一.研究背景

迄今為止，國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)對財務(wù)預(yù)警模型進(jìn)行了大量研究，但是大部分采用的都是傳統(tǒng)的財務(wù)指標(biāo)體系，對新財務(wù)指標(biāo)的探討和研究還不充分，目前并沒有研究將TVA指標(biāo)引入財務(wù)預(yù)警模型指標(biāo)體系。一個實用、科學(xué)、預(yù)測準(zhǔn)確的針對房地產(chǎn)上市企業(yè)的財務(wù)預(yù)警模型還沒有被開發(fā)出來。

本文在借鑒國內(nèi)外學(xué)對企業(yè)財務(wù)預(yù)警的大量研究工作的基礎(chǔ)上，介紹TVA與EVA兩個財務(wù)指標(biāo)，從理論上比較兩者的優(yōu)劣，證明了TVA是衡量公司財務(wù)狀況和運營能力的更為全面更為優(yōu)越的指標(biāo)。然后從盈利能力、償債能力、營運能力和每股指標(biāo)等四個維度構(gòu)建預(yù)警模型的指標(biāo)體系，并且引入新的指TVA、EVA，建立以TVA為核心的指標(biāo)體系、以EVA為核心的指標(biāo)體系和基于傳統(tǒng)的財務(wù)指標(biāo)體系。

二.TVA與EVA理論比較

二十世紀(jì)80年代，美國思騰·思特公司提出了經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）的概念。由于EVA充分考慮了機(jī)會成本、時間價值在內(nèi)的全部資本成本，反映了超額收益的理念，一經(jīng)問世，就受到廣泛關(guān)注，深受追捧。

EVA的公式如下：

EVA=稅后凈營業(yè)利潤-經(jīng)營投入資本成本

=稅后凈營業(yè)利潤-經(jīng)營投入資本總額×加權(quán)平均資本成本率

=NOPAT-OIC×WACC（2.1）

EVA的優(yōu)點在于充分考慮了內(nèi)部留存收益籌資的成本激起投資回報率，承認(rèn)股權(quán)投資成本，在量化后與債權(quán)成本加權(quán)后構(gòu)成加權(quán)平均資本成本。EVA不但考慮了稅后凈利潤，并且在此基礎(chǔ)上考慮了所有者權(quán)益資本的成本，提高了財務(wù)衡量的質(zhì)量和經(jīng)營融資效率[14]。

然而EVA的有效性也受到了很多的質(zhì)疑。質(zhì)疑主要存在于以下兩個方面：

（1）EVA比傳統(tǒng)指標(biāo)對股價、股票收益的解釋力更強(qiáng)，但解釋能力有限。對EVA指標(biāo)的研究結(jié)果在總體上還是支持EVA比傳統(tǒng)指標(biāo)對股價、股票收益的解釋力更強(qiáng)這一結(jié)論的，但它的解釋能力并不像它的支持者所說的那樣強(qiáng)。

（2）EVA本身存在漏洞，是管理者有機(jī)會操縱EVA指標(biāo)。當(dāng)作為業(yè)績評價工具時，會促使管理人員放棄了對那些投資醞釀期較長，無法在短期內(nèi)提高EVA的項目投資。這樣，雖然EVA指標(biāo)提高，但是并不利于企業(yè)的長期發(fā)展。

EVA指標(biāo)產(chǎn)生質(zhì)疑的原因主要有兩個：

（1）EVA采用的是賬面價值，而市場價值才是市場收益率形成的基礎(chǔ)。

（2）市場投資者的收益包括兩個方面：資本利得（CG，Capital Gains）和自由現(xiàn)金流（FCF，F(xiàn)ree Cash Flow）。但是EVA不能有效反映這兩方面的指標(biāo)。

EVA不能真正度量超過投資者期望的那部分超額收益，那就必須尋找更為理想的超額收益衡量指標(biāo)。

針對EVA上述缺陷，我們進(jìn)行改進(jìn)：

投資者預(yù)期收益并不能完全由NOPAT包括，而是反映在FCF和CG兩個方面，因此將公式（2）中的NOPAT改成FCF+CG。

投資者的期望收益以市場價值為基礎(chǔ)，因此將（2）中的OIC改為上一期的MVA。

改進(jìn)后，我們得到了新的度量指標(biāo)，定義為“真實增加值”（TVA， True Value Added）。

TVA公式為：

TVA=FCF+CG-MV0×WACC

三.財務(wù)預(yù)警模型指標(biāo)體系的建立

基于國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)進(jìn)行的財務(wù)預(yù)警模型研究，通過比量考核，將TVA引入指標(biāo)體系，我們選取包括TVA、EVA在內(nèi)的16個財務(wù)指標(biāo)建立財務(wù)預(yù)警模型指標(biāo)體系如下：

四.財務(wù)預(yù)警模型的建立

神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)分析模型一般可以被簡稱為ANNA 模型，起源于二十世紀(jì)九十年代，直到今天依然還在不斷地被完善修改。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型的處理系統(tǒng)是并行分布模式，在科學(xué)性和準(zhǔn)確性上都出類拔萃。它強(qiáng)大的計算能力、一流的學(xué)習(xí)能力和超群的糾錯能力使得其在諸多領(lǐng)域得到了應(yīng)用。在財務(wù)預(yù)警的領(lǐng)域，神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型也起著至關(guān)重要的作用。

ANNA模型一般結(jié)構(gòu)分三層：

第一層是輸入層，需要輸入n維有關(guān)矢量〔x1，x2，x3，…，xn〕T，

第二層是規(guī)定權(quán)重形式，即WTX=（W0+S1）InWiXi，其中：X=〔x1，x2，x3，…，xn〕T，X=〔W1，W2，W3，…，Wn〕T，

第三層為輸出層，簡化的輸出層表達(dá)形式為Y=sgn（WTX）。

ANNA模型擁有強(qiáng)大的并行計算能力、自學(xué)和糾錯能力，當(dāng)財務(wù)預(yù)警分析的樣本數(shù)增多時，ANNA模型會隨之積累更新，以此來對可能出現(xiàn)在企業(yè)的財務(wù)危機(jī)及相關(guān)征兆進(jìn)行預(yù)警處理，這就實現(xiàn)了企業(yè)處理財務(wù)危機(jī)的動態(tài)預(yù)警機(jī)制。ANNA模型從客觀角度對企業(yè)財務(wù)危機(jī)情況進(jìn)行判斷，避免受到變量特征的影響，所以對于企業(yè)來講，ANNA模型的準(zhǔn)確性相對來說更高。

在本文中，以篩選出的16個指標(biāo)作為輸入節(jié)點，輸出節(jié)點為公司財務(wù)狀況的類型，即財務(wù)正常和財務(wù)危機(jī)，分別表示成（0，1）和（1，0），中間層的績點根據(jù)經(jīng)驗選為15，至此，本文所采用的的16*15*2的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型就構(gòu)建起來了。

五.實證分析

本文采用2009-2012年房地產(chǎn)上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)作為學(xué)習(xí)和檢驗樣本。分別用包含TVA的指標(biāo)體系、包含EVA的指標(biāo)體系和只包含傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)的指標(biāo)體系進(jìn)行對比驗證，結(jié)果如下：

模型名稱誤判數(shù)準(zhǔn)確數(shù)誤判率準(zhǔn)確率

TVA指標(biāo)體系1175.56%94.44%

EVA指標(biāo)體系18211.11%88.89%

傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)體系18211.11%88.89%

由結(jié)果可知，以TVA為核心的BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)財務(wù)預(yù)警模型是有較強(qiáng)的預(yù)測性的。

然而，在研究中，還是存在著一些財務(wù)數(shù)據(jù)難以獲得的問題，這使得研究存在了某種程度上的局限性，在今后，我們?nèi)孕枰M(jìn)一步完善現(xiàn)有的模型和成果，主要涉及以下幾個方面：

完善樣本數(shù)據(jù)

在接下來的工作中，我們應(yīng)加大樣本數(shù)據(jù)的范圍，擴(kuò)大樣本數(shù)據(jù)的數(shù)量。在本文總，樣本數(shù)據(jù)全部取自滬、深交易所中相關(guān)的房地產(chǎn)上市公司的數(shù)據(jù)。然而，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在一定局限性，這使得我國的一些中小企業(yè)的數(shù)據(jù)資料難以獲得，本文中就沒有對其進(jìn)行研究，這是本研究的缺憾之處。如果有機(jī)會有條件的話，本研究將進(jìn)一步擴(kuò)大樣本數(shù)據(jù)的選取范圍，將中小企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)加入到研究中來。本文中，選取了22個學(xué)習(xí)樣本以及18個檢驗樣本，這些樣本與國內(nèi)外從事相關(guān)研究中所使用的樣本在規(guī)模上仍然是較小的。如果樣本規(guī)模不夠大，研究的效果和結(jié)論就有可能會發(fā)生偏差，所以，在今后應(yīng)不斷加強(qiáng)對樣本數(shù)據(jù)的完善。

完善研究變量

在本文中，指標(biāo)體系選取了能夠反映企業(yè)的盈利能力、運營水平、償債機(jī)制、每股指標(biāo)的功能指標(biāo)，這一指標(biāo)體系中缺少了反映企業(yè)表外信息的指標(biāo)。然而在現(xiàn)實情況下，一個企業(yè)的財務(wù)狀況、運營水平是有可能受到一些非財務(wù)因素的表外信息的影響的，這些信息包括公司重大事項、公司治理結(jié)構(gòu)以及公司股東和股本變化等等。因此，在今后的研究工作中，應(yīng)當(dāng)添加相關(guān)的反映企業(yè)表外信息的指標(biāo)。（作者單位：中央財經(jīng)大學(xué)）

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