天津財經(jīng)大學(xué) 王靜

1 天津場外交易市場(OTC市場)發(fā)展

由于天津股權(quán)交易所發(fā)展起步比較早，相對來說機(jī)制比較健全，所以目前所說的天津場外交易市場主要指的是天津股權(quán)交易所。作為天津濱海新區(qū)設(shè)立場外交易市場的重要平臺，其自成立以來發(fā)展迅速，不斷創(chuàng)新，逐步形成面向全國的統(tǒng)一市場，其特點(diǎn)表現(xiàn)如下。

1.1 規(guī)模穩(wěn)健快速增長

天津股權(quán)交易所在近五年的發(fā)展過程中，掛牌企業(yè)累計數(shù)量于2011年9月超過100家，用三年的時間完成首個“百家企業(yè)積累”；于2012年9月超過200家，用一年的時間完成第二個“百家企業(yè)積累”。2013年6月，掛牌的數(shù)量超過300家，第三個“百家企業(yè)積累”僅僅用9個月時間完成。

此外，截至2013年9月中旬，天津股權(quán)交易所累計掛牌企業(yè)達(dá)到338家，涵蓋了27個省市，總市值達(dá)到29017.62百萬元，平均市盈率11.25%。此外，針對不同的投資者，還設(shè)立全國和區(qū)縣市場。這些不僅僅表明天津股權(quán)交易所規(guī)模呈現(xiàn)穩(wěn)健快速增長之勢，也在一定程度上標(biāo)志著天津場外交易市場將進(jìn)入一個新的發(fā)展階段。(數(shù)據(jù)來源于天津股權(quán)交易所網(wǎng)站)

1.2 “小額、多次、快速、低成本”的股權(quán)融資模式備受信賴

自營運(yùn)以來，天津股權(quán)交易所一直以服務(wù)中小企業(yè)和成長型企業(yè)為宗旨，截至2013年9月中旬，股本規(guī)模在1000～3000萬元的掛牌企業(yè)有164家，約為總掛牌企業(yè)的49%。針對中小企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模小、資金需求多、信用等級低等特點(diǎn)，建立了“小額、多次、快速、低成本”的模式，符合中小微企業(yè)的特點(diǎn)，有助于其運(yùn)營發(fā)展，頗受關(guān)注。(數(shù)據(jù)來源于天津股權(quán)交易所網(wǎng)站)

1.3 融資規(guī)模不斷擴(kuò)大

截至2013年8月，天津股權(quán)交易所累計股權(quán)直接融資額達(dá)51.12億元，與2012年9月累計額38.88億元相比，增長了31.5%；累計股權(quán)直接融資次數(shù)為417次，與2012年9月累計額250相比，增長了66.8%。此外，通過對掛牌企業(yè)的規(guī)范，提升了企業(yè)的整體形象，為企業(yè)進(jìn)行間接融資提供基礎(chǔ)。到2013年5月，為掛牌企業(yè)提供間接融資達(dá)72.34億元，業(yè)務(wù)發(fā)展勢頭強(qiáng)勁。(數(shù)據(jù)來源于天津股權(quán)交易所網(wǎng)站)

2 天津OTC市場發(fā)展的制約瓶頸

2.1 全國統(tǒng)一的OTC市場尚未形成

到2013年，我國OTC市場主要涵蓋三部分：產(chǎn)權(quán)交易市場、股權(quán)交易市場和新三板。但是這三部分各立門戶，都有自己的管理模式和監(jiān)管機(jī)制，缺乏統(tǒng)一有效的管理，影響資本市場的運(yùn)營效率。尤其是隸屬各地方政府的場外交易市場大有跑馬圈地之勢。此外，還有三部分為囊括的機(jī)構(gòu)，如天津濱海柜臺交易市場股份公司等。導(dǎo)致資本市場缺乏統(tǒng)一的布局，不利于全國有序市場的形成與發(fā)展。

2.2 市場流動性不足

在場外交易市場的運(yùn)行模式上，一方面市場參與者類型單一，進(jìn)而帶來資金的緊張，想形成多元的投融資的市場比較困難。另一方面，交易方式的限制，由于主要采取的是由供求雙方限價來訂單，這樣可能會因為時間、數(shù)量、價格等因素導(dǎo)致訂單夭折，影響市場中的供求，大大限制了市場的流動性，最終導(dǎo)致市場流動性不足。

2.3 監(jiān)管失靈

目前，我國場外交易市場的監(jiān)管失靈主要體現(xiàn)在兩個方面。首先是存在多頭監(jiān)管。由于場外交易市場是由產(chǎn)權(quán)市場、股權(quán)市場和新三板構(gòu)成，這三部分由不同的監(jiān)管部門監(jiān)管，新三板由證監(jiān)會監(jiān)管，產(chǎn)權(quán)市場和股權(quán)市場又因為地區(qū)的原因，不同地區(qū)監(jiān)管部門不統(tǒng)一。其次就是監(jiān)管不統(tǒng)一。由于歸屬于不同監(jiān)管部門，而不同的監(jiān)管部門其監(jiān)管的原則和制度又不一樣，不利于資本市場的統(tǒng)一管理，增加監(jiān)管成本，降低監(jiān)管效率。

2.4 轉(zhuǎn)板退市制度虛設(shè)

我國股市欠缺淘汰機(jī)制，轉(zhuǎn)板退市制度形同虛設(shè)，摘牌不能與掛牌標(biāo)準(zhǔn)形成呼應(yīng)，摘牌標(biāo)準(zhǔn)模糊不清且不易操作，執(zhí)行力度不夠堅決。超級垃圾股“死不退市”，借殼上市、內(nèi)幕交易、惡炒垃圾股等諸多問題涌現(xiàn)。轉(zhuǎn)板制度不完善，多層次證券市場缺乏必要的彈性，上市公司在主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板、OTC市場之間流通受阻，市場要素難以實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰、自由流通。有效的場外交易市場缺失使眾多企業(yè)利用各種非法手段或者不當(dāng)方法進(jìn)入場內(nèi)交易市場，風(fēng)險成本的增加助推股價，使股價離奇偏高，嚴(yán)重?fù)p害投資者利益。

3 構(gòu)建全國統(tǒng)一OTC市場，助推金融生態(tài)環(huán)境建設(shè)

當(dāng)前全國OTC市場的發(fā)展問題凸顯，影響金融生態(tài)環(huán)境的建設(shè)進(jìn)程，所以建立全國統(tǒng)一的OTC市場勢在必行。天津應(yīng)充分利用自身的優(yōu)勢，建立全國統(tǒng)一的OTC市場，積極主動地推進(jìn)天津濱海新區(qū)金融生態(tài)環(huán)境的建設(shè)，進(jìn)而推進(jìn)全國金融生態(tài)環(huán)境的建設(shè)。具體建議如下。

3.1 全國性O(shè)TC“內(nèi)三外三”運(yùn)營模式

目前，天津的兩家股權(quán)交易所和一家產(chǎn)權(quán)交易中心都屬于場外市場交易。在借鑒國外多層次OTC基礎(chǔ)上，綜合三家公司實(shí)際經(jīng)營情況，明確功能定位：將產(chǎn)權(quán)交易中心、濱海國際股權(quán)交易所、天津股權(quán)交易所由低到高分別發(fā)展成為中國的粉紅單市場、OTCBB及NASDAQ市場。在濱海全國性O(shè)TC市場中做到“內(nèi)三級”的市場細(xì)分，形成有層次的，由底向高遞進(jìn)發(fā)展的場外交易市場結(jié)構(gòu)。

首先，突破品種的限制，在強(qiáng)調(diào)“兩高兩非”的同時，兼顧成長性好的私營中小企業(yè)，加大面向全國場外市場引進(jìn)上柜公司，增加上柜公司數(shù)量，同時接受從滬深兩市退市以及來自濱海國際股權(quán)交易所的高質(zhì)量轉(zhuǎn)柜公司；其次，建議制定三級上柜標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)上柜公司市場細(xì)分。天交所保留高標(biāo)準(zhǔn)的上柜公司，股交所的上柜公司適合中級標(biāo)準(zhǔn)，并將“低門檻、平民化”的市場定位讓渡給天津產(chǎn)權(quán)交易中心。

在“外三級”的設(shè)計中，首先在各省級、自治區(qū)、直轄市設(shè)立相對應(yīng)的交易場所，在省級、自治區(qū)和直轄市下一級設(shè)立網(wǎng)點(diǎn)，形成眾多掛牌標(biāo)準(zhǔn)較低的省市級股權(quán)交易中心；在此基礎(chǔ)上，比照中國人民銀行區(qū)域性設(shè)置，形成各大區(qū)域性場外交易市場，如果企業(yè)運(yùn)行良好，可以適時提升到區(qū)域性場外市場交易；最后將全國統(tǒng)一的OTC市場的總部設(shè)立在天津濱海新區(qū)，在區(qū)域OTC中挑選出的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，經(jīng)過培育提升財務(wù)指標(biāo)，可以轉(zhuǎn)板到全國性場外市場，不斷提升影響力，最終形成由低到高，逐層推進(jìn)，按著梯次相互遞進(jìn)的三級跳模式，實(shí)現(xiàn)全國場外交易市場的統(tǒng)一。如圖1所示。

圖1 我國多層次OTC市場架構(gòu)

3.2 引進(jìn)多元做市商制度

在借鑒國外經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國具體的國情，首先應(yīng)該加大對機(jī)構(gòu)投資者的培育，對運(yùn)營加以規(guī)范，增加其資力，使之成為真正的做市商。同時鼓勵各種集團(tuán)、企業(yè)以做市商的身份參與到OTC市場中，活躍資本市場，降低資本運(yùn)營成本，提高運(yùn)作效率，增添資本市場的流動性。

3.3 雙層監(jiān)管模式，職責(zé)分明，加強(qiáng)監(jiān)管

場外交易市場可以借鑒國外場外交易市場和我國場內(nèi)交易的市場經(jīng)驗，應(yīng)采取自律監(jiān)管與政府監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)管模式，以自律監(jiān)管為主，建立場外交易市場的自立性組織；以政府監(jiān)管為輔，由中國證監(jiān)會對其進(jìn)行間接管理。

3.4 完善退市轉(zhuǎn)板機(jī)制

天津濱海OTC市場作為構(gòu)建多層次資本市場的重要一環(huán)，在主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板和非上市公司之間起著橋梁的作用。在OTC市場與場內(nèi)交易市場之間形成暢通的轉(zhuǎn)板機(jī)制，使多層次資本市場之間轉(zhuǎn)換流暢，進(jìn)退有序(見圖2)。

同時，進(jìn)一步強(qiáng)化退市機(jī)制，設(shè)立嚴(yán)格的除牌制度，以與掛牌制度相一致。針對不同層次、不同種類的企業(yè)，設(shè)立不一樣的退市規(guī)則，但是一些硬性的條件比如連續(xù)盈利不能缺少，但是像公司治理等標(biāo)準(zhǔn)可以作為參考。

圖2 資本市場與企業(yè)發(fā)展互動機(jī)制

4 結(jié)語

天津要發(fā)揮北方經(jīng)濟(jì)中心的帶動作用，建設(shè)良好的金融生態(tài)環(huán)境必不可少，而金融生態(tài)環(huán)境的優(yōu)劣直接影響著資金的流動和資金的運(yùn)用。在天津濱海新區(qū)建立統(tǒng)一的全國性的OTC市場，使OTC市場真正成為金融生態(tài)環(huán)境中的凈化器及中小微企業(yè)成長的助推器，為資本市場提供全新的的上市渠道，進(jìn)而使金融生態(tài)環(huán)境得到優(yōu)化，形成金融和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良性互動，最終帶動北方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

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