隨著上市房企再融資開(kāi)閘，房地產(chǎn)信托不再成為房企解資金燃眉之急的單一途徑，整個(gè)行業(yè)面臨著轉(zhuǎn)型困境

9月18日，以北京一家房企再融資方案獲證監(jiān)會(huì)受理為起點(diǎn)，停擺了三年的房企再融資開(kāi)閘信號(hào)正式打響。隨著上市房企再融資開(kāi)閘，房地產(chǎn)信托不再成為房企解資金燃眉之急的單一途徑，整個(gè)行業(yè)面臨著轉(zhuǎn)型困境。

從去年開(kāi)始，房地產(chǎn)信托占比便開(kāi)始下降，今年一二季度，房地產(chǎn)信托占房企融資比例均不足10%，一些大的信托公司開(kāi)始調(diào)整策略，試水房地產(chǎn)基金。由于基金型信托產(chǎn)品為先籌集資金再找項(xiàng)目，不提前約定收益，在一定程度上解決了剛性兌付問(wèn)題，業(yè)內(nèi)認(rèn)為，信托房地產(chǎn)基金化或?qū)⒊蔀樾纶厔?shì)。

再融資重啟

自8月份新湖中寶股份有限公司領(lǐng)銜房企再融資開(kāi)始，目前已經(jīng)有33家上市房企啟動(dòng)股權(quán)融資，涉及資金達(dá)740億。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，年內(nèi)融資規(guī)?；蜻_(dá)到900億元。

雖然之前傳言，房企再融資將主要限制在土地一級(jí)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)，以及舊城改造等政策鼓勵(lì)項(xiàng)目，但是，目前的房企再融資預(yù)案并不局限于此，不少募投項(xiàng)目已經(jīng)包括商業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)和住宅地產(chǎn)開(kāi)發(fā)等。但是至今仍未有一家上市房企獲得放行。

不管這些企業(yè)的方案最終能否得到監(jiān)管層“放行”，業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，再融資結(jié)構(gòu)性開(kāi)閘將是大勢(shì)所趨。

記者采訪的某PE稱，他認(rèn)為在當(dāng)前情況下，房企再融資啟動(dòng)不會(huì)對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)業(yè)造成太大影響?！熬拖裰皢?dòng)的暫停房企上市、再融資和重大資產(chǎn)重組等，這邊口子堵住了，那邊有房地產(chǎn)信托敞開(kāi)大門，最終地產(chǎn)調(diào)控總是無(wú)功而返?！?/p>

從9月以來(lái)，不斷有媒體宣稱，再融資啟動(dòng)后，可能會(huì)引起投資者的熱情追捧。富有戲劇性的是，與房企的熱情相比，投資者卻反應(yīng)平淡。

事實(shí)上，除新湖中寶得益于第一單刺激而當(dāng)天漲停之外，絕大多數(shù)地產(chǎn)股的市場(chǎng)表現(xiàn)卻并不如人意。榮盛發(fā)展一度跌停，招商地產(chǎn)龐大的融資計(jì)劃也遭冷遇。上述投資人表示，這是因?yàn)榉康禺a(chǎn)融資屬于長(zhǎng)周期性，企業(yè)在獲得低成本資金的同時(shí)，還要失去很多機(jī)會(huì)成本。尤其是今年，政府沒(méi)有對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控作出最新定調(diào)之前，房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展前途未卜。

東方證券報(bào)告認(rèn)為，從資金成本的角度來(lái)看，股權(quán)融資的成本優(yōu)勢(shì)非常突出，但其時(shí)間周期也非常長(zhǎng)。就算董事會(huì)發(fā)布了批文，股東大會(huì)通過(guò)后，也需要漫長(zhǎng)等待證監(jiān)會(huì)批文。等到最終發(fā)行股權(quán)融資起碼是一年半以上。因此，除非公司不是急著要錢，否則通過(guò)股權(quán)融資，要失去很多機(jī)會(huì)成本。

對(duì)信托業(yè)而言，再融資一旦啟動(dòng)，意味著房企對(duì)他們的依賴性將會(huì)大大減少，必然會(huì)對(duì)房地產(chǎn)信托造成一定沖擊。上述PE表示，由于目前能夠獲得大規(guī)模融資的上市房企畢竟屬于少數(shù)，因此房企融資開(kāi)閘短期內(nèi)不會(huì)對(duì)地產(chǎn)信托造成威脅。但長(zhǎng)期來(lái)看，目前市場(chǎng)上地產(chǎn)信托融資成本過(guò)高，一旦房企拓寬融資渠道，將會(huì)拉低整個(gè)房地產(chǎn)融資成本，使得地產(chǎn)信托利潤(rùn)趨薄。

據(jù)記者了解，目前國(guó)內(nèi)多數(shù)地產(chǎn)信托為企業(yè)提供的仍然是單一項(xiàng)目融資。隨著地產(chǎn)調(diào)控力度越來(lái)越大，地產(chǎn)商開(kāi)始考慮讓資金方一同參與投資，并共同分享利潤(rùn)，再加上監(jiān)管層這兩年對(duì)地產(chǎn)信托監(jiān)管日趨嚴(yán)緊，使得那些披著股權(quán)外衣的債權(quán)項(xiàng)目審批難以通過(guò)，在這種情況下，很多信托業(yè)開(kāi)始考慮轉(zhuǎn)型，地產(chǎn)基金應(yīng)時(shí)而生。

因此，融資成本高、兌付壓力大的地產(chǎn)信托轉(zhuǎn)型已成必然。

地產(chǎn)信托轉(zhuǎn)型

早在幾年前，部分信托公司對(duì)于房地產(chǎn)基金已經(jīng)躍躍欲試，中信信托、平安信托、上海信托等公司，早幾年就開(kāi)始對(duì)房地產(chǎn)基金進(jìn)行探索。這些公司一改過(guò)去只參與房地產(chǎn)融資的模式，而是從開(kāi)始拿地就與開(kāi)發(fā)商一起全程參與項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，真正開(kāi)始了將地產(chǎn)項(xiàng)目傳統(tǒng)的債權(quán)融資模式變?yōu)椤皞鶛?quán)+股權(quán)”的融合，因此客戶收益也開(kāi)始浮動(dòng)。

以平安信托為例。根據(jù)平安今年的半年報(bào)，至6月30日，平安信托資產(chǎn)管理規(guī)模高達(dá)2283億元，其中房地產(chǎn)信托630億，占27.6%。

早在2004年，平安信托就完成了首筆房地產(chǎn)投資，為購(gòu)入“持有型物業(yè)”匹配了期限較長(zhǎng)的保險(xiǎn)資金。2009年起，公司開(kāi)始試水房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)股權(quán)投資，構(gòu)建信托公司主動(dòng)管理、投資者自負(fù)盈虧的私募基金產(chǎn)品線。截止目前，公司持有型物業(yè)占總業(yè)務(wù)的30%；占地產(chǎn)板塊20%的保險(xiǎn)資金，基本投入持有型物業(yè)。

平安的獨(dú)特之處在于：公司很早就根據(jù)其擁有的保險(xiǎn)基金開(kāi)始布局持有型物業(yè)，采用類基金的股權(quán)投資模式。伴隨著這些業(yè)務(wù)，開(kāi)始培養(yǎng)專業(yè)化團(tuán)隊(duì)，有別于多數(shù)信托公司的“萬(wàn)能團(tuán)隊(duì)”。

這幾年來(lái)，平安的融資類項(xiàng)目70%以上跟大中型開(kāi)發(fā)商合作，選取風(fēng)險(xiǎn)較低的項(xiàng)目，投后管理滲透很深。這使得公司這幾年的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大變化，融資類業(yè)務(wù)占比逐漸下降，股權(quán)投資逐漸占上風(fēng)。

平安之外，萬(wàn)向信托也做了嘗試。自今年6月底起，萬(wàn)向信托共發(fā)行了三款房地產(chǎn)信托基金產(chǎn)品。其中“萬(wàn)信-房地產(chǎn)信托基金-3號(hào)”將募資1億元，屬于私募基金。

易居中國(guó)分析師薛建雄認(rèn)為，現(xiàn)在是過(guò)渡階段的產(chǎn)品，把原先3年內(nèi)的信托產(chǎn)品，加上基金模式做到5年甚至更長(zhǎng)，然后再慢慢過(guò)渡到無(wú)期限可轉(zhuǎn)讓的房地產(chǎn)信托投資基金（REITS）。

中國(guó)房地產(chǎn)投資基金聯(lián)盟秘書(shū)長(zhǎng)閆宗成亦表示，“以私募基金、資產(chǎn)管理為代表的房地產(chǎn)投融資產(chǎn)品正在蓬勃興起。目前，REITS還沒(méi)有開(kāi)閘，當(dāng)前以它為代表的資產(chǎn)證券化正通過(guò)各種形式快速發(fā)展，中國(guó)版的REITS預(yù)計(jì)明年會(huì)落地?！?/p>

記者注意到，這類以股權(quán)和債權(quán)結(jié)合投資房地產(chǎn)企業(yè)的模式正在得到更多機(jī)構(gòu)的青睞。因此，風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估也就顯得越來(lái)越重要。

上述PE告訴記者，與普通的房地產(chǎn)融資相比，房地產(chǎn)基金要求參與機(jī)構(gòu)對(duì)地產(chǎn)項(xiàng)目具有更強(qiáng)的判斷和運(yùn)營(yíng)能力，其風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)比單純的融資服務(wù)更高一些。一些信托公司在最初涉足地產(chǎn)股權(quán)基金時(shí)便遇到了諸如實(shí)際收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期收益率（例如平安信托這幾年的收益率略低于其他信托公司）、對(duì)項(xiàng)目公司的把控能力不強(qiáng)等，都是因?yàn)椴涣私庑袠I(yè)所造成。

他認(rèn)為，從目前來(lái)看，地產(chǎn)基金未來(lái)將出現(xiàn)以下趨勢(shì)：一是投資階段更靠前，比如現(xiàn)在很多信托公司就從開(kāi)發(fā)商拿地就開(kāi)始介入；二是浮動(dòng)收益比例將進(jìn)一步提高。