黎友煥

目前我國(guó)一年期人民幣存款利率是3%，而美國(guó)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率是0.08%。流入的熱錢(qián)只要存放在銀行，每年就獲取2.92%的收益。

最近一個(gè)月以來(lái)，全球多家央行相繼宣布降息，歐盟、日本、澳大利亞、韓國(guó)等重要經(jīng)濟(jì)體紛紛進(jìn)一步采取寬松貨幣政策。中國(guó)金融市場(chǎng)堅(jiān)挺，境外熱錢(qián)虎視眈眈。

通常所說(shuō)的熱錢(qián)，一般又稱“境外熱錢(qián)”。這些來(lái)自港澳臺(tái)和國(guó)外的資金主要采取短期投機(jī)的方式快速進(jìn)出內(nèi)地以逐利，具有高收益性與風(fēng)險(xiǎn)性、高信息化與敏感性、高流動(dòng)性與短期性、投資的高虛擬性與投機(jī)性、高破壞性等特征。

熱錢(qián)不僅包括來(lái)自國(guó)外和港澳臺(tái)的短期投機(jī)資金，還包括從境內(nèi)流出又通過(guò)各種途徑流回境內(nèi)的短期投機(jī)資金。由于熱錢(qián)是具有逐利性的國(guó)際流動(dòng)資本，因此它遲早將連本帶利返回境外。

熱錢(qián)的產(chǎn)生是信用貨幣發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。由于信用貨幣只是政府以法律手段強(qiáng)制規(guī)定的價(jià)值符號(hào)，本身并沒(méi)有價(jià)值，這使得紙質(zhì)貨幣投放的成本極小。伴隨著全球經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，世界各國(guó)為了自身利益紛紛不計(jì)后果地投放巨量貨幣，導(dǎo)致世界各地流動(dòng)性日趨過(guò)剩，通貨膨脹日益嚴(yán)重，從而醞釀出大規(guī)模保值增值的短期投機(jī)資金。

同時(shí)，個(gè)人財(cái)富增加和企業(yè)運(yùn)營(yíng)過(guò)程也會(huì)產(chǎn)生閑置資金。為了規(guī)避通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，這些資金也非常有可能加入到短期投機(jī)中來(lái)，從而演變?yōu)闊徨X(qián)。

金融和房市面臨壓力

據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，1至3月，我國(guó)新增外匯占款數(shù)額分別為6836.58億元、2954.26億元和2363.02億元，外匯占款的持續(xù)增加從側(cè)面反映出熱錢(qián)涌入我國(guó)的態(tài)勢(shì)。據(jù)估算，1至3月每月流入我國(guó)境內(nèi)的熱錢(qián)規(guī)模分別為704.69億美元、235.67億美元和260.61億美元。熱錢(qián)入境后，哪里的利潤(rùn)高就流向哪里——既可能存放在銀行，坐等匯差和利差收益，也可能投入樓市、股市或商品市場(chǎng)。

這波熱錢(qián)入境后，對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融體系以及房地產(chǎn)市場(chǎng)都可能產(chǎn)生一定程度的影響。

2013年我國(guó)第一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為7.7%，雖然低于預(yù)期，但與歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)較好，這容易吸引熱錢(qián)涌入我國(guó)境內(nèi)。第一季度內(nèi)地與香港雙邊貿(mào)易大幅增長(zhǎng)71.2%，2月和3月實(shí)際使用外資金額同比分別增長(zhǎng)6.3%和5.7%。在外圍經(jīng)濟(jì)環(huán)境不景氣的情況下，不得不令人懷疑熱錢(qián)借道貿(mào)易渠道和對(duì)外直接投資渠道（FDI）涌入境內(nèi)。這一方面虛增了我國(guó)進(jìn)出口數(shù)額，影響了國(guó)際收支平衡；另一方面虛增了我國(guó)FDI投資數(shù)額，從而虛升了我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。

熱錢(qián)流動(dòng)是順經(jīng)濟(jì)周期的，少量熱錢(qián)涌入內(nèi)地對(duì)經(jīng)濟(jì)具有一定潤(rùn)滑作用，在一定程度上會(huì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)——但前提條件是經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好。一旦經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨問(wèn)題，極可能會(huì)引發(fā)大規(guī)模熱錢(qián)的突然迅速撤離，從而產(chǎn)生一系列連鎖反應(yīng)，甚至導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)崩潰，如日本“經(jīng)濟(jì)泡沫”和東南亞金融危機(jī)。

此外，金融體系也會(huì)受到熱錢(qián)涌入的沖擊。按照目前的外匯管理政策，熱錢(qián)涌入境內(nèi)必須在外匯市場(chǎng)上兌換成人民幣，這不僅會(huì)增加我國(guó)外匯儲(chǔ)備數(shù)額，還會(huì)迫使央行增加基礎(chǔ)貨幣供給，從而影響我國(guó)的外匯政策和貨幣政策。由于熱錢(qián)屬于高流動(dòng)性貨幣，會(huì)增加金融市場(chǎng)中的貨幣供給，引發(fā)輸入型通貨膨脹。

數(shù)據(jù)來(lái)源：廣東省自然基金項(xiàng)目《基于境外熱錢(qián)的中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、測(cè)度及防范問(wèn)題研究》

由于人民幣匯率升值和中外利差是熱錢(qián)涌入的主要原因，而熱錢(qián)入境后又會(huì)進(jìn)一步促使人民幣匯率升值，這將使得央行在維護(hù)人民幣“對(duì)內(nèi)維持物價(jià)穩(wěn)定，對(duì)外維持匯率穩(wěn)定”上極為棘手：寬松貨幣政策容易導(dǎo)致通脹，緊縮貨幣政策又會(huì)增加人民幣升值壓力。為此，政府傾向于安排過(guò)高的利率。然而，過(guò)高的利率政策不僅會(huì)吸引熱錢(qián)流入，使得人民幣使用成本過(guò)高，還無(wú)法起到金融資源配置的基礎(chǔ)作用，不利于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

在熱錢(qián)涌入的背景下，房地產(chǎn)市場(chǎng)也同樣會(huì)受到一定影響。根據(jù)廣東省社會(huì)科學(xué)院熱錢(qián)研究課題組的分析，這一波熱錢(qián)加速涌入后主要流向了一線城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)。“國(guó)五條”政策的出臺(tái)并沒(méi)有得到有效的實(shí)施，調(diào)控政策失效以及一線城市對(duì)住房的剛需促使熱錢(qián)加速涌入一線樓市，推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲。

熱錢(qián)進(jìn)入一線樓市后，一方面推高了“房?jī)r(jià)泡沫”，助長(zhǎng)了房地產(chǎn)投機(jī)行為；另一方面影響了房地產(chǎn)市場(chǎng)的供給結(jié)構(gòu)，增加了房地產(chǎn)相關(guān)的金融行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。此外，房?jī)r(jià)的非理性上漲增加了居民的生活成本，不利于正常經(jīng)濟(jì)發(fā)展。更為重要的是，熱錢(qián)獲利后的突然撤離將給房地產(chǎn)市場(chǎng)以及金融市場(chǎng)帶來(lái)巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，由于當(dāng)前我國(guó)股市處于一個(gè)相對(duì)的低點(diǎn)上，此波熱錢(qián)也不是沒(méi)有可能進(jìn)入股市布局抄底。熱錢(qián)如流入股市會(huì)增加股市的不確定性，漲的時(shí)候漲得過(guò)高，跌的時(shí)候跌得過(guò)低，尤其是散戶和中小投資者，如果跟不上步伐容易被套。

應(yīng)對(duì)熱錢(qián)涌入，以疏為主

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融一體化的背景下，無(wú)論是發(fā)達(dá)國(guó)家，還是發(fā)展中國(guó)家，都無(wú)法杜絕熱錢(qián)異常流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，相關(guān)監(jiān)督部門(mén)的應(yīng)對(duì)措施應(yīng)主要是加強(qiáng)監(jiān)管、疏導(dǎo)結(jié)合、以疏為主。專家學(xué)者和媒體應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)熱錢(qián)的研究和宣傳；銀行、證券等金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)熱錢(qián)異常流動(dòng)的預(yù)判，制定合理的發(fā)展戰(zhàn)略；有關(guān)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)熱錢(qián)流動(dòng)渠道的管理，嚴(yán)格打擊“地下錢(qián)莊”等非法渠道的跨境資金。可能的話，盡早出臺(tái)一部針對(duì)熱錢(qián)異常流動(dòng)的法律法規(guī)，從法律和制度上對(duì)熱錢(qián)流動(dòng)進(jìn)行規(guī)范。

加強(qiáng)熱錢(qián)流動(dòng)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)建設(shè)。必須密切關(guān)注熱錢(qián)入境后的去向，將熱錢(qián)合理引導(dǎo)到國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的地區(qū)、領(lǐng)域和行業(yè)。一方面要嚴(yán)格控制熱錢(qián)流入房地產(chǎn)市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和商品市場(chǎng)，阻止熱錢(qián)對(duì)非實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的傷害，對(duì)已經(jīng)流入非實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的熱錢(qián)盡量出臺(tái)諸如征收高額稅收等措施，以抑制熱錢(qián)的頻繁流動(dòng)；另一方面要出臺(tái)一系列優(yōu)惠措施，合理疏導(dǎo)，吸引熱錢(qián)流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)和中西部地區(qū)，變“熱錢(qián)”為“冷錢(qián)”。

完善人民幣匯率形成機(jī)制，減少熱錢(qián)套匯動(dòng)機(jī)。在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，一國(guó)在短期資本流動(dòng)、貨幣政策獨(dú)立性和固定匯率制度之間只能三選二。中國(guó)作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國(guó)，貨幣政策的獨(dú)立性不可撼動(dòng)，因此增加人民幣匯率的彈性可以有效地減少熱錢(qián)的異常流動(dòng)。

逐步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，減少熱錢(qián)套利動(dòng)機(jī)。據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，目前我國(guó)一年期人民幣存款利率是3%，而美國(guó)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率是0.08%。也就是說(shuō)，在其他條件不變的情況下，熱錢(qián)流入我國(guó)境內(nèi)只要存放在銀行，每年就可以獲取2.92%的收益。過(guò)高的利率安排不僅吸引熱錢(qián)流入，也會(huì)提高人民幣的使用成本，無(wú)形中扭曲了利率資源配置的作用。為此，應(yīng)逐步構(gòu)建一個(gè)公平的市場(chǎng)環(huán)境，逐漸讓利率由貨幣供給決定。

（本文相關(guān)觀點(diǎn)為廣東省自然基金項(xiàng)目《基于境外熱錢(qián)的中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、測(cè)度及防范問(wèn)題研究》階段成果。）