朱芳華，唐安寶

（中國礦業(yè)大學(xué)管理學(xué)院，江蘇 徐州 221116）

煤炭是我國重要的工業(yè)原料和基礎(chǔ)能源，占能源生產(chǎn)和消費的2/3以上，在我國經(jīng)濟的發(fā)展中占據(jù)重要地位。但是由于歷史原因，形成了我國目前以國有煤礦為主、民間私有煤礦為輔的開采格局，煤炭行業(yè)呈現(xiàn)“多、少、散、亂”的局面。因此，促進煤炭行業(yè)發(fā)展是保證我國能源安全和服務(wù)經(jīng)濟社會的關(guān)鍵問題。近年來，國家從保證能源供應(yīng)和產(chǎn)業(yè)整合的角度出發(fā)，出臺了一系列推動煤炭行業(yè)發(fā)展的政策，如2006年的《國家大型煤炭基地建設(shè)規(guī)劃》、2007年的《煤炭工業(yè)發(fā)發(fā)展“十一五”規(guī)劃》以及2010年的《關(guān)于加快推進煤礦企業(yè)兼并重組的若干意見》，這些政策和措施的出臺掀起了我國煤炭行業(yè)兼并重組的浪潮，大型煤炭企業(yè)如山西焦煤集團、冀中能源集團、陜西煤業(yè)化工集團等先后兼并重組。然而在煤炭行業(yè)兼并重組帶來成績的同時也面臨著一些問題，如并購方的規(guī)模、環(huán)境因素、股權(quán)集中等對兼并重組所產(chǎn)生的影響最終會影響煤炭企業(yè)的效率。因此，本文研究煤炭企業(yè)的并購效率并對相關(guān)的影響因素進行分析，具有十分重要的現(xiàn)實意義。

1 文獻綜述

根據(jù) Berger and Humphrey（1997）［1］的劃分，效率的評價方法分為參數(shù)估計方法和非參數(shù)估計方法，代表性方法分別為數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法（DEA）和隨機前沿分析法（SFA）。在效率的評價上，DEA方法在其統(tǒng)計過程中無法分離混合項，從而把一些隨機因素并入到企業(yè)的技術(shù)無效率中［2］，SFA方法則避免了這個缺點。自提出以來，SFA方法在評價宏觀市場、微觀企業(yè)效率方面得到了廣泛應(yīng)用，但以企業(yè)并購為研究對象的效率研究較少。代表性的研究有馬君潞，陳科等（2008）［3］利用SFA分析方法分析了亞洲新興市場商業(yè)銀行并購行為對其成本效率和利潤效率的改善情況。吳振球，李華磊（2011）［4］利用SFA方法和我國11家上市零售企業(yè)的并購數(shù)據(jù)，測度了上市零售企業(yè)并購的技術(shù)效率，并對相關(guān)影響因素進行了探討。

對并購效率的研究，國外學(xué)者大多集中在對銀行業(yè)發(fā)生并購行為之后的績效進行分析，如Becher（2000）［5］；DeLong（2001）［6］等。國內(nèi)學(xué)者對并購效率的研究集中在通過因子分析的方法（方芳、閆曉彤（2002）［7］；程小偉、吳家舵（2007）［8］等）和 DEA 方法（李心丹（2003）［9］；趙國浩、王嘉雯（2011）［10］等）進行實證分析。

關(guān)于煤炭企業(yè)并購的研究，目前集中在對并購原因的分析和并購后公司治理等方面。霍德利、王立杰（2007）［11］從企業(yè)并購與戰(zhàn)略聯(lián)盟協(xié)調(diào)的角度，探討了煤炭企業(yè)取得競爭優(yōu)勢的策略，并提出了煤炭企業(yè)通過并購與聯(lián)盟獲得競爭優(yōu)勢的模型。范容慧（2010）［12］分析了山西省煤炭行業(yè)并購的原因以及重組對企業(yè)社會責(zé)任、行業(yè)內(nèi)和行業(yè)外的影響。王國亮（2010）［13］以并購理論和公司治理理論為依據(jù)，分析了煤炭企業(yè)并購后存在的公司治理問題，并提出了政策和建議。冷新佳、謝守祥等（2011）［14］分析了煤炭企業(yè)跨區(qū)整合存在的問題，并提出了跨區(qū)整合型煤炭企業(yè)的管控模式和管控解決方案。

總結(jié)國內(nèi)外研究可以發(fā)現(xiàn)：效率評價方法在并購效率研究方面取得了豐碩的成果，其中SFA在評價宏觀市場、微觀企業(yè)效率方面得到了廣泛應(yīng)用；對并購效率的研究主要是通過因子分析、DEA等對并購后的績效進行分析；以因素探索和公司治理為視角的煤炭企業(yè)并購研究較普遍。但是，已有的研究對煤炭企業(yè)并購效率的評價和影響因素的研究有待進一步完善，因此本文通過SFA方法評價煤炭企業(yè)橫向并購效率并對其影響因素進行分析。

2 煤炭企業(yè)橫向并購效率評價

2.1 SFA方法簡介

SFA方法早期由 Aigner，Lovell和Schmidt（1977）［15］、Meeusen和 Broeck（1977）［16］提出，其基本模型可以表達為：y＝f（x；β）＊exp（v－u），其中y代表產(chǎn)出，x表示投入向量，β為待定的參數(shù)向量。誤差項ε為復(fù)合結(jié)構(gòu)，第一部分v服從分布，v∈iid（獨立同分布）。第二部分u≥0，用以表示技術(shù)無效率對產(chǎn)出的沖擊。因此，該個體的技術(shù)效率狀態(tài)用TE＝exp（－u）表示。當(dāng)u＝0時，企業(yè)正好處于生產(chǎn)前沿上；當(dāng)u＞0，企業(yè)處于生產(chǎn)前沿下方，即處于產(chǎn)出無效率狀態(tài)。Battese和Coelli（1995）［17］提出模型中企業(yè)的無效率部分可以被表示為一組企業(yè)特征向量和隨機誤差項的函數(shù)，從而考察企業(yè)無效率的影響因素，模型具體表示為：Yit＝Xitβ＋（Vit－Uit）。其中Uit為非負的隨機變量，用以解釋企業(yè)i在t期的產(chǎn)出無效率部分，相互獨立且服從零點截斷的正半部分布，mit＝Zitδ，因此無效率模型可表示為Uit＝Zitδ＋εit，其中Zit為企業(yè)效率的影響因素向量，δ為待估參數(shù)向量，εit服從從零點截斷的的正半部分布。

2.2 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

由于煤炭企業(yè)的資源整合具有產(chǎn)業(yè)同質(zhì)性，因此一般屬于橫向并購性質(zhì)。隨著煤炭企業(yè)兼并重組相關(guān)文件的出臺，我國煤炭企業(yè)橫向并購行為的發(fā)生多集中在2008年、2009年、2010年，因此本文選取的研究樣本為《中國上市公司并購收購、資產(chǎn)重組數(shù)據(jù)庫（CMAAR）》提供的在2007～2011年間發(fā)生橫向并購行為的18家煤炭企業(yè)上市公司。CMAAR數(shù)據(jù)庫提供了公司的并購重組情況，其他的特征變量則來源于各上市公司公布的年報，宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)來源于中國統(tǒng)計年鑒。

2.3 變量選取及模型構(gòu)建

本文在Battese和 Coelli（1995）［17］的模型的基礎(chǔ)上，運用超越C-D生產(chǎn)函數(shù)對我國煤炭企業(yè)橫向并購效率水平及其影響因素進行分析。其中，主營業(yè)務(wù)收入為產(chǎn)出變量，員工人數(shù)和資產(chǎn)總額為投入變量。根據(jù)公司治理理論、并購理論以及綜合前人的研究（余劍（2005）［18］；馬君潞（2008）［3］；賈全星（2012）［19］等），選取產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、環(huán)境因素、企業(yè)規(guī)模、股權(quán)集中度四個變量，從宏觀和微觀兩個角度分析煤炭企業(yè)橫向并購效率的影響因素，模型中變量的設(shè)置以及含義如表1所示。

本文建立SFA模型如下：

其中，i＝1，2，3，…，18，t＝ 1，2，3，4，5。β0，…，β5，δ0，…，δ4為兩組待估參數(shù)向量。TEit表示樣本中第i個企業(yè)第t年的技術(shù)效率水平。γ是檢驗參數(shù)，如果γ＝0則接受原假設(shè)γ＝δ0＝δ1＝δ2＝δ3＝δ4＝0，那么煤炭上市公司都處于生產(chǎn)前沿曲線上，此時直接可以使用OLS估計，不需要使用SFA方法。

表1 變量的設(shè)置以及含義

2.4 實證結(jié)果

本文使用Frontier4.1軟件對模型進行參數(shù)估計，方法為極大似然法。模型中參數(shù)及相關(guān)的檢驗結(jié)果如表2所示。

表2 參數(shù)估計和檢驗結(jié)果

根據(jù)表2實證檢驗的結(jié)果，我們可以得出以下幾點認識。

1）γ＝0.4477，表明前沿生產(chǎn)函數(shù)的誤差中44.77%來源于影響效率的因素。γ值不顯著趨向0，且其t統(tǒng)計值和LR統(tǒng)計值均通過了1%水平下的顯著性檢驗，說明方程中的誤差結(jié)構(gòu)項存在著明顯的復(fù)合結(jié)構(gòu)，被研究公司存在顯著的技術(shù)無效率。因此，對這些上市公司的數(shù)據(jù)使用SFA技術(shù)是有必要的。

2）β1＝1.5832且通過了1%水平下的顯著性檢驗，即勞動力的產(chǎn)出彈性為1.5832，意味著我國煤炭上市公司的勞動力產(chǎn)出彈性較大，具有比較明顯的勞動密集型特征。β2＝－0.5627且通過了5%水平下的顯著性檢驗，這意味著我國煤炭上市公司的資本產(chǎn)出彈性為負，說明煤炭企業(yè)單純的資本投入的增加反而會引起產(chǎn)出的減少，不能盲目擴大投資。平方項和交叉項的系數(shù)β3，β4，β5也都通過了1%水平下的顯著性檢驗。

Frontier4.1在估計模型參數(shù)的同時，還計算出了我國煤炭上市公司2007～2011年間的技術(shù)效率值（反映煤炭企業(yè)投入和產(chǎn)出的比例關(guān)系），其統(tǒng)計描述結(jié)果如表3所示。

表3 煤炭上市公司2007～2011年的技術(shù)效率（TE）

從表3中看出，我國煤炭上市公司在2007～2011年間的技術(shù)效率整體水平較高，除了永泰能源和露天煤業(yè)，基本上都達到了90%以上，整體的平均技術(shù)效率為92.13%。這18家上市公司都在樣本區(qū)間內(nèi)發(fā)生了至少一次以上的橫向并購行為，比較其5年的均值發(fā)現(xiàn)，永泰能源和露天煤業(yè)的并購效率與其他企業(yè)相比差異較大。

根據(jù)CMAAR數(shù)據(jù)庫提供的公司發(fā)生并購行為的首次公告時間，分析并購前后效率的變化可知：蘭花科創(chuàng)、大同煤業(yè)、冀中能源、煤氣化、西山煤電在并購后效率先下降后上升，之后發(fā)展平穩(wěn)，這可能與企業(yè)并購后文化、管理上的差異需要一定的時間磨合有關(guān)；永泰能源、露天煤業(yè)在并購后效率呈下降趨勢且幅度較大，這與主并購方的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同相關(guān)，非國有控股的企業(yè)在政府主導(dǎo)下執(zhí)行并購行為時有可能會降低其效率；兗州煤業(yè)、國陽新能、盤江股份、中煤能源、山煤國際并購后的效率有小幅度下降，但整體上呈現(xiàn)平穩(wěn)發(fā)展的趨勢，這可能是由于這些企業(yè)的股權(quán)集中度在并購期間內(nèi)變化幅度較大引起的；神馬股份、開灤股份、恒源煤電、平煤股份、潞安環(huán)能、靖遠煤電在并購后的效率有所上升但是幅度較小。

3 煤炭企業(yè)橫向并購效率影響因素分析

分析表2中的各效率影響因素變量參數(shù)的檢驗結(jié)果，可知如下內(nèi)容。

1）δ1＝－2.2701，在1%的水平下顯著為負，表明與非國有控股企業(yè)相比，國有控股煤炭企業(yè)效率的改善程度較好，所有權(quán)性質(zhì)對并購效率的影響極其顯著。這可能是由于目前我國煤炭企業(yè)的兼并重組多是由政府主導(dǎo)的，在這個過程中國有控股的煤炭企業(yè)擁有更健全的管理體制、良好的執(zhí)行力和發(fā)展環(huán)境，因此與非國有控股企業(yè)相比效率更高。從上文的分析也可以看出，非國有控股的永泰能源和露天煤業(yè)并購效率較低。

2）δ2＝－0.333，說明環(huán)境因素對煤炭企業(yè)并購效率具有積極的影響，經(jīng)濟增長率每增加1%，技術(shù)效率可相應(yīng)增加0.333個百分點，但是δ2沒有通過顯著性檢驗，因此宏觀經(jīng)濟環(huán)境對煤炭企業(yè)的技術(shù)效率的影響并不明顯，這可能與煤炭作為主要能源的地位以及煤炭企業(yè)自然資源性的特點相關(guān)。

3）δ3＝0.5478并且通過了1%水平下的顯著性檢驗，說明企業(yè)規(guī)模與技術(shù)效率呈現(xiàn)負相關(guān)，企業(yè)規(guī)模每上升1%，效率將下降0.5478個百分點。這可能是因為煤炭企業(yè)規(guī)模的擴大造成產(chǎn)能過剩、冗員過多等問題，最終導(dǎo)致效率低下。因此，煤炭企業(yè)并購后無法僅僅通過規(guī)模的擴大來提高并購效率，應(yīng)當(dāng)注重并購后公司的治理、技術(shù)的研發(fā)等方面。

4）δ4＝－1.4803并且通過了10%下的顯著性檢驗，說明股權(quán)集中度與企業(yè)的效率是正相關(guān)的，企業(yè)股權(quán)集中度越高，技術(shù)無效率程度越低。股權(quán)集中度是衡量公司穩(wěn)定性強弱的重要指標(biāo)，在企業(yè)并購前后發(fā)生變化的可能性也較高，從上文的分析中可以看出，股權(quán)集中度在并購前后變化較大的企業(yè)其并購效率有所下降。

4 結(jié)論與建議

本文運用隨機前沿分析方法（SFA），選取了18個在2007～2011年間發(fā)生橫向并購行為的煤炭上市公司，實證檢驗我國煤炭企業(yè)的橫向并購效率及其影響因素，其結(jié)論如下所示。

1）煤炭企業(yè)發(fā)生橫向并購行為之后，其效率的變化可能上升也可能下降，但是整體來說變化的幅度較小。非國有控股的企業(yè)以及股權(quán)集中度變化較大的企業(yè)其并購效率相對較低。

2）煤炭企業(yè)橫向并購效率的影響因素中，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度與效率呈顯著的正相關(guān)，股權(quán)集中度每增加1%，效率相應(yīng)地增加1.4803個百分點。企業(yè)規(guī)模與效率呈顯著的負相關(guān)，其每增加1%，效率相應(yīng)地減少0.5478個百分點。宏觀經(jīng)濟環(huán)境因素對效率的影響不顯著。

因此，為了提高我國煤炭企業(yè)并購的效率，使我國煤炭行業(yè)向著集中化、規(guī)范化、精細化和多元化的方向發(fā)展，應(yīng)當(dāng)堅持政府主導(dǎo)和市場運作，鼓勵發(fā)揮國有控股煤炭企業(yè)在煤炭企業(yè)整合中的作用；鼓勵股權(quán)集中度高，公司運營穩(wěn)定的煤炭企業(yè)的并購，減少股權(quán)集中度低或者股權(quán)集中度變化較大，穩(wěn)定性弱的煤炭企業(yè)的并購行為；煤炭企業(yè)橫向并購應(yīng)當(dāng)更加注重并購后的公司治理而不是盲目的擴大規(guī)模。

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