南曉莉 李延喜 侯鐵珊

一、文獻(xiàn)基礎(chǔ)與理論分析

股權(quán)激勵(lì)在激勵(lì)高管提升業(yè)績(jī)方面有一定的作用，但在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司中，高管為達(dá)到行權(quán)條件，也存在通過(guò)盈余管理粉飾報(bào)表，美化業(yè)績(jī)行為。加上我國(guó)證券市場(chǎng)有效性并不高，股價(jià)的漲跌不僅僅由管理層努力與否就可以控制，所以與國(guó)外評(píng)價(jià)機(jī)制不同，我國(guó)上市公司基本上都采用單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)評(píng)判經(jīng)理人績(jī)效，這意味著上市公司必須獲得業(yè)績(jī)提升才能將股權(quán)進(jìn)行變現(xiàn)。因此，公司高管存在以業(yè)績(jī)?yōu)槟繕?biāo)進(jìn)行盈余管理的動(dòng)力，如打壓基數(shù)，調(diào)整收益率，降低激勵(lì)條件。同時(shí)，在信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，企業(yè)往往進(jìn)行選擇性信息披露，致使外部利益相關(guān)者無(wú)法了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況。企業(yè)可以根據(jù)自身利益來(lái)選擇會(huì)計(jì)政策，一般通過(guò)改變折舊方法和折舊年限、改變存貨計(jì)價(jià)方法、改變長(zhǎng)期股權(quán)投資和改變壞賬準(zhǔn)備計(jì)提方法的核算方法等手段來(lái)進(jìn)行盈余管理。股權(quán)激勵(lì)的目的是起到長(zhǎng)期激勵(lì)的作用，并且需要以有效的公司治理為約束。Holmstrom認(rèn)為最優(yōu)補(bǔ)償契約的建立不僅僅要考慮股東財(cái)富的變化，還要考慮可以反映總經(jīng)理無(wú)法觀察的行為的變量①Holmstorm，B，（1979）．Moral hazard and observability．Bell Journal of Economics，10（1）：7491．。Jensen和Murphy也認(rèn)為，把報(bào)酬建立在潛在信息的其他變量上會(huì)激勵(lì)總經(jīng)理把精力投放到并不能增加股東財(cái)富的行動(dòng)上。例如在評(píng)估總經(jīng)理無(wú)法觀測(cè)的行為時(shí)，會(huì)計(jì)利潤(rùn)會(huì)提供有價(jià)值的信息，但以會(huì)計(jì)利潤(rùn)而不是股東財(cái)富變化為基礎(chǔ)支付報(bào)酬給管理人員，不僅會(huì)刺激高管直接操縱會(huì)計(jì)系統(tǒng)，還會(huì)造成對(duì)凈現(xiàn)值大的項(xiàng)目的冷落，而偏愛(ài)有更大即期會(huì)計(jì)利潤(rùn)、但價(jià)值較小的項(xiàng)目?；谝陨嫌^點(diǎn)，作者計(jì)算了薪水和資金變化對(duì)會(huì)計(jì)利潤(rùn)和銷(xiāo)售額這兩個(gè)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)指標(biāo)變化的回歸系數(shù)，估計(jì)的系數(shù)為正說(shuō)明會(huì)計(jì)收入的變化是報(bào)酬變化的另一個(gè)重要決定因素。同時(shí)，Jensen和Murphy在其后來(lái)發(fā)表的《績(jī)效報(bào)酬與對(duì)高層管理的激勵(lì)》一文中估計(jì)了薪酬機(jī)制下對(duì)經(jīng)理人的各種補(bǔ)償措施，如分紅、股權(quán)激勵(lì)等各種機(jī)制提供的激勵(lì)程度。這個(gè)激勵(lì)程度通過(guò)股東變化一美元引起的總經(jīng)理財(cái)富變化的美元數(shù)，即薪酬績(jī)效敏感度來(lái)衡量，該值越大，總經(jīng)理與股東的利益聯(lián)系越密切①Jensen Michael C．a(chǎn)nd MurPhy Kevin．J，（1990）．Performance pay and top magagement Incentive．Journal of Political E－conomy，2：225267．。我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)是最核心的業(yè)績(jī)組成部分，股價(jià)等其他業(yè)績(jī)衡量方式也都是對(duì)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)提供的信息的反映。而管理層的薪酬與會(huì)計(jì)績(jī)效聯(lián)系起來(lái)的方式在一定程度上讓管理層參與到了分配公司收益的過(guò)程中，能夠提高管理層的工作積極性。但是產(chǎn)生這種會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)的部門(mén)由管理層控制，會(huì)計(jì)處理方式的多樣性為高管操縱會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)提供了條件，高管有動(dòng)機(jī)通過(guò)選擇會(huì)計(jì)政策規(guī)避股權(quán)激勵(lì)的風(fēng)險(xiǎn)，增加自身收益。在契約雙方信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，對(duì)于具備一定公司治理內(nèi)部條件的上市公司來(lái)說(shuō)，在決定對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)后，為了提高高管進(jìn)行盈余管理的成本，達(dá)到股東與管理層的激勵(lì)相容，股權(quán)激勵(lì)方案的設(shè)計(jì)就顯得格外重要。

因此，在已有的文獻(xiàn)基礎(chǔ)上，本文重點(diǎn)從薪酬績(jī)效敏感性的角度出發(fā)，研究公司治理水平差異的上市公司中，盈余管理程度與高管股權(quán)激勵(lì)收益的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)敏感性是否存在一定的關(guān)系。當(dāng)這種聯(lián)系較大時(shí)，管理層對(duì)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)進(jìn)行盈余管理提高自身利益的可能性也就越大。在這種情況下，本文探究提高公司治理水平是否能減小兩者相關(guān)度，減少高管盈余管理行為，達(dá)到股東與高管的激勵(lì)相容。

二、高管薪酬績(jī)效敏感度與盈余管理的實(shí)證研究設(shè)計(jì)

（一）研究設(shè)計(jì)

1．樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源。為研究上市公司股權(quán)激勵(lì)下高管盈余管理的程度以及影響機(jī)理，本文選擇2006年到2010年滬深兩市實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司為研究對(duì)象?！渡鲜泄竟蓹?quán)激勵(lì)管理辦法》規(guī)定，上市公司全部有效的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所涉及的標(biāo)的股票總數(shù)累計(jì)不得超過(guò)公司股本總額的10%，而股權(quán)激勵(lì)比例小于1%的股權(quán)激勵(lì)方案停止實(shí)施的公司數(shù)較多，所以本文選擇股權(quán)激勵(lì)比例在1%以上的上市公司，激勵(lì)模式以股權(quán)激勵(lì)為主，并且剔除了金融行業(yè)的上市公司。除此之外對(duì)于我國(guó)上市公司來(lái)說(shuō)，進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)還包括保牌、獲得上市資格等情況，所以本文樣本中也剔除了ST、PT以及當(dāng)年上市融資的公司，以此來(lái)避免其他因素的盈余管理對(duì)本研究產(chǎn)生影響，最終選擇了符合要求的70家公布股權(quán)激勵(lì)的上市公司進(jìn)行研究。研究所需的數(shù)據(jù)均來(lái)自于Wind咨詢(xún)數(shù)據(jù)庫(kù)及銳思數(shù)據(jù)庫(kù)。

2．盈余管理的度量。企業(yè)盈利的計(jì)算主要由兩部分組成，一是已實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流入盈利，也就是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量，另一部分為沒(méi)有實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流入，即應(yīng)計(jì)利潤(rùn)。本文采用總體應(yīng)計(jì)利潤(rùn)分離法，即修正的Jones模型（Dechow et al，1995），從總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)中分離出可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，作為衡量盈余管理的指標(biāo)②Teoh，Siew Hong，Ivo Welch，and T．J．Wong，（1999）．Earnings management and the post－issue under performance in seasoned equity offerings．Journal of Financial Economics，50：6399．。

根據(jù)

建立回歸方程，可以得到α1，α2，α3的值。其中

TA為當(dāng)年總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，NI為當(dāng)年凈利潤(rùn)，CFO為當(dāng)年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量。

修正的Jones模型為：

將上式中得到的α1，α2，α3的值代入。

其中i表示第i家上市公司，ΔREVit表示t期與t－1期公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的差值，ΔRECit表示t期與t－1期財(cái)務(wù)報(bào)表中應(yīng)收賬款的差值，PPEit為t期末的固定資產(chǎn)的值，NDAit表示估計(jì)的非操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，At－1表示t－1期末總資產(chǎn)的值。再利用DAit＝TAit－NDAit（2．1d）

即可計(jì)算出第i家上市公司t期可操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)DAit。

（二）實(shí)證模型構(gòu)建

1．變量選取。因變量為修正Jones模型計(jì)算出的樣本公司可操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，解釋變量主要包括影響公司治理水平的各因素。

（1）董事會(huì)結(jié)構(gòu)。董事會(huì)主要代表股東利益對(duì)管理層層提出的決策進(jìn)行判定，同時(shí)董事會(huì)的職責(zé)還包括經(jīng)理人的聘用和解雇以及決定支付的相關(guān)報(bào)酬。董事會(huì)的治理結(jié)構(gòu)最終做到明晰和完善，應(yīng)該分清董事職責(zé)，細(xì)化內(nèi)部分工和權(quán)力制衡，必須通過(guò)董事會(huì)層次的委員會(huì)得到最佳執(zhí)行。其中審計(jì)委員會(huì)的職責(zé)就包括審視公司年度財(cái)務(wù)報(bào)表以及注意公司財(cái)務(wù)控制是否適當(dāng)?shù)?。而薪酬委員會(huì)則負(fù)責(zé)研究公司董事和高級(jí)管理人員的報(bào)酬事項(xiàng)（固定薪金和持股方案等），向董事會(huì)提交薪酬方案。這兩類(lèi)委員會(huì)對(duì)控制管理層的盈余管理現(xiàn)象都有一定的幫助，并且常由外部董事組成。而外部董事中獨(dú)立董事能獨(dú)立履行職責(zé)，不受上市公司主要股東、實(shí)際控制人、或者其他與上市公司存在利害關(guān)系的單位或個(gè)人的影響，維護(hù)公司整體利益。趙德武、曾力、譚莉川（2008）對(duì)20022004年間993家上市公司進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事監(jiān)督力能顯著提高盈余穩(wěn)健性的現(xiàn)象①趙德武、曾力、譚莉川：《獨(dú)立董事監(jiān)督力與盈余穩(wěn)健性一基于中國(guó)上市公司的實(shí)證研究》，《會(huì)計(jì)研究》2008年第9期。，吳清華和王平心（2007）對(duì)2003年1192家上市公司進(jìn)行研究的結(jié)論為獨(dú)立董事能有效地抑制盈余管理行為②吳清華、王平心：《公司盈余質(zhì)量：董事會(huì)微觀治理績(jī)效之考察—來(lái)自我國(guó)獨(dú)立董事制度強(qiáng)制性變遷的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《數(shù)理統(tǒng)計(jì)與管理》2007年第1期。。此外，有文獻(xiàn)表明董事會(huì)規(guī)模能顯著影響其監(jiān)督能力，進(jìn)而影響公司盈余管理行為。Jensen（1993）認(rèn)為規(guī)模小的董事會(huì)能更有效監(jiān)督CEO，而規(guī)模大的董事會(huì)卻更容易被CEO控制。衛(wèi)東和王加勝（2006）對(duì)2001 2005年971家上市公司進(jìn)行研究，證實(shí)董事會(huì)規(guī)模與盈余管理程度之間呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系③衛(wèi)東、王加勝：《盈余管理與董事會(huì)特征：基于面板數(shù)據(jù)的實(shí)證研究》，《世界經(jīng)濟(jì)文匯》2006年第6期。。因此，本文選擇董事會(huì)中獨(dú)立董事所占的比例和董事會(huì)的規(guī)模兩個(gè)變量來(lái)代表董事會(huì)結(jié)構(gòu)變量。

（2）第一大股東性質(zhì)。本文將第一大股東按其性質(zhì)分為國(guó)有控股和非國(guó)有控股兩類(lèi)，國(guó)有控股的上市公司股權(quán)激勵(lì)基本上與企業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)有關(guān)，這就便于管理者利用會(huì)計(jì)手段進(jìn)行盈余管理。此外由于國(guó)有上市公司存在著所有者虛位、內(nèi)部人控制現(xiàn)象，增加了管理層自己制定激勵(lì)制度、管理盈余的可能性。

（3）機(jī)構(gòu)投資者持股比例。Shleifer和Vishny（1986）提到通過(guò)批量持股的機(jī)構(gòu)投資者來(lái)監(jiān)控經(jīng)理人員優(yōu)于單個(gè)股東的原因是，機(jī)構(gòu)持股者一般為職業(yè)投資者，在評(píng)價(jià)公司績(jī)效時(shí)更具專(zhuān)業(yè)性④Shleifer，A．，and R．W．Vishny，（1986）．Large Shareholders and Corporate Control．Journal of Political Economy，94：461488．。同時(shí)，由于單個(gè)股東需要承擔(dān)全部的監(jiān)控成本，而他們的監(jiān)控成本則較低，所以，機(jī)構(gòu)持股者的出現(xiàn)增加了監(jiān)控的可能性，減少了代理成本，增加了公司價(jià)值。因此選擇機(jī)構(gòu)投資者持股比例作為影響高管盈余管理的制約因素。

同時(shí)，以公司規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率及凈資產(chǎn)收益率作為控制變量。根據(jù)蔡寧和魏明海（2009）的研究結(jié)果，公司規(guī)模對(duì)盈余管理程度存在顯著影響，規(guī)模較大的公司治理結(jié)構(gòu)較完善，管理者盈余管理的能力受到較大的限制⑤蔡寧、魏明海：《大小非減持中的盈余管理》，《審計(jì)研究》2009年第2期。。而上市公司為了不違反債務(wù)契約，可能利用盈余管理來(lái)降低資產(chǎn)負(fù)債率。同時(shí)，很多激勵(lì)草案的行權(quán)條件涉及到凈資產(chǎn)收益率的要求，所以將凈資產(chǎn)收益率作為其中的控制變量。

表1 變量定義

2．實(shí)證模型。本文首先構(gòu)建盈余管理與公司治理之間相關(guān)性的面板數(shù)據(jù)回歸模型：

在上述實(shí)證分析基礎(chǔ)上，本文進(jìn)一步研究公司治理水平差異下盈余管理與上市公司高管股權(quán)激勵(lì)的薪酬績(jī)效敏感度的關(guān)系，以及公司治理水平對(duì)盈余管理的影響。借鑒Bergstrsser和Phihppon（2006）對(duì)股權(quán)激勵(lì)程度的計(jì)量①Daniel Bergstresser and Thomas Philippon，（2006）．CEO incentives and earnings management，Journal of Financial Economics，80：511529．，通過(guò)公司股權(quán)激勵(lì)方案公告當(dāng)年年末收盤(pán)價(jià)與股權(quán)激勵(lì)行權(quán)價(jià)格的差值每增加百分之一時(shí)，對(duì)管理層持有股票期權(quán)價(jià)值的變動(dòng)影響來(lái)評(píng)估管理層股權(quán)激勵(lì)的收益。公式如下：

S為股權(quán)激勵(lì)公告的當(dāng)年年末的收盤(pán)價(jià)，K為股權(quán)激勵(lì)制定的行權(quán)價(jià)格，SHARES為管理層被授予股票總數(shù)量，OPTIONS為管理層被授予的期權(quán)數(shù)量。

為了與盈余管理的指標(biāo)相適應(yīng)，本文將股權(quán)激勵(lì)的收益與總資產(chǎn)相除避免公司規(guī)模的影響，即

由上述分析得到的回歸模型為：

系數(shù)b1表示高管股權(quán)激勵(lì)下薪酬收益與公司會(huì)計(jì)績(jī)效的關(guān)系，即薪酬績(jī)效敏感度；ROE＊｜DA｜為｜DA｜與的交互項(xiàng)，表示上市公司中盈余管理對(duì)股權(quán)激勵(lì)的收益與會(huì)計(jì)績(jī)效之間的敏感度的影響。

三、實(shí)證分析

（一）樣本數(shù)據(jù)分析

為了分析上市公司股權(quán)激勵(lì)的情況以及實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方案后上市公司的盈余管理變動(dòng)的情況，本文首先從樣本中抽取了2006年到2008年披露實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司共24家公司，這些公司股權(quán)激勵(lì)方案均在5年及5年以上，并在股權(quán)激勵(lì)實(shí)施期間未中途取消，通過(guò)對(duì)這些樣本公司數(shù)據(jù)搜集和5年來(lái)盈余管理水平計(jì)算，得到在2006年到2008年間，首次公布股權(quán)激勵(lì)方案的樣本上市公司中大部分為非國(guó)有控股公司，即民營(yíng)企業(yè)占到79．17%，激勵(lì)比例大于5%的上市公司占到45．8%，與激勵(lì)比例小于5%的上市公司的數(shù)量基本持平。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司都存在著一定程度的盈余管理現(xiàn)象。同時(shí)，這24家公司中股權(quán)激勵(lì)比例大于5%的上市公司，其盈余管理程度在0．3至（－0．2）水平以?xún)?nèi)；股權(quán)激勵(lì)比例較小的上市公司，其盈余管理程度更大，在0．4至（－0．3）范圍內(nèi)分布。因此，股權(quán)激勵(lì)比例的提高，管理層激勵(lì)增加，并更加注重個(gè)人利益和公司整體利益關(guān)系，盈余管理的程度即應(yīng)計(jì)可操縱利潤(rùn)更集中，數(shù)值也更小。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)及回歸結(jié)果

表3是模型2．2中各變量描述性統(tǒng)計(jì)，可以得到公司董事會(huì)規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債比差異較大，而各上市公司的凈資產(chǎn)收益率和獨(dú)立董事的比例則差異較小。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)

對(duì)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)，P值均小于0．05，變量的序列不存在單位根，即面板數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的；Hausman檢驗(yàn)結(jié)果顯示P值為0．025，大于0．05的顯著性，所以拒絕原假設(shè)，采用固定效應(yīng)模型。采用懷特檢驗(yàn)異方差和自相關(guān)性，在自由度為35時(shí)，由于WT（35）＜χ20．5（35），不能拒絕原假設(shè)，模型不存在異方差；DW 值為1．807，查表得：du＝1．77，du＜1．807＜4－du，所以依據(jù)判別規(guī)則，說(shuō)明誤差檢驗(yàn)項(xiàng)不存在自相關(guān)性。表3是模型2．2中面板數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行固定效應(yīng)的最小二乘回歸估計(jì)得到的顯著性分析結(jié)果。

表3 模型2．2回歸顯著性分析結(jié)果

從表3中可以看到D的系數(shù)為正，但是沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，這表明國(guó)有控股公司更傾向于進(jìn)行盈余管理，但這種情況并不明顯；BOARD與盈余管理顯示出正向的顯著性關(guān)系，說(shuō)明董事會(huì)的規(guī)模越小，越能抑制盈余管理現(xiàn)象的產(chǎn)生；JIGOU的系數(shù)為負(fù)，但不顯著，說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量越多能對(duì)減少盈余管理的程度起到一定的幫助；DULI與盈余管理表現(xiàn)出顯著的負(fù)相關(guān)性，我們可以認(rèn)為董事會(huì)中獨(dú)立董事的比例越大，盈余管理的程度越低；SIZE與盈余管理顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明公司的規(guī)模越大，管理層盈余管理的程度越??；DEBT與盈余管理顯著正相關(guān)，表明上市公司的資產(chǎn)負(fù)債比越高，盈余管理的行為越容易發(fā)生；ROE前的系數(shù)為負(fù)，但與盈余管理沒(méi)有顯著的負(fù)關(guān)系，所以?xún)糍Y產(chǎn)收益率的增加并不會(huì)使得盈余管理的行為顯著下降。

模型2．2的實(shí)證結(jié)果顯示，上市公司中獨(dú)立董事比例越高，董事會(huì)規(guī)模越小，公司的治理水平越高，盈余管理的程度越小，所以本文從原有樣本中提取出四類(lèi)上市公司，進(jìn)一步分析不同的公司治理水平下，盈余管理對(duì)高管股權(quán)激勵(lì)收益與會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)敏感性的影響?；跇颖旧鲜泄镜莫?dú)立董事比例平均值為35%，董事會(huì)規(guī)模平均值為11人，盈余管理衡量值的均值為0．082916，具體分組情況如下表4：

表4 股權(quán)激勵(lì)上市公司樣本分組

在進(jìn)行實(shí)證分析時(shí)，本文重點(diǎn)分析公司治理水平高，盈余管理程度低的conservativeQ1（保守高治理水平組）和公司治理水平低，盈余管理程度高的aggressiveQ2（激進(jìn)低治理水平組）兩組樣本，對(duì)兩組樣本根據(jù)所建立的模型2．6進(jìn)行回歸分析。表5顯示相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，表6是方程2．6各系數(shù)的回歸結(jié)果。

表5 模型2．6相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

從表6的回歸結(jié)果可以看出，兩組樣本回歸結(jié)果ROE的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明公司的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)?cè)胶茫芾韺拥墓蓹?quán)激勵(lì)收益越高，由此我們可以認(rèn)為公司會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)?cè)诠蓹?quán)激勵(lì)方案的設(shè)計(jì)中起到了很大的作用。同時(shí)，ROE＊DA的系數(shù)也顯著為正，說(shuō)明管理層會(huì)通過(guò)盈余管理來(lái)影響股權(quán)激勵(lì)收益與會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)之間的敏感度，將兩組樣本的分析結(jié)果進(jìn)行比較可以得出，公司治理程度高，盈余管理程度低的conservativeQ1組（保守高治理水平組）樣本ROE＊DA的系數(shù)小于公司治理程度低，盈余管理程度高的aggressiveQ2組（激進(jìn)低治理水平組）樣本，說(shuō)明提高公司治理的程度可以減小盈余管理對(duì)股權(quán)激勵(lì)收益與會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)之間的敏感度的影響，使兩者的關(guān)系減弱，由此避免管理層為了自身利益進(jìn)行盈余管理的行為，理論分析得到驗(yàn)證。

表6 模型2．6回歸顯著性結(jié)果

四、結(jié)論與政策建議

實(shí)證結(jié)果顯示實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的上市公司中，存在著高管通過(guò)盈余管理來(lái)影響其股權(quán)激勵(lì)下收益與會(huì)計(jì)績(jī)效之間的敏感度的情況，而對(duì)于公司治理水平高、盈余管理程度小的上市公司來(lái)說(shuō)，盈余管理與股權(quán)激勵(lì)收益和會(huì)計(jì)績(jī)效敏感度的這種影響小于公司治理水平低、盈余管理程度高的上市公司。當(dāng)董事會(huì)規(guī)模的減小，獨(dú)立董事的比例的提高都能夠?qū)τ喙芾懋a(chǎn)生抑制作用，董事會(huì)規(guī)模過(guò)大使管理效率低下，內(nèi)部成員不能很好地完成溝通，由于意見(jiàn)多樣化達(dá)不到一致使得對(duì)高管的監(jiān)督不那么有力，也為管理層提供了操縱會(huì)計(jì)盈余為自身謀利的機(jī)會(huì)。此外，獨(dú)立董事的獨(dú)立性在一定程度上對(duì)管理層起到了監(jiān)督的作用，抑制了高管盈余管理行為。由此證實(shí)了通過(guò)改善公司的內(nèi)部治理環(huán)境，提高公司治理水平，能夠增加管理者進(jìn)行盈余管理的成本，減少管理者進(jìn)行盈余管理的行為。而增加機(jī)構(gòu)投資者的控股比例在一定程度上可以增加對(duì)管理者的監(jiān)督約束，但是對(duì)管理層盈余管理成本的影響并不大，沒(méi)有起到顯著的治理作用，這與我國(guó)上市公司的機(jī)構(gòu)投資者的專(zhuān)業(yè)水平的不足以及證券市場(chǎng)發(fā)展尚不成熟有一定的關(guān)系。總的來(lái)看，上市公司只有在完善的公司治理的基礎(chǔ)上，才能減少管理層盈余管理，使股權(quán)激勵(lì)達(dá)到有效的激勵(lì)效果。