農(nóng)信社想作為第一批登陸三板市場(chǎng)的金融機(jī)構(gòu)，目前的諸多審慎性監(jiān)管規(guī)定與三板的公開交易制度格格不入，需要兩大監(jiān)管部委的協(xié)調(diào)！

借著覆蓋范圍擴(kuò)大至全國(guó)的東風(fēng)，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓（俗稱“新三板”）迎來(lái)首批掛牌申請(qǐng)，其中報(bào)批的首批金融機(jī)構(gòu)尤為惹人關(guān)注。

金融街26號(hào)金陽(yáng)大廈，拎著榮大快印標(biāo)志性塑料袋的投行人員來(lái)往漸密。從今年年初開始，坐落于此的全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司（下稱“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)”）實(shí)際成為第三家全國(guó)性股票交易所。

元旦前后兩個(gè)工作日，新三板接受了總計(jì)271家企業(yè)的公開轉(zhuǎn)讓申請(qǐng)。其中湘財(cái)證券是首家申請(qǐng)掛牌的證券公司，與它隔了一天報(bào)進(jìn)材料的，還有遠(yuǎn)在海南的瓊中黎族苗族自治縣農(nóng)村信用合作聯(lián)社（下稱“瓊中農(nóng)信”）。

2013年底國(guó)務(wù)院同意新三板擴(kuò)大到全國(guó)范圍，不進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核，掛牌審核的具體工作由股轉(zhuǎn)系統(tǒng)完成。之后，證監(jiān)會(huì)豁免了股東200人以下股份公司申請(qǐng)公開轉(zhuǎn)讓的行政許可。由此，三板市場(chǎng)具備了滬深交易所主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)前所未有的靈活性：沒(méi)有財(cái)務(wù)門檻，幾乎沒(méi)有行業(yè)限制，審核高度以信息披露為中心，融資機(jī)制更適應(yīng)中小企業(yè)需要。

如果說(shuō)湘財(cái)證券只是因?yàn)樽陨硭刭|(zhì)原因存在上市困難才退而求其次、選擇新三板掛牌，那么瓊中農(nóng)信作為存款類金融機(jī)構(gòu)在三板市場(chǎng)亮相，則有可能開創(chuàng)一個(gè)新篇章。不過(guò)，相比湘財(cái)證券，農(nóng)信社以及農(nóng)商行尚無(wú)在境內(nèi)市場(chǎng)上市（掛牌）的先例，并且涉及銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)兩個(gè)監(jiān)管系統(tǒng)的協(xié)調(diào)問(wèn)題，具體進(jìn)程并非坦途。

接近相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的人士告訴記者，由于農(nóng)信社體量較小、容易被控制，銀監(jiān)會(huì)對(duì)其股東背景、持股比例有嚴(yán)格的監(jiān)管要求。新三板盡管實(shí)行相對(duì)嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性管理，但畢竟是在公開轉(zhuǎn)讓，允許競(jìng)價(jià)交易和連續(xù)交易。市場(chǎng)流動(dòng)性和效率優(yōu)先的訴求，與監(jiān)管部門的審慎性要求之間，存在一些先天矛盾。

從化緣到趕考

偏處邊遠(yuǎn)農(nóng)村，局限海南一省，瓊中農(nóng)信為何上京趕考，在三板掛牌？

海南省一共只有三個(gè)地級(jí)市，其中海口和三亞有農(nóng)村商業(yè)銀行，與其他縣市的十幾家農(nóng)信社共同構(gòu)成了海南的農(nóng)村金融體系。這些機(jī)構(gòu)歸口海南省農(nóng)村信用社聯(lián)合社（下稱“海南農(nóng)信”）管理。

受累于農(nóng)信社系統(tǒng)的歷史包袱，瓊中農(nóng)信也是經(jīng)歷了一輪脫胎換骨才恢復(fù)到目前的健康體質(zhì)。2008年，海南農(nóng)信批復(fù)瓊中農(nóng)信啟動(dòng)“統(tǒng)一法人改革”。截止到2007年年底，瓊中農(nóng)信實(shí)際上處于資不抵債的狀況。

“就是給辦虧了，需要輸血再造。”接觸此項(xiàng)目的投行人士說(shuō)。

所謂統(tǒng)一法人改革，也就是確立新的法人主體的過(guò)程。原有的社員或是清退，或是按所持股金轉(zhuǎn)換為新公司的股份。但最關(guān)鍵的還是“化緣”一一尋找新的投資者?！霸诋?dāng)時(shí)的背景下，找人來(lái)投資是很不容易的?！鄙鲜鐾缎腥耸空f(shuō)。

2008年2月，瓊中縣8家農(nóng)信社分別召開社員代表大會(huì)，同意注銷原有的法人資格，合并組建瓊中農(nóng)信。這家新機(jī)構(gòu)完成了股份制改造，承接了原先8家農(nóng)信社的資產(chǎn)和負(fù)債，并獲得了新的血液。

據(jù)接近瓊中農(nóng)信的人士透露，截止到2013年三季度，瓊中農(nóng)信多數(shù)核心監(jiān)管指標(biāo)均大幅優(yōu)于監(jiān)管要求。其農(nóng)村小額信貸模式借鑒了孟加拉格萊珉銀行小額信貸的經(jīng)驗(yàn)，要求5戶聯(lián)保，貸款對(duì)象以婦女為主，政府提供擔(dān)保和貼息，農(nóng)民貸款提前還款的全額貼息，到期還款的貼息八成，逾期則不予以貼息。

等待跨部委協(xié)調(diào)

由于新三板的核查要求不高，代辦券商的盡職調(diào)查與材料制作相比A股IP0'陜?cè)S多。相應(yīng)的，代辦券商承擔(dān)終身督導(dǎo)義務(wù)。在同在海南的代辦券商金元證券的督導(dǎo)下，瓊中農(nóng)信作為已經(jīng)完成股改的公司，順利趕上了今年年初新三板擴(kuò)容的頭班車。

接近股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的人士告訴記者，瓊中農(nóng)信項(xiàng)目受到股轉(zhuǎn)系統(tǒng)格外重視。但其復(fù)雜程度卻超過(guò)同期申報(bào)的湘財(cái)證券。A股上市券商已經(jīng)有十多家，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)屬于證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，政策上即使有不清晰之初，也易于溝通。農(nóng)信社則沒(méi)有上市先例，瓊中農(nóng)信涉及兩大部委，需要股轉(zhuǎn)系統(tǒng)與銀監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)農(nóng)村存款類合作金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管的合作部保持溝通協(xié)調(diào)。

據(jù)接近該項(xiàng)目的投行人士稱，銀監(jiān)會(huì)合作部對(duì)瓊中農(nóng)信登陸新三板亦持支持態(tài)度。但是具體落實(shí)過(guò)程中，銀監(jiān)會(huì)方面關(guān)注了若干涉及股東身份識(shí)別、交易報(bào)備和持股比例限制等問(wèn)題。

根據(jù)銀監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定，農(nóng)村中小金融機(jī)構(gòu)股權(quán)變更，受讓人應(yīng)符合相應(yīng)的出資人資格條件，農(nóng)信社變更持有股本總額1%以上、5%以下的單一股東，由法人機(jī)構(gòu)事前報(bào)告銀監(jiān)分局或者所在城市銀監(jiān)局。變更持有股本總額5%以上、10%以下的單一股東，報(bào)銀監(jiān)局審查并決定。

投行人士告訴記者，如果股轉(zhuǎn)系統(tǒng)或代辦券商要做到對(duì)逐筆交易進(jìn)行身份識(shí)別和事前報(bào)備，等于退回到產(chǎn)權(quán)交易所的功能水平，顯然失去了在新三板掛牌的優(yōu)勢(shì)。

銀監(jiān)會(huì)規(guī)定進(jìn)一步要求，如果農(nóng)信社等農(nóng)村合作金融機(jī)構(gòu)變更注冊(cè)地以外持股5%以上的股東，需要由銀監(jiān)局受理并初步審查，再報(bào)銀監(jiān)會(huì)審查并決定。這樣一來(lái)，整個(gè)流程更長(zhǎng)。

“瓊中農(nóng)信股本規(guī)模僅8000萬(wàn)，5%也就是400萬(wàn)股，這要是下單時(shí)候多申報(bào)一點(diǎn)，或是有比較大的轉(zhuǎn)讓交易，很容易就超過(guò)限制?！鄙鲜鐾缎腥耸空f(shuō)，“新三板本來(lái)就是一個(gè)全國(guó)性市場(chǎng)，可以說(shuō)未來(lái)除了老股東，絕大多數(shù)交易參與者都是北上廣深這些海南之外的投資者。”

一家在新三板做PE投資的機(jī)構(gòu)人士對(duì)記者表示，銀監(jiān)會(huì)的現(xiàn)行審慎性規(guī)定有其監(jiān)管考量，但與新三板的公開交易制度顯然格格不入。

一個(gè)折中的方案是參考重慶農(nóng)商行的H股上市案例。2013年12月，重慶農(nóng)商行在香港聯(lián)交所發(fā)行21_85億股H股，占總部本超過(guò)兩成。由于H股尚未建立全流通機(jī)制，老股并不流通，只有公開發(fā)行的兩成股票能夠自由轉(zhuǎn)讓。在這種情況下，控制權(quán)更迭無(wú)虞。

“是不是可以先把老股鎖住，只允許今后的定向發(fā)行部分轉(zhuǎn)讓呢？”上述投行人士轉(zhuǎn)述了討論中的一個(gè)方案。

但是新三板與H股不可同日而語(yǔ)。重慶農(nóng)商行體量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)單一的農(nóng)信社，即使只在香港公開發(fā)行兩成股票，絕對(duì)數(shù)量也相當(dāng)可觀，可以形成足夠的流動(dòng)性以及合理的市場(chǎng)定價(jià)。新三板掛牌公司股本不大，一直以來(lái)流動(dòng)性也不足，如果還鎖住大部分老股，流動(dòng)性更為堪憂，發(fā)揮市場(chǎng)定價(jià)功能、吸引機(jī)構(gòu)投資者參與定增或并購(gòu)也就無(wú)從談起。

記者了解到，目前股轉(zhuǎn)系統(tǒng)與銀監(jiān)會(huì)合作部正在積極協(xié)調(diào)，拿出一個(gè)兼顧各方訴求、具備可行性的方案，可能還需要一定時(shí)間。