金彭年 ，馮旭超

中國船舶基金法律問題研究

金彭年 ，馮旭超

我國已是造船大國，但我國的船舶融資形勢一直不容樂觀。國外的船舶基金融資方式已有幾個較成功的模式，但在我國，船舶基金發(fā)展還處于起步階段。在2009年和2011年，我國分別成立了船舶產(chǎn)業(yè)投資基金和上海航運產(chǎn)業(yè)基金，試圖通過這兩個船舶產(chǎn)業(yè)基金，建立起中國的船舶基金融資模式。本文即以這兩個基金為背景，通過詳細(xì)闡述外國船舶基金的幾種典型模式，分析我們目前船舶基金的優(yōu)劣，并以民營基金為切入點，我們可以從船舶基金的組織結(jié)構(gòu)、組織形式、設(shè)立方式、募集方式和退出機制等方面探究適合我國目前法律和政策環(huán)境的船舶基金模式。

船舶基金；船舶融資；有限合伙；封閉式

引 言

船舶業(yè)已有250年的歷史，船舶融資最早出現(xiàn)在歐洲；后來在日本和香港出現(xiàn)融資租賃的方式，到了20世紀(jì)70年代，融資租賃達(dá)到了高潮；在80年代，投融資規(guī)模急劇下降；90年代有了政府貸款。①參見：《船舶產(chǎn)業(yè)投資基金主題論壇（實錄）》，http://www.chinaleasing.org/doc4/doc4779.htm，下載日期：2013年3月25日。目前比較成熟并廣泛使用的船舶融資方式包括銀行信貸、出口信貸、融資租賃、首次公開募股、債券等。船舶基金在歐洲、韓國、日本、新加坡等國運用得比較成功，如德國的KG船舶基金、新加坡海運信托計劃、伊斯蘭基金、英國的稅務(wù)租賃、挪威船舶融資K/S模式和韓國的船舶融資SIC基金模式等。

在我國，船舶基金還只是剛剛開始，處于起步階段。2009年12月29日，“船舶產(chǎn)業(yè)投資基金”在天津正式掛牌成立；2011年3月26日，“上海航運產(chǎn)業(yè)基金”正式落戶在上海市虹口區(qū)北外灘。目前這兩個船舶基金還處在摸索階段，未來是否能真正發(fā)揮如同外國船舶基金一樣的融資效應(yīng)，還有待觀察。而且，已有的兩個船舶基金定位在產(chǎn)業(yè)投資基金，與德國的KG基金或伊斯蘭基金在性質(zhì)上還有些差異。

本文通過對世界上幾種典型的船舶基金模式進(jìn)行詳細(xì)闡述和比較，分析出船舶基金的本質(zhì)和優(yōu)勢，以及可以為我們所借鑒的特征，進(jìn)而試圖提出適合我國的船舶基金的設(shè)立方式和組織結(jié)構(gòu)。

一、船舶基金的特點和法律關(guān)系

船舶融資業(yè)務(wù)本身的歷史較長，早在殖民時代就已經(jīng)開始出現(xiàn)了帶有冒險性質(zhì)的船舶融資行為。隨著航運業(yè)的不斷發(fā)展，船舶融資也逐步形成了比較穩(wěn)定的操作模式。船東一般會將籌集的資金用于購買、租賃新船或者二手船舶，擴充自身船隊規(guī)模。希臘、英國是傳統(tǒng)的航運強國，德國、新加坡、挪威等國家和地區(qū)也在不斷出臺鼓勵政策，發(fā)展本國的船隊和航運業(yè)。

船舶融資的方式包括銀行貸款、融資租賃、出口信貸、首次公開募股和債券融資等。銀行貸款是發(fā)展最早，也是最普遍的船舶融資方式。隨著造船業(yè)和航運業(yè)的發(fā)展和壯大，船舶融資的方式也在不斷創(chuàng)新。

（一）船舶基金的特點

船舶基金是一種利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資方式，它通過吸收社會資本，在基金管理人和基金托管人的運作之下，實現(xiàn)“貨幣→資產(chǎn)→金融產(chǎn)品→貨幣”的靈活轉(zhuǎn)換和流動。因此，船舶基金不會使資金固化或沉淀。同時，基金管理人和托管人利用投資組合的方式，根據(jù)基金份額持有人的風(fēng)險愛好進(jìn)行運作，獲得收益，這也降低了投資風(fēng)險和成本。具體而言，船舶基金的特點包括：

1. 船舶基金是委托給專業(yè)的基金管理人管理并運作的?；鸸芾砣吮仨毦邆湟欢ㄙY質(zhì)才能受托為基金提供資產(chǎn)管理服務(wù)，如基金管理人必須擁有足夠的具備項目投資、企業(yè)管理和資本運營經(jīng)驗的專業(yè)人員，有明確的管理計劃等。這些專業(yè)人員，不僅掌握豐富的投資理論知識，還積累了非常豐富的經(jīng)驗?？梢哉f，基金的成敗，基金業(yè)的興衰，全仰仗于基金管理人的素質(zhì)、運作效率和投資水平。

2. 船舶基金對于投資者來說，是一種間接的投資方式。他們通過購買基金份額，為基金注入資本，基金管理人再運用基金的資本篩選船舶項目，購買、建造新船或二手船，進(jìn)行市場投資。投資者按照其投資比例分享船舶投資的收益。其中，借助于基金管理人的專業(yè)投資知識和經(jīng)驗，投資者只是間接地承擔(dān)投資風(fēng)險，并且風(fēng)險也大大降低。而直接購買股票、債券，成為股票、債券的所有人，投資者則要直接承擔(dān)投資風(fēng)險。值得一提的是，船舶基金并不從事股權(quán)買賣，而是買賣船舶后再以租賃為主來獲取收益，因此其從事的是實業(yè)的而不是投機性的投資。

3. 通常享有稅收優(yōu)惠或其他優(yōu)惠措施。目前，很多國家為了鼓勵本國船舶業(yè)的發(fā)展，通常對參與船舶基金的投資者、管理人、托管人或航運企業(yè)給予稅收優(yōu)惠或加速折舊。如德國KG基金即享受加速折舊和噸位稅的優(yōu)惠，參與新加坡海運信托計劃取得的租金收入、股息收入、分紅等均可以免稅。

4. 船舶基金通過投資組合，分散投資風(fēng)險。船舶基金通過募集社會資本建造或購買新船，再通過船舶租賃的方式獲取租金收益，而租金收益與運價息息相關(guān)。影響運價的因素很多，周期性波動較明顯，充滿不確定性，這便增加了船舶基金的投資風(fēng)險。航運企業(yè)的風(fēng)險還來自于匯率風(fēng)險、經(jīng)營成本和航次成本等①李丹：《船舶基金投資風(fēng)險與避險實證研究》，載《統(tǒng)計與決策》2011年第21期，第55頁。。因此，船舶基金需要專業(yè)的基金管理人通過其專業(yè)的管理技能和投資組合理論知識及經(jīng)驗，分散船舶基金的風(fēng)險，最大限度地保護(hù)投資者的利益，實現(xiàn)船舶基金的收益和擴大。

5. 船舶基金的投資回報率較高。船舶不是金融資產(chǎn)，它具有商品屬性。船舶的收入包括租金收入和買賣價差收入。據(jù)統(tǒng)計，船舶的租金回報要比物業(yè)投資租金回報高3%-4%，船舶投資平均回報率比房地產(chǎn)高出4%-5%。②涂媛婷：《金融危機下船舶融資現(xiàn)狀及發(fā)展船舶開放式基金》，載《江西金融職工大學(xué)學(xué)報》2010年第3期，第20頁。

（二）船舶基金的法律關(guān)系

船舶基金存在三方的法律關(guān)系，分別是基金份額持有人、基金管理人和基金托管人。基金份額持有人是基金市場的基石，可以說沒有基金份額持有人，也就沒有基金管理人和基金托管人。當(dāng)基金管理人或托管人與持有人的利益相沖突時，持有人的利益應(yīng)當(dāng)優(yōu)先。

基金的運作模式是由發(fā)起人通過發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，交付基金托管人，并由基金管理人管理和運用資金，通過對具有潛力項目的投資，并有效退出而獲得高額回報。①譚玲：《產(chǎn)業(yè)投資基金的博弈分析——基于基金管理人與被投資企業(yè)雙方》，載《生產(chǎn)力研究》2009年第6期，第72頁。為了確?；鹭敭a(chǎn)的獨立性和安全性，將基金財產(chǎn)的所有權(quán)、使用權(quán)與保管權(quán)進(jìn)行切割，并把三種權(quán)利分別賦予不同的主體行使，在三個權(quán)利主體之間形成相互監(jiān)督、相互制衡的關(guān)系。②李偉舜：《論我國證券投資基金托管人的法律地位——兼論我國基金托管人法律制度的完善》，載《新疆社科論壇》2012年第2期，第46頁。

筆者認(rèn)為，基金份額持有人與基金管理人和基金托管人是托管關(guān)系（通過信托合同確定），而基金管理人與基金托管人是委托關(guān)系（通過托管合同確定）。投資者通過購買基金份額成為基金的持有人，然后作為委托人將基金財產(chǎn)委托給基金管理人進(jìn)行管理，基金管理人則作為受托人以資金增值為目的，對基金進(jìn)行投資運作，持有人按其出資比例分配所獲取的收益；同時為了保證資金運作的獨立和安全，基金托管人作為名義上的所有人，對資金進(jìn)行保管，確保資金運作的安全，同時監(jiān)督基金管理人的管理行為。③參見：呂群蓉、王蕊：《我國證券投資基金法律關(guān)系解析》，載《重慶科技學(xué)院學(xué)報（社會科學(xué)版）》2010年第4期，第42~43頁。因此，基金管理人和基金托管人都是這一信托法律關(guān)系的受托人④根據(jù)《證券投資基金法》第3條，基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的約定，履行受托職責(zé)。，而基金份額持有人是委托人和受益人（自益信托）。同時，根據(jù)《證券投資基金法》第37條規(guī)定，基金托管人根據(jù)基金管理人的投資指令，及時辦理清算、交割事宜。由此可見，基金管理人和基金托管人是以托管合同為基礎(chǔ)的委托關(guān)系，基金管理人是委托人，基金托管人是受托人。

基金管理人和托管人的地位是平等且相互制約的，但兩者并不像共同信托一樣承擔(dān)連帶責(zé)任，基金管理人、基金托管人在履行各自職責(zé)的過程中，應(yīng)當(dāng)分別對各自的違法行為承擔(dān)賠償責(zé)任；因共同行為給基金財產(chǎn)或者基金份額持有人造成損害的，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。⑤《證券投資基金法》第146條。

二、 船舶基金的幾個典型模式

（一）德國KG基金

1. KG基金的概念

KG基金作為一種投資工具非常受私人投資者青睞。德國從1969年開始實施KG融資制度。這是鼓勵投資者，尤其是個人投資者，向造船投資的稅收優(yōu)惠措施。在德國法律體系中，KG（德語“Kommanditgesellschaft”的縮寫）是指若干合伙人（股東）在一個共同商號下從事某種商業(yè)經(jīng)營而組成的一種合伙公司。將通過KG公司募集的基金，投入航運業(yè)（包括新船的定購），這便是航運KG基金。

2. KG基金的操作模式

德國KG基金通常是為特定的單一目的，即擁有船舶而成立的，不能從事除此以外的其他任何商業(yè)活動，船舶出售后，這只KG基金即關(guān)閉結(jié)束。設(shè)計這種結(jié)構(gòu)的目的是為了在KG基金的早期獲得加速折舊，將可計算的成本最大化，產(chǎn)生財務(wù)上的虧損分?jǐn)偨o投資者，達(dá)到避稅目的。⑥李丹：《船舶基金特質(zhì)與船舶融資租賃路徑選擇》，載《商業(yè)研究》2011年第7期，第104頁。KG基金是一種封閉式基金，一旦有限責(zé)任股東部分的股份認(rèn)購?fù)戤?，基金即不再有新的投資人加入。⑦宋慶、楊長昆：《德國KG基金模式下的船舶融資》，載《海外投資與出口信貸》2005年第6期，http://wenku.baidu.com/view/219e924169eae009581bec9d.html，下載日期：2013年4月1日。

KG基金發(fā)起人是基金的普通合伙人，一般投入少量的自有資金，然后募集吸收社會上有限責(zé)任合伙人的資金，再以擬購置船舶作為抵押擔(dān)保向銀行貸款，最后購置船舶，從事船舶租賃業(yè)務(wù)。租賃取得的收入在償還銀行貸款后，按照各投資者的投資比例進(jìn)行分配。不同于一般的船舶融資，即船東和受益使用人是同一個人，船舶KG基金中船舶的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)是分開的（見圖1）①資料來源：CFB Commerz Fonds。。航運公司作為受益使用人，下設(shè)一個子公司作為船舶的承租人，從船廠訂船。

圖1

KG基金模式中，由德國船舶管理公司注冊一家有限責(zé)任公司發(fā)起設(shè)立KG基金，并作為KG基金的無限責(zé)任人，承擔(dān)經(jīng)營管理責(zé)任。通常該船舶管理公司會派出自己的人員到KG基金擔(dān)任管理人員。在多數(shù)情況下，KG基金的無限責(zé)任人會把船舶的經(jīng)營活動委托給作為其母公司的船舶管理公司管理，并支付管理費。另外，航運公司（船舶使用人）可以通過成立船舶管理公司，進(jìn)而由其發(fā)起組建KG基金，獲得融資和船舶管理收入，實現(xiàn)投資收益最大化。

3. KG基金的優(yōu)勢

對于航運業(yè)這種資金密集型行業(yè)，KG這種特殊的融資模式有利于航運公司適當(dāng)規(guī)避行業(yè)風(fēng)險。航運公司經(jīng)常面臨利潤微薄甚至虧損的局面，但通過KG基金的融資租賃模式將船舶變?yōu)楸硗赓Y產(chǎn)，較之直接買造船舶能夠更好控制風(fēng)險。②金鑫：《德國KG融資體系淺析》，載《中國遠(yuǎn)洋航務(wù)》2008年第3期，第77頁。

KG基金模式還有一個重大優(yōu)勢在于它的噸位稅政策。有很多船舶公司偏向?qū)⒋耙萍Ｍ猓@是為了規(guī)避國家政府部門對航運業(yè)的行業(yè)管理、干涉及各種賦稅。歐盟的噸位稅制度則是為了鼓勵在歐盟國家內(nèi)設(shè)立航運公司，制造本國的船舶，從而吸引流向巴拿馬等國的遠(yuǎn)洋船舶回歸本國船籍，避免船舶移籍海外現(xiàn)象的出現(xiàn)。噸位稅的優(yōu)點表現(xiàn)在：對于船公司來說，其無須按照船舶產(chǎn)生的收入多寡納稅，而是按照船的凈噸位一次性付費，即稅額固定，這無疑會促使船公司不斷改善經(jīng)營管理，提高盈利水平；對于政府來說，不僅可取得穩(wěn)定的稅收，還可以促進(jìn)本國船隊規(guī)模的擴大。③包鵬程、王曉：《我國現(xiàn)行航運政策的比較研究》，載《南通航運職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報》2003年第3期，第55頁。歐洲各國相繼采用噸位稅制度，德國則于1999年采納了噸位稅。

（二）新加坡海事信托基金

航運信托目前僅見于新加坡。為了進(jìn)一步鞏固新加坡作為亞洲物流中心的地位，新加坡政府相繼出臺了多項政策措施吸引航運資本加速向新加坡聚集。2004年，新加坡政府修訂了商業(yè)信托條例（Business Trust Act, “BTA”），首次準(zhǔn)許信托基金上市；2005年底，推出了海運信托計劃（Shipping Business Trust, “BST”）；2006年，又頒布了海運金融激勵法案（Maritime Finance Initiative Scheme,“MFI”），完成了信托上市與航運的對接，并對航運信托基金給予免稅支持，極大地吸引了潛在投資者的興趣。2006年4月25日，太平洋海運信托計劃（Pacific Shipping Trust, “PST”）在新加坡制定，該計劃由太平洋海運信托受托人（PSTM）發(fā)起，旨在通過與主要船公司簽訂長期租約，保持相對穩(wěn)定的回報。①參見：《新加坡海運信托基金——政府鼓勵 平民參與》，http://blog.sina.com.cn/s/blog_8cc6d84d01019vjx.html，下載日期：2013年4月14日。

1. 新加坡海事信托基金的基本結(jié)構(gòu)

與一般公司不同，信托公司是依據(jù)信托契約創(chuàng)立的非獨立法人實體，托管經(jīng)理人是資產(chǎn)的法定擁有者，具有資產(chǎn)受托人和管理人的雙重身份。新加坡海運信托計劃向投資人提供了一種新的投資方式，即以現(xiàn)金流為導(dǎo)向的資產(chǎn)投資方式，基本結(jié)構(gòu)如下：②李燕：《新加坡海運信托計劃利弊分析》，載《交通財會》2007年第8期，第68~69頁。

圖2

海運信托計劃向社會發(fā)行基金份額，募集資金，同時小部分資金向銀行貸款，然后將其取得的投資款和貸款用于購買或建造船舶。所購入的船舶一般由海運信托計劃所有，或者由其下設(shè)的單船公司所有。

通過信托協(xié)議，信托受托人受托管理船舶資產(chǎn)，海運信托計劃支付管理費。根據(jù)新加坡法律，信托受托人必須為在新加坡注冊的公司。

信托受托人與船舶公司簽訂船舶租賃協(xié)議，船舶公司從事國際海運，以其收入按期支付租金。

信托受托人將收到的租金在償還銀行貸款和利息，并支付受托人管理費等后，將剩余收入按照投資比例支付給信托持有人。

2. 新加坡海事信托基金的優(yōu)勢

由于航運基金投資于船舶，并將船舶以長期租約的形式出租給航運企業(yè)，這就要求投入的資金在較長時間內(nèi)具有良好的穩(wěn)定性，因此新加坡海運信托基金是封閉式基金，運行過程中基金單位持有人不能申請贖回基金。③趙文杰：《新加坡海運信托對我國航運基金發(fā)展的借鑒》，載《投資與合作：學(xué)術(shù)版》2012年第1期，第6頁。其優(yōu)勢在于：

第一，融資渠道拓寬。如果船東以自有資金或銀行貸款購買船舶，船東身上負(fù)擔(dān)的再融資壓力會非常大，而海運信托計劃向投資者出售基金份額募集資金，則讓船東擺脫這種傳統(tǒng)做法，拓寬了融資渠道和基金退出渠道。而且新加坡海事信托基金在經(jīng)營和籌資的自由度非常大，信托基金管理人和航運公司簽訂的租船合同形式非常靈活，可以期租、光租，也可以承租等。

第二，公眾化程度高。海運信托計劃可以在新加坡證券交易所上市，船舶投資者將轉(zhuǎn)為包括機構(gòu)投資者的社會公眾，能夠吸引世界各地的資金。借此，信托計劃通過鎖定長期租金進(jìn)而獲利，同時新加坡的船舶業(yè)也得到迅速發(fā)展。而且信托基金的運營情況相對更透明，投資者權(quán)益更能得到保護(hù)。

第三，融資風(fēng)險降低。新加坡海事信托基金采取融資租賃的方式出租給航運企業(yè)，減少了航運企業(yè)購買船舶的巨額支出。因此，通過新加坡海事信托基金可以實現(xiàn)100%融資，不需要占用航運企業(yè)自有資金，而航運企業(yè)則可以將自有資金用于加強服務(wù)建設(shè)方面，一舉兩得。同時信托計劃將租金長期鎖定，也避免了運價波動所帶來的市場風(fēng)險。

第四，信托基金的稅收優(yōu)惠。根據(jù)MFI計劃，海運信托計劃取得的收入，包括租金收入、套期保值收入、股息收入等均免稅；海運信托計劃分紅免征所得稅；其支付的利息無預(yù)提所得稅等等。

（三）伊斯蘭基金

伊斯蘭金融的文化性、真實性和安全性，使伊斯蘭金融具有規(guī)避金融風(fēng)險的特有功能，在全球金融危機條件下保持了穩(wěn)定發(fā)展的態(tài)勢。①馬繼洲：《伊斯蘭金融的發(fā)展及與我國金融市場的結(jié)合》，載《甘肅金融》2012年第7期，第45頁。伊斯蘭投資基金的基本思想發(fā)源于伊斯蘭教義，如禁止利息、禁止投機、禁止賭博等。它是伊斯蘭教徒將他們分散多余的資金集中起來，根據(jù)伊斯蘭教義進(jìn)行投資、獲取利潤的一種經(jīng)營方式。投資者認(rèn)購基金后領(lǐng)取基金憑證，并根據(jù)基金實際經(jīng)營情況分配利潤，其投資渠道和過程必須符合伊斯蘭教義，②參見：巴曙松、劉先豐、崔崢：《伊斯蘭金融體系形成的市場基礎(chǔ)與金融特性研究》，載《金融理論與實踐》2009年第6期，第23頁。如不能向伊斯蘭教義所禁止的行業(yè)投資，包括武器、酒等行業(yè)。

伊斯蘭航運基金以伊斯蘭銀行為代表，在中東等伊斯蘭地區(qū)比較流行，如卡塔爾伊斯蘭銀行僅在馬來西亞就設(shè)立了3億美元為期4年的航運債券，迪拜伊斯蘭銀行設(shè)立的伊斯蘭航運債券基金，募集資金也達(dá)3200萬美元。③參見：《投資有風(fēng)險 借鑒需謹(jǐn)慎》，http://www.sse.net.cn/info/0-315883-38233461124116282623.html，下載日期：2013年3月30日。伊斯蘭航運基金以伊斯蘭債券基金為主。該類債券與傳統(tǒng)債券相似，區(qū)別在于伊斯蘭債券將伊斯蘭金融契約證券化，依據(jù)各自的融資結(jié)構(gòu)本質(zhì)可分為Murabaha（成本加利潤銷售集約型）、Musharaka（股本參與協(xié)議型）、Mudaraba（利潤分享協(xié)議型）和Ijarah（租賃型）等④參見：蒙志標(biāo)：《伊斯蘭金融在中國可持續(xù)發(fā)展研究》，載《財經(jīng)界（學(xué)術(shù)版）》2012年第3期，第6~7頁。。其中以租賃型伊斯蘭債券最為盛行，其基本架構(gòu)如圖3所示：

圖3

根據(jù)該架構(gòu)，賣方（通常是政府或公司）將船舶以固定價格出售給特殊目標(biāo)機構(gòu)（SPV），SPV再向投資者發(fā)行等同于購買船舶價格的伊斯蘭債券，籌措資金；

投資者取得伊斯蘭債券憑證，獲取SPV的船舶租賃收益，SPV是債券持有人的受托人和代理人，對受托資產(chǎn)享有所有權(quán)；

SPV將所購船舶按照Ijarah契約租賃給航運企業(yè)，航運企業(yè)支付租金給SPV，該租金以Libor（倫敦同業(yè)拆借利率）加上利潤率為基準(zhǔn)；

SPV向航運企業(yè)收取租金，并按照投資者所持債券比例分配利潤；

通常情況下，航運公司是賣方的分支機構(gòu)或者是賣方本身，這種情形下，類似于售后回租，可以幫助航運企業(yè)融通資金；

在租賃協(xié)議到期或提前解除協(xié)議時，SPV將以約定的價格出售船舶給賣方。

與一般的租賃協(xié)議不同，伊斯蘭基金租賃合同的簽訂、履行和管理必須按照伊斯蘭教義執(zhí)行。伊斯蘭教義提倡勤勞致富、誠實儉樸，禁止投機，因此，租賃合同的標(biāo)的必須具有一定的實用價值，而船舶就是具有運輸使用價值的商品。SPV作為出租方必須承擔(dān)船舶租賃期間與船舶使用相關(guān)的費用，而承租方（航運公司）則允許提前交付租金。SPV不允許單方面增加租金，也不允許對延期支付租金實施金錢上的懲罰，不允許單方面中止租賃合同，但承租方違背合同條款的除外。①參見：《伊斯蘭航運基金：宗教和金融的有機結(jié)合》，http://blog.sina.com.cn/s/blog_8cc6d84d01019vle.html，下載日期：2013年3月30日。

（四）中國船舶基金現(xiàn)狀②因為中國目前只有船舶產(chǎn)業(yè)投資基金和上海航運產(chǎn)業(yè)基金這兩個船舶基金，所以筆者只對這兩個產(chǎn)業(yè)基金進(jìn)行分析。但是筆者在文章第六部分論述的船舶基金模式并不以產(chǎn)業(yè)基金為視角，而是從民營基金的角度論述。

我國造船企業(yè)的資本運作意識較淡，不僅收益率低，而且抵御風(fēng)險的能力也很低。而船舶基金則能很好地將社會資本、產(chǎn)業(yè)資本和金融資本融合，通過低成本的運營和專業(yè)化的管理，充分運用所得資金，同時又能改善船舶企業(yè)的生產(chǎn)能力和結(jié)構(gòu)，增強其抵御風(fēng)險的能力。中國船舶基金起源于浙江臺州，在那里，人們以“散戶模式”造船，即集體出資，再交由他們信任的人，用于租賃船臺造船。這種模式曾引發(fā)國內(nèi)的造船熱，臺州的造船業(yè)也一直非常興隆。但是這種民間資本不正規(guī)，并且風(fēng)險很大。因此，國家和地方一直在醞釀推出一支正規(guī)基金來支持船舶行業(yè)的發(fā)展。③雷池玥：《我國發(fā)展航運產(chǎn)業(yè)基金存在的問題與對策分析》，載《對外經(jīng)貿(mào)》2012年第1期，第59頁。

目前在中國，有關(guān)船舶的基金有兩個，一個是設(shè)在天津的中國船舶產(chǎn)業(yè)投資基金，另一個是上海航運產(chǎn)業(yè)基金。這兩個基金都是作為產(chǎn)業(yè)基金發(fā)行的，目的是為了滿足船舶產(chǎn)業(yè)、航運產(chǎn)業(yè)做大做強的戰(zhàn)略部署和戰(zhàn)略需求。設(shè)立船舶產(chǎn)業(yè)投資基金，是用直接融資方式購買大型船舶和特種船舶，建立以基金為一方主體的船舶運營模式。④參見：《天津獲準(zhǔn)籌備設(shè)立船舶產(chǎn)業(yè)投資基金》，http://www.ndrc.gov.cn/dffgwdt/t20080902_234428.htm，下載日期：2013年4月1日。我國已是造船大國，就要遵循周期性的規(guī)律。船舶基金的出現(xiàn)，可以發(fā)揮其杠桿效益，吸收社會資金，在當(dāng)前的金融危機下，還可很好地保護(hù)我國的造船業(yè)和航運業(yè)。

1. 船舶產(chǎn)業(yè)投資基金

（1）船舶產(chǎn)業(yè)投資基金的成立

船舶產(chǎn)業(yè)投資基金于2009年12月29日正式掛牌成立，其作為中國十大產(chǎn)業(yè)投資基金之一，募集規(guī)模為200億元人民幣，投資領(lǐng)域為船舶航運物流產(chǎn)業(yè)鏈，投資對象是船舶資產(chǎn)及產(chǎn)業(yè)鏈上下游有潛力企業(yè)股權(quán)，組織形式是有限合伙制。⑤參見：船舶產(chǎn)業(yè)投資基金官網(wǎng)（http://www.chinashipfund.com）。不同于KG基金，該基金為永久存續(xù)基金，首期募集金額達(dá)28.5億元人民幣，出資人包括天津城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資集團(tuán)有限公司、天津市津能投資公司、天津新金融投資公司、北方國際信托股份有限公司和中船產(chǎn)業(yè)投資基金管理企業(yè)。其中，中船產(chǎn)業(yè)投資基金管理企業(yè)，以特殊合伙人的身份擔(dān)任船舶基金的管理人，負(fù)責(zé)發(fā)起、募集、設(shè)立、管理船舶基金，承擔(dān)無限責(zé)任。船舶產(chǎn)業(yè)基金改變以往基金只參與股權(quán)投資的慣例，著眼于購買實物資產(chǎn)進(jìn)行運作。

（2）船舶產(chǎn)業(yè)投資基金的特點

第一，反周期性。船舶產(chǎn)業(yè)具有非常強的周期性，船舶產(chǎn)業(yè)投資基金的理念之一就是反周期投資。在經(jīng)濟周期處于波動低谷時期，船價急劇下跌，船舶產(chǎn)業(yè)投資基金以低成本購買船舶資產(chǎn)，這樣可以迅速搶占市場先機。同時基金與航運企業(yè)簽署優(yōu)質(zhì)的租用協(xié)議，等到國際市場重新繁榮的時候，通過船舶買賣或?qū)①Y產(chǎn)證券化等形式，將船舶資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為金融資產(chǎn)，提高了投資人的收益，同時為下一輪的再投資積累資本。①秦萍：《中船產(chǎn)業(yè)投資基金的反周期思維》，載《中國船檢》2009年第5期，第67頁。

第二，官方背景強硬。船舶產(chǎn)業(yè)投資基金是獲國務(wù)院和國家發(fā)改委批準(zhǔn)設(shè)立的全國十個產(chǎn)業(yè)投資基金之一，其出資人都是大型國有企業(yè)。該基金同時還是天津市政府金融創(chuàng)新的重點工程?；鹂梢岳谜庞眉罢邇?yōu)勢，吸引更多規(guī)模大、實力強的國有企業(yè)進(jìn)行投資，可以幫助基金在較短的時間內(nèi)形成較大的資金規(guī)模。

第三，實物投資。船舶產(chǎn)業(yè)投資基金主要從事于實物投資，這點比較接近伊斯蘭基金的做法。腳踏實地，首先讓基金保有一定的家底，既可以實踐基金管理團(tuán)隊一開始的投資理念，也可以在反周期性的助推下，將資產(chǎn)“低買高賣”，獲取利潤，實現(xiàn)收益的最大化。

2. 上海航運產(chǎn)業(yè)基金

（1）上海航運產(chǎn)業(yè)基金的成立②上海航運產(chǎn)業(yè)基金在2009年就進(jìn)入籌建程序，但直到2011年初才正式成立。醞釀期之所以會長達(dá)兩年，業(yè)內(nèi)人士曾明確指出，直接因素集中在兩個方面：一是資金不到位；二是資金投向不明確。上海航運產(chǎn)業(yè)基金融資規(guī)模為500億元，計劃首期募集資金人民幣50億元，首期來源主要是各股東自掏腰包。一內(nèi)部人士透露，銀行只能提供50%—60%的融資，剩余的資金還需要自籌，上海航運產(chǎn)業(yè)基金目前面臨的最大問題是募資。

2011年3月26日，“上海航運產(chǎn)業(yè)基金”正式落戶在上海市虹口區(qū)北外灘，該基金總?cè)谫Y規(guī)模計劃達(dá)500億元，首期計劃募集資金為50億元，負(fù)責(zé)運營該基金的上海航運產(chǎn)業(yè)基金管理有限公司的注冊資金人民幣2億元。國泰君安創(chuàng)新投資有限公司、中海集團(tuán)投資有限公司、上海國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司和虹口區(qū)國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司分別按照35%、30%、25%、10%的比例出資，組建了上海航運產(chǎn)業(yè)基金管理有限公司，以實現(xiàn)對上海航運產(chǎn)業(yè)基金的募集和管理。該基金將主要投向港口碼頭、船舶制造、現(xiàn)代物流以及現(xiàn)代航運服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域。③參見：《上海航運產(chǎn)業(yè)基金成立 總規(guī)模計劃500億》，http://finance.eastmoney.com/news/1355,20110201118266540.html，下載日期：2013年3月31日。

（2）上海航運產(chǎn)業(yè)基金的特點

第一，采用公司制。一般在政府推動下的產(chǎn)業(yè)基金多采用契約制，如渤海產(chǎn)業(yè)投資基金，但是上海航運產(chǎn)業(yè)基金采用公司制，依據(jù)《公司法》設(shè)立、變更和終止?；鸸臼怯删哂泄餐顿Y目標(biāo)的投資人即股東組成，公司設(shè)有最高權(quán)力機關(guān)股東大會、執(zhí)行機關(guān)董事會以及監(jiān)督機關(guān)監(jiān)事會?；鸸蓶|依據(jù)《公司法》享有收益分配權(quán)、參與管理權(quán)、決策權(quán)以及剩余財產(chǎn)分配權(quán)等。

這種模式具有局限性?；鸬陌l(fā)起人、投資人和管理人之間的權(quán)利義務(wù)都將依據(jù)公司章程來確定；公司的日常經(jīng)營和管理都須經(jīng)過董事會討論決定，同時監(jiān)事會還要監(jiān)督董事會的職權(quán)履行。這將增大基金運營的成本，同時也會降低效率，對基金管理人的決策帶來不必要的干擾。而且公司制的基金也會不可避免造成雙重征稅的后果，增大了公司和投資者的成本。

第二，政策優(yōu)勢明顯。上海航運企業(yè)基金以政府和國有企業(yè)為主導(dǎo)，從幾個股東的背景，就能得知其背后的政策力量。中海集團(tuán)投資有限公司是中國海運集團(tuán)的全資子公司，而中國海運集團(tuán)則是國務(wù)院管理的中央企業(yè)；上海國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司是上海市的資產(chǎn)運作平臺；國泰君安創(chuàng)新投資有限公司是上海國有資產(chǎn)控股的本地投行；虹口區(qū)國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司則是虹口區(qū)政府參與產(chǎn)業(yè)基金的通道。上海航運產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立順應(yīng)了上?！皟蓚€中心”建設(shè)的戰(zhàn)略思想，同時又有中國最發(fā)達(dá)的城市——上海作為后盾，這個優(yōu)勢是所有其他基金所不可比擬的。

3. 中國船舶基金主要存在的問題

（1）法律制度缺位，“進(jìn)退”兩難

產(chǎn)業(yè)基金的立法至今非常落后，且發(fā)展非常緩慢。《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》自1997年由原中國國家計委草擬以來，一直處于論證階段，未獲得國務(wù)院批準(zhǔn)。而與之有些許關(guān)聯(lián)的《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》僅適用于規(guī)范外商投資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資，《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》則缺乏具體的管理辦法。①參見：康銳：《論中國航運產(chǎn)業(yè)基金的法律約束與制度創(chuàng)新》，載《航?！?011年第3期，第14~15頁。

產(chǎn)業(yè)投資基金立法的缺位，使得船舶基金“進(jìn)退”兩難。如前所述的德國KG基金，不僅允許有限責(zé)任公司投資作為無限責(zé)任人，還允許高收入的個人投資加入到基金中，這不僅拓寬了基金的融資渠道，還分散了基金的市場風(fēng)險。但在我國，根據(jù)正在討論的《產(chǎn)業(yè)投資基金試點管理辦法》，產(chǎn)業(yè)基金只能向確定的投資者發(fā)行基金份額。②參見：《產(chǎn)業(yè)投資基金試點管理辦法》第9條。這個規(guī)定將極大地限制了資本進(jìn)入渠道，勢必會影響很多潛在的投資者。

同時，我國船舶基金的退出機制也很不完善，存在諸多障礙?；鸬耐顺銮酪话阌惺状喂_募股（IPO）、向第三方轉(zhuǎn)讓股權(quán)、投資企業(yè)回購等。但在我國的市場經(jīng)濟環(huán)境下，通過IPO退出存在諸多限制因素，而且成本較高，歷時較長，投資人的顧慮會更多；而股權(quán)回購或轉(zhuǎn)讓船舶資產(chǎn)則存在很多不確定因素。

另外，在我國航運基金發(fā)展過程中，經(jīng)常政策缺位，政府的鼓勵措施出臺不及時或無法落實，同樣也影響投資者的積極性。對比新加坡海運信托基金，新加坡政府順應(yīng)市場潮流，及時推出海事金融激勵計劃（MFI），針對航運企業(yè)、船舶基金和船舶管理公司制定一系列的優(yōu)惠措施，極大地帶動了投資者的投資熱情。

（2）缺乏市場自發(fā)動力

船舶產(chǎn)業(yè)投資基金和上海航運產(chǎn)業(yè)基金都是政府主導(dǎo)成立的基金，這是其優(yōu)勢所在，也是其弊端所在。兩大基金的運營和管理似乎都是政府的意志，缺乏市場內(nèi)生動力，同時也忽略了市場長期形成的規(guī)則和體系。而且，始終處于政府的主導(dǎo)之下也會使兩大基金回避市場現(xiàn)有的規(guī)則框架，從而使船舶基金從成立到運行再到管理，只能被動接受而不能主動出擊，發(fā)揮其應(yīng)有的優(yōu)勢和效應(yīng)。

（3）定位不當(dāng)

中國船舶基金還有一個定位問題，即他們更多的是關(guān)注如何募集到更多的資金，而在資金的使用和管理方面存在非常大的盲目性。只要有新項目，在沒有做出全面、準(zhǔn)確、完備的論證之前，就草率地投入資金，而不管項目本身是否合適，其發(fā)展是否有潛力。這是缺乏前瞻性和管理功能的表現(xiàn)。德國KG基金之所以在前些年的發(fā)展舉世矚目，其謹(jǐn)慎的投資態(tài)度也是值得我們學(xué)習(xí)的。

四、中國船舶基金模式的思考

（一）基金的組織結(jié)構(gòu)

船舶基金作為一種投資基金，不同于一般的基金，它具有專家理財、高回報率、組合投資、分散風(fēng)險以及資產(chǎn)保管和運作相分離等特點。船舶基金從發(fā)起到退出，整個過程包括基金發(fā)起和評估階段，募集階段，資產(chǎn)管理階段，船舶出售（或出租），最后到基金關(guān)閉。其組織結(jié)構(gòu)包括基金發(fā)起人、基金投資人、基金管理人和基金托管人。基金的發(fā)起人是擬設(shè)立船舶基金的創(chuàng)始人，負(fù)責(zé)各種籌備工作，包括訂立發(fā)起人協(xié)議，起草申請設(shè)立報告，起草基金章程或基金合同等文件?；鸢l(fā)起人可以成為基金的管理人（只要其具備一定資質(zhì)），也可以專門組建一個管理公司去管理這只基金。①參見：魯育宗著：《產(chǎn)業(yè)投資基金導(dǎo)論——國際經(jīng)驗與中國發(fā)展戰(zhàn)略選擇》，復(fù)旦大學(xué)出版社2008年版，第13頁。在我國，船舶基金的主要發(fā)起人可以是投資銀行或非銀行的金融機構(gòu)，參與發(fā)起人可以是大型的船舶企業(yè)集團(tuán)，如：中國船舶重工集團(tuán)公司和中國船舶工業(yè)集團(tuán)公司。②陶永宏、劉超：《中國船舶產(chǎn)業(yè)投資基金運行機制研究》，載《江蘇科技大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版）》2009年第1期，第57頁。

發(fā)起人將基金設(shè)立成功之后，一般會少數(shù)認(rèn)購基金份額（如德國KG基金），成為眾多基金投資者之一，且絕大多數(shù)發(fā)起人在基金成立之后轉(zhuǎn)為基金管理人，管理并運用基金。如前所述，基金投資人與基金管理人和基金托管人是信托法律關(guān)系，而基金管理人和托管人則是委托關(guān)系（前者是委托人，后者是受托人）。關(guān)系圖如下：

圖4

投資人作為信托關(guān)系的委托人，同時又是受益人。發(fā)起人認(rèn)購了一部分基金份額成為了投資人，即受益人；同時又作為信托關(guān)系的受托人管理基金。依據(jù)信托法原理，在受益人單一或少數(shù)的情況下，受托人不能同時又是信托財產(chǎn)的受益人，但是受益人為多數(shù)時可以例外。③張蕾：《證券投資基金發(fā)起人的法律地位之探討》，載《北京工業(yè)大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版）》2003年第4期，第61頁。船舶基金的投資人一般眾多，即這個信托關(guān)系的受益人也非常多，所以這個關(guān)系圖中的基金管理人同時又是基金的受益人，并不違反信托法的原理。

（二）基金的組織形式

船舶基金的組織形式大致有三種：公司制、契約制和有限合伙制，這三種制度各有優(yōu)劣。公司制依據(jù)的是《公司法》，契約制依據(jù)的是《信托法》，有限合伙制依據(jù)的是《合伙企業(yè)法》。

1. 公司制的船舶基金

公司制的投資基金是投資基金的重要模式之一，是指通過組建基金股份公司的形式，發(fā)行收益憑證募集投資者的資金。①向吉英著：《經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期產(chǎn)業(yè)成長與產(chǎn)業(yè)投資基金研究》，中國金融出版社2010年版，第165頁。依據(jù)《公司法》設(shè)立的船舶基金公司，是獨立的法人，擁有獨立的財產(chǎn)權(quán)，能以船舶基金公司的名義獨立開展船舶投資業(yè)務(wù)，獨立承擔(dān)法律責(zé)任。船舶基金公司一般為股份有限公司，發(fā)行股票，投資者認(rèn)購該公司的股票，成為基金的股東，享有股東權(quán)利。船舶基金公司設(shè)立股東大會，選舉產(chǎn)生董事會、監(jiān)事會，再由董事會選出經(jīng)理，執(zhí)行基金業(yè)務(wù)。一般情形下，基金公司會委托外部的管理公司幫助他們運作基金資產(chǎn)，組合投資，購建新船，再出租船舶，獲取租金收益和價差收益，再按照股東持股比例分配股息或紅利，分享投資收益。同時，基金公司還會委托另一家金融機構(gòu)保管基金資產(chǎn)，與前述管理公司權(quán)責(zé)分明，互相監(jiān)督。基金公司的資產(chǎn)和托管機構(gòu)的資產(chǎn)是相互區(qū)別的，即使托管機構(gòu)破產(chǎn)，基金資產(chǎn)也不屬于破產(chǎn)財產(chǎn)范圍。上海航運產(chǎn)業(yè)基金就是以公司制成立并運作的。

但是公司制的船舶基金會增大基金運營的成本。一方面，公司設(shè)立股東大會和董事會，日常運營交由董事會決定，重大決定交由股東大會決定，股東的參與會影響公司作出決定，造成不必要的干擾。另一方面，公司制的稅收負(fù)擔(dān)也比其他兩種制度重?；鸸咀鳛楠毩嶓w，屬于稅法上的納稅主體，其營業(yè)收入需要交納企業(yè)所得稅，而股東從基金公司分配到利潤后，也需要繳納個人所得稅。這種雙重征稅的后果減少了基金公司的吸引力，降低了投資者的投資熱情。

2. 契約制的船舶基金

契約制的船舶基金是指依據(jù)信托契約，通過發(fā)行受益憑證而組建的船舶基金。銀行和航運企業(yè)共同出資設(shè)立一個基金管理公司，作為委托人與基金保管公司（一般為金融機構(gòu)）簽訂信托契約，基金管理公司發(fā)行受益憑證募集社會上的閑散資金，基金保管公司受托保管和處置基金資產(chǎn)。契約制的船舶基金的特點在于它是以一紙信托契約而組建的一家“基金公司”，在結(jié)構(gòu)上，不像公司制的船舶基金那樣設(shè)立股東大會和董事會，基金公司自己設(shè)立基金，自行或聘請經(jīng)理公司（或經(jīng)理人）管理基金的經(jīng)營和運作，并通常指定一家證券公司或承銷公司代為辦理受益憑證——“基金單位持有證”的發(fā)行、買賣、轉(zhuǎn)讓、交易、利潤分配、收益及本金償還支付。②張英華：《投資基金組織結(jié)構(gòu)與效率探析》，復(fù)旦大學(xué)2002年碩士學(xué)位論文，第4頁。

相比公司制的船舶基金，契約制更具靈活性，其設(shè)立、決策、解散等不受公司法的限制。在日本、英國、新加坡等國家和地區(qū)的基金采用契約制比較多。但從長期穩(wěn)定、保護(hù)投資者利益的角度來講，公司制優(yōu)于契約制。船舶行業(yè)是資金密集型行業(yè)，其投資周期較長，所需的資金較多，因此公司制在資產(chǎn)和決策制度上的透明性可以幫助投資者了解公司投資動向，讓他們更放心地投入資金。而當(dāng)基金公司面臨資金壓力需要再融資時，以其獨立法人的身份也可以從銀行申請貸款，緩解資金壓力。因而，契約制和公司制各有利弊。在實踐當(dāng)中，兩種體制同時存在，投資者和管理公司按照各自喜好設(shè)立。

3. 有限合伙制的船舶基金

自2007年《合伙企業(yè)法》修改后，有限合伙有了存在和設(shè)立的法律依據(jù)。有限合伙制的船舶基金通常采取私募的方式募集資金，將所募集資金進(jìn)行船舶投資，獲取收益。普通合伙人和有限合伙人是一種契約法律關(guān)系。有限合伙制的船舶基金中至少有一個普通合伙人，其作為基金的管理人出資較少（一般為2%），他要籌集資金，對投資項目進(jìn)行決策，管理基金運作和資本退出等。根據(jù)合伙協(xié)議，普通合伙人有權(quán)獲得必要的管理費，在船舶基金盈利時，還可以獲得一定比例的報酬。這種機制可以激勵普通合伙人積極、善意地管理基金。普通合伙人可以自己擔(dān)任基金管理人，也可以委托外部有資質(zhì)的經(jīng)理公司擔(dān)任管理人?，F(xiàn)在有限合伙制已經(jīng)越來越成為一種主流模式，美國的投資基金大多采用有限合伙制。其基本結(jié)構(gòu)如下：

圖5

4. 船舶基金宜采用有限合伙制

筆者認(rèn)為，船舶基金宜采用有限合伙制。理由如下：

（1）設(shè)立和運營成本低。從設(shè)立角度而言，設(shè)立有限合伙沒有公司注冊資本的嚴(yán)格限制，只需要投資人承諾投資即可，無須辦理驗資證明。從運營角度而言，有限合伙的運營主要交由普通合伙人處理，有限合伙人一般不干預(yù)有限合伙的投資運作，這樣就大大提高了運作效率，減低了運作成本。從稅收角度而言，有限合伙不具有獨立的法人資格，本身不是納稅主體，因此無須像公司制一樣繳納企業(yè)所得稅。合伙企業(yè)盈利后，普通合伙人和有限合伙人分配到的收益只須繳納個人所得稅。

（2）社會資源合理配置。有限合伙人往往具有大量資金和較強的投資欲望，但又無心參與管理，他們的想法非常簡單，就是通過投資獲取收益，而如何獲得收益則是交給管理人，即普通合伙人。普通合伙人一般具有投資組合的專業(yè)知識和豐富的投資經(jīng)驗，他們一般有專業(yè)人才和管理制度，唯一缺乏的就是資金。因此，有限合伙將二者配合在一起，實現(xiàn)了社會資源的互補和合理配置。有限合伙人只管投入資金，而普通合伙人則完全可以憑借自己的專業(yè)知識和投資理念向有價值的項目進(jìn)行組合投資，風(fēng)險管理。他們完全自主，擁有最終決定權(quán)，不像公司制那樣受到股東大會和董事會的約束，如此可以最大限度地激發(fā)和利用基金，為有限合伙人創(chuàng)造最大價值。因此，有限合伙制完全體現(xiàn)了投資基金“專家理財”的特點。

（3）混合責(zé)任制滿足不同主體的需求。有限合伙人以其出資額為限承擔(dān)有限責(zé)任，獲得了如同公司制股東所獲得的保護(hù)；而普通合伙人作為基金的管理人承擔(dān)無限連帶責(zé)任，則促使其提高效率，盡最大努力有效運作基金，避免投資的盲目性，獲取最大收益。因此有限合伙制的這種混合責(zé)任制度滿足了不同投資者的需求，同時也提高了投資效益。①參見：張瑞華：《我國有限合伙型產(chǎn)業(yè)投資基金法律制度研究》，天津工業(yè)大學(xué)2011年碩士學(xué)位論文，第10~11頁。

（三）基金的設(shè)立方式

船舶基金的設(shè)立方式包括開放式和封閉式。開放式基金是指基金設(shè)立時，發(fā)行的基金單位總份額不固定，可視投資者的需求追加發(fā)行，投資者也可以在基金運行過程中贖回，所以也稱為追加型基金。封閉式基金是指基金資產(chǎn)總額及發(fā)行份數(shù)始終保持固定不變，投資者不能追加認(rèn)購或贖回，只能在證券市場進(jìn)行基金買賣，所以也稱為固定型基金。①張郭霞：《試論我國開放式基金法律制度的完善》，山西財經(jīng)大學(xué)2003年碩士學(xué)位論文，第3頁。

封閉式基金和開放式基金的主要區(qū)別在于基金份額是否可以贖回，或者基金資本規(guī)模是否固定不變。筆者認(rèn)為，船舶基金宜采用封閉式基金的方式設(shè)立。船舶的投資周期一般較長，短則五年，長則幾十年，而且鑒于船舶產(chǎn)業(yè)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，它要求資金在較長時間內(nèi)處于比較穩(wěn)定的狀態(tài)。開放式基金在運行過程中，投資者可以隨時贖回基金份額，也必然會導(dǎo)致資金一直處于上下波動的不穩(wěn)定狀態(tài)，而且它還須留出一部分資金用于支付贖回費用，這勢必會影響船舶的融資和建造以及收益。開放式基金的本質(zhì)決定了它不敢將所有資金用于長期投資，這也不能滿足船舶融資的需求。封閉式基金一旦設(shè)立，其資本總額固定不變，保證了投資船舶業(yè)的資金來源。而且相對開放式基金而言，封閉式基金的運營成本較低。

（四）基金的募集方式

船舶基金的募集方式分為私募和公募。一般而言，選擇私募的方式募集資金，通常出于以下考慮：（1）基金的設(shè)計規(guī)模較??；（2）基金的投資范圍比較狹窄；（3）基金發(fā)行總額在規(guī)定的范圍內(nèi)由特定的投資者認(rèn)購便可以完成發(fā)行計劃，因而無需向社會公眾發(fā)行；（4）管理基金的經(jīng)驗不足；等等。②向吉英著：《經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期產(chǎn)業(yè)成長與產(chǎn)業(yè)投資基金研究》，中國金融出版社2010年版，第171頁。

筆者認(rèn)為，由于船舶產(chǎn)業(yè)的投資周期較長，風(fēng)險較大，一般的投資者無法承擔(dān)，且他們對船舶產(chǎn)業(yè)還不夠了解，一般不敢輕易投資船舶產(chǎn)業(yè)，如果以公募基金的方式籌集社會上的閑散資金，較為困難。因此，在船舶基金設(shè)立之初，可先通過私募的方式，選擇重點對象募集資金。如現(xiàn)在的中國船舶產(chǎn)業(yè)投資基金和上海航運產(chǎn)業(yè)基金都是向特定的投資者發(fā)出要約籌集資金的，且都是以國有企業(yè)和金融機構(gòu)為主。采取私募的方式設(shè)立船舶基金也出于以下幾點考慮：（1）私募發(fā)行較少涉及廣泛的公眾利益，有利于社會穩(wěn)定；（2）私募發(fā)行向政府部門呈報的文件少，審批程序較為簡單；（3）私募無須作大量的廣告以及發(fā)行招募說明書和基金章程，能節(jié)約籌資成本；（4）公募發(fā)行通常是上市交易，但是鑒于上文中筆者提到船舶基金以有限合伙制為宜，故可以采取私募的方式募集資金。另外，采取私募方式設(shè)立船舶基金，可以多考慮大型的船舶產(chǎn)業(yè)集團(tuán)、各類保險機構(gòu)和金融機構(gòu)等，也可以考慮海外資本。

（五）基金的退出機制

基金的退出非常重要，它意味著投資者是否能夠從其投資中獲得多少收益或者遭受多少損失。因此基金退出是投資者實現(xiàn)收益的重要途徑。不過在船舶基金中，船舶的租賃收益也是投資者的收益?；鹜顿Y一般走的是“投資—退出—再投資”的路線，等到時機成熟，基金及時退出，才能開始新的投資行為，發(fā)揮基金的最大價值。另外，基金及時退出還能幫助基金規(guī)避風(fēng)險，因為有時候基金所投資的航運企業(yè)發(fā)展不順，無法獲得收益，及時退出，可以幫助基金減少損失。

船舶基金的退出機制與一般投資基金的退出機制不一樣，國外很多船舶基金都是以出賣船舶為最后的退出方式，如德國KG基金，以單船投資為主，船舶出賣以后，基金關(guān)閉。但是船舶基金也可以其他方式退出，如首次公開上市、股權(quán)回購、企業(yè)并購和清算退出。

筆者認(rèn)為，對于船舶基金而言，可以并不局限于以上幾種退出方式。需要強調(diào)的是，船舶基金應(yīng)當(dāng)注重實業(yè)投資，船舶具有天然的商品屬性，我們應(yīng)從船舶租賃的租金收益和買賣船舶的價差中獲取收益。船舶行業(yè)是個周期性很強的行業(yè)，受到經(jīng)濟周期波動的影響非常大，特別是在金融危機尚未過去之際，也許我們該學(xué)習(xí)伊斯蘭基金的教義，腳踏實地。筆者認(rèn)為，在起步階段，我國可采用KG基金的單船模式，即只以單一目的設(shè)立船舶基金，待船舶出售獲得收益后，即關(guān)閉基金，進(jìn)行清算。

結(jié) 語

德國KG基金為個人投資者提供了平臺，使他們能夠參與投資較為專業(yè)的航運產(chǎn)業(yè)，同時分擔(dān)了船東的資本壓力和市場風(fēng)險。KG模式的成功少不了德國政府的監(jiān)管和鼓勵措施。新加坡海運信托基金的成功運行也與新加坡政府的鼎力相助分不開。海運信托計劃和海運金融激勵法案的及時出臺，幫助海運信托基金帶動了投資者的投資熱情，目前的發(fā)展勢頭不錯。而伊斯蘭航運基金則憑借其獨特的伊斯蘭教義，穩(wěn)健踏實的投資態(tài)度，在如此激烈的航運基金競爭中獨占鰲頭，并且有迅速擴張的趨勢。

相比之下，中國的船舶基金則顯得勢單力薄。這當(dāng)然有我國的船舶產(chǎn)業(yè)起步晚的客觀事實，但船舶基金發(fā)展緩慢的制度原因是不可忽視的，尤為突出的就是相關(guān)稅收制度不完善。境內(nèi)船舶企業(yè)由于稅負(fù)太重，導(dǎo)致很多中資船舶公司大量注冊到境外，掛中國國旗的船隊在全球只占4%，從而導(dǎo)致了船舶貸款及其他航運金融業(yè)務(wù)大量外移至境外。①交通銀行金融研究中心：《2010年中國航運金融市場發(fā)展報告》，載《新金融》2010年第12期，第8頁。同時又由于我國相關(guān)政策缺位，市場體系還有待完善，導(dǎo)致我國的船舶基金一直發(fā)展緩慢。盡管目前我國推出了兩個船舶產(chǎn)業(yè)基金——船舶產(chǎn)業(yè)投資基金和上海航運產(chǎn)業(yè)基金，但是他們的運行并不順暢。雖然借鑒他國的成功經(jīng)驗很有必要，但是即使照抄照搬，也是要我們的政策和法律制度跟得上，才能發(fā)揮他國模式的優(yōu)勢。

在目前形勢下，筆者認(rèn)為，我們可以借鑒德國KG基金模式逐漸發(fā)展我國的船舶基金。從正面來講，德國KG基金以單只船舶為投資對象，籌集資金后主要以融資租賃的方式獲取租金和買賣船舶的方式獲取價差收益，這個過程最符合我國目前的政策環(huán)境。從反面來講，由于我們沒有新加坡政府那樣的鼓勵措施，也沒有伊斯蘭教義指導(dǎo)我們進(jìn)行投資，因此盲目照搬這兩種模式在我國并不可行。

近年來國際航運融資市場持續(xù)低迷，其重心正逐漸向亞洲轉(zhuǎn)移。中國作為造船大國，能否抓住這次機遇，扛起這面大旗？德國KG基金面臨衰敗，新興的船舶基金能否帶領(lǐng)船舶融資市場走出陰霾，我們將拭目以待。

（責(zé)任編輯：劉 冰）

D922.28;D996

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1674-8557（2014）01-0045-14

2013-12-08

本文系浙江省科技廳2012年重點軟科學(xué)研究項目《發(fā)展海洋經(jīng)濟戰(zhàn)略下臺州模式造船業(yè)可持續(xù)發(fā)展法律問題研究》（項目編號：2012C25097）和浙江大學(xué)光華法學(xué)院海洋法治課題成果。

金彭年（1963-），男，浙江寧波人，中國國際私法學(xué)會副會長，享受國務(wù)院政府特殊津貼，浙江大學(xué)光華法學(xué)院教授，法學(xué)博士。馮旭超（1989-），男，浙江寧海人，北京市中倫律師事務(wù)所上海分所律師。