許 明

(蘇州大學 商學院，江蘇 蘇州 215006)

一、引言

中國證監(jiān)會于2001年頒布了《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》(以下簡稱《指導意見》)，根據(jù)該《指導意見》規(guī)定，上市公司應當建立獨立董事制度。獨立董事(Independent Director)是指不在公司擔任除董事外的其他職務并與其所受聘的公司及主要股東不存在可能妨礙其進行客觀判斷的關系的董事。

我國的信托業(yè)起步于20世紀80年代，在此后30多年的時間里取得了長足發(fā)展，整個信托行業(yè)為國家經(jīng)濟的發(fā)展做出了巨大貢獻。但是相對于比較完善的銀行系統(tǒng)，信托業(yè)整體存在運作不規(guī)范，主要業(yè)務范圍不清晰等問題。多次遭到國家清理整頓，業(yè)務范圍多次更改，截至2009年，掛牌的信托公司僅有54家。

信托業(yè)和其他金融行業(yè)相比較，信托行業(yè)的股權以國有控股為主，并且控股股東持股比例顯著高于其他行業(yè)，但是信托公司的盈利能力和資產(chǎn)質量等指標都差于上市商業(yè)銀行，信托業(yè)收入的很大一部分來源于固定資產(chǎn)投資收益，收益的穩(wěn)定性受到職業(yè)經(jīng)理人投資決策的影響。所以，本文中將固有資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率(ROE1)和信托報酬率(TR)分開，通過實證來驗證兩項績效和公司治理之間的關系。

二、文獻回顧

外部董事包括獨立董事以及灰色董事，Hermalin和Weisbach(2001)研究表明，內部董事與外部董事之間的比例與公司績效表現(xiàn)相關。外部董事可以作為“專業(yè)裁判”來確保員工之間的激勵競爭行為，確保股東價值最大化(Fama，1980)。

然而，Deli和Gillan(2000)發(fā)現(xiàn)，在較低層管理者是公司股東以及增長機會較少的公司，獨立董事和活躍的審計委員會存在的可能性較大。而Hermalin和Weisbach(1988)發(fā)現(xiàn)，外部董事在公司業(yè)績差，公司撤出某產(chǎn)品市場或新的CEO上臺時特別容易加入公司。

關于董事會會議次數(shù)的研究中，Vafeas(1999)指出股價下跌后董事會會議頻率增加，而董事會議頻率的增加會帶來公司營運效率的提高。然而Jensen(1993)認為由于外部董事在一起的時間有限，相互之間無法充分交流意見，外部董事也無法與管理層進行較好的溝通，因而董事會議并非必須。

近幾年，國內業(yè)界對獨立董事制度也進行了比較多的研究，但基本上集中于理論分析，著眼點主要在于從不同的角度探討獨立董事與內部管理人員的關系，或者是如何完善公司治理結構。在多數(shù)實證中，研究結論表明公司績效是判斷獨立董事制度是否完善的重要指標。

三、研究設計

1.數(shù)據(jù)來源及選擇

本文選取2009年度我國現(xiàn)有的信托公司為初始樣本，由于資料的可得性，將信息披露不完全的北京信托、渤海信托、華寶信托、江信信托、云南信托和海協(xié)信托剔除，最后得到48家信托公司，有效樣本數(shù)為48家。本文的數(shù)據(jù)來源于中國信托業(yè)協(xié)會編寫的2009年中國信托業(yè)年鑒。

2.研究變量的選擇及度量

(1)公司績效指標

國內外學者用于衡量公司績效的指標主要有兩類:托賓Q和會計利潤率(ROE)。在本文中，由于我國信托公司絕大多數(shù)為非上市公司使得對于公司價值指標托賓Q很難獲取，而在反映上市公司績效時，ROE指標被認為與證監(jiān)會對公司增發(fā)配股的要求有關而容易遭到操縱，但是本文研究對象為非上市公司，因此不存在這樣的問題。本文中將選取信托公司固有資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率(RTFA)以及信托報酬率(TR)來反映信托公司的業(yè)績。

A.固有資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率(RTFA)=(固有資產(chǎn)凈利潤/固有資產(chǎn)凈額)*100%。

B.信托報酬率(TR)即為信托公司信托業(yè)務的收益率，在信托公司年報中均有統(tǒng)計。

(2)董事會會議次數(shù)

董事會召開的會議有例會和臨時會議兩種，例會是指定期召開的會議，比如一季一次，或一月一次。臨時會議是不定期的，遇到必要事項時，由董事長隨時召集。本文選取的董事會年度會議次數(shù)(MN)，是年度內所有召開的董事會會議次數(shù)作為研究變量。

3.控制變量選擇及度量

為了控制研究變量對研究結果的影響，本文選擇如下的控制變量:(1)企業(yè)規(guī)模，企業(yè)的規(guī)模將在很大程度上影響企業(yè)內部層級和信息不對稱程度，本文將選擇信托公司的年度總資產(chǎn)(TA)來衡量企業(yè)規(guī)模的大小。(2)獨立董事比例(ID)，為獨立董事人數(shù)在董事會總人數(shù)中所占比率，以此來衡量獨立董事規(guī)模。(3)主動管理型信托資產(chǎn)總額(PTTA)，為主動管理型信托的總資產(chǎn)。(4)信托報酬率(TR)，信托報酬是指作為受托人的信托部門在辦理信托事務后所取得的報酬。

4.實證研究方法

本文選用固有資產(chǎn)收益率(RTFA)、信托報酬率(TR)兩個績效指標，運用線性回歸的方法分析信托公司獨立董事規(guī)模，董事會會議次數(shù)和公司績效的關系。

四、實證研究結果及分析

根據(jù)上述的研究設計，本文建立如下的回歸模型:

選用該模型(2)的原因在于，獨立董事在信托公司中不僅僅維護股東的利益，更重要的是維護信托持有人的利益，在一定程度上應與信托報酬率(TR)相關，從而通過該模型來試圖得到信托報酬率(TR)與信托公司獨立董事比例(ID)的關系。

方程(1)(2)的回歸結果

解釋變量 系數(shù)估計 P值 解釋變量 系數(shù)估計 P值α0α1α2 α3 0.0894 4.6009 0.0046－0.0489 24.5527 0.1708 0.0384 0.8280 0.0186 β0β1β2β3 5.8161－0.0012－0.0991 7.2193 0.0001 0.6705 0.2785

分析結果表明在董事會結構對ROE影響的線性回歸模型中，董事會會議次數(shù)(MN)系數(shù)均不顯著，這表明信托公司董事會行為中的董事會會議的次數(shù)對我國的信托公司無顯著性影響。而在模型中，獨立董事比例(ID)的系數(shù)均顯著為正，表明我國信托公司獨立董事人數(shù)對績效有顯著性影響，信托公司績效與獨立董事比例呈顯著性的正相關關系。

綜上所述，可以得出結論，我國信托公司的董事會次數(shù)與公司績效并無顯著性關系，這是因為我國信托公司董事會議事制度并不完善，信托公司大多屬于國有股東絕對控股，董事會議事制度僅是形式。而實證結果中，獨立董事比例與信托公司績效成顯著的正相關關系，表明在我國信托公司中，獨立董事制度在公司治理中能夠起到一定的影響作用。

五、建議

在信托公司的治理上，首先要充分發(fā)揮董事會的職能。在我國的信托公司中大股東處于絕對控股地位，中小股東的利益無法體現(xiàn)。董事會的議事制度可以加強對大股東的約束，使得信托公司董事會職能規(guī)范化實施。

從信托公司披露的年報中可以看出，截至2009年，基本所有的信托公司都建立了比較完善的治理結構，包括股東大會、監(jiān)事會和董事會。為了更好地履行董事會職能，應充分發(fā)揮董事會下設的專門委員會，如，風險管理委員會，人事薪酬委員會以及會計審計委員會等的作用。同時應完善獨立董事制度。在信托公司中，獨立董事的職責是維護信托持有人的利益，但54家信托公司中，仍然有數(shù)家未建立獨立董事制度或者未披露其獨立董事人數(shù)。信托公司治理的完善直接影響到信托公司內部的風險管理，信托公司應完善公司內部治理結構，健全獨立董事制度，以加強董事會在公司決策中的作用。

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