徐榕

實(shí)業(yè)企業(yè)非控制股權(quán)投資的研究

徐榕

實(shí)業(yè)企業(yè)在股權(quán)投資中發(fā)揮的作用越來越重要。實(shí)業(yè)企業(yè)參與非控制股權(quán)投資有利于資金在不同產(chǎn)業(yè)間流動(dòng)，有利于實(shí)業(yè)企業(yè)把握新興行業(yè)的機(jī)會(huì)，有利于實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合。

實(shí)業(yè)企業(yè)；非控制；股權(quán)投資；產(chǎn)業(yè)資本；產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)

一、國(guó)外實(shí)業(yè)企業(yè)參與股權(quán)投資的發(fā)展歷程和動(dòng)因

受到美國(guó)研究發(fā)展公司（ARD）的影響,在20世紀(jì)60年代中期,世界上第一個(gè)企業(yè)附屬的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)在美國(guó)誕生。公司憑借資本雄厚的優(yōu)勢(shì)逐漸成為創(chuàng)業(yè)投資的資金主要來源。在60年代末期和70年代早期,有超過25%的財(cái)富500強(qiáng)企業(yè)參與創(chuàng)業(yè)投資。90年代中期,股權(quán)投資迎來了一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，美國(guó)獨(dú)立創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)取得的巨大成功,又極大鼓舞了企業(yè)參與創(chuàng)業(yè)投資的信心。越來越多的企業(yè)或是組建自己的投資機(jī)構(gòu),或是投資獨(dú)立的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu),都紛紛進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資業(yè)。據(jù)ventureeconomics統(tǒng)計(jì),1997年新籌集的創(chuàng)業(yè)資本中有30%來源于企業(yè)。

二、中國(guó)LP股權(quán)投資市場(chǎng)的現(xiàn)狀

截止到2013年前11個(gè)月，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)LP增至8363家，其中披露投資金額的LP共計(jì)6826家，可投中國(guó)資本量為8195.93億美元?？赏顿Y中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)資本量方面，上市公司可投資本量占據(jù)第一，公共養(yǎng)老基金和主權(quán)財(cái)富基金居于其后。

三、實(shí)業(yè)企業(yè)參與非控制股權(quán)投資目的

（一）財(cái)務(wù)目標(biāo)

追求財(cái)務(wù)投資目標(biāo)，預(yù)期短期內(nèi)獲得高利潤(rùn)，因此投資領(lǐng)域不一定局限于投資公司所在領(lǐng)域，多投資于利潤(rùn)較高的行業(yè)，如房地產(chǎn)行業(yè)。產(chǎn)業(yè)資金在收益率不同的企業(yè)間流動(dòng)，使得其起到蓄水池的作用，充當(dāng)著資金在實(shí)業(yè)領(lǐng)域和資本市場(chǎng)進(jìn)出的實(shí)際執(zhí)行者。從長(zhǎng)期來看，將使得兩個(gè)領(lǐng)域的資本收益率趨于一致。

（二）戰(zhàn)略目標(biāo)

與財(cái)務(wù)性投資目標(biāo)不同，非控制股權(quán)投資是企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略布局的重要手段。投資企業(yè)更多關(guān)注自身在產(chǎn)業(yè)鏈上的戰(zhàn)略布局以及被投企業(yè)長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性。投資企業(yè)期望與被投資企業(yè)形成協(xié)同效應(yīng)，而非僅在短期內(nèi)獲得較高的經(jīng)濟(jì)收益。以非控制股權(quán)進(jìn)行戰(zhàn)略投資與控制股權(quán)投資（兼并與收購(gòu)）相比具有以下的優(yōu)點(diǎn)：一方面，具有戰(zhàn)略上的靈活性，獲得非控制股權(quán)相當(dāng)于購(gòu)買了期權(quán)，為未來抓住機(jī)會(huì)提供了有利的條件，同時(shí)又投入與風(fēng)險(xiǎn)比并購(gòu)小得多，退出成本小。另一方面，具有信息優(yōu)勢(shì)，能夠共享被投資企業(yè)相關(guān)領(lǐng)域的信息，及時(shí)對(duì)市場(chǎng)的變化做出靈活的應(yīng)對(duì)。

四、實(shí)業(yè)企業(yè)參與非控制股權(quán)投資的方式

（一）成為優(yōu)秀基金的有限合伙人

在這種方式下，實(shí)業(yè)企業(yè)只投入資金，不參與投資項(xiàng)目的日常管理經(jīng)營(yíng)。實(shí)業(yè)企業(yè)在尚未具備投資實(shí)力之前，通過參股知名股權(quán)投資機(jī)構(gòu)向其“取經(jīng)”之后再建設(shè)自身股權(quán)投資平臺(tái)，能夠降低經(jīng)驗(yàn)不足、盲目開展股權(quán)投資而造成的投資風(fēng)險(xiǎn)。泛海建設(shè)、歌華有線等就是用這種方式投資中信綿陽(yáng)科技城產(chǎn)業(yè)投資基金。

（二）參股VC/PE

這比較適用于股權(quán)投資經(jīng)驗(yàn)不足的企業(yè)，參股VC/PE的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低。大眾公用、鹽田港、粵電力投資深創(chuàng)投就是用了這種方式。

（三）成立部門或者子公司、分公司

有一部分優(yōu)秀企業(yè)將股權(quán)投資作為主營(yíng)業(yè)務(wù)，通過子公司的創(chuàng)投業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍的拓寬。典型的例子包括電廣傳媒、復(fù)星國(guó)際、雅戈?duì)枴?/p>

（四）自身成立或者發(fā)起基金

這種方式適用于有一定投資經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)。和一般的財(cái)務(wù)性投資基金不同，上市公司設(shè)立的基金不因風(fēng)險(xiǎn)偏好而設(shè)定被投公司的投資階段，在投資幣種方面，實(shí)力相當(dāng)?shù)漠a(chǎn)業(yè)投資人也會(huì)選擇雙幣種運(yùn)行，可以進(jìn)行海外業(yè)務(wù)拓展，將國(guó)外的產(chǎn)品、技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)帶回中國(guó)，并尋找新的投資機(jī)會(huì)。騰訊設(shè)立騰訊共贏產(chǎn)業(yè)基金、復(fù)星集團(tuán)旗下設(shè)立多支基金就是這種方式的典型代表。

五、股權(quán)投資回報(bào)的四種途徑

（一）業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)

這個(gè)途徑在中國(guó)過去十年二十年相對(duì)比較容易做到的，因?yàn)檎麄€(gè)公司，經(jīng)濟(jì)在成長(zhǎng)，很多行業(yè)很多地區(qū)都是10%以上的速度成長(zhǎng)。

（二）效益的增加

在國(guó)外另外一種回報(bào)是通過效益的增加，在中國(guó)，過去幾年這個(gè)也在逐漸的改善，由以前的粗放式經(jīng)營(yíng)逐漸向績(jī)效的提升轉(zhuǎn)變。但部分比較有專長(zhǎng)類的投資，如說健康行業(yè)、醫(yī)療行業(yè)，需要專業(yè)的知識(shí)，因此需要大量有對(duì)行業(yè)本身內(nèi)部了解的人員的投入才可以提高績(jī)效。

（三）價(jià)差的產(chǎn)生

從低價(jià)進(jìn)入到高價(jià)退出，這部分收益在中國(guó)非常大，在外國(guó)則不多見。

（四）杠桿的運(yùn)用

如管理層杠桿收購(gòu)，這個(gè)方面在中國(guó)很少用到。

六、影響實(shí)業(yè)企業(yè)參與股權(quán)投資的因素

（一）外部的環(huán)境

Sandip Basu,Corey Phelps,Suresh Kotha（2011）實(shí)證研究證明所處行業(yè)的科技更新?lián)Q代越快，實(shí)業(yè)企業(yè)越有可能進(jìn)行越多的非控制性股權(quán)投資；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，實(shí)業(yè)企業(yè)非控制性股權(quán)投資的可能性就越大。

（二）企業(yè)自身的資源與競(jìng)爭(zhēng)力

企業(yè)自身的資源，如科研實(shí)力，市場(chǎng)影響力，企業(yè)規(guī)模，現(xiàn)金流大小，和企業(yè)現(xiàn)有的非控制股權(quán)投資的多樣性，都會(huì)影響企業(yè)的股權(quán)。研究表明，企業(yè)自身資源越多，科研實(shí)力越強(qiáng)，市場(chǎng)影響力越大，則其進(jìn)行的非控制股權(quán)投越多。

七、實(shí)業(yè)企業(yè)參與股權(quán)投資的退出機(jī)制

投資項(xiàng)目退出是指在被投資企業(yè)發(fā)展在相對(duì)成熟時(shí)為了實(shí)現(xiàn)資本增值,或者不能再繼續(xù)健康發(fā)展時(shí)為了降低損失,投資企業(yè)會(huì)選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)并通過首次公開發(fā)行、出售、回購(gòu)和清算的退出方式將其所推入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金或流通性有價(jià)證券等資本形態(tài)。風(fēng)險(xiǎn)資本的退出有以下幾種形式：

（一）首次公開發(fā)行

被投資企業(yè)首次公開發(fā)行 (Initial Public Offering,簡(jiǎn)稱IPO)是指被投資企業(yè)在發(fā)展到一定程度時(shí),在相關(guān)中介機(jī)構(gòu)的協(xié)助下,在證券市場(chǎng)首次公開發(fā)行股票。

（二）并購(gòu)

并購(gòu)(M&A)即兼并與收購(gòu),是指風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)向另一家企業(yè)出售其所持有的標(biāo)的企業(yè)的股權(quán),從而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本退出的一種企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易。實(shí)業(yè)企業(yè)可以并購(gòu)其非控制性股權(quán)投資的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈上的整合，提高產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

[1]談毅.我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金管理模式探析[J].科研管理，2005，（4）.

[2]談毅,葉岑.產(chǎn)業(yè)資本參與創(chuàng)業(yè)投資的動(dòng)因、績(jī)效與啟示.科研管理[J]，2003（1）.

[3]Sandip Basu,Corey Phelps,Suresh Kotha.Towards understanding who makes corporate venture capital investments and why［J］．Journal of Business Venturing，2011（26）：153-171．

（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）