王柄根

關(guān)注巴菲特的中國投資者對于“優(yōu)先股”一詞并不陌生，巴菲特歷次投資優(yōu)先股獲得巨大成功的案例也一直令A(yù)股投資者對“優(yōu)先股”心馳神往。

“（投資了高盛的優(yōu)先股）高盛每秒鐘給我們支付15美元，”巴菲特在2010年伯克希爾哈撒韋的年會上這樣說道：“滴答、滴答、滴答……手表的聲音變得如此悅耳?！?/p>

那么，在A股的“優(yōu)先股時代”開啟之時，我們能從巴菲特投資優(yōu)先股的案例中學(xué)習(xí)什么？巴菲特又是如何玩轉(zhuǎn)優(yōu)先股的？

秘訣一：退可守

事實上，巴菲特從未特意撰文表述自己投資優(yōu)先股的“心得”，但通過其投資優(yōu)先股的案例，以及他在各種場合發(fā)表的對于優(yōu)先股投資的看法，我們?nèi)阅芸偨Y(jié)出一些思路和邏輯?！斑M可攻，退可守”可以比較好的歸納為巴菲特投資優(yōu)先股的“秘訣”。

以投資高盛優(yōu)先股為例，當時的情況是高盛受次貸危機沖擊，經(jīng)營面臨巨大壓力。此時巴菲特與高盛達成協(xié)議，由巴菲特向高盛投入50億美元，購買其股息率為10%的優(yōu)先股。此外，巴菲特還獲得“今后5年內(nèi)任意時間購入50億美元高盛普通股的認股權(quán)，價格為每股115美元”。

不難看出的是，該筆投資首先就具有“退可守”的特征——高盛當時面臨經(jīng)營危機，令其前景被普遍看淡，巴菲特的資金注入可以緩解高盛的經(jīng)營壓力，但高盛能否就此扭轉(zhuǎn)局面也是個未知數(shù)。不過，“優(yōu)先股”的游戲規(guī)則設(shè)定可以保證巴菲特該筆投資在很大程度上不會遭受損失：高盛在當年有盈利的情況下，必須首先按照10%的股息率向巴菲特支付股息，在分派了巴菲特的股息之后，高盛才能向其它普通股股東支付股息。而假設(shè)高盛若某個年度出現(xiàn)虧損，當年無法派發(fā)股息（包括優(yōu)先股股息和普通股股息），那么在下一年如果實現(xiàn)盈利，高盛還會補足此前所欠的優(yōu)先股股息并派發(fā)當年優(yōu)先股股息之后，才能向其他普通股股東派發(fā)股息。

換言之，只要高盛能夠在次貸危機中“緩過一口氣”，巴菲特該筆投資就不會面臨太多的風(fēng)險，就“退可守”的特征而言，具有相當高的安全邊際。

秘訣二：進可攻

那么，巴菲特在投資高盛的案例中是否僅僅是沖著10%的優(yōu)先股股息率而去的呢？也不盡然。

我們再來看看“進可攻”的條款：以115美元購買50億美元高盛普通股的認股權(quán)。這是在高盛能夠迅速恢復(fù)元氣，實現(xiàn)經(jīng)營扭轉(zhuǎn)的情況下，巴菲特擴大盈利的一個條款。即假設(shè)高盛此后能夠度過次貸危機，經(jīng)營重歸正軌（在此種情況下，高盛的股價勢必也會上行），那么巴菲特直接行權(quán)就可以有高額的行權(quán)收益。

真實的情形是，到了2011年，高盛度過了次貸危機恢復(fù)元氣，以10%的溢價，即55億美元向巴菲特贖回了這批優(yōu)先股。

而綜合起來看，巴菲特在投資高盛優(yōu)先股時充分考慮了兩種情境：若高盛經(jīng)營一時難以扭轉(zhuǎn)局面，同時引發(fā)股價繼續(xù)下跌，那么因為持有優(yōu)先股，在股價下跌時優(yōu)先股股息可以增加抄底的“彈藥”；若高盛迅速扭轉(zhuǎn)局面，同時股價上漲，那么就可以行使認股權(quán)坐享收益。這種投資優(yōu)先股的邏輯充分體現(xiàn)了“進可攻，退可守”的原則。

投資標的與投資時間很重要

對高盛優(yōu)先股的投資算得上是巴菲特投資優(yōu)先股的經(jīng)典案例，而巴菲特對優(yōu)先股的“情有獨鐘”是由來已久：在1989年則是買入過吉利、所羅門、冠軍國際三個公司的優(yōu)先股；在次貸危機期間，巴菲特還買過箭牌口香糖、通用電氣、道氏化學(xué)、瑞士在保險的優(yōu)先股，加上投入高盛優(yōu)先股的50億美元，當時一共在優(yōu)先股上投入了211億美元。

值得指出的是，美國市場上的“優(yōu)先股”歷史悠久，品種也很豐富，巴菲特也并不是逢優(yōu)先股必買，在其多個投資案例中，我們可以發(fā)現(xiàn)其選擇優(yōu)先股投資標的的特征，即仍然是購買具有“護城河”的公司，同時持股周期也相當?shù)拈L，在這一點上，其“選股方式”和“持股時間”與投資普通股時是一致的。

以投資吉利（刀片）為例，1989年，巴菲特投資6億美元買入吉列可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，起初每年可以分享8%的固定股息，同時還約定了一個可轉(zhuǎn)換普通股的轉(zhuǎn)換價格。直到1991年吉列公司的股價超過了約定轉(zhuǎn)換價格時，巴菲特將可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股，此后一直持股不動，到了2004年底，其持股市值增長到43億美元，投資收益率高達6倍以上。

不管是吉利、箭牌口香糖，還是通用電氣或者高盛，都是具有相當寬廣的“護城河”的公司，并且在這些公司的經(jīng)營歷史中已經(jīng)充分的表現(xiàn)出了市場競爭能力，這是這些公司的優(yōu)先股“值得投資”的大前提，也是巴菲特的首要考慮。

其次是投資的時間，巴菲特在投資上述具有優(yōu)秀市場競爭力的公司時，并不是這些公司經(jīng)營的鼎盛時期，而通常是這些公司因為某種原因遭遇一定的市場困境時，這樣的投資時機也意味著較低的買入價格，這也是巴菲特投資優(yōu)先股時容易被形容為“趁火打劫”的原因。

可以預(yù)見的是，A股進入“優(yōu)先股時代”后，優(yōu)先股會帶來很多的投資獲利機會，也許A股的中小投資者并不能像巴菲特那樣因為資金優(yōu)勢和頭頂上的光環(huán)而獲得很多投資優(yōu)先股時的優(yōu)厚對價條件，但巴菲特投資優(yōu)先股的思路和邏輯才是其獲利的根本核心，分析其經(jīng)典案例，或為A股投資者把握“優(yōu)先股時代”打下基礎(chǔ)。