對于商業(yè)銀行來說，央行“不救市”的行為只帶來短期流動性問題，在市場緊張情緒過去后，銀行體系內(nèi)流動性已恢復(fù)正常，但對于今年以來承壓甚多的信托來說，“后遺癥”才剛剛顯現(xiàn)。

“上半年我們公司的項目出了好幾個問題，總裁以及中層都在到處滅火。今年上半年項目也不好找，集合信托很難做。更重要的是，由于單一信托大部分資金來源于銀行間資金，兌付壓力會小一些，大家都把精力放在這個上面。”一位央企信托公司中層表示，“估計我們公司今年上半年這類銀行單一資金項目要占到一半以上。”

這類從銀行同業(yè)市場拆借資金，以信托受益權(quán)買入返售形式投資實體企業(yè)的銀信合作新模式，從去年下半年開始即被各家股份制商業(yè)銀行復(fù)制。

信托業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模從2012年底的7.4萬億，到2013年一季度末的8.7萬億，再到4月底的9.2萬億，預(yù)計6月底突破10萬億大關(guān)，來源于銀行同業(yè)資金的信托產(chǎn)品居功至偉。

不過，同業(yè)資金短貸長投所遭受的流動性危機，正在使得銀行“畏手畏腳”，信托規(guī)模增速下半年趨緩，在一位信托公司研究發(fā)展部總經(jīng)理看來，“已經(jīng)是確定的結(jié)果”。

收益權(quán)信托源起

受（收）益權(quán)作為一種信托投資的標(biāo)的，其最主要的功用在于規(guī)避法律和監(jiān)管規(guī)定，使得信托進入一些監(jiān)管上限制進入的領(lǐng)域。

在實際操作中，有以收益權(quán)為標(biāo)的的投資和信托收益權(quán)兩種。前者是業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)的細節(jié)創(chuàng)新，其初始主要用于應(yīng)收賬款融資、票據(jù)融資等用途。

以票據(jù)為例，票據(jù)信托在2011年起風(fēng)行于各銀行，成為企業(yè)短期貸款的重要來源。但票據(jù)轉(zhuǎn)讓需要銀行背書，在部分銀行不愿背書的情況下，信托創(chuàng)新了“收益權(quán)”的概念，但銀監(jiān)會于2012年2月全面叫停了這一業(yè)務(wù)。

收益權(quán)這一概念也被廣泛應(yīng)用于應(yīng)收賬款領(lǐng)域。由于在政信合作業(yè)務(wù)中，地方平臺大量委托子公司進行“代建”，同時利用子公司融資，但子公司實力不夠，因此信托在風(fēng)控中不直接收購應(yīng)收賬款而是以應(yīng)收賬款收益權(quán)為標(biāo)的，“加入追索權(quán)，使得風(fēng)險出現(xiàn)時不僅能追索到融資人，也能追索到欠款人”。

而在地產(chǎn)領(lǐng)域，收益權(quán)更多用于繞過一系列宏觀調(diào)控的政策。以安信信托純高房地產(chǎn)信托為例。融資主體昆山純高并不符合“四三二”調(diào)控規(guī)定，信托發(fā)起時未取得二級開發(fā)資質(zhì)，因此安信信托選擇以“資產(chǎn)收益權(quán)信托”形式設(shè)立信托。但又因“資產(chǎn)收益權(quán)”無法辦理抵押，而另行簽訂“信托貸款合同”，在此合同基礎(chǔ)上有效。

雖然在最終的糾紛一審中，法院支持了資產(chǎn)收益權(quán)，判定其抵押有效，但一位信托公司總經(jīng)理表示，“安信這一案例是由于上海本地金融機構(gòu)起訴，其結(jié)果已經(jīng)偏向信托公司了，如果涉及異地，結(jié)果可能更加不樂觀”。

“收益權(quán)被廣泛應(yīng)用地產(chǎn)、票據(jù)等敏感領(lǐng)域，以規(guī)避監(jiān)管的要求，擺脫‘銀信合作’的一系列限制，而從銀行的角度，風(fēng)控等跟普通融資是一致的?！币晃还煞葜沏y行同業(yè)部人士表示。

信托受益權(quán)崛起

收益權(quán)信托雖然規(guī)避了一些監(jiān)管條款，但其風(fēng)險僅僅在信托體系內(nèi)部。而在以收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)立信托之后，2011年開始由興業(yè)銀行及興業(yè)信托創(chuàng)新的信托受益權(quán)買入返售業(yè)務(wù)，才成為真正影響銀行體系的“問題”。

與收益權(quán)信托不同，信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓雖然也是規(guī)避銀信合作，但其實質(zhì)在于通過繞道同業(yè)，使得用于投資信托的資金由表外的銀行理財資金變?yōu)楸韮?nèi)的銀行同業(yè)資金。

傳統(tǒng)上信托與銀行的合作有私人銀行代銷、銀行理財資金直接對接信托項目發(fā)放貸款，后者被稱為“銀信合作”，并在2011年之后受到監(jiān)管的嚴(yán)厲限制，其風(fēng)險資本計提比例高達10%以上。

在一系列嚴(yán)格限制后，銀信合作發(fā)展出新模式，其資金不再來源于表外的理財資金，而是來自于表內(nèi)的同業(yè)資金。

對于銀行來說，銀行內(nèi)部應(yīng)監(jiān)管要求對“貸款”和“銀信合作”均有計提準(zhǔn)備金要求，而同業(yè)資金沒有此類限制，可以做大杠桿。

而對于信托公司來說，以往通過銀行理財募集資金，不僅需要聯(lián)系多個部門，其中灰色成本亦非常多，總成本達到8%至9%，與私人募集相差無幾。但通過短期同業(yè)資金滾動募集，資金成本可低至3%至4%。

信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓成為銀行同業(yè)業(yè)務(wù)利潤主要來源之一，2012年底開展同業(yè)業(yè)務(wù)最早的興業(yè)銀行，其同業(yè)資產(chǎn)已經(jīng)占到銀行總資產(chǎn)的三分之一強，成為首家同業(yè)資產(chǎn)超過信貸資產(chǎn)的上市股份制銀行。此后，民生銀行、浦發(fā)銀行、平安銀行等大型股份制商業(yè)銀行均把同業(yè)業(yè)務(wù)列為重點發(fā)展的對象，并開始布局。

一位參與此業(yè)務(wù)的銀行同業(yè)部人士估計，2010年底信托收益權(quán)轉(zhuǎn)讓規(guī)模不足千億，但時至今日，信托受益權(quán)總規(guī)?？赡茉缫淹黄埔蝗f五千億。

“依據(jù)那幾家上市股份制銀行數(shù)據(jù)總體算出來的數(shù)據(jù)可能不到一萬億?！痹撊耸空f，“但各家股份制銀行分行都能夠出‘抽屜’協(xié)議。這些是不進入銀行統(tǒng)計的，整個通道都在體外走完?！?/p>

信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式多種多樣，但其要點集中于三點，“資金，信用和流動性”，前述大量開展此業(yè)務(wù)的股份制商業(yè)銀行同業(yè)部人士表示，“有資金的把自己的資金投資于受益權(quán)，敢冒風(fēng)險的把自己的信用加在信托受益權(quán)上，龐大的銀行間市場能保持短期貸款長投的流動性”。

在銀行間市場上，這三個關(guān)鍵點分別對應(yīng)的是農(nóng)信社、城商行為代表的資金富余機構(gòu)；以興業(yè)、民生、浦發(fā)、平安為代表的股份制商業(yè)銀行，以及央行等市場流動性提供者。

事實上，信托公司從2012年底7.4萬億至如今越過10萬億大關(guān)，信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓居功至偉，其規(guī)模應(yīng)占半數(shù)以上。

通過轉(zhuǎn)讓信托受益權(quán)，將本應(yīng)不斷流動的7天至三個月的“短期資金”凝固為一至兩年的長期資金，不斷從銀行間市場抽取流動性。而當(dāng)央行最終忍不住“出手”，這個市場才感受到巨大的危機。

繼續(xù)承壓

盡管最為兇猛的興業(yè)銀行在2012年年底即已預(yù)料到政策的風(fēng)險，并放緩了信托受益權(quán)業(yè)務(wù)的節(jié)奏，但其他股份制銀行并未有切實的準(zhǔn)備。

“5月底6月初我們才隱約感覺到麻煩。”前述參與同業(yè)業(yè)務(wù)的股份制銀行同業(yè)部人士表示，“直到6月5日市場上不斷傳聞違約，市場隔夜和7日回購利率飆升到13%以上，我們的資金最為緊張，那時候聽說全行資金缺口達到幾百億?！?/p>

事實上，為了避免單個項目風(fēng)險造成的大問題，后來多數(shù)股份制銀行的信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式已經(jīng)不再是單對單，而是進化為項目池與資金池模式。銀行要么構(gòu)筑信托受益權(quán)池，或投資一家信托公司的項目池，通過不斷滾動借入短期資金匹配項目池的現(xiàn)金需求。

在此次突發(fā)性的流動性緊張中，上海國際信托、中融信托、平安信托均有現(xiàn)金管理類信托被爆出承受較大資金贖回壓力，其中上海國際信托“現(xiàn)金豐利”被爆出蒸發(fā)約25%規(guī)模。

前述央企信托中層透露，此次上海國際信托之所以贖回較多，實際上也是因為機構(gòu)投資者清楚其資產(chǎn)配置較多為現(xiàn)金和票據(jù)類，“容易變現(xiàn)且不會損失”，一些信托資金池大部分配置于長期限的項目，扛風(fēng)險能力較弱，“機構(gòu)投資者預(yù)期強行要求平倉可能受損失，反而沒有下手”。

這次錢荒如果再持續(xù)下去，一些流動性不好的機構(gòu)可能會被迫從一些高流動性資產(chǎn)配置比例不足的信托資金池里撤離，連帶效應(yīng)就可能發(fā)生?！埃ㄐ磐匈Y金池的風(fēng)險）最重要的還不在于是否能借到錢，而是其中項目的兌付問題?！鼻笆鲅肫笮磐兄袑颖硎?，“太多資金池資金實際上用于地方城投平臺的項目了，這些項目現(xiàn)金流不足，又發(fā)不了城投債來接，這才是大問題?！?/p>

股份制銀行已挺過6月至7月初準(zhǔn)備金上繳，在存貸比考核和國稅入庫時點上，股份制銀行流動性控制已無問題。但一些在此次危機中體現(xiàn)出短板的銀行可能將收緊同業(yè)業(yè)務(wù)的規(guī)模和權(quán)限，使得下半年的信托受益權(quán)市場承受壓力。一個典型的案例是，將同業(yè)業(yè)務(wù)列為四大支柱之一的平安銀行，6月出現(xiàn)浮虧1.7億，平安銀行內(nèi)部已通報此結(jié)果。

業(yè)內(nèi)人士亦透露，監(jiān)管層可能要求商業(yè)銀行調(diào)整擔(dān)保函出具的層級，將權(quán)限由分行上升至一級分行或總行審批，并明確未經(jīng)授權(quán)的擔(dān)保函無效，從而打擊“抽屜協(xié)議”造成的銀行隱形信用濫用問題。