張少軍

摘 要：企業(yè)并購是企業(yè)兼并和收購的簡稱，有效控制財務(wù)風(fēng)險關(guān)系到企業(yè)并購的成敗。本文分析了企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險形成的原因，并提出了企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的應(yīng)對措施。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；財務(wù)風(fēng)險

一、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險形成的原因

1、目標企業(yè)估值不準導(dǎo)致并購決策失誤

價值評估是企業(yè)并購的核心環(huán)節(jié)，具有特殊的重要作用，成功并購的關(guān)鍵就在于確定恰當(dāng)?shù)慕灰變r格，而交易價格取決于目標企業(yè)的價值。企業(yè)并購價值的評估主要包括：目標企業(yè)股權(quán)價值、并購前企業(yè)價值和并購后企業(yè)整體價值以及并購凈收益。

對目標企業(yè)的估值分為折現(xiàn)式和非折現(xiàn)式價值評估模式，估值的準確性取決于并購企業(yè)對目標企業(yè)的凈資產(chǎn)價值和未來盈利能力的正確判斷，這種判斷依賴于在目標企業(yè)提供的基礎(chǔ)財務(wù)信息。并購雙方信息不對稱、財務(wù)報表的真實性和準確性和評估方法不完善等原因都是影響價值評估的重要因素。在企業(yè)并購中，并購雙方信息不對稱是普遍存在的，虛假或誤導(dǎo)性信息會影響并購企業(yè)對目標企業(yè)凈資產(chǎn)價值和未來盈利能力的正確判斷，在定價談判中可能接受過高的收購價格，導(dǎo)致并購企業(yè)支付過多并購對價；低估目標企業(yè)的價值而出價過低，會導(dǎo)致并購失敗，喪失并購機會而使并購企業(yè)損失前期投入。被并購方往往會刻意隱瞞事實真相，制造或提供虛假和錯誤的信息，讓對方無法獲得潛虧、潛在的風(fēng)險和存在的重大問題，導(dǎo)致收購方基于錯誤和不完整的信息而產(chǎn)生錯誤的估價，作出錯誤的決策，支付過高的交易價格，最終導(dǎo)致并購成本和風(fēng)險加大，甚至可能并購?fù)耆　?/p>

2、并購導(dǎo)致企業(yè)流動資金嚴重缺乏

并購對價支付手段單一、并購融資不足和對目標企業(yè)后續(xù)投資判斷不準確等原因?qū)е虏①復(fù)瓿珊笃髽I(yè)流動資金嚴重缺乏，帶來較大的財務(wù)風(fēng)險。并購支付方式一般分為：現(xiàn)金支付方式、股票對價方式、杠桿收購方式和混合支付方式三種。我國的資本市場尚不發(fā)達，并購方的支付方式以現(xiàn)金支付、其他資產(chǎn)支付方式為主，這兩種支付方式需要較多的資金，往往會導(dǎo)致流動資金缺乏。股票支付方式通過換股或增發(fā)新股的方式取得目標企業(yè)的控制權(quán)進而收購目標企業(yè)，往往會改變了原來的股權(quán)結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致股權(quán)稀釋，控制權(quán)分散。并購資金從來源方面可分為：公司內(nèi)部融資和公司外部融資。內(nèi)部融資一般不產(chǎn)生籌資成本，但會因為過多地占用企業(yè)的流動資金，而降低企業(yè)資產(chǎn)的流動性，影響企業(yè)的短期償債能力，減少對外部環(huán)境變化應(yīng)對能力，增加很大的財務(wù)風(fēng)險。外部融資方式主要包括股權(quán)融資、債務(wù)融資和證券融資。股權(quán)融資能夠籌集到大量的不需要償還、無利息負擔(dān)的資金，較好的提高了企業(yè)實力，但可能導(dǎo)致控股權(quán)分散甚至出現(xiàn)較大變化的風(fēng)險。債務(wù)融資雖然籌資資金成本比較低，能夠帶來節(jié)稅的收益和財務(wù)杠桿效應(yīng)，但過多的負債會是企業(yè)利息負擔(dān)過重，凈利潤下降，帶來較大的償付債務(wù)本金和利息的風(fēng)險。不管選用何種方式籌集企業(yè)并購的資金，都會帶來融資結(jié)構(gòu)的風(fēng)險，并購企業(yè)由此導(dǎo)致負債過高，財務(wù)狀況惡化，帶來很大的財務(wù)風(fēng)險。對目標企業(yè)后續(xù)經(jīng)營所需資金判斷不準確，導(dǎo)致后續(xù)投資過大的情況，同樣會加劇并購的財務(wù)風(fēng)險，甚至導(dǎo)致并購失敗。此外，并購面臨的利率風(fēng)險、外匯風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險可能使企業(yè)付出更大的對價，加大財務(wù)風(fēng)險。

3、目標企業(yè)盈利能力不足導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險

在經(jīng)濟全球化的市場經(jīng)濟時代，國際、國內(nèi)政治、經(jīng)濟等環(huán)境的變化都會帶來目標企業(yè)盈利能力的下降或低于預(yù)期，導(dǎo)致目標企業(yè)現(xiàn)金流和整體價值較大幅度下降。并購前后企業(yè)外部宏觀環(huán)境、行業(yè)環(huán)境、經(jīng)營環(huán)境的變化會直接影響目標企業(yè)的盈利能力，甚至生存發(fā)展。對政治和法律環(huán)境因素、經(jīng)濟環(huán)境因素、技術(shù)環(huán)境因素以及社會和文化環(huán)境因素的變化，缺少全面的、發(fā)展的分析和正確認識，對行業(yè)環(huán)境、經(jīng)營環(huán)境以及目標企業(yè)的資源、能力和核心競爭力進行深入分析研究，未充分發(fā)現(xiàn)和規(guī)避由此可能對目標企業(yè)盈利能力的重大影響，導(dǎo)致并購后盈利能力和現(xiàn)金流的嚴重不足，帶來較大的財務(wù)風(fēng)險。

二、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的應(yīng)對措施

1、充分獲取并購信息，正確認識企業(yè)價值評估

企業(yè)并購雙方信息不對稱會帶來目標企業(yè)價值評估的風(fēng)險，在并購前提高風(fēng)險防范意識，對目標企業(yè)應(yīng)進行詳盡的調(diào)查、研究和評價，是減少這一風(fēng)險的基本措施。并購方應(yīng)正確認識盡職調(diào)查工作的重要性，聘請能提供高質(zhì)量服務(wù)的，企業(yè)并購經(jīng)驗較豐富的會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所和律師事務(wù)所，對目標企業(yè)財務(wù)及相關(guān)信息進行認真核實，擴大調(diào)查取證的范圍，防范并購風(fēng)險、調(diào)查與證實重大信息。根據(jù)企業(yè)的實際情況，采用市場價格法、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法、市盈率法、市場比較法、賬面資產(chǎn)凈值法和清算價值法等評估方法對目標企業(yè)價值進行整體評估。對目標企業(yè)的各項資產(chǎn)進行分類整理，對產(chǎn)權(quán)關(guān)系、有無擔(dān)保、抵押、查封進行核實，對無形資產(chǎn)價值的真實性、準確性和可比性進行分析，對目標企業(yè)潛在債務(wù)進行認真分析。對標企業(yè)的核心資產(chǎn)和關(guān)鍵技術(shù)進行多方位調(diào)查研究和反復(fù)對比核實，對擔(dān)保責(zé)任等可能產(chǎn)生或與負債的事項進行分析，獲取目標企業(yè)的相關(guān)書面承諾或聲明，對并購過程中可能出現(xiàn)的未盡事宜明確其法律責(zé)任，對因并購前事項而增加并購成本要簽訂補償協(xié)議等。

2、合理使用并購支付手段和融資渠道，保持合理的流動資金

目前并購支付手段相對單一、并購融資方式有限等因素仍然對進一步活躍并購重組市場形成了障礙。傳統(tǒng)的現(xiàn)金支付、股票置換、資產(chǎn)購買、混合支付已不能滿足目前多元化的并購需要，需要研究使用優(yōu)先股、定向可轉(zhuǎn)換債券等新型支付方式，豐富并購支付手段，促進市場并購創(chuàng)新，穩(wěn)妥開展跨境并購，提升公司國際競爭力，強化并購重組事后整合管理。

并購企業(yè)應(yīng)選擇適合本企業(yè)實際情況的融資方式，開辟多元化的融資渠道，并盡可能地使用好財務(wù)杠桿。在選擇融資方式時，不僅要考慮資金成本，更要注意降低融資風(fēng)險，一方面應(yīng)選擇融資風(fēng)險小的權(quán)益性融資方式，另一方面可以使用彈性較大的可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等融資方式。企業(yè)在并購融資過程中應(yīng)該盡量地開拓融資渠道，采用合理的融資方式。企業(yè)在確保財務(wù)風(fēng)險完全可控的情況下，可以采用債務(wù)融資和混合融資相結(jié)合的方式，使債務(wù)資本與權(quán)益資本保持合理搭配，企業(yè)內(nèi)部融資與外部融資相結(jié)合，短期債務(wù)資本與長期債務(wù)資本良好搭配，選用科學(xué)合理、較為穩(wěn)健、適合本企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的融資方式，建立良好的資本結(jié)構(gòu)，減少和規(guī)避不可預(yù)見因素帶來的財務(wù)風(fēng)險。

3、全面深入分析目標企業(yè)的盈利能力，防范和減少財務(wù)風(fēng)險

企業(yè)并購的根本目的是為了獲取目標企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資源，增強自身的盈利能力、市場競爭力和可持續(xù)發(fā)展的能力，并購要符合企業(yè)戰(zhàn)略的要求。并購前，對目標企業(yè)的核心競爭力、資源、技術(shù)、行業(yè)環(huán)境、宏觀環(huán)境以及目標企業(yè)與并購企業(yè)的優(yōu)勢互補的分析；并購后，整合目標企業(yè)，實現(xiàn)戰(zhàn)略、管理、財務(wù)、人力資源、文化整合，并保持最佳資本結(jié)構(gòu)都是十分重要的。要從戰(zhàn)略高度，結(jié)合企業(yè)的長遠發(fā)展目標，對目標企業(yè)行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r、優(yōu)勢、劣勢、資源、能力、潛在風(fēng)險和增長潛力進行綜合考察和客觀準確地評估和判斷，進行認真、細致、全面地分析研究。在企業(yè)并購中，應(yīng)按照謹慎性原則，重點研究目標企業(yè)未來的盈利能力和獲取現(xiàn)金的能力，高度重視潛在的風(fēng)險和潛虧，認真分析可能影響企業(yè)盈利能力的因素，減少對盈利能力的錯誤判斷，選擇理想的目標企業(yè)，防范和降低并購財務(wù)風(fēng)險。

綜上所述，并購是實現(xiàn)企業(yè)外延性發(fā)展的重要手段，企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險會影響到企業(yè)并購的成敗。因此正確認識、提前防范并全面管控企業(yè)并購中的交易價格風(fēng)險、并購融資風(fēng)險和價款支付風(fēng)險等財務(wù)風(fēng)險，已成為企業(yè)減少并購風(fēng)險，取得并購成功的關(guān)鍵問題。（作者單位：遼寧省展覽貿(mào)易集團有限公司）