法，采用的非預期高管薪酬（UEPAY）作為穩(wěn)健性檢驗的替代變量。

3.控制變量。自由現(xiàn)金流是影響企業(yè)投資行為的重要因素，我們對其進行了控制。自由現(xiàn)金流CF=經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額/總資產(chǎn)-預期投資。我們還控制了相關的公司治理變量：獨董比例IND=獨董人數(shù)/董事人數(shù)；董事會規(guī)模（BSIZE）=董事會人數(shù)的自然對數(shù)；總經(jīng)理和董事長是否兩職合一（DUAL），是取1，否則取0；機構持股比例（INST）；產(chǎn)權性質(zhì)（SOE）。

（三）樣本篩選

本文選取了2007-2014年期間所有A股上市公司作為樣本，剔除比較特殊的銀行、保險、證券等公司、ST公司及其他缺少數(shù)據(jù)的公司，最終得到3453個樣本。為消除極端觀測值的影響，對所有樣本進行1%的縮尾處理。本文數(shù)據(jù)來自CSMAR和iFinD數(shù)據(jù)庫，本文主要通過Stata13.0進行分析。

四、實證結果

（一）多元回歸分析

變量（1）Overinv（2）Overinv

BTD0.03903**0.36484*

PAY-0.00156*

BTD_PAY-0.06501*

FCF0.07269**0.07422***

Constant0.03652***0.05491***

表2列示了多元回歸方程的回歸結果。第1列為避稅與過度投資的關系。從表可見，BTD與Overinv在5%水平上顯著正相關。這與假設1相符合。FCF與Overinv顯著正相關，說明現(xiàn)金流越充裕的企業(yè)越可能過度投資。第2列為高管薪酬、避稅與過度投資的回歸結果。 BTD_PAY的相關系數(shù)在10%水平上顯著負相關，說明高管薪酬有助于緩解和抑制避稅引起的過度投資，與假設2吻合。

（二）穩(wěn)健性檢驗

穩(wěn)健性檢驗用高管非正常薪酬UEPAY替代PAY，用DDBTD替代BTD，并且按UEPAY>0和UEPAY<0進行分組，結果發(fā)現(xiàn)DDBTD與Overinv相關系數(shù)為0.0621，在1%顯著正相關。在UEPAY>0組中，UEPAY大于0的能夠有效抑制避稅帶來的過度投資，而UEPAY<0那組，DDBTD_UEPAY的系數(shù)不顯著，說明當高管薪酬過低時，高管薪酬激勵機制并不能緩解避稅帶來的過度投資。

五、結論

本文分別檢驗了避稅行為與過度投資關系、并在此基礎上檢驗了高管薪酬對避稅行為引起的過度投資的抑制作用。本文的主要研究結論如下：（1）高管避稅與過度投資呈正相關關系，避稅程度越大，越有可能引起過度投資現(xiàn)象；（2）高管薪酬能夠有效抑制避稅帶來的過度投資?；诒疚牡难芯?，本文得出如下啟示：（1）股東要重視高管的避稅行為，一方面避稅能夠提高企業(yè)業(yè)績；另一方面，也應重視避稅過程中高管的尋租行為。（2）公司應該完善公司的薪酬激勵機制，良好的薪酬機制能夠緩解信息不對稱，降低代理成本。（作者單位：福州大學）

參考文獻：

[1] Slemrod J. The Economics of Corporate Tax Selfishness. National Tax Journal 2004，57（4）： 877-899.

[2] Chen， K.P. and C.Y. C.Chu. InternalControl versus External Manipulation： A Model of Corporate Income Tax Evasion. The RAND Journal of Economics，2005 36 （ 1） ：151 ～164

[3] Crocker， K. J. and J. Slemrod.2005.Corporate Tax Evasion with Agency Costs. Journal of Public Economics， 89 （9-10） ： 1593～1610

[4] Hanlon， M. and S. Heitzman. 2010. A Review of Tax Research. Journal of Accounting and Economics， 50 （2-3） ：127 ～178

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[6] 陳冬，唐建新.高管薪酬、避稅尋租與會計信息披露[J].經(jīng)濟管理， 2012（5）：114-121