羅穎

【摘 要】企業(yè)并購(gòu)因其能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)諸如規(guī)模經(jīng)濟(jì)、資源配置、組合協(xié)同等而為今世界各國(guó)企業(yè)所追逐。但是，企業(yè)并購(gòu)將對(duì)財(cái)務(wù)產(chǎn)生直接的影響，相應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)帶來(lái)較大的風(fēng)險(xiǎn)。本文從我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中遇到的的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中進(jìn)行探討，并提出相應(yīng)的防范對(duì)策。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；防范

一、企業(yè)并購(gòu)的含義與特征

（1）企業(yè)并購(gòu)的含義。企業(yè)并購(gòu)（Mergers and Acquisitions，M&A）包括兼并和收購(gòu)兩層含義、兩種方式。國(guó)際上習(xí)慣將兼并和收購(gòu)合在一起使用，統(tǒng)稱為M&A，在我國(guó)稱為并購(gòu)。即企業(yè)之間的兼并與收購(gòu)行為，是企業(yè)法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式。企業(yè)并購(gòu)主要包括公司合并、資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)收購(gòu)三種形式。（2）企業(yè)并購(gòu)的特征。一是并購(gòu)主體是具有相應(yīng)的民事行為能力的企業(yè)或個(gè)人，以企業(yè)為主。在我國(guó)，無(wú)論是國(guó)內(nèi)企業(yè)之間的并購(gòu)還是國(guó)內(nèi)企業(yè)與外國(guó)企業(yè)之間的并購(gòu)，參與并購(gòu)的國(guó)內(nèi)主體是企業(yè)。參與并購(gòu)的企業(yè)，不僅局限于法人，非法人的企業(yè)也可以是企業(yè)并購(gòu)行為主體，但自然人、個(gè)體工商戶、農(nóng)村承包經(jīng)營(yíng)戶、其他組織以及政府不能成為企業(yè)并購(gòu)的行為主體。二是并購(gòu)客體是目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，企業(yè)并購(gòu)的目的是取得目標(biāo)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)或經(jīng)營(yíng)控制權(quán)。企業(yè)并購(gòu)的目的無(wú)非是取得目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)，從而將目標(biāo)企業(yè)直接或間接地納入自身所屬企業(yè)的控制之下，充分發(fā)揮企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和市場(chǎng)份額效應(yīng)等優(yōu)勢(shì)。三是企業(yè)并購(gòu)中產(chǎn)生的權(quán)利、義務(wù)關(guān)系復(fù)雜企業(yè)形態(tài)多種多樣，并購(gòu)手段、過(guò)程更是復(fù)雜、繁瑣，這就必然要求并購(gòu)行為必須受多個(gè)法律部門從不同層次、不同角度分別加以調(diào)整，從而產(chǎn)生多種法律關(guān)系，多種法律規(guī)定的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。

二、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因分析

企業(yè)實(shí)施并購(gòu)行為，往往有多方面的原因借鑒相關(guān)研究文獻(xiàn)，歸結(jié)起來(lái)，主要有以下三個(gè)方面的動(dòng)因。（1）擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模。通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，可以讓并購(gòu)企業(yè)獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。所謂規(guī)模經(jīng)濟(jì)，是指隨著企業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大而出現(xiàn)的收益不斷遞增的現(xiàn)象。當(dāng)規(guī)模增大時(shí)，企業(yè)的單位投資可獲得更高比例的經(jīng)濟(jì)效益，或者是在規(guī)模達(dá)到某一水平后單位成本和交易費(fèi)用下降。（2）降低企業(yè)的交易費(fèi)用。交易成本理論認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)是出于效率方面的考慮，是企業(yè)內(nèi)的組織協(xié)調(diào)對(duì)市場(chǎng)協(xié)調(diào)的替代，其目的是為了降低交易成本。通過(guò)縱向并購(gòu)，并購(gòu)企業(yè)與上游企業(yè)或下游企業(yè)進(jìn)行合并，將原先的市場(chǎng)買賣關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部的行政調(diào)撥關(guān)系，實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)外交易費(fèi)用的內(nèi)部化，即用費(fèi)用較低的企業(yè)內(nèi)交易替代費(fèi)用較高的市場(chǎng)交易。此外，并購(gòu)還可以使企業(yè)獲得較為確定的投入要素的供給或產(chǎn)品市場(chǎng)，并有效消除企業(yè)外部環(huán)境中的一些不確定因素，從而也能實(shí)現(xiàn)交易費(fèi)用的降低。（3）實(shí)現(xiàn)企業(yè)的多元化經(jīng)營(yíng)。多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略是指企業(yè)采取在多個(gè)相關(guān)和不相關(guān)的領(lǐng)域中謀求擴(kuò)大規(guī)模獲取市場(chǎng)，創(chuàng)造效益的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)方針。企業(yè)開展單一的產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，固然可以實(shí)現(xiàn)集中化經(jīng)營(yíng)，但也容易遭受市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的侵襲。并購(gòu)企業(yè)一般都是通過(guò)混合并購(gòu)的方式開展多元化經(jīng)營(yíng)，由于不同產(chǎn)品的收益率不同，對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的反應(yīng)程度也有所差異，從而可以在一定程度上使并購(gòu)企業(yè)的業(yè)績(jī)趨于平穩(wěn)，降低并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，并拓展其成長(zhǎng)空間。

三、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

企業(yè)在并購(gòu)時(shí)可能面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：（1）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)并購(gòu)后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。并購(gòu)活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，從而降低了企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如果自有資金投入不多，企業(yè)必然采用舉債的方式，通常目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，使得并購(gòu)后的企業(yè)負(fù)債比率和長(zhǎng)期負(fù)債都有大幅上升，資本的安全性降低。若并購(gòu)方的融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，則流動(dòng)比率也會(huì)大幅下降，影響其短期償債能力，給并購(gòu)方帶來(lái)資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。（2）融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)需要大量資金，但由于我國(guó)目前資本市場(chǎng)發(fā)育還不完善，銀行等中介組織也未能在并購(gòu)中充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用，使企業(yè)并購(gòu)面臨較大的融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在能否及時(shí)獲得并購(gòu)資金，融資的方式是否影響企業(yè)的控制權(quán)，融資結(jié)構(gòu)對(duì)并購(gòu)企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)和償還能力的影響。（3）價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)包括對(duì)自身和目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在作出并購(gòu)決策時(shí)，必須估量自身是否有足夠的實(shí)力去實(shí)施并購(gòu)，主要表現(xiàn)為沒(méi)有充分地發(fā)掘企業(yè)的潛力或過(guò)高地估計(jì)了企業(yè)的實(shí)力；對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在對(duì)未來(lái)收益的大小和時(shí)間的預(yù)期，如果信息不真實(shí)或者在并購(gòu)過(guò)程中存在腐敗行為，都會(huì)引起并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)危機(jī)。

四、企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策

在并購(gòu)過(guò)程中應(yīng)有針對(duì)性地控制風(fēng)險(xiǎn)的影響因素，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如何規(guī)避和減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，可以采取下列具體措施：（1）改善信息不對(duì)稱狀況，采用恰當(dāng)?shù)氖召?gòu)估價(jià)模型，合理確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，以降低目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。由于并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱狀況是產(chǎn)生目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的根本原因，因此并購(gòu)企業(yè)應(yīng)盡量避免惡意收購(gòu)，在并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查和評(píng)價(jià)。并購(gòu)方可以聘請(qǐng)投資銀行根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行全面策劃，審定目標(biāo)企業(yè)并且對(duì)目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行全面分析，從而對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)自由現(xiàn)金流量做出合理預(yù)測(cè)，在此基礎(chǔ)之上的估價(jià)較接近目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)價(jià)值。另外，采用不同的價(jià)值評(píng)估方法對(duì)同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，可能會(huì)得到不同的并購(gòu)價(jià)格。企業(yè)價(jià)值的估價(jià)方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、賬面價(jià)值法、市盈率法、同業(yè)市值比較法、市場(chǎng)價(jià)格法和清算價(jià)值法，并購(gòu)公司可根據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)、并購(gòu)后目標(biāo)公司是否繼續(xù)存在以及掌握的資料信息充分與否等因素來(lái)決定目標(biāo)公司的合理評(píng)估方法，合理評(píng)估企業(yè)價(jià)值。（2）從資金支付方式、時(shí)間和數(shù)量上合理安排，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)企業(yè)在確定了并購(gòu)資金需要量以后，就應(yīng)著手籌措資金。并購(gòu)的支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付三種，其中現(xiàn)金支付方式資金籌措壓力最大。企業(yè)在并購(gòu)的過(guò)程中選擇支付方式時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循的原則是：資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化原則、支付成本最小化原則、股權(quán)稀釋最小化原則。現(xiàn)金支付方式可以使企業(yè)很快就可以得到比較確定的收益，對(duì)并購(gòu)一方的影響只是一次性的，它既不會(huì)產(chǎn)生股權(quán)未來(lái)收益的稀釋，也不會(huì)導(dǎo)致其控制權(quán)的轉(zhuǎn)移與分散。因此，現(xiàn)金支付方式在企業(yè)并購(gòu)法中是最先被采用的方式。股票支付方式可以緩解融資壓力，也能分散未來(lái)資產(chǎn)重組與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)金、股票組合的支付方式是采取現(xiàn)金支付和股票支付方式的相結(jié)合，在交易過(guò)程中，并購(gòu)一方就不用擔(dān)負(fù)巨額現(xiàn)金流的壓力或不用為了確定換股比例而發(fā)生一些激烈的，討價(jià)還價(jià)和主并企業(yè)的股權(quán)被過(guò)量稀釋、股票價(jià)格過(guò)分走低的趨勢(shì)。（3）選擇融資渠道，利用財(cái)務(wù)杠桿。企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中應(yīng)該盡量地開闊其融資渠道，要有利于企業(yè)能夠按時(shí)籌集到巨額的現(xiàn)金流量，解決資金不足的問(wèn)題。企業(yè)可以在確保財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)?shù)偷那闆r下，采用負(fù)債融資和混合融資的方式去使企業(yè)能夠發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的效用。并購(gòu)一方的并購(gòu)價(jià)格一般都低于其真實(shí)價(jià)值，通過(guò)負(fù)債融資和混合融資的方式，并購(gòu)一方就可以得到被并購(gòu)一方的增加了的資產(chǎn)價(jià)值。企業(yè)利用短期的債務(wù)融資方式去經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期性的事項(xiàng)，高額的負(fù)債壓力讓企業(yè)難以承受以致蒙受及大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)杠桿嚴(yán)重失去其有利性。因此，企業(yè)在并購(gòu)的過(guò)程中應(yīng)該選擇科學(xué)、正確的融資方式，能夠及時(shí)、足額地籌集到并購(gòu)所需要的資金，投入生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)以增加利潤(rùn)保證企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。在面對(duì)金融風(fēng)暴的襲擊下，要想辦法建立合理、穩(wěn)健的融資模式，有強(qiáng)硬的資金結(jié)構(gòu)防止不良的市場(chǎng)態(tài)勢(shì)增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

參 考 文 獻(xiàn)

[1]王化成等.高級(jí)財(cái)務(wù)管理[M].中國(guó)人民大學(xué)出版社，2006

[2]包明華.購(gòu)并經(jīng)濟(jì)學(xué)前沿問(wèn)題研究[M].中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社，2005

[3]胥朝陽(yáng).企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理[M].中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社，2004

[4]翁懷茹.關(guān)于我國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范措施的探討[J].企業(yè)導(dǎo)報(bào).2010（4）