田渭東

優(yōu)先股利空債券市場

從美國的情況看，由于優(yōu)先股的發(fā)行人大多資產(chǎn)負債率較高，并希望改善資產(chǎn)負債表或者處于緊急狀態(tài)中急需補充資本，美國的優(yōu)先股股息率一般在6%至9%之間，股息率中樞為7%左右，遠高于同期普通股分紅率以及債券收益率，與同評級企業(yè)債收益率的利差在250BP 以上，與30 年國債的利差在350BP 左右。

對于次級債、高等級信用和利率債形成利空，保險等長期資金可能從債券轉(zhuǎn)向優(yōu)先股。具體而言，保險資金過去對于商業(yè)銀行次級債較為青睞，優(yōu)先股可能對次級債影響較大；對收益率較低的利率品種和高等級信用債券也有相當(dāng)強的比價效應(yīng)，因此對這些債券也有一定利空。我們認為試點初期的優(yōu)先股發(fā)行規(guī)模不會很大，因而對于上述債券沖擊有限。

但如果大規(guī)模推廣優(yōu)先股，對債券市場投資形成不利影響。債券市場未來投資預(yù)期將會發(fā)生改變，優(yōu)先股試點將對資金面構(gòu)成沖擊，影響市場整體流動性。但優(yōu)先股從銀行和電力等央企先行開展，將會緩解大盤轉(zhuǎn)債的供給壓力。對于未來轉(zhuǎn)債的供給預(yù)期有所下降。能夠發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)，得到了低成本融資的便利條件，其正股和轉(zhuǎn)債將從中受益。因此，我們看好銀行轉(zhuǎn)債和電力轉(zhuǎn)債。

優(yōu)先股會吸引哪些投資者

長期機構(gòu)穩(wěn)健資金和部分個人長期投資者，后者不會很快介入。由于優(yōu)先股流動性較差且永續(xù)存在或者到期時間較長，投資者很難從股價變化中獲益，持有收益主要來源于每年的固定分紅，因而適合財務(wù)戰(zhàn)略投資者和長期投資者。從海外尤其是美國經(jīng)驗來看，優(yōu)先股股息相對穩(wěn)定，通常高于債券收益率，對于保險、養(yǎng)老等長期資金有較強的吸引力。

另外，由于優(yōu)先股的股息率較高，遠大于目前的活期儲蓄利率，因此對部分個人投資者有一定吸引力。但是在目前利率市場化的背景下，多數(shù)銀行理財、”寶寶類”產(chǎn)品的收益率水平很高，因此個人投資者可能不會很快介入。

從投資者角度看，優(yōu)先股存續(xù)期較長，一般不能上市交易，流動性較差，現(xiàn)金流主要來自股息和發(fā)行人的回購，因此比較適合長期投資者。美國優(yōu)先股的投資者分布也滿足這一點，主要客戶為私人銀行客戶的投資顧問公司是美國優(yōu)先股最大的持有者，比例超過65%，此外保險（放心保）公司持有的優(yōu)先股也超過總量的30%，但優(yōu)先股在保險公司總資產(chǎn)中的占比較低，作為高風(fēng)險資產(chǎn)和非主流品種，并不是保險投資的主要方向。

優(yōu)先股提升藍籌的估值空間

開源證券認為，優(yōu)先股的推出將給市場帶來積極因素，將利好大盤股，特別是金融業(yè)和一些面臨兼并重組、結(jié)構(gòu)調(diào)整的行業(yè)。優(yōu)先股一方面改善藍籌估值，另一方面滿足低風(fēng)險客戶投資需求，是建設(shè)多層次資本市場的重要一環(huán)，將為2000點保衛(wèi)戰(zhàn)增添力量。優(yōu)先股試點有望對市場特別是大盤藍籌股帶來正面刺激作用，一方面可改善A 股分紅偏少的現(xiàn)狀，同時還可緩解市場的擴容壓力。

我們分析認為，優(yōu)先股的發(fā)行首先利好銀行，優(yōu)先股可以補充一級資本，能降低股權(quán)融資的壓力；保險、券商等業(yè)務(wù)與凈資本掛鉤的行業(yè)，也能受益于股權(quán)性資本工具的豐富；同時，對低市凈率、高凈資產(chǎn)收益率，且有融資需求的電力、房地產(chǎn)等行業(yè)也構(gòu)成重大利好。

對A 股市場的利好推動

上周五上漲的大陽線再次確定2000 點是大盤的底部空間。從最近房地產(chǎn)借殼和定增獲批、優(yōu)先股將在上證50 成股份中率先試水等多項政策看有松動跡象，大環(huán)境有改善趨勢，這有助于權(quán)重股活躍度的提升及行情修復(fù)，后市大盤運行空間有望逐步上移50-100 點。不過，僅根據(jù)短短一日的普漲行情就預(yù)判二八風(fēng)格切換為時尚早，若后市個股期權(quán)等活躍藍籌股相關(guān)政策陸續(xù)發(fā)布，風(fēng)格切換指日可待，權(quán)重板塊有望迎來中期行情。

優(yōu)先股制度的推出順應(yīng)了來自企業(yè)一線的需求：首先，發(fā)行優(yōu)先股為企業(yè)開辟了新的融資渠道，同時避免稀釋控股權(quán)。其次，當(dāng)股市下跌或發(fā)行人遭遇財務(wù)困難時，發(fā)行普通股融資較難，而優(yōu)先股則因支付固定股息，有望在特定融資條件下提高融資成功幾率。第三，目前我國面臨經(jīng)濟轉(zhuǎn)型難題，大批新興行業(yè)企業(yè)前期科研投入高、風(fēng)險大、門檻高，急需風(fēng)險資金進入，優(yōu)先股作為特殊的融資工具與這些企業(yè)發(fā)展特征相符，有望接力優(yōu)先股實現(xiàn)資本市場與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的對接。

對于此次優(yōu)先股的試點范圍，證監(jiān)會新聞發(fā)言人表示，限于上證50 指數(shù)成分股公司。上證50 成分股成為本次優(yōu)先股試點辦法的最大受益者。二級市場上，機構(gòu)開始提前搶籌上證50成分股。