浙江財經(jīng)學院數(shù)學與統(tǒng)計學院 沈子翔

上市公司的投資價值分析無論對于投資者，監(jiān)管機構(gòu)還是企業(yè)經(jīng)營者都具有至關(guān)重要的意義，它既是一門科學，也是一門藝術(shù)，需要運用各方面的知識。一般來說，其分析的框架包括:宏觀環(huán)境、行業(yè)狀況、公司經(jīng)營情況、公司財務分析、公司治理情況等。當然，對于不同的行業(yè)，發(fā)展階段不同的公司其側(cè)重點也不一樣。

1 宏觀環(huán)境分析

宏觀環(huán)境一般包括當?shù)氐慕?jīng)濟發(fā)展水平、匯率、利率、存款準備金率、通貨膨脹水平、財政政策等。

(1)經(jīng)濟發(fā)展水平。經(jīng)濟發(fā)展水平與每個行業(yè)、每個上市公司都息息相關(guān)，如對于汽車類上市公司來說，其產(chǎn)品的需求程度嚴重依賴于人均收入，當經(jīng)濟不好時，需求便會下降。

(2)利率、匯率及存款準備金率。利率上升會導致借貸成本上升，對資產(chǎn)負債率高的公司將產(chǎn)生負面影響，其財務費用增加，利潤下降。我國的發(fā)電企業(yè)由于資產(chǎn)負債率高，因此對利率的敏感度比較高。而匯率水平更多地影響進出口企業(yè)，當人民幣不斷升值時，由于外國人必須花更多的錢來買出口企業(yè)的商品，出口企業(yè)的商品需求就會下降，影響公司業(yè)績。存款準備金率反映的是國家貨幣政策的松緊程度，當存款準備金率處在一個不斷上升的階段時，表明國家實行的是不斷緊縮的貨幣政策，即通常所說的收縮銀根，這對銀行業(yè)來說是一個負面的影響。反之，則表明國家實行的是不斷寬松的貨幣政策，增加市場的流動性。

(3)通貨膨脹水平。通貨膨脹水平一般表現(xiàn)為居民消費價格指數(shù)(CPI),當經(jīng)濟處于良好發(fā)展時，適當?shù)耐ㄘ浥蛎浰綍岣咭恍┕镜臉I(yè)績。如果通脹水平過高，則國家會采取更加緊縮的貨幣政策，這給一些公司業(yè)績帶來負面影響。

(4)財政政策。財政政策通常表現(xiàn)為國家的稅收政策，降低稅率，擴大減免稅范圍，將會促進消費和投資需求，而公司產(chǎn)品需求的提升將提升公司業(yè)績。

2 行業(yè)狀況分析

上市公司所處的行業(yè)不同，其投資價值也不同，分析行業(yè)狀況主要包括:行業(yè)政策、行業(yè)壁壘、行業(yè)規(guī)模、競爭格局及相關(guān)行業(yè)分析。

(1)行業(yè)政策。行業(yè)政策是政府為了實現(xiàn)一定的經(jīng)濟和社會目標而對產(chǎn)業(yè)的形成和發(fā)展進行干預的各種政策的總和。其表現(xiàn)形式為各種行業(yè)規(guī)劃、補貼政策和相關(guān)法律法規(guī)。為促進或抑制某一行業(yè)的發(fā)展，政府往往會出臺一系列的政策。如政府為促進節(jié)能減排行業(yè)的發(fā)展，就出臺了一系列的規(guī)劃及補貼政策，但對鋼鐵、水泥等行業(yè)則鼓勵兼并重組，抑制新增產(chǎn)能。對于上市公司而言，只有順應國家的行業(yè)政策，才有發(fā)展前景，也才有投資價值。

(2)行業(yè)壁壘。行業(yè)壁壘具體是指該行業(yè)需要何種條件才能進入，如資金量、技術(shù)要求、人力成本、國家政策等。行業(yè)壁壘越大，表明新進入企業(yè)成本越大，或由于資金、技術(shù)達不到要求，這就阻止了許多廠商進入該行業(yè)。行業(yè)進入壁壘越高的公司越具有投資價值。

(3)行業(yè)規(guī)模及增長情況。行業(yè)規(guī)模是上市公司所處行業(yè)的市場容量，市場容量越大，增長越快越具有投資價值。

(4) 競爭格局。競爭格局主要分析行業(yè)的主要競爭者，處于不同梯隊的公司有哪些，公司及主要競爭對手的市場份額是多少，各個公司的優(yōu)劣勢等。如果公司市場份額第一，并且遠遠超出市場份額第二的競爭者，那么有理由相信公司比競爭對手更具有投資價值。

(5)相關(guān)產(chǎn)業(yè)分析。分析公司的上下游行業(yè)，了解上下游行業(yè)的主要廠商。一般來說，如果下游行業(yè)發(fā)展得很好，必然帶動其上游行業(yè)的發(fā)展，每一個行業(yè)都不是孤立存在的。

3 公司經(jīng)營情況分析

只有深入了解公司的基本經(jīng)營情況，了解其盈利模式，才能正確把握公司的投資價值。公司經(jīng)營情況主要包括:公司主導產(chǎn)品、銷售及盈利模式、研發(fā)及管理能力等。

(1)主導產(chǎn)品。主導產(chǎn)品是了解公司基本經(jīng)營情況的起點，具體到產(chǎn)品名稱、價格、質(zhì)量、產(chǎn)品生命周期、規(guī)模、科技含量、占有率、專利、市場定位、消費群等等。分析主導產(chǎn)品時，盡可能調(diào)查公司的客戶，看客戶對公司產(chǎn)品的評價。

(2)銷售及盈利模式。深入了解公司的銷售及盈利模式是了解公司經(jīng)營情況的關(guān)鍵。以服裝類上市公司為例，需要了解公司的產(chǎn)品銷售是直銷還是通過經(jīng)銷商代理銷售，通過開實體店銷售還是網(wǎng)絡銷售，如果開實體店銷售又要了解公司的店一般開在哪里，是街邊店還是在百貨公司里開店。如果公司是經(jīng)銷商代理銷售模式，那么給代理商的折扣是多少？代理商盈利情況如何？公司的服裝產(chǎn)品外包給第三方制造還是由自己制造？只有了解這些，才能更好地把握上市公司的投資價值。

4 研發(fā)能力

研發(fā)及管理能力對公司的發(fā)展至關(guān)重要，因此在評價分析上市公司投資價值時也不能忽略。研發(fā)情況主要表現(xiàn)為公司研發(fā)團隊規(guī)模、研發(fā)人員的整體素質(zhì)以及研發(fā)投入大小，研發(fā)投入一般以研發(fā)費用占公司銷售收入的比例來衡量，如果比例大大低于同行業(yè)則不利于公司的發(fā)展。

5 財務分析

財務情況是公司經(jīng)營結(jié)果的體現(xiàn)，財務分析是公司投資價值分析的關(guān)鍵一環(huán)，其具體包括:盈利能力分析、運營效率分析、償債能力分析、現(xiàn)金流量表分析及資產(chǎn)質(zhì)量分析。

(1)盈利能力分析。只有具備穩(wěn)定的獲利水平的公司才具有長期的投資價值，公司的盈利能力指標具體包括毛利率、營業(yè)利潤率、凈利潤率、總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、銷售及利潤增長率等。對這些指標的分析必須進行橫向及縱向?qū)Ρ?，橫向是與同行業(yè)的公司進行對比，看公司盈利水平在同行業(yè)中出于什么位置；縱向?qū)Ρ仁枪咀陨聿煌攴莸闹笜诉M行對比，看隨著時間的發(fā)展公司的盈利能力是改進了還是惡化了。

(2)運營效率分析。反映公司運營效率的指標包括存貨周轉(zhuǎn)率、應收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等。這些指標值越高，說明資產(chǎn)運用效率越高。同樣，對這些指標的分析也必須進行橫向和縱向?qū)Ρ?。行業(yè)不同，這些指標值差異很大。一般來說快速消費品行業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率要高于重型機器設備制造行業(yè)。對于服裝行業(yè)來說，存貨周轉(zhuǎn)率尤為重要。因為服裝屬于時尚消費，存貨周轉(zhuǎn)率低意味著庫存積壓，過時的服裝處理起來很困難。

(3)償債能力分析。反映償債能力的指標主要包括資產(chǎn)負債率和利息保障倍數(shù)。對于資產(chǎn)負債率來說并非單純的越高越好或越低越好。除了與公司所處的行業(yè)相關(guān)外，還與公司的發(fā)展階段等相關(guān)。對于一個處于高速成長、盈利能力極強的公司來說適當增加負債進行杠桿經(jīng)營還能提高股東的回報率。

(4)現(xiàn)金流量表分析。對于現(xiàn)金流量表要結(jié)合利潤表來分析，如果公司每年利潤很好，而經(jīng)營性現(xiàn)金流長期為負，該公司的投資價值則大大降低。

(5)資產(chǎn)質(zhì)量分析。財務分析不僅僅是單純的指標分析，上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量分析不能忽略，這主要通過閱讀上市公司的年報附注獲得。具體包括:了解公司應收賬款及其他應收款賬齡、壞賬準備計提情況；公司有無重大訴訟及或有負債。

6 公司治理情況分析

在評價分析上市公司投資價值時，公司治理情況往往被忽略。實際上治理情況很大程度影響著公司的投資價值。公司治理情況分析的重點是:公司股權(quán)狀況、“三會”運作狀況、公司管理人員。

(1)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)。了解公司股權(quán)結(jié)構(gòu)必須了解公司前五大股東是誰，分別占有多少股份，各個股東之間是否具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，實際控制人是誰。還需要了解控股股東擁有的除該上市公司之外的公司，這樣就有利于判斷控股股東利用關(guān)聯(lián)交易侵占上市公司利益的可能性。

(2) “三會”運作情況。股東會、董事會及監(jiān)事會是上市公司治理的重要組成部分。其運作情況包括股東大會的參加情況、對議案的表決情況、董事會董事的出席情況、表決情況、監(jiān)事會的工作情況及其效率等。對上市公司影響非常關(guān)鍵的是董事會的構(gòu)成，需要了解有多少獨立董事，每個董事代表的利益。

(3)公司管理人員。對公司管理人員的分析一般包括教育背景、工作經(jīng)歷及業(yè)績、管理團隊整體素質(zhì)、經(jīng)營理念、是否誠信等等。如果上市公司管理人員連誠信都做不到，那公司就不具備投資價值。

7 結(jié)語

分析上市公司的投資價值必須從宏觀環(huán)境、行業(yè)狀況、公司經(jīng)營情況、財務分析及公司治理情況等各個方面出發(fā)，任何單一因素的分析都是不全面的。而對于不同的行業(yè)，其每個細分因素需要考量的重點也是不一樣的。只有深入理解公司的行業(yè)及經(jīng)營模式，通過財務分析深層次地剖析其未來的盈利能力，把握公司的治理情況，才能全面客觀的分析一個上市公司的投資價值。

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