暨南大學(xué)研究生院 錢程

金融危機(jī)爆發(fā)至今，我國經(jīng)歷了新一輪的通貨膨脹。這輪通脹伴隨著如下特征：(1)出口和投資都有較為明顯的波動；(2)貨幣供應(yīng)量大增；(3)國際流動性泛濫和人民幣升值；(4)國際原材料谷底走高，國內(nèi)勞動力優(yōu)勢逐漸減弱。理清通貨膨脹的成因?qū)τ谥卫硗ㄘ浥蛎浿陵P(guān)重要，本文嘗試運(yùn)用VAR模型，綜合貨幣、需求、成本、輸入和預(yù)期等各種因素，選取有代表性的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對2008～2012年我國通貨膨脹的成因進(jìn)行實(shí)證研究。

1 基于VAR模型的通貨膨脹成因分析

1.1 數(shù)據(jù)描述

樣本數(shù)據(jù)的時間跨度為2008年1月至2012年12月，共60組數(shù)據(jù)樣本。分別以固定資產(chǎn)投資完成額增速(FAI)、社會消費(fèi)品零售總額增速(RSCG)和出口額當(dāng)月同比增速(EX)作為總需求的替代變量；廣義貨幣供應(yīng)量M2月末數(shù)同比增速作為衡量貨幣供應(yīng)量增長變化的主要指標(biāo)；人民幣名義有效匯率(NEER)、進(jìn)口商品價格總指數(shù)(IPI)代表輸入因素；工業(yè)品出廠價格指數(shù)(PPI)作為成本因素的代表性指標(biāo)。人民幣名義有效匯率(NEER)的數(shù)據(jù)來自國際清算銀行網(wǎng)站，其他數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫。固定資產(chǎn)投資完成額增速缺省的1月份數(shù)據(jù)由2月份數(shù)據(jù)代替。

1.2 數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗(yàn)和格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

為了避免“偽回歸”現(xiàn)象，本文采用ADF方法檢驗(yàn)各序列的平穩(wěn)性。檢驗(yàn)結(jié)果表明除了CPI和PPI之外，其他序列在5%的顯著性水平下都是非平穩(wěn)的時間序列。通過對各時間序列變量進(jìn)行一階差分后再進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示在5%的顯著性水平下，各時間序列的一階差分形式都不存在單位根，服從一階差分平穩(wěn)過程，均為一階單整I(1)。

由于VAR模型本身并不反映經(jīng)濟(jì)關(guān)系，因此在建立VAR模型之前需要進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)以確定變量存在計量上的因果關(guān)系，從而驗(yàn)證模型在經(jīng)濟(jì)意義上的有效性。經(jīng)檢驗(yàn)，在前6期內(nèi)RSCG、M2、NEER、IPI、PPI和CPI為雙向格蘭杰因果關(guān)系，而CPI是FAI、EX的單向格格蘭杰原因。

1.3 向量自回歸模型

利用上述8個時間序列構(gòu)建VAR模型，根據(jù)LR法確定此VAR模型的最佳滯后階數(shù)為2。

1.3.1 協(xié)整檢驗(yàn)

對VAR進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，結(jié)果顯示CPI的VAR模型至少存在兩個協(xié)整關(guān)系，最大特征根檢驗(yàn)表明CPI的VAR模型至少存在一個協(xié)整關(guān)系。因此，可以認(rèn)為模型中的8個時間序列存在長期的均衡關(guān)系。對VAR模型進(jìn)行AR根檢驗(yàn)所有特征根均在單位圓內(nèi)，即所有特征根的值均小于1，表明VAR模型是穩(wěn)定的。

1.3.2 脈沖相應(yīng)結(jié)果

本文將利用脈沖響應(yīng)函數(shù)進(jìn)一步分析各變量對CPI的動態(tài)影響過程，沖擊形式選擇解釋標(biāo)準(zhǔn)差形式，脈沖方法選擇廣義脈沖法，觀察期限為24期，結(jié)果如圖1所示。

圖1 CPI的脈沖相應(yīng)圖

(1)CPI的自身新息沖擊的影響非常顯著，顯示了這輪通脹受預(yù)期的影響非常大。而且預(yù)期對CPI本身產(chǎn)生持續(xù)的正影響，表明本輪通脹的自循環(huán)特征較為明顯。(2)從需求面看，異常的FAI脈沖響應(yīng)反映出政府刺激經(jīng)濟(jì)計劃的滯后性。在金融危機(jī)蔓延到我國后，政府出臺了巨額的政府投資計劃以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，避免經(jīng)濟(jì)的過度波動。而各種基礎(chǔ)設(shè)施的投資項目周期一般都比較長，故投資拉動的實(shí)體需求并未顯現(xiàn)。在這種情況下，當(dāng)CPI正在下降時FAI反而激增。因此在金融危機(jī)后，固定資產(chǎn)投資完成額增速的急劇上升就會表現(xiàn)為對CPI產(chǎn)生負(fù)影響。社會消費(fèi)品零售總額增速RSCG與固定資產(chǎn)投資完成額FAI的情況類似，很可能也是由于政府投資的帶動造成的。而出口額增速EX由于收到國內(nèi)政策的影響較小，因此與理論相符，對CPI有溫和而持續(xù)的正影響。(3)從貨幣面看，CPI對來自廣義貨幣供應(yīng)量增速的沖擊并不十分敏感，最高的脈沖響應(yīng)值也只有0.1913，但正向影響的持續(xù)時間長達(dá)17個月。這表明我國的貨幣供應(yīng)量增長在短期內(nèi)并不會驟然地增加通脹壓力，而是緩慢和持續(xù)的影響。這對于2008年實(shí)施的寬松貨幣政策和2010年第四季度以來實(shí)施的從緊貨幣政策有很好的體現(xiàn)。(4)從輸入面看，人民幣升值對通貨膨脹在短期內(nèi)有良好的抑制作用，但持續(xù)效應(yīng)不明顯。而國際商品對國內(nèi)通脹的影響也是短暫的，并不會產(chǎn)生持續(xù)的通脹壓力。(5)從成本面看，PPI的新息沖擊對CPI的影響非常小，可以說這輪通脹中成本推動的因素并不顯著。

1.3.3 方差分解結(jié)果

對模型進(jìn)行方差分解，最大滯后期選24個月，可以得出每一個結(jié)構(gòu)性沖擊對內(nèi)生變量影響的最終貢獻(xiàn)度，最大滯后期的相對方差貢獻(xiàn)率如表1所示。

表1 CPI的方差分解結(jié)果

通過方差分解發(fā)現(xiàn)：(1)自身新息沖擊的貢獻(xiàn)度是最大的。雖然其隨著時間逐漸降低，但在一年后依然保持在45%左右的貢獻(xiàn)度，可見在本輪通脹中通脹預(yù)期對通貨膨脹本身的影響不但巨大而且相當(dāng)持久，翹尾因素對通貨膨脹的影響十分明顯。(2)在除預(yù)期外影響CPI的各個因素中，消費(fèi)、出口和投資是最大的，穩(wěn)定后貢獻(xiàn)度分別達(dá)到20%、12%和10%左右。也就是說在本次分析中，需求因素是除自身沖擊外導(dǎo)致本輪通脹的主要因素。(3)貢獻(xiàn)度隨預(yù)期、需求之后的分別是M2、NEER、IPI，他們分別代表了貨幣和輸入因素。其中M2和IPI的貢獻(xiàn)度是遞增的，而NEER的貢獻(xiàn)度是遞減的。這反映出貨幣和直接的輸入因素對通貨膨脹的影響是長期而持久的，而作為間接輸入因素的人民幣名義匯率的升值對通貨膨脹是短期而直接的。人民幣升值不僅可以直接部分抵消國外物價上升對國內(nèi)通脹的影響，而且對人民幣升值預(yù)期本身也是一種釋放，能抑制熱錢進(jìn)一步流入。因此人民幣升值對通貨膨脹的抑制作用是直接的，但長期看作用甚微。(4)貢獻(xiàn)度最小的是PPI。3個月之后PPI沖擊對CPI變化的貢獻(xiàn)度都在1%以下，可見成本因素在本輪通脹中對于推動通貨膨脹的作用并不明顯。

2 主要結(jié)論

2.1 預(yù)期和需求是推動本輪通脹的主要因素

在2008～2012年，通脹預(yù)期和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求增長是引起響貨膨脹的兩大主要因素，兩者對推動本輪通貨膨脹的貢獻(xiàn)率在85%以上。貨幣、輸入和成本因素的沖擊對本輪通脹的影響較小，但這些因素對通貨膨脹預(yù)期產(chǎn)生了重要影響。而在實(shí)體需求因素中，消費(fèi)的貢獻(xiàn)率顯著地高于投資和出口，消費(fèi)升級很可能是拉動物價的最主要原因。

2.2 政府的投資救市計劃是恰當(dāng)和有效的

在脈沖響應(yīng)分析中，通貨膨脹對投資增長產(chǎn)生了負(fù)的脈沖響應(yīng)，這是金融危機(jī)后政府大規(guī)模投資計劃的反映。而相對于消費(fèi)，投資和出口的貢獻(xiàn)率只在10%左右，說明政府的大規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)計劃在本輪通脹中并沒有從需求面顯著地拉動通貨膨脹，而是有效地彌補(bǔ)了金融危機(jī)導(dǎo)致的需求下降。這說明了在本輪通脹中政府的大規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)計劃是恰當(dāng)和有效的。

2.3 貨幣因素對通貨膨脹的影響甚微

雖然我國貨幣超發(fā)的現(xiàn)象仍然備受關(guān)注，但本次分析中貨幣對拉動通脹的貢獻(xiàn)率不到5%，反映出我國存量貨幣的流動性并不過剩。在2008至2012期間，我國經(jīng)濟(jì)仍然以較高的速度發(fā)展，經(jīng)濟(jì)的各個領(lǐng)域?qū)Y金的需求容量是巨大的。寬松的貨幣政策對物價的影響甚微，可能更多地表現(xiàn)為對經(jīng)濟(jì)的刺激和潤滑作用。

2.4 需求的增長是本輪通脹的根本動因

總需求對通貨膨脹的影響周期較長，無論是實(shí)體經(jīng)濟(jì)面還是貨幣供應(yīng)面。成本因素推動通貨膨脹的時滯比較短，輸入因素和預(yù)期因素的影響時滯居中。這映射出本輪通貨膨脹的傳導(dǎo)路徑：需求是本輪通貨膨脹的根本動因，這包括了貨幣需求和實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求，其通過預(yù)期、輸入等因素最終傳導(dǎo)至直接影響物價的成本因素。

3 政策建議

綜合上述分析，本文對合理控制我國的通貨膨脹提出以下政策建議。

3.1 合理引導(dǎo)通貨膨脹預(yù)期

本輪通貨膨脹的翹尾因素比較明顯，預(yù)期因素對通貨膨脹的貢獻(xiàn)度高達(dá)45%。考慮到預(yù)期型通貨膨脹的自我實(shí)現(xiàn)性質(zhì)，投機(jī)性資金的炒作很可能會誤導(dǎo)公眾對通脹預(yù)期的合理認(rèn)知，政府應(yīng)該有目的地引導(dǎo)公眾形成一個合理的通貨膨脹預(yù)期。

3.2 適當(dāng)放寬對通貨膨脹的要求

在合理的通貨膨脹預(yù)期下，由實(shí)體需求的自然增長而導(dǎo)致的通貨膨脹一般不會給經(jīng)濟(jì)帶來惡性影響。消費(fèi)升級反映出我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展已經(jīng)進(jìn)入了轉(zhuǎn)型階段，根據(jù)其他國家和區(qū)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，這個階段必然會伴隨著一定的通貨膨脹。這種溫和的通脹可以說是經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定轉(zhuǎn)型的反映。金融危機(jī)的影響還在持續(xù)，世界經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險并沒有降低。在這樣的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境中要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型必然會遇到重重困難。相對于通貨膨脹給經(jīng)濟(jì)帶來的風(fēng)險，人力成本上升、國際地位的轉(zhuǎn)變、經(jīng)濟(jì)在快速擴(kuò)張后的可持續(xù)發(fā)展更應(yīng)成為政府關(guān)注的焦點(diǎn)。

3.3 加強(qiáng)流動性管理

雖然實(shí)證分析的結(jié)果顯示出貨幣供應(yīng)的增長并沒有帶來顯著的通貨膨脹，但這些超額貨幣仍然存在潛在的通脹風(fēng)險。隨著我國經(jīng)濟(jì)改革步伐的加快，我國的投資渠道正逐步拓寬，資金的流動性會進(jìn)一步加強(qiáng)。因此，應(yīng)該培育完善資本市場，建立資本市場發(fā)行與退出機(jī)制，積極發(fā)展期貨期權(quán)市場，為剩余的流動性尋找出路。同時也必須加強(qiáng)對資本市場的監(jiān)管和調(diào)節(jié)，確保資本市場的流動性在可控范圍內(nèi)。在制定針對通貨膨脹的經(jīng)濟(jì)政策時，應(yīng)更加關(guān)注資產(chǎn)價格對通貨膨脹的影響，把資產(chǎn)價格的波動控制在合理范圍內(nèi)。

3.4 人民幣穩(wěn)步升值

人民幣升值在短期內(nèi)能有效抑制通貨膨脹，但持續(xù)作用并不明顯。因此，必須在保持我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定平穩(wěn)增長的前提下控制人民幣升值的步伐節(jié)奏，遵循小幅、漸進(jìn)、可控的原則。避免短期內(nèi)大幅升值，這樣更有利于出口企業(yè)平穩(wěn)過渡和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的順利調(diào)整。

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