■劉 燁 河北大學(xué)管理學(xué)院

企業(yè)營運(yùn)資本管理與企業(yè)價值

■劉 燁 河北大學(xué)管理學(xué)院

將單純的財務(wù)指標(biāo)--利潤作為財務(wù)管理的目標(biāo)，是企業(yè)的一貫做法，但是這其中卻存在許多的缺陷。首先，企業(yè)的財務(wù)報表反映的是企業(yè)過去的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果，而企業(yè)的價值則要求反應(yīng)企業(yè)未來的盈利能力。其次，企業(yè)的管理者為了取得暫時的經(jīng)營業(yè)績，會虛構(gòu)業(yè)務(wù)粉飾報表，虛增利潤，降低利潤的可信度。現(xiàn)在，眾多學(xué)者將財務(wù)目標(biāo)轉(zhuǎn)為股東財富最大化，在關(guān)注企業(yè)財務(wù)狀況的同時，將非財務(wù)信息納入考核范圍，這更真實的反映了企業(yè)價值。但是，無論是利潤最大化還是股東財富最大化，企業(yè)的利益相關(guān)者最關(guān)注的是如何實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化，同時如何準(zhǔn)確的評估企業(yè)的真實價值。

財務(wù)目標(biāo) 企業(yè)價值 營運(yùn)資本管理

一、財務(wù)管理的目標(biāo)

關(guān)于企業(yè)的價值，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家給企業(yè)價值下的定義是：企業(yè)的價值是企業(yè)預(yù)期自由現(xiàn)金流量以其加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值，它與企業(yè)的財務(wù)決策密切相關(guān)，體現(xiàn)了企業(yè)資金的時間價值、風(fēng)險以及持續(xù)發(fā)展能力。擴(kuò)大到管理學(xué)領(lǐng)域，企業(yè)價值可定義為企業(yè)遵循價值規(guī)律，通過價值為核心的管理，所有與企業(yè)利益相關(guān)者（包括股東、債權(quán)人、管理者、普通員工、政府等）均能獲得滿意回報的能力。企業(yè)價值指的是企業(yè)的內(nèi)在價值，它建立在企業(yè)未來盈利能力的基礎(chǔ)上，企業(yè)的盈利能力越好，利益相關(guān)者的收益就越高，企業(yè)的價值就越大，這樣企業(yè)都能得到投資者的青睞。為了得到投資者的青睞，更為了監(jiān)管企業(yè)的自身發(fā)展，企業(yè)價值管理至關(guān)重要。

二、企業(yè)價值管理

早在20世紀(jì)50年代，Modigliani和Miller就率先提出了企業(yè)價值的概念，并在此基礎(chǔ)上構(gòu)建了基于現(xiàn)金流量的價值評估體系，為價值管理理論的發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。之后，Copeland和Koller對價值管理的概念和準(zhǔn)則進(jìn)行了分析，即只有當(dāng)資本回報超過資本成本時才能創(chuàng)造企業(yè)價值。并且明確價值管理是貫穿于公司的整體戰(zhàn)略和日常經(jīng)營決策中，將公司愿景、評估工具、和管理行為緊密聯(lián)系在一起，以股東價值最大化為準(zhǔn)則的管理架構(gòu)。在價值管理的過程中，企業(yè)的成本和盈利成為價值管理的核心，善于創(chuàng)造企業(yè)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)點(diǎn)，同時控制企業(yè)的運(yùn)營成本，成為企業(yè)獲得最大利益的關(guān)鍵。

三、企業(yè)基于企業(yè)價值管理的模式分類，主要包括以下三種

首先，基于現(xiàn)金流的企業(yè)價值管理模式，即現(xiàn)金流權(quán)與公司績效顯著正相關(guān)，自由現(xiàn)金流對終極控制股東行為存在約束行為，加強(qiáng)自由現(xiàn)金流的有效控制有利于企業(yè)價值的管理。

其次，基于利潤的企業(yè)價值的管理模式，傳統(tǒng)意義上的利潤概念并不意味著價值創(chuàng)造，而是采用經(jīng)濟(jì)附加值的概念，即考慮了資本成本后的剩余利潤。在之后的研究中表明，經(jīng)濟(jì)附加值總體上的解釋力強(qiáng)于傳統(tǒng)指標(biāo)。而最新演變的最后一種模式，是基于財務(wù)和非財務(wù)相整合的企業(yè)價值管理模式，即從以財務(wù)指標(biāo)和核心的財務(wù)業(yè)績評價時期進(jìn)入到了全新的綜合業(yè)績評價時期，也就是除了關(guān)注財務(wù)指標(biāo)，企業(yè)的發(fā)展還需要關(guān)注反應(yīng)企業(yè)未來盈利的潛在戰(zhàn)略性指標(biāo)。

最后，已經(jīng)獲得了大家的關(guān)注，企業(yè)價值不僅與企業(yè)的現(xiàn)時財務(wù)狀況相關(guān)，投資者更加關(guān)注企業(yè)未來的成長性和收益性，而這些也是財務(wù)指標(biāo)所不能完全表達(dá)的，關(guān)于企業(yè)的戰(zhàn)略價值、組織驅(qū)動等非財務(wù)驅(qū)動因素這一方面的研究還比較少，同時非財務(wù)指標(biāo)難以用數(shù)字來表達(dá)，且不容易獲取，第三種模式依然處于不成熟的狀態(tài)。但是毋庸置疑，無論哪種模式，企業(yè)的現(xiàn)實財務(wù)狀況都是分析的起點(diǎn)，企業(yè)的自我價值管理也都體現(xiàn)于企業(yè)的財務(wù)狀況，除了要關(guān)注企業(yè)的長遠(yuǎn)戰(zhàn)略的發(fā)展，更應(yīng)注意企業(yè)的成本控制，關(guān)注企業(yè)的運(yùn)營成本，企業(yè)的資本運(yùn)營也就成為價值管理的又一重點(diǎn)。

四、關(guān)注資本運(yùn)營管理創(chuàng)造企業(yè)價值

在之前的研究中，學(xué)者大多關(guān)注企業(yè)的長期財務(wù)決策諸如股利政策、資本結(jié)構(gòu)等與企業(yè)價值的關(guān)系，而忽視了作為企業(yè)短期財務(wù)管理的核心內(nèi)容--營運(yùn)資本管理與企業(yè)價值的關(guān)系。企業(yè)的內(nèi)部資本運(yùn)營管理不僅有助于提高企業(yè)價值，同時會提高資金的使用效率。

我國學(xué)者的研究始于20世紀(jì)年代，雖然還沒有形成完善的體系，但是依然為企業(yè)的營運(yùn)資本管理提供了很好的開端。在之前的研究中，我們發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的流動資產(chǎn)的占用比例與企業(yè)的盈利能力存在正相關(guān)，然而流動負(fù)債比例與企業(yè)的盈利能力負(fù)相關(guān)。營運(yùn)資產(chǎn)占用水平越高，營業(yè)資本在總營業(yè)額中所占的比重越大，這有利于企業(yè)減少對營運(yùn)資本的需求，提升企業(yè)價值。同時，企業(yè)的負(fù)債比率與營運(yùn)資本管理成負(fù)相關(guān)關(guān)系，較多的使用流動負(fù)債融資，公司的財務(wù)風(fēng)險就越大，對企業(yè)的價值提升越不利。同時，提高營運(yùn)資本的管理效率，可以減少企業(yè)對短期負(fù)債的需求，提升企業(yè)的運(yùn)營效率。

企業(yè)的回報主要來自于企業(yè)的主營業(yè)務(wù)收入，但是收入的增加并不一定能提高企業(yè)價值。這也是該指標(biāo)的不足之處，因為在資產(chǎn)負(fù)債表中，企業(yè)的總資產(chǎn)中往往會有一部分是由非利息性負(fù)債形成的，是對企業(yè)供應(yīng)商和銷售商資金的無償占用，在短期財務(wù)管理中，經(jīng)營者總是盡可能的加大非利息性負(fù)債的總額，以利用這些無償資金。然而，非利息性負(fù)債的增加雖然提高了企業(yè)的賬面價值，但是卻混淆了企業(yè)真實的資產(chǎn)報酬率，使其無法反映企業(yè)的經(jīng)營獲利能力。所以提高企業(yè)價值，更要注重管理企業(yè)的應(yīng)收賬款等流動資產(chǎn)，以期提高資本的運(yùn)營效率，減少企業(yè)對短期負(fù)債融資的需求，從而達(dá)到降低企業(yè)的整體資本成本，提升企業(yè)價值的目標(biāo)。

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劉燁，女，漢族，籍貫：河北省永清縣,河北大學(xué)管理學(xué)院企業(yè)管理專業(yè)在讀碩士研究生