匡可可

（中國社會科學院 世界經(jīng)濟與政治研究所，北京 100732）

經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑研究

匡可可

（中國社會科學院 世界經(jīng)濟與政治研究所，北京 100732）

基于20世紀70年代以來全球金融危機頻發(fā)，且金融危機與經(jīng)常項目逆差相伴的現(xiàn)實狀況，利用多元Logit模型分析經(jīng)常項目逆差持續(xù)擴大對金融危機的影響，并將樣本國家分為發(fā)達國家和發(fā)展中國家兩個群體，研究不同類型國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑差異，進而探討治理經(jīng)常項目逆差防范金融危機的對策。

金融危機；經(jīng)常項目逆差；國際資本

20世紀70年代以來，全球金融危機頻頻爆發(fā)，而在發(fā)生金融危機之前，這些國家大都會出現(xiàn)持續(xù)的經(jīng)常項目逆差。那么，經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的原因是什么？Catao和Milesi-Ferretti（2011）認為，經(jīng)常項目逆差（外債水平）越高，發(fā)生債務危機的可能性就越大[1]。Obstfeld（2012）認為經(jīng)常項目是一個非常重要的宏觀經(jīng)濟指標，其失衡往往代表著潛在的扭曲，而且經(jīng)常項目余額與凈國際投資頭寸之間具有一定的相關性，因此經(jīng)常項目也可以作為評測金融危機可能性的因素[2]。然而，Gourinchas和Obstfeld（2012）的研究則認為，不論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家，經(jīng)常項目余額都不能作為預測金融危機的指標[3]。在美國次貸危機發(fā)生前，長期經(jīng)常項目逆差引發(fā)的金融危機只是發(fā)生在發(fā)展中國家，而同樣是由于長期經(jīng)常項目逆差等原因引發(fā)的美國次貸危機、歐洲主權債券危機則是首次發(fā)生在發(fā)達國家。發(fā)達國家的經(jīng)常項目持續(xù)幾十年的逆差之后才爆發(fā)金融危機，而發(fā)展中國家經(jīng)常項目逆差的持續(xù)時間則相對較短（如泰國只有十年）。那么，不同類型國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑是否會有所差異？帶著這些問題，本文將作更為深入的探討。

一、經(jīng)常項目逆差與金融危機的關系分析

（一）研究框架

本文首先利用多元Logit模型分析經(jīng)常項目逆差持續(xù)擴大對金融危機的影響。其中，金融危機發(fā)生與否是一個相對概率，可以用虛擬變量Y來表示，Y=1表示發(fā)生了金融危機，Y=0表示沒有發(fā)生金融危機。Xit是一個n×1維的變量集，也是金融危機Y是否發(fā)生的條件變量集，是i國t時刻發(fā)生金融危機的條件變量。分布函數(shù)Pit表示i國在t時刻發(fā)生金融危機的概率，這是一個關于Xit的函數(shù)，可以表示為Pit=E(Yit=1|Xit)。

在Logit模型中，假定遵從logistic分布，即Pit=1/(1+exp(-β′Xit))。其中，β′為n×1維的參數(shù)向量。

Pit/(1-Pit)表示金融危機發(fā)生的概率。對Pit=1/(1+exp(-β′Xit))的兩邊同時取對數(shù)可得：

Ln(Pit/(1-Pit))= β′Xit

這是一個多元Logit模型。該模型參數(shù)的含義是：當條件變量集中的變量Xit發(fā)生單位變化時，發(fā)生金融危機的概率會產(chǎn)生什么變化。如果模型參數(shù)是正數(shù)，表示變量Xit會引發(fā)金融危機。

一般來說，多元Logit模型需用極大似然法來進行估計，通過極大化以下似然函數(shù)來估計模型參數(shù)：

（二）變量選擇及數(shù)據(jù)來源

一般來說，金融危機主要受到內(nèi)部因素和外部因素的影響。就內(nèi)部因素而言，大部分金融危機發(fā)生國在危機發(fā)生前出現(xiàn)明顯的經(jīng)常項目逆差擴大和經(jīng)濟下滑。就外部因素而言，金融危機的影響范圍呈現(xiàn)出單個國家向某個區(qū)域、甚至全球蔓延的趨勢，表明危機經(jīng)貿(mào)、金融聯(lián)系在國際間傳遞。因此，本文主要選取金融危機變量（用FC表示）、經(jīng)常項目逆差變量（用B表示）、經(jīng)濟增長（用G表示）和國外金融危機變量（用FFC表示）進行分析。其中，金融危機變量和國外金融危機變量均為虛擬變量。當發(fā)生金融危機時，金融危機變量取值1，否則取值0；當國外發(fā)生金融危機時，國外金融危機變量取值1，否則取值0。經(jīng)濟增長變量采用各國GDP增長率作為經(jīng)濟增長變量，反映該國經(jīng)濟增長情況。經(jīng)常項目逆差變量為各國經(jīng)常項目逆差占GDP比重，反映該國經(jīng)常項目可持續(xù)狀況。

Reinhart和 Rogoff（2012）系統(tǒng)地整理了近 800年來發(fā)生過貨幣危機、銀行危機和主權債務危機的國家及危機發(fā)生的年份，本文以此數(shù)據(jù)庫為基礎，從中收集1975—2010年①Reinhart和Rogoff（2012）系統(tǒng)地總結了1970—2010年間發(fā)生過金融危機的國家及危機持續(xù)的時間。限于數(shù)據(jù)可得性，本文采用的樣本數(shù)據(jù)時間區(qū)間為1975—2010年，沒有擴展到2011和2012年。發(fā)生過金融危機的國家的相關數(shù)據(jù)進行分析[4]。根據(jù)本文對金融危機的定義，金融危機包括貨幣危機、銀行危機和主權債務危機。金融危機變量（包括國外金融危機變量）數(shù)據(jù)來源于Reinhart和 Rogoff（2012），經(jīng)常項目逆差變量和GDP增長率數(shù)據(jù)均來源于世界銀行統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫?？紤]到數(shù)據(jù)的可獲取性，本文以20世紀70年代以來阿爾及利亞、安哥拉、阿根廷、澳大利亞、奧地利、比利時、玻利維亞、巴西、加拿大、中非、智利、中國、哥倫比亞、哥斯達黎加、科特迪瓦、丹麥、多米尼加、厄瓜多爾、埃及、薩爾瓦多、芬蘭、法國、德國、加納、希臘、危地馬拉、洪都拉斯、匈牙利、冰島、印度、印度尼西亞、愛爾蘭、意大利、日本、肯尼亞、韓國、馬來西亞、墨西哥、摩洛哥、泰國、突尼斯、土耳其、英國、美國、烏拉圭、贊比亞、津巴布韋等47個爆發(fā)過金融危機的國家和地區(qū)為樣本。

（三）實證檢驗分析

表1 經(jīng)常項目逆差與金融危機關系的Logit模型計量結果

本文采用STATA11.0進行檢驗，檢驗結果（見表1）表明，經(jīng)常項目逆差變量和經(jīng)濟增長變量在1%的顯著性水平上通過檢驗；國外金融危機變量沒有通過檢驗，而且經(jīng)常項目逆差與金融危機正相關，經(jīng)濟增長與金融危機負相關。具體來說，經(jīng)常項目逆差是引發(fā)金融危機最直接的影響因素，經(jīng)常項目逆差占GDP比重每上升1個百分點，金融危機發(fā)生的相對概率將會增加45.9%；國內(nèi)經(jīng)濟增長率每下滑1個百分點，金融危機發(fā)生的相對概率將會增加31.7%。經(jīng)常項目逆差占GDP比重上升意味著一國經(jīng)濟失衡的加劇，這會影響該國經(jīng)常項目逆差的可持續(xù)性，導致該國難以償還債務，甚至受到國際資本的沖擊；而經(jīng)濟增長放緩會導致企業(yè)之間的賬款相互拖欠逐步出現(xiàn)，并向銀行系統(tǒng)滲透、蔓延，形成銀行危機爆發(fā)的潛在風險；同時，經(jīng)濟下滑也導致政府財政收入減少，削弱政府償債能力，從而引發(fā)債務危機。由此可見，經(jīng)常項目逆差是導致金融危機發(fā)生概率上升的原因。

二、不同類型的國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑比較

（一）發(fā)展中國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑

圖1 發(fā)展中國家經(jīng)常項目與金融危機影響機制

經(jīng)常項目逆差作為反映經(jīng)濟基本面的重要指標，聯(lián)結著金融危機的觸發(fā)點和危機本身。從根本上來說，發(fā)展中國家金融危機的出現(xiàn)是由于經(jīng)濟基礎無法支撐各自的經(jīng)濟發(fā)展模式，以經(jīng)常項目逆差長期持續(xù)的形式表現(xiàn)出來。經(jīng)常項目失衡在一開始并不必然會引發(fā)金融危機，但是持續(xù)的經(jīng)常項目失衡會造成金融危機因素的累積，會加深金融危機的破壞力，一旦金融危機被某種因素直接引發(fā)，使得金融危機被緩解的可能性下降，反而會加速擴大影響。具體來看，經(jīng)常項目逆差會從以下方面加速或加深金融危機（見圖1）。

1.金融危機之前經(jīng)常項目造成的風險累積因素

一是經(jīng)常項目逆差會帶來外匯儲備的下降。外匯儲備的穩(wěn)定增長來源于經(jīng)常項目順差的持續(xù)累積，反之，持續(xù)的經(jīng)常項目逆差則會導致一國對外財富的減少。外匯儲備作為國際清償能力的標志，它的下降一方面會使得該國干預外匯市場的能力有所下降，而且也會使得該國在國際市場中融資能力的降低。這些發(fā)展中國家持續(xù)的經(jīng)常項目逆差導致外匯儲備的縮減，嚴重影響了本國中央銀行調(diào)節(jié)外匯市場的能力，導致在面臨外部沖擊時無法做出有效的應對舉措或是有心無力。

二是經(jīng)常項目逆差會帶來匯率貶值的壓力。根據(jù)匯率決定的國際收支理論，經(jīng)常項目逆差反映了該國國際競爭力水平不足，更會帶來國際收支整體逆差的壓力，從而使得本幣在國際市場中面臨著較大的貶值壓力，尤其是在固定匯率制度下，逆差容易吸引投資者加大對本幣攻擊的可能性，增加本國經(jīng)濟運行的外部風險。

三是經(jīng)常項目逆差引起國際收支彌補方式的問題。經(jīng)常項目逆差的彌補方式通常是要以資本和金融賬戶的順差來實現(xiàn)，其一是政府舉債，其二是民間融資，這些都會導致外資進入本國，如果一國舉債的結構不合理，例如短期負債占比過高，會使得資本短期流動的可能性大增。而一國外資流入的渠道沒有得到有效控制，導致資本流入非貿(mào)易品部門，如房地產(chǎn)、股市等領域，就會加大經(jīng)濟泡沫的程度，導致經(jīng)濟運行的風險進一步加大，加深金融危機的破壞力。

四是經(jīng)常項目逆差持續(xù)會導致國際投資者對本國經(jīng)濟的信心下降，容易在危機期間出現(xiàn)資本流入的突然停止甚至資本外逃，導致經(jīng)濟基本面進一步破壞，并會波及與本國經(jīng)濟金融結構相似的國家，使得局部危機進一步擴大，導致區(qū)域金融危機，大大地延緩經(jīng)濟恢復的時間和可能性。

2.金融危機爆發(fā)中經(jīng)常項目逆差的作用機制

經(jīng)常項目持續(xù)逆差的累積，加大了金融危機爆發(fā)的可能性。但是，金融危機的爆發(fā)和持續(xù)與經(jīng)常項目也是密不可分的。就墨西哥和東南亞諸國而言，大多數(shù)國家都實現(xiàn)了盯住美元的固定匯率制度，該制度需要有充足的外匯儲備和貨幣調(diào)整機制來實現(xiàn)。在經(jīng)常項目逆差持續(xù)的背景下，這些國家無法獲取足夠的外匯儲備來平抑市場波動。在匯率貶值壓力和國際投機資本的沖擊下，正如克魯格曼的貨幣危機理論所述，固定匯率制崩潰，金融危機爆發(fā)并持續(xù)深化影響經(jīng)濟體本身。在此期間，經(jīng)常項目逆差累積的因素仍然會繼續(xù)作用，加深金融危機并擴大其影響。

一是匯率貶值的J曲線效應。匯率貶值并不會立即使得經(jīng)常項目由逆差轉為順差，反而會在匯率貶值初期引起逆差的進一步擴大，因此，在金融危機初期，經(jīng)常項目的逆差會擴大化，進而影響經(jīng)濟體的基本面，加深金融危機的影響。

二是貿(mào)易信貸效應。在經(jīng)常項目逆差和匯率貶值的情況下，出口貨物的價值下降，從而導致與之相關的銀行信貸抵押品價值不足，從而危及貿(mào)易部門資金鏈的順暢，不僅會影響正常貿(mào)易的進行，還有可能惡化銀行部門的資產(chǎn)狀況。

三是收益轉移效應。金融危機背景下，F(xiàn)DI的收益匯出可能會加大，從而進一步惡化經(jīng)常項目。FDI的逐利性質(zhì)導致其在危機背景下，必然考慮自身利益，將利潤甚至是投資轉移出該國。這種行為表現(xiàn)出資本外逃的可能性，從而會惡化該國的資本項目，進一步強化金融危機。

四是螺旋式縱深發(fā)展。金融危機對金融體系的破壞，增加了經(jīng)濟運行的成本，對經(jīng)濟基本面產(chǎn)生負面影響，從而使得經(jīng)常項目更容易出現(xiàn)逆差。如果一國政府沒有采取有效措施進行干預，就可能會造成“經(jīng)常項目逆差—金融危機—經(jīng)濟衰退—經(jīng)常項目逆差”螺旋式發(fā)展狀況。

（二）發(fā)達國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑

圖2 發(fā)達國家經(jīng)常項目與金融危機影響機制

隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展，發(fā)達國家不斷調(diào)整經(jīng)濟結構，將制造業(yè)轉移到發(fā)展中國家，尤其是新興市場經(jīng)濟體，其結果就是經(jīng)濟結構虛化，導致發(fā)達國家必須依靠進口來滿足國內(nèi)的消費和生產(chǎn)需求，進而導致經(jīng)常項目逆差。長期以來，發(fā)達國家憑借其相對雄厚的經(jīng)濟實力和發(fā)達的金融市場、不斷推陳出新的金融產(chǎn)品來吸引資本流入為經(jīng)常項目逆差融資，或者通過發(fā)債的形式彌補經(jīng)常項目逆差。但是，資本項目的資金流入和發(fā)行債券（包括國債）都需以較高的經(jīng)濟增長預期為前提，否則將無法為彌補經(jīng)常項目逆差融入足夠的資金，以確保國際收支平衡（見圖2）。

1.國際投資者對本國經(jīng)濟的信心下降導致資本市場吸引力弱化，引發(fā)金融危機

經(jīng)常項目逆差可持續(xù)的另一個前提是必須有足夠的資本流入彌補經(jīng)常項目逆差。吸引資本流入的方法主要有兩種，一種是通過高度發(fā)達的金融市場吸引資本流入，另一種是通過發(fā)債獲取資金。以美國為代表的部分發(fā)達國家擁有高度發(fā)達的金融市場，它可以通過提供更多的投資機會來吸引國際資本的流入，進而彌補了經(jīng)常項目的逆差。但是，通過金融市場吸引資本流入不但需要該國擁有穩(wěn)定的政治經(jīng)濟環(huán)境、發(fā)達的金融市場，還要求該國能夠保持較高的經(jīng)濟增長速度、還需要提供高回報率的金融資產(chǎn)。但隨著發(fā)展中國家，尤其是新興市場經(jīng)濟體的快速發(fā)展，發(fā)達國家的經(jīng)濟增長速度相對較慢，而高回報率的金融資產(chǎn)又進一步拉低了發(fā)達國家的經(jīng)濟增速。沒有了經(jīng)濟高速增長的支撐，導致資本市場吸引力弱化。這就增加了發(fā)達國家為資本項目逆差融資的難度，使得巨額的經(jīng)常項目逆差無法維持下去，最終引發(fā)金融危機。

2.公共債務過高導致經(jīng)常項目逆差難以持續(xù)，進而引發(fā)金融危機

通過金融市場吸引資本流入的前提是一國需要擁有高度發(fā)達的金融市場，但目前相對發(fā)達的金融市場集中在美國、英國、德國等少數(shù)國家。對于一般的發(fā)達國家來說，其金融市場的吸引力相對較弱，只能選擇通過發(fā)債的形式獲取資金來彌補經(jīng)常項目逆差。通過發(fā)債彌補經(jīng)常項目逆差的前提是負債經(jīng)濟行為產(chǎn)生的財政盈余應大于總負債的融資成本。然而，部分發(fā)達國家，尤其是歐洲國家在經(jīng)常項目持續(xù)逆差的情況下，還通過高負債來提高國民福利，導致經(jīng)常項目逆差難以持續(xù)。其中，典型的事例是希臘和葡萄牙。這兩個國家在本國經(jīng)濟資源受限的情況下，向歐元區(qū)其他國家看齊，提高居民福利，導致政府開支過高，給財政帶來巨大的再融資壓力。隨著經(jīng)濟增長速度的降低，這種單純靠借債和資本項目融資來維持的經(jīng)常項目逆差無法持續(xù)，最終引發(fā)金融危機。

（三）發(fā)達國家和發(fā)展中國家經(jīng)常項目影響金融危機的不同之處

1.經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的起點不同

不論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家，從經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的根本原因都是經(jīng)濟失衡，但兩類國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的起點則有所不同。就發(fā)達國家而言，其經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的起點是本國經(jīng)濟增長乏力，導致其資本項目的資金流入無法彌補經(jīng)常項目逆差，進而引發(fā)金融危機。就發(fā)展中國家而言，其經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的起點則主要是匯率變動及國際資本流動的沖擊。發(fā)展中國家大都面臨投資資金不足的限制，需要依靠大量的外商投資來發(fā)展經(jīng)濟。但是，外商投資資金的穩(wěn)定性相對較差，在本國經(jīng)濟放緩，或者本身經(jīng)濟沒有出現(xiàn)明顯問題而中心國家經(jīng)濟衰退的情況下，都有可能出現(xiàn)國際資本流入突然停止甚至逆轉的情況，進而引發(fā)金融危機。簡單來說，發(fā)達國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的起點主要是本國經(jīng)濟增長乏力，而發(fā)展中國家經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的起點則更主要地體現(xiàn)為國際資本流動。

2.匯率制度存在差異

就發(fā)展中國家來說，為了保持出口的順暢，多數(shù)國家采取了盯住美元的固定匯率制度，但是在經(jīng)常項目逆差持續(xù)的情況下，這種匯率制度帶來匯率貶值的巨大壓力，從危機教訓來看，這些國家不得不先后放棄固定匯率制度，轉而采用浮動匯率制度，可以說，固定匯率制度使得這些國家更加容易受到投機沖擊，受到危機的影響破壞也就更大。對發(fā)達國家來說，幾乎都實行浮動匯率制度，該制度的優(yōu)勢在于可以根據(jù)國際貿(mào)易情況靈活地調(diào)整匯率，減少了國際游資利用實際匯率與均衡匯率之間的差異進行投機的空間。這也在一定程度上解釋了為什么經(jīng)常項目逆差引發(fā)的金融危機大都發(fā)生在發(fā)展中國家，而引發(fā)發(fā)達國家金融危機的案例則在近年才開始出現(xiàn)。簡單來說，匯率制度的差異使得發(fā)展中國家容易受到投機沖擊，發(fā)達國家則可以通過靈活地調(diào)整匯率減少投機空間。

3.經(jīng)濟實力不同

一般來說，發(fā)達國家的經(jīng)濟實力比較雄厚，當經(jīng)常項目失衡不可持續(xù)時，發(fā)達國家會把境外資本調(diào)回本國，通過資本項目的資金回流來彌補經(jīng)常項目逆差，改善其國際收支狀況，使其經(jīng)常項目逆差得以持續(xù)。相對來說，發(fā)展中國家的經(jīng)濟實力比較弱，難以靈活地掌控國際資本，使得本國經(jīng)濟金融的穩(wěn)定性更加容易受到國際大環(huán)境的影響。因此，發(fā)展中國家經(jīng)常項目逆差持續(xù)的時間相對較短，而發(fā)達國家經(jīng)常項目逆差持續(xù)的時間相對較長。簡單來說，雄厚的經(jīng)濟實力有助于發(fā)達國家維持經(jīng)常項目逆差的持續(xù)性，而經(jīng)濟實力相對較弱的發(fā)展中國家則容易受到外資流動的影響。

4.貨幣兌換風險不同

就發(fā)達國家來說，其貨幣一般都是強貨幣，可以在國際金融市場上自由、方便地兌換，可以便捷地為其經(jīng)常項目逆差融資，或者直接在國際金融市場上用本幣融資、用本幣還債（以美元最為典型）。但是，對于發(fā)展中國家來說，這些國家普遍面臨債務貨幣錯配問題。當經(jīng)常項目逆差導致國際收支失衡、國際資本大量逆轉流出時，發(fā)展中國家需要用本幣兌換成外幣還債，存在貨幣兌換的風險。尤其是在本幣大幅貶值的情況下，以外幣計值的債務會加大本國的債務負擔。簡單來說，發(fā)達國家可以利用其貨幣優(yōu)勢便捷地為經(jīng)常項目逆差融資，而發(fā)展中國家則面臨更大的貨幣兌換風險。

5.經(jīng)常項目逆差的彌補方式不同

一般來說，發(fā)達國家的金融市場比較發(fā)達，可以通過金融市場吸引資本流入或者發(fā)債等途徑為經(jīng)常項目逆差融資，而發(fā)展中國家經(jīng)常項目逆差的彌補途徑相對匱乏，通過政府舉債和民間融資等方式來融資。此外，即便都采用發(fā)債來彌補經(jīng)常項目逆差，發(fā)達國家的經(jīng)濟實力相對較強、信用評級相對較高，使得發(fā)達國家能夠以更低的利率、更方便地在國際市場上融資，這也是發(fā)達國家經(jīng)常項目逆差持續(xù)的時間相對較長的另一個原因。簡單來說，發(fā)達國家彌補經(jīng)常項目逆差的方式較多，而發(fā)展中國家經(jīng)常項目逆差的彌補途徑相對匱乏，且融資成本相對較高。

三、治理經(jīng)常項目逆差防范金融危機的對策

不論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家，經(jīng)濟失衡都是導致金融危機的根本原因。但對于發(fā)達國家來說，其經(jīng)常項目逆差難以持續(xù)的主要原因是本國經(jīng)濟增長乏力或者資本項目的資金流入無法彌補經(jīng)常項目逆差，更多的是由于本國經(jīng)濟的問題；發(fā)展中國家則比較容易受美國等中心國家的影響，在對外依存度較高的情況下，即使發(fā)展中國家本身經(jīng)濟沒有出現(xiàn)明顯問題，由于中心國家經(jīng)濟衰退而導致資金流動的減少，進而引發(fā)發(fā)展中國家的金融危機。其中值得注意的是，國際資本流動，尤其是投機沖擊在引發(fā)和加速發(fā)展中國家金融危機的過程中發(fā)揮著不可或缺的作用，但國際資本流動在發(fā)達國家經(jīng)常項目逆差向金融危機演化的過程中表現(xiàn)得并不明顯。為此，一國需根據(jù)經(jīng)常項目逆差引發(fā)金融危機的路徑來治理經(jīng)常項目逆差、防范金融危機。

（一）調(diào)整國內(nèi)經(jīng)濟結構，建立健全經(jīng)常項目失衡的內(nèi)部調(diào)節(jié)機制

根據(jù)兩缺口模型“S-I=X-M”，開放經(jīng)濟條件下世界各國經(jīng)濟的內(nèi)、外部均衡相互聯(lián)系、互相影響：外部經(jīng)濟的失衡是國內(nèi)經(jīng)濟失衡的表現(xiàn)，投資-儲蓄缺口是導致經(jīng)常項目失衡的重要原因；而金融危機的爆發(fā)則是內(nèi)、外部經(jīng)濟失衡達到一定程度的結果。為此，立足于國內(nèi)經(jīng)濟，改變貿(mào)易順差國消費不足、發(fā)達國家過度消費的內(nèi)部經(jīng)濟失衡格局，對于促進內(nèi)外部經(jīng)濟均衡發(fā)展、防止經(jīng)常項目失衡引發(fā)金融危機具有重要作用。

1.發(fā)達國家與發(fā)展中國家協(xié)同改善國際收支失衡狀態(tài)

1977—2011年，世界平均儲蓄率水平為21.6%，同期亞太地區(qū)發(fā)展中國家、中東地區(qū)和美國的平均儲蓄率則分別為38.0%、28.1%和16.1%，東亞國家的儲蓄率比美國高出14.8個百分點，表現(xiàn)出明顯的不平衡性①數(shù)據(jù)來源：世界銀行統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫，www.worldbank.org。。全球儲蓄率不平衡意味著高儲蓄國家消費不足，需要通過出口來拉動經(jīng)濟發(fā)展，低儲蓄國家則消費過度，需要通過負債來支撐本國經(jīng)濟運行。這種持續(xù)的不均衡對國際金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生了嚴重威脅，失衡狀況必須得到有效糾正，否則，持續(xù)的失衡會引發(fā)金融危機。為此，高儲蓄率的發(fā)展中國家應當改變出口拉動型的經(jīng)濟增長模式，大力增加國內(nèi)消費，使出口、消費、投資成為拉動經(jīng)濟發(fā)展的三大動力；低儲蓄率的發(fā)達國家應轉變整個社會過度消費的方式，適當提高儲蓄率，將經(jīng)常項目逆差維持在可持續(xù)的范圍內(nèi)。同時，非常重要的一點，發(fā)達國家應改變貿(mào)易保護主義的做法，取消不合理的出口限制，擴大技術出口。

2.調(diào)整發(fā)展中國家消費不足的內(nèi)部經(jīng)濟失衡格局

發(fā)展中國家應增加國內(nèi)消費，從長期推行的出口導向型增長模式轉變?yōu)樽⒅貎?nèi)需的增長模式，改變過度儲蓄、消費不足的局面，從而避免經(jīng)常項目順差規(guī)模進一步擴大。具體措施可包括：積極探索構建擴大消費的長效機制，大力調(diào)整收入分配格局，改善收入分配比例，增加中低收入者收入，提高居民消費能力。增加政府支出用于改善民生和社會事業(yè)比重，加快醫(yī)療、失業(yè)和養(yǎng)老領域的改革，建立和健全基本公共服務體系，穩(wěn)定居民消費預期，降低居民預防性儲蓄，形成有利于居民消費增長的社會環(huán)境。完善金融服務，疏通投資渠道，提高投資效率，縮小儲蓄—投資剩余。

3.調(diào)整發(fā)達國家過度消費的內(nèi)部經(jīng)濟失衡格局

發(fā)達國家應增加國內(nèi)儲蓄，改變過度消費、儲蓄不足的局面，防止經(jīng)常項目逆差規(guī)模進一步擴大?？刹扇〉拇胧┌ǎ和貙捚胀ň用袷杖肭?，增加私人部門儲蓄。加快稅收、醫(yī)保等改革，增加對高收入者征稅、提高消費稅，縮減養(yǎng)老金、醫(yī)療開支等政府支出，避免財政赤字的進一步惡化，增加政府儲蓄。改變以往負債消費的經(jīng)濟發(fā)展模式，進一步減少儲蓄—投資缺口。

（二）加強國際資本管理，防控經(jīng)常項目失衡帶來的國際資本流動風險

全球經(jīng)常項目失衡，是引發(fā)國際資本流動的重要原因；而國際資本頻繁流動則通常是導致金融危機爆發(fā)和惡化的誘因。為此，要建立和完善國際資本管理機制，提高資本流動風險的監(jiān)測和防控能力，避免國際資本流動的突然大量逆轉而引發(fā)金融危機。

1.謹慎開放資本項目

要在保持宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定的前提下，遵循先國內(nèi)后國際、先流入后流出、先直接后間接、先機構后個人、先長期后短期的原則逐步開放資本項目，在國內(nèi)利率市場化和金融市場改革取得一定成效后逐步放松資本自由流動的限制；先允許資本流入，再逐步放松資本流出；先開放直接投資，再放松間接投資限制；先放松對金融機構資本流動限制，再放松對個人資本流動的限制；先放松對長期資本流動限制，再放松短期資本流動限制。

2.防止國際資本大規(guī)模流入

發(fā)展中國家金融體系有待完善，資本賬戶管理經(jīng)驗仍不豐富，應采取一些控制措施，預防大規(guī)模國際資本流入帶來的沖擊。

一是調(diào)節(jié)國際資本流入的方向和期限。中央銀行可以運用公開市場操作、存款準備金率等貨幣政策工具，調(diào)節(jié)國際資本的流向和期限結構。在使用相關貨幣政策工具時，需考慮其對利率的影響，避免利率上升導致資本流入加快。

二是限制短期資本尤其是投機性資本的流入。從流入資本的貿(mào)易背景真實性、國外借款的限制、銀行持有外匯交易凈頭寸限額、短期貨幣市場工具的銷售等角度，制定短期資本流入的限制措施。

三是合理限制對外負債的結構。根據(jù)抵御外部風險的能力，實行適當?shù)拈L期負債和短期負債比率，避免短期資本流動的沖擊。

四是減少發(fā)達國家貨幣政策的負面溢出效應。依托G20、金磚國家財經(jīng)合作等平臺，推動發(fā)達國家尤其是主要儲備貨幣發(fā)行國實行負責任的貨幣政策和財政政策，促進國際資本合理流動，減少其對發(fā)展中國家的沖擊。

3.調(diào)節(jié)國際資本的流向和流量

發(fā)展中國家應注重運用市場的、間接的手段對國際資金流向和流量進行調(diào)節(jié)，防止短期資本流動對國內(nèi)金融市場、宏觀經(jīng)濟體系帶來沖擊。具體可采取以下措施：一方面，加強財政政策、貨幣政策、投資政策和產(chǎn)業(yè)政策的協(xié)調(diào)，增強利率彈性，完善稅率結構，綜合運用本幣利率、外幣利率、稅率等經(jīng)濟杠桿調(diào)節(jié)國際資金流動的流向和流量；另一方面，加強反洗錢工作，防范投機性跨境資金沖擊，嚴厲打擊非法資金流出入。

4.加強對國際資本流動的監(jiān)測和預警

強化對國際資本流動狀況及其風險的監(jiān)測和分析，加強對國際資金流向和流量的監(jiān)測和管理，監(jiān)控國際資本流動的規(guī)模和風險因素。立足于國際資本流動的空間和時間維度風險，選取宏觀審慎指標，建立健全國際資金流動的監(jiān)測預警機制，開展宏觀經(jīng)濟、金融體系的國際資本流動壓力測試。加強跨境資本流動風險管理的國際合作，進一步提高國際資本流動數(shù)據(jù)的透明度，擴大數(shù)據(jù)披露的范圍，以增強市場主體的風險識別和抵御能力。

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1003-4625（2014）06-0012-06

F830.73

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2014-04-08

匡可可（1984-），女，湖南邵陽人，中國社會科學院世界經(jīng)濟與政治研究所在站博士后。

賈偉）