中國近來出現(xiàn)的增長速度放緩不應(yīng)被看作是簡單的經(jīng)濟(jì)周期現(xiàn)象，而應(yīng)被當(dāng)作是長期積累起來的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲問題的集中爆發(fā)。政府似乎正在以一種容忍低增長的態(tài)度來期待改革的推進(jìn)。但實(shí)際上，如果能夠推進(jìn)生產(chǎn)要素市場的改革，提高資源的利用效率，中國經(jīng)濟(jì)就可以走向再平衡，同時(shí)實(shí)現(xiàn)高增長。

中國經(jīng)濟(jì)失衡的癥結(jié)

從國際比較的視角，中國經(jīng)濟(jì)無論怎樣看都是一個(gè)“奇異點(diǎn)”。在世界主要國家中，中國儲(chǔ)蓄率最高，消費(fèi)率最低，勞動(dòng)收入占國民收入比重最低，城市化滯后于工業(yè)化的程度最嚴(yán)重，外匯儲(chǔ)備最多……如此眾多“超出”其他國家的表現(xiàn)，必然是由中國經(jīng)濟(jì)某些“不尋?！钡囊蛩厮?。

不僅諸多指標(biāo)的水平值與眾不同，更令人擔(dān)憂的是，從十多年來的總體趨勢看，中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)指標(biāo)還在不斷惡化：消費(fèi)占GDP比重持續(xù)下降；國民收入分配不斷從居民向企業(yè)和政府傾斜；勞動(dòng)報(bào)酬增長滯后于勞動(dòng)生產(chǎn)率增長；工業(yè)（尤其是重工業(yè)）發(fā)展迅速，服務(wù)業(yè)發(fā)展滯后；城市化落后于工業(yè)化進(jìn)程；就業(yè)增長速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上經(jīng)濟(jì)增長速度。

中國的結(jié)構(gòu)調(diào)整急需找到統(tǒng)領(lǐng)全局的舉措，而這一舉措需從眾多結(jié)構(gòu)失衡之間的關(guān)聯(lián)入手。金融是經(jīng)濟(jì)的血液，血流不暢則經(jīng)濟(jì)失衡。如果要為醫(yī)治中國經(jīng)濟(jì)失衡找到一個(gè)最為重要的癥結(jié)，這個(gè)癥結(jié)就是金融抑制下的利率管制政策。

金融抑制的主要形式，包括存貸款利率限制和資本賬戶管制。與其他國家相比，中國的金融抑制現(xiàn)象尤其嚴(yán)重。數(shù)據(jù)顯示，1989年到2012年，中國一年期貸款平均實(shí)際利率（名義利率減去通貨膨脹率）僅為2.39%，存款利率則更低；同一時(shí)期，中國年均經(jīng)濟(jì)增長率卻高達(dá)10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于實(shí)際利率水平。研究表明，中國官方利率至少比市場利率平均低50%-100%。官方實(shí)際利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于經(jīng)濟(jì)增長率的事實(shí)不僅與標(biāo)準(zhǔn)宏觀理論的預(yù)測完全相反，也與國際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)不一致。

利率管制是金融抑制最重要的表現(xiàn)形式，也是金融抑制其他具體形式的根本原因。

如果一國政府人為壓低利率，信貸市場就必然出現(xiàn)供需不等，這就要求政府直接干預(yù)金融市場，造成了信貸配給、準(zhǔn)備金管制和窗口指導(dǎo)等現(xiàn)象。在此背景下，私人金融機(jī)構(gòu)有激勵(lì)通過提高存貸款利率獲取更高利潤，導(dǎo)致利率管制政策失效，要保證利率管制政策的“有效性”，政府需要對銀行業(yè)準(zhǔn)入進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，限制資本市場發(fā)展，維持以國有銀行為主體的金融體系。同時(shí)，利率管制導(dǎo)致利率平價(jià)（即國家間實(shí)際利率趨同）無法成立，因此政府需要進(jìn)行資本項(xiàng)目管制，以防止資本通過跨國流動(dòng)進(jìn)行套利。

收入分配和需求結(jié)構(gòu)：

利率管制的影響

以壓低利率為主要形式的金融抑制本質(zhì)上是在扭曲資本相對價(jià)格。在沒有政府干預(yù)的情形中，一國人均資本量越高，資本相對于勞動(dòng)的價(jià)格（利率-工資比）越低，企業(yè)家生產(chǎn)技術(shù)的資本密集度越高。如果政府干預(yù)金融市場，壓低利率水平，將導(dǎo)致資本價(jià)格下降，企業(yè)家又激勵(lì)使用資本替代勞動(dòng)，進(jìn)一步降低了產(chǎn)出中的勞動(dòng)收入份額。近年來，國民收入分配結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化，居民收入占國民收入分配的比重不斷下降，而政府和企業(yè)收入的比重則快速上升：家庭收入占國民收入的比重由2000年的67.5%快速下降到2008年的58.2%，同一時(shí)期，政府收入占比從14.5%上升到19%，企業(yè)收入占比從17.9%上升至22.7%。

內(nèi)外需求結(jié)構(gòu)失衡是中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展面臨的另一潛在威脅。在短期的需求結(jié)構(gòu)分析中，消費(fèi)、投資、凈出口被稱為經(jīng)濟(jì)增長的“三駕馬車”。與短期分析相比，更重要的是，在長期內(nèi)，這三駕馬車的關(guān)系在本質(zhì)上是需求與供給之間的關(guān)系，如果消費(fèi)需求比例過低，而凈出口不能持續(xù)增長，則投資的回報(bào)難以保證，經(jīng)濟(jì)將偏離最優(yōu)增長路徑。在一個(gè)簡單的例子里，如果當(dāng)期投資為100，而消費(fèi)為0，則下一期，投資生產(chǎn)出來的產(chǎn)品賣j8rjIIfFYy+eOo8jJy3ti/shGsKwR9AlVQd2BJK0hb4=不出去，利潤為0，投資也為0，經(jīng)濟(jì)增長按100加0的路徑走。而如果當(dāng)期的投資和消費(fèi)的關(guān)系是60與40，則可能下期生產(chǎn)出的產(chǎn)品仍然能夠有消費(fèi)的保證，從而讓經(jīng)濟(jì)按60加60的路徑持續(xù)增長。

2000年以來，中國投資和出口表現(xiàn)強(qiáng)勁，而消費(fèi)需求卻持續(xù)萎靡不振，結(jié)構(gòu)性矛盾日益突出。

短短數(shù)年，最終消費(fèi)率（消費(fèi)/GDP）由2000年的62.3%下降到2009年的48.5%，居民消費(fèi)率由2000年的46.4%下降至2009年的35.4%，而居民儲(chǔ)蓄率則相應(yīng)地由2000年的31.1%上升到2009年的40.4%，消費(fèi)需求相對不足已經(jīng)構(gòu)成中國經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展的重要制約因素。

以壓低利率為主的金融抑制政策同時(shí)也起到了抑制居民消費(fèi)的作用。第一，中國的金融市場不完備，使得普通百姓很難進(jìn)入直接融資市場，不能充分分享資本收入。

以股市為例，其震蕩幅度非常大，給普通投資者帶來的風(fēng)險(xiǎn)巨大，很難吸引一般投資者進(jìn)入。中國的債券市場規(guī)模較小，而且很多債券品種也不對普通百姓開放。同時(shí)，中國的國有企業(yè)很少向股東分紅，而普通老百姓的創(chuàng)業(yè)成本又非常高。因此，中國一般百姓的主要收入來源就是勞動(dòng)收入，于是，勞動(dòng)收入占國民收入比重下降的一個(gè)相應(yīng)表現(xiàn)就是消費(fèi)占GDP的比重下降。換言之，金融抑制將導(dǎo)致國民收入分配結(jié)構(gòu)從居民向企業(yè)傾斜，由于居民是消費(fèi)的主體，居民收入占國民收入比重下降將導(dǎo)致消費(fèi)率下滑。

第二，低利率在本質(zhì)上是消費(fèi)者補(bǔ)貼企業(yè)、窮人補(bǔ)貼富人的財(cái)富分配機(jī)制。雖然富人收入水平相應(yīng)提高有利于增加這部分居民的消費(fèi)，但只要隨收入的增長，消費(fèi)增長是邊際遞減的，居民收入差距擴(kuò)大就會(huì)導(dǎo)致居民消費(fèi)占GDP比重下降。

第三，必須特別強(qiáng)調(diào)低利率通過影響住房價(jià)格進(jìn)而抑制消費(fèi)的機(jī)制。住房兼具投資品和消費(fèi)品兩種性質(zhì)，低利率不僅會(huì)鼓勵(lì)普通消費(fèi)者通過抵押貸款來購房，還會(huì)鼓勵(lì)投資者通過投資房地產(chǎn)來獲取回報(bào)。

實(shí)際利率越低，住房投資成本越低，投資需求越大，住房價(jià)格越高。在缺乏有效機(jī)制甄別實(shí)際居住需求和投資需求的情況下，房價(jià)上漲會(huì)加強(qiáng)消費(fèi)者和投資者的房價(jià)上漲預(yù)期，最終使房價(jià)上漲成為一個(gè)自我加強(qiáng)的趨勢。問題在于，房價(jià)上漲將對普通消費(fèi)者形成巨大的支出負(fù)擔(dān)，大部分消費(fèi)者不得不“為買房而儲(chǔ)蓄”（至少要存首付），并相應(yīng)地?cái)D出其他消費(fèi)（即通常所說的“房奴”現(xiàn)象）。近十年來快速上升的房價(jià)與低實(shí)際利率的趨勢吻合，導(dǎo)致居民消費(fèi)率下降，儲(chǔ)蓄率上升。

金融抑制下的

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和城鄉(xiāng)結(jié)構(gòu)

根據(jù)國際一般規(guī)律，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，工業(yè)部門增加值占GDP比重將呈現(xiàn)先上升后下降的特征，而服務(wù)業(yè)部門增加值占GDP比重將持續(xù)上升。然而，過去十年里，中國服務(wù)業(yè)部門發(fā)展趨于停滯，2001年-2011年，中國服務(wù)業(yè)增加值占GDP比重從40.5%上升到43.3%，十年僅上升了不到3個(gè)百分點(diǎn)。

與此同時(shí)，中國工業(yè)增加值比重則一直處于高位，工業(yè)增加值占GDP比重十年間一直維持在40%左右。在工業(yè)部門內(nèi)部，重工業(yè)比重持續(xù)上升，從2001年60.6%上升到2011年70.8%，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)快速資本深化的特征。

利率是企業(yè)投資決策的關(guān)鍵變量，金融抑制將鼓勵(lì)企業(yè)投資，從而導(dǎo)致過度的資本深化，其表現(xiàn)形式為工業(yè)占比和重工業(yè)占比的持續(xù)上升。

由于工業(yè)（特別是重工業(yè)）部門是資本密集行業(yè)，其單位資本創(chuàng)造就業(yè)的能力就比較低，因此會(huì)出現(xiàn)“高增長、低就業(yè)”的現(xiàn)象。1992年-2011年，中國實(shí)際GDP年均增長率為10.5%，但年均城鎮(zhèn)就業(yè)增長率僅為3.5%。我的研究表明，如果看單位GDP增長帶來的就業(yè)增長，中國目前這一“就業(yè)彈性”明顯低于世界上相似發(fā)展階段的國家，偏離了中國作為一個(gè)勞動(dòng)力資源仍然豐富的國家本應(yīng)有的比較優(yōu)勢。而且，政府干預(yù)能力越強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)增長吸納就業(yè)的能力越低。

資本過度深化會(huì)導(dǎo)致勞動(dòng)收入上升得比較慢，造成“工資增長率低于勞動(dòng)生產(chǎn)率上升”的現(xiàn)象。

2002年-2008年，中國平均勞動(dòng)生產(chǎn)率由16421元/人上升到41560元/人，上升了2.53倍，同一期間，勞動(dòng)者年平均報(bào)酬由8802元/人上升到19918元/人，上升了2.26倍，低于勞動(dòng)生產(chǎn)率上升速度?；谥袊I(yè)企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)庫的分析發(fā)現(xiàn)，1998年-2007年，中國工業(yè)部門平均勞動(dòng)生產(chǎn)率上升了6倍，而平均工資上升不到2倍，工資上漲遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于勞動(dòng)生產(chǎn)率的上升。

在資本密集型的生產(chǎn)技術(shù)條件下，勞動(dòng)生產(chǎn)率將會(huì)上升，但工資水平的上升速度卻慢于勞動(dòng)生產(chǎn)率的上升速度。數(shù)據(jù)顯示，金融抑制的程度越高，勞動(dòng)收入份額越低，工資-勞動(dòng)生產(chǎn)率的比重就越低。

由投資推動(dòng)的勞動(dòng)生產(chǎn)率上升看上去很美，實(shí)則不可持續(xù)。在本質(zhì)上，勞動(dòng)生產(chǎn)率的上升無非兩條路徑。一條是簡單資本深化的路徑，而勞動(dòng)力技能卻無實(shí)質(zhì)的提高，這時(shí)，一個(gè)工人操作的機(jī)器從一臺增加至兩臺，再增加至三臺，勞動(dòng)生產(chǎn)率是有提高，但這樣的勞動(dòng)生產(chǎn)率提高很快就將遇到極限，而且，在此過程中，沒有勞動(dòng)者技能的提高，勞動(dòng)者的收入也不會(huì)有同步于勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高。

相比之下，另一條路徑是勞動(dòng)者技能不斷提高的路徑，這時(shí)，勞動(dòng)者工資水平不斷上升，每個(gè)勞動(dòng)力所驅(qū)動(dòng)的資本數(shù)量也會(huì)同步上升，只要?jiǎng)趧?dòng)者的技能水平不斷提高，這條路徑就是可持續(xù)的。遺憾的是，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的特征更像是上述路徑的第一種。

金融抑制扭曲了資本價(jià)格，而勞動(dòng)力市場的城鄉(xiāng)和地區(qū)間分割則扭曲了勞動(dòng)力價(jià)格，進(jìn)一步加劇了中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)失衡。在戶籍制度的制約下，農(nóng)民工無法與城鎮(zhèn)居民共享本地教育、醫(yī)療、住房、養(yǎng)老等公共服務(wù)，導(dǎo)致勞動(dòng)力在城鄉(xiāng)和地區(qū)間流動(dòng)的成本上升，進(jìn)而推高農(nóng)民在城鎮(zhèn)就業(yè)的保留工資。近年來，中央推行了大量惠農(nóng)政策，改善了農(nóng)村生活質(zhì)量，同時(shí)也進(jìn)一步提高了農(nóng)民進(jìn)城務(wù)工的保留工資。換言之，在資本價(jià)格被壓低的同時(shí)，中國勞動(dòng)力價(jià)格卻在上升，這將進(jìn)一步加快中國產(chǎn)業(yè)資本深化的步伐。

經(jīng)濟(jì)的資本深化過度，不利于中國經(jīng)濟(jì)增長充分地創(chuàng)造就業(yè)，從而不利于推進(jìn)“人的城市化”。城市化和工業(yè)化是中國經(jīng)濟(jì)增長的重要?jiǎng)恿Γ欢?，相比于工業(yè)化的快速推進(jìn)，中國城市化進(jìn)程卻相對滯后。

2011年，中國城鎮(zhèn)化率剛超過50%，如按戶籍人口計(jì)算則僅35%左右。從工業(yè)化與城市化的比較看，2011年中國第二產(chǎn)業(yè)增加值占GDP的比重高達(dá)46.6%，但就業(yè)比重僅為29.5%，第一產(chǎn)業(yè)比重僅為10%，但農(nóng)村人口占總?cè)丝诘谋戎貐s依然高達(dá)48.7%，城市化遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于工業(yè)化水平。城市化滯后意味著農(nóng)民無法有效向城市轉(zhuǎn)移，農(nóng)村人口相對上升，在土地稟賦給定的現(xiàn)實(shí)約束下，這必然導(dǎo)致農(nóng)民增收更加困難，城鄉(xiāng)間收入差距難以縮小。

“結(jié)構(gòu)性動(dòng)態(tài)無效”狀態(tài)

管制利率、鼓勵(lì)投資可以加速資本積累，對于發(fā)展中經(jīng)濟(jì)來說看上去未必是壞事。如果中國的多重失衡是有效率的，“失衡的增長”就可以持續(xù)，政府也就無需對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。反之，如果失衡是經(jīng)濟(jì)無效率的表現(xiàn)，中國目前的經(jīng)濟(jì)增長模式將難以持續(xù)，政府需要調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“再平衡”。

我們有必要針對近期一些有關(guān)投資與消費(fèi)關(guān)系的討論，澄清一些認(rèn)識上的誤區(qū)?？粗袊?jīng)濟(jì)是否投資過度，不能以中國人均資本量和美國人均資本量的差距為依據(jù)。給定中美兩國人均資本擁有量存在巨大差距的前提，中國需要討論的問題是如何以最優(yōu)的路徑來縮小中美差距。正如我們在前文中所說的那樣，適度地降低投資比例，相應(yīng)提高勞動(dòng)收入占比，將消費(fèi)占GDP比重適度提高，可以提高投資回報(bào)，讓中國經(jīng)濟(jì)按“60+60”的路徑持續(xù)增長。而如果不顧投資回報(bào)的下降，盲目依賴投資來提升短期的經(jīng)濟(jì)增長，則中國經(jīng)濟(jì)的增長路徑將是“100+0”，是典型的欲速則不達(dá)的路徑。

在實(shí)際生活中，“人不能兩次踏入同一條河流”，所以，我們很難找到一個(gè)參照系，說中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)偏離了那個(gè)最優(yōu)的增長路徑。這是社會(huì)科學(xué)有別于自然科學(xué)的特性，也是遺憾，但這并不意味著經(jīng)濟(jì)學(xué)家就束手無策了。

首先，我們可以看理論。在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)模型中，動(dòng)態(tài)有效的最優(yōu)經(jīng)濟(jì)增長路徑必然建立在內(nèi)生利率的基礎(chǔ)之上。通俗地說，利率作為資本的價(jià)格，應(yīng)與投資的回報(bào)一致，而投資的回報(bào)又與經(jīng)濟(jì)增長率相關(guān)，經(jīng)濟(jì)增長率高，則利率水平相應(yīng)提高。較高的利率就可以吸引居民增加儲(chǔ)蓄，減少當(dāng)期消費(fèi)；反之，資本邊際產(chǎn)出下降將導(dǎo)致利率下降，進(jìn)而抑制居民儲(chǔ)蓄。在中國，當(dāng)利率受到管制而被人為壓低時(shí)，這將起到鼓勵(lì)投資和抑制消費(fèi)的作用。當(dāng)利率被管制的時(shí)候，除非恰巧管制利率正好等于自由經(jīng)濟(jì)下內(nèi)生決定的利率，否則，管制利率水平之下的增長路徑必然偏離其動(dòng)態(tài)最優(yōu)路徑，造成資源錯(cuò)誤配置，損失總體社會(huì)福利。

其次，我們再來看實(shí)際的情況。我們在實(shí)際生活中看不到中國經(jīng)濟(jì)“最優(yōu)增長路徑”，這時(shí)，一個(gè)退而求其次的辦法是看其他國家的情況。我們應(yīng)該相信，在世界上，可能存在少數(shù)國家有過度消費(fèi)的現(xiàn)象（比如危機(jī)前的美國），但在絕大多數(shù)市場經(jīng)濟(jì)國家，在利率由市場決定的情況下，經(jīng)濟(jì)應(yīng)不會(huì)大幅度地偏離其最優(yōu)經(jīng)濟(jì)增長路徑，這時(shí)，如果中國的投資率大大高于其他國家，而消費(fèi)率、勞動(dòng)收入占比這些指標(biāo)卻大大低于其他國家，甚至中國的投資率要高于同屬于東亞文化圈的日本和韓國在歷史上最高的投資率，就很難相信中國經(jīng)濟(jì)是處在最優(yōu)增長路徑上了。

中國經(jīng)濟(jì)投資過度的一個(gè)縮影是快速增長的地方政府負(fù)債。地方政府以各種名義籌集的資金大量用于當(dāng)?shù)氐慕ㄔO(shè)，如果這些投資可以帶來經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長，至少當(dāng)?shù)卣梢杂枚愂諆斶€既有債務(wù)的利息，則不會(huì)出現(xiàn)債務(wù)的危機(jī)。而實(shí)際的情況是，當(dāng)前地方政府驅(qū)動(dòng)的投資回報(bào)并不高，經(jīng)濟(jì)增長速度的下滑必然加劇地方政府償還債務(wù)的壓力。于是，地方債務(wù)出現(xiàn)了快速的上升，其中，相當(dāng)大的部分有借新債還舊債的性質(zhì)。近段時(shí)間以來，銀行信貸規(guī)模擴(kuò)張速度很快，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增速卻放緩，就是一個(gè)消極的信號。

問題又回到了原點(diǎn)，借新債還舊債本身并不是問題的關(guān)鍵，關(guān)鍵在于，新債的償債能力本質(zhì)上還是經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)性的問題，如果經(jīng)濟(jì)增長不可持續(xù)，特別是當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)整體出現(xiàn)增長速度放緩的趨勢時(shí)，借新債還舊債的游戲玩不了多久。不能寄希望于中國地方政府掌握的資產(chǎn)（包括土地）來幫助地方政府償債。資產(chǎn)的價(jià)值本質(zhì)仍然取決于未來的經(jīng)濟(jì)增長，如果沒有推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的實(shí)質(zhì)動(dòng)力，地方政府的資產(chǎn)（包括土地）的價(jià)格不會(huì)取得足夠高的估值。當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)和增速下滑，依靠新一輪的通貨膨脹來化解危機(jī)將成為更可能發(fā)生的情況。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，中國的國內(nèi)投資從短期來看似乎過度了，但如果投資（特別是基礎(chǔ)設(shè)施投資）具有大規(guī)模集中在短期內(nèi)發(fā)生的特性，在短期內(nèi)，可能會(huì)有投資增加，而收益并未體現(xiàn)出來，于是投資收益下降，但在長期內(nèi)，需求會(huì)逐漸上升，于是投資回報(bào)會(huì)逐步回升。這樣的觀點(diǎn)是建立在對于未來的良好預(yù)期的基礎(chǔ)之上的，因而非常難以證偽。但我們?nèi)匀豢梢员孀R一下這一觀點(diǎn)的真實(shí)性。在邏輯上，未來中國國內(nèi)需求能否保證當(dāng)前的投資有回報(bào)仍然是一個(gè)投資與消費(fèi)的比例關(guān)系問題，如果經(jīng)濟(jì)增長的路徑是最優(yōu)的，那么，不會(huì)在經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象。而如果投資出現(xiàn)了過剩，則會(huì)在現(xiàn)實(shí)中出現(xiàn)“去產(chǎn)能過剩”的過程，這個(gè)調(diào)整的周期過去之后，當(dāng)然投資回報(bào)會(huì)jr0PchL/tl9ecmBAtClCPA==再上升，但這一過程將伴隨大量效率損失，與由大規(guī)模投資集中發(fā)生，造成短期投資回報(bào)下降，中長期再回升是兩回事。

另一種觀點(diǎn)是，投資高并不一定是壞事，只要投資伴隨著技術(shù)的進(jìn)步，這恰恰是經(jīng)濟(jì)升級換代的表現(xiàn)。這又回到了本文前文已經(jīng)討論過的勞動(dòng)生產(chǎn)率提高的兩種路徑的問題上來了。如果勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高僅是以投資驅(qū)動(dòng)的，那么，這種“技術(shù)進(jìn)步”并不是以勞動(dòng)者技能提高為前提的，這種路徑很快就會(huì)遇到瓶頸，因?yàn)橘Y本和勞動(dòng)不會(huì)無限地相互替代，通俗地說，即使一個(gè)工人可以操作10臺機(jī)器，也不可能操作100臺機(jī)器。而真正有效的伴隨技術(shù)進(jìn)步的高投資一定需要以勞動(dòng)者技能水平的持續(xù)提高為條件，而這是不是實(shí)際發(fā)生的情況呢？如果看數(shù)據(jù)，中國的人均受教育水平是在提高，但提高的速度有所放緩，特別是農(nóng)村居民受教育水平的提高速度有下降趨勢，這就很難支持中國經(jīng)濟(jì)的高投資伴隨著持續(xù)的技術(shù)進(jìn)步。

另外有個(gè)疑問，中國經(jīng)濟(jì)在過去一直依賴高投資獲取了高增長，為什么這一輪就不行？答案是，之前中國國內(nèi)投資所形成的產(chǎn)能是由歐美大量的進(jìn)口來消化的，中國出口的持續(xù)增長保證了國內(nèi)投資的回報(bào)。非常顯然的是，歐美大量從中國進(jìn)口的增長趨勢已經(jīng)放緩了，在本質(zhì)上，這是因?yàn)闅W美經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長也放緩了，而且在可以預(yù)見的未來，也沒有什么跡象讓人相信歐美有一輪類似于信息科技這樣的動(dòng)力能夠讓其快速增長。即便在歐美能夠?qū)崿F(xiàn)快速的創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)增長，也需要一個(gè)有效的國際金融市場，可以讓中國居民的儲(chǔ)蓄投向歐美，分享其高資本回報(bào)。這時(shí)，中國居民高儲(chǔ)蓄、低消費(fèi)的現(xiàn)狀才可能在動(dòng)態(tài)上是有效的，因?yàn)橹袊用竦膬?chǔ)蓄將借助于國際金融市場獲得高回報(bào)，從而增加未來的收入和消費(fèi)。同時(shí)，歐美的高經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期將支持其居民通過借貸來消費(fèi)，并消化中國的產(chǎn)能，而這又將保證中國國內(nèi)投資可能通過出口來獲取高回報(bào)，市場配置資源的結(jié)果將是中國的投資回報(bào)與借貸給歐美所獲取的回報(bào)趨于一致。遺憾的是，實(shí)際上不僅歐美的高增長預(yù)期并不現(xiàn)實(shí)，而且讓中國居民分享歐美高增長收益的有效的金融市場也不存在。畢竟人民幣仍然是不可自由兌換的，而中國居民的儲(chǔ)蓄有相當(dāng)大的一部分體現(xiàn)為官方持有的外匯儲(chǔ)備，而美國對于中國主權(quán)基金的投資是有限制的，中國居民分享美國投資收益的障礙短期內(nèi)不會(huì)改變。

改革與危機(jī)的賽跑

無論是從中國今天所面臨的國際壓力來說，還是考慮到國內(nèi)結(jié)構(gòu)性矛盾所造成的效率與福利損失，中國經(jīng)濟(jì)從多重失衡走向全面平衡都是下一個(gè)十年必須完成的任務(wù)。這種結(jié)構(gòu)調(diào)整如果不主動(dòng)通過國內(nèi)體制與政策的改革來實(shí)現(xiàn)，那么，持續(xù)的多重失衡格局將不斷提高經(jīng)濟(jì)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，這無論是對中國，還是對全世界，都不是一個(gè)好消息。

那么，中國經(jīng)濟(jì)如何才能實(shí)現(xiàn)“再平衡”，進(jìn)而維持經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定健康發(fā)展？過去數(shù)年，中國政府出臺了大量調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的政策，然而，中國經(jīng)濟(jì)多重失衡依然愈演愈烈。本文想說的是，要實(shí)現(xiàn)中國經(jīng)濟(jì)的“再平衡”，需要從金融市場改革入手。只有理順了市場經(jīng)濟(jì)中最重要的價(jià)格信號——利率，經(jīng)濟(jì)主體才能在價(jià)格機(jī)制的引導(dǎo)下做出最優(yōu)的生產(chǎn)和消費(fèi)決策，中國多重失衡才能逐步緩解，經(jīng)濟(jì)效率才能穩(wěn)步提高。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，金融抑制政策對中國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面作用將越來越大，逐步推進(jìn)利率市場化改革也正在成為業(yè)界和學(xué)術(shù)界的共識。

本文辨識了中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)偏離最優(yōu)增長路徑的種種原因，其根本含義是要說明中國經(jīng)濟(jì)再平衡并走上動(dòng)態(tài)有效的增長路徑的條件。利率市場化以市場準(zhǔn)入為基本前提，在加強(qiáng)金融監(jiān)管的同時(shí)放松中小金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入、提高金融機(jī)構(gòu)間的競爭程度，以市場競爭方式逐步實(shí)現(xiàn)利率市場化或許是中國金融體系改革的現(xiàn)實(shí)選擇。與此同時(shí)，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)人民幣自由兌換也是必要的，這有利于中國居民通過國際金融市場尋找投資機(jī)會(huì)，降低國內(nèi)高儲(chǔ)蓄的“動(dòng)態(tài)無效性”。最后，在金融市場改革不可能一蹴而就的現(xiàn)實(shí)約束下，政府需要優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)資金進(jìn)入生產(chǎn)率更高的地區(qū)和部門，即地理位置有利于經(jīng)濟(jì)增長的地區(qū)、效率較高的民營部門，以及某些回報(bào)率較高的基礎(chǔ)設(shè)施投資，這是短期內(nèi)提高經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)效率的一種次優(yōu)選擇。然而，從長期看，只有不斷提升勞動(dòng)者的技能和創(chuàng)新能力，才是中國提升潛在經(jīng)濟(jì)增長率的根本舉措，這時(shí)，國內(nèi)金融市場的改革對于引導(dǎo)資源有效配置就更重要了。

今天的中國正面臨“改革”與“危機(jī)”的賽跑。如果通過生產(chǎn)要素市場的改革能夠提高資源配置的效率，中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和結(jié)構(gòu)平衡是可以同時(shí)實(shí)現(xiàn)的。如果不改革，則微觀和宏觀的風(fēng)險(xiǎn)都在逐步累積。對潛在的風(fēng)險(xiǎn)有足夠充分的預(yù)見，通過改革來避免危機(jī)，而不是在危機(jī)中推進(jìn)改革，從而在“改革”與“危機(jī)”的賽跑中獲勝，這種可能性不應(yīng)被放棄。

作者為上海交通大學(xué)特聘教授、復(fù)旦大學(xué)教授