○周文

（湖北經(jīng)濟(jì)學(xué)院 湖北 武漢 430205）

一、引言

自2009年底以來(lái)，新一輪房地產(chǎn)調(diào)控穩(wěn)步推進(jìn)，2013年2月20日“國(guó)五條”的出臺(tái)，充分顯示了管理當(dāng)局繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)宏觀調(diào)控的決心。在這一調(diào)控背景下，除政府鼓勵(lì)的公租房、廉租房、棚改房等保障房建設(shè)項(xiàng)目以及中低價(jià)位、中小套型普通商品房建設(shè)項(xiàng)目可以相對(duì)容易地獲得銀行貸款外，其他房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目獲得銀行貸款的難度加大，各類(lèi)房企不得不轉(zhuǎn)向其他方式進(jìn)行融資。

楊泱（2009）認(rèn)為應(yīng)該加大股權(quán)融資力度，減少對(duì)銀行的依賴(lài)，規(guī)范發(fā)展民間金融機(jī)構(gòu)以及引入房地產(chǎn)投資信托基金（Reits）。劉旦（2011）提出解決我國(guó)房企融資問(wèn)題的兩個(gè)方法：培育債券市場(chǎng)和大力發(fā)展房地產(chǎn)信托基金。劉志敏（2011）認(rèn)為除傳統(tǒng)的“自有資金+預(yù)收款+銀行信貸”外，還有信托項(xiàng)目融資、資本市場(chǎng)融資、私募股權(quán)房地產(chǎn)基金、房地產(chǎn)信托投資基金和夾層融資等選項(xiàng)。王秀玲、李文興（2012）也提出了相似的選擇。

這些研究都是以房企作為一個(gè)整體來(lái)考察的，區(qū)分不同實(shí)力房企融資問(wèn)題的往往是針對(duì)中小房企融資進(jìn)行的相關(guān)研究。杜廣如等（2010）對(duì)中小房企融資渠道進(jìn)行了研究，認(rèn)為應(yīng)該拓展證券融資、債券融資、信托融資和合作融資等渠道。王治國(guó)等（2012）從控制權(quán)、資本成本、現(xiàn)金流的權(quán)衡方面比較了三種中小房地產(chǎn)融資模式，認(rèn)為三種模式各有利弊。在宏觀調(diào)控背景下，討論中小房企融資問(wèn)題的研究尚不多見(jiàn)，謝娜等（2009）對(duì)新形勢(shì)下我國(guó)中小房企融資進(jìn)行了SWOT分析，提出中小房企應(yīng)走專(zhuān)業(yè)化道路，加強(qiáng)內(nèi)部管理，加強(qiáng)合作聯(lián)盟，同時(shí)不斷拓寬融資渠道。王根興等（2011）認(rèn)為在當(dāng)前銀行貸款難度加大、房企再融資遭拒、房地產(chǎn)信托融資受限和預(yù)售資金監(jiān)管全國(guó)蔓延的背景下，中小房企應(yīng)該調(diào)整心態(tài)，制定多元化融資發(fā)展戰(zhàn)略，探索有效的民間融資方式，建立中小房企發(fā)展基金和互助性擔(dān)保制度，尋找合作開(kāi)發(fā)，積極進(jìn)行房企融資創(chuàng)新。

而事實(shí)上，在眾多研究人員列出的各種傳統(tǒng)和創(chuàng)新融資方式中，不同實(shí)力的房企通過(guò)某一方式融資成功的概率和融資成本各不相同，房地產(chǎn)金融市場(chǎng)呈現(xiàn)市場(chǎng)分割特征。這種市場(chǎng)分割現(xiàn)狀對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和房地產(chǎn)金融市場(chǎng)將產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

二、調(diào)控背景下房地產(chǎn)金融市場(chǎng)主要資金來(lái)源

1、公開(kāi)市場(chǎng)資金

公開(kāi)市場(chǎng)資金指房企在國(guó)內(nèi)外公開(kāi)市場(chǎng)上通過(guò)發(fā)行新股、增資擴(kuò)股、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和發(fā)行債券等方式融資。在目前宏觀調(diào)控背景下，房企在國(guó)內(nèi)公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)行新股或再融資實(shí)際上已暫停，部分實(shí)力強(qiáng)大的公司嘗試在中國(guó)香港、新加坡等地發(fā)行債券或股票進(jìn)行融資。

2、銀行資金

可以投向房企的銀行資金包括兩大類(lèi)別：一類(lèi)為銀行貸款，當(dāng)前銀行可以提供給房企的貸款包括拆遷貸款、開(kāi)發(fā)貸款以及其他抵質(zhì)押貸款，在目前宏觀調(diào)控背景下，針對(duì)房企的銀行貸款要求高、審批嚴(yán)、額度受限；另一類(lèi)為銀行理財(cái)產(chǎn)品募集資金，在目前宏觀調(diào)控背景下，銀行理財(cái)產(chǎn)品不能直接或通過(guò)“銀信合作”投向房企，而通過(guò)“銀證信合作”等通道業(yè)務(wù)方式投向房企也逐漸被收緊。

3、信托資金

除了以前廣泛被采用的“銀信合作”和“銀證信合作”等通道業(yè)務(wù)方式之外，信托資金也可以直接發(fā)行房地產(chǎn)信托產(chǎn)品。當(dāng)前宏觀調(diào)控背景下，不同信托公司發(fā)行房地產(chǎn)信托產(chǎn)品時(shí)對(duì)房企的要求不一，總體上比銀行貸款要求要低，投向房企也可采取更為靈活的方式，如股權(quán)投資、債權(quán)投資、“明股實(shí)債”和帶債權(quán)轉(zhuǎn)換權(quán)的股權(quán)投資等方式。

4、資產(chǎn)管理公司資金

東方、華融、信達(dá)、長(zhǎng)城等資產(chǎn)管理公司往往通過(guò)債務(wù)重組的方式為房企融資，在實(shí)際操作中，也有資產(chǎn)管理公司為房企提供擔(dān)保以取得銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款。

5、商業(yè)運(yùn)營(yíng)資金

房企在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)過(guò)程中，有一些通用的融資方式，如項(xiàng)目股權(quán)融資，股東借款、建筑商墊資、商品房預(yù)售款等。

6、私募地產(chǎn)基金

私募地產(chǎn)基金近年來(lái)發(fā)展迅猛，一些基金管理機(jī)構(gòu)和投資公司向特定對(duì)象募集資金，成立有限合伙企業(yè)或有限責(zé)任公司再以股權(quán)或債權(quán)方式投向房企，對(duì)房企而言，雖然融資條件較低，融資方式靈活，但融資成本也偏高。

7、民間借貸資金

民間借貸指房企向特定的個(gè)人、企業(yè)、小貸公司融資，這部分資金成本更高，特定情況下，可能存在合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)。

三、調(diào)控背景下房地產(chǎn)金融市場(chǎng)資金需求方分類(lèi)

關(guān)于房企的分類(lèi)，2000年中國(guó)建設(shè)部發(fā)布了《房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資質(zhì)管理規(guī)定》（建設(shè)部部長(zhǎng)令第77號(hào)），在該份文件中，依注冊(cè)資本、從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)時(shí)間、近3年房屋建筑累計(jì)竣工面積、連續(xù)建筑工程質(zhì)量合格率達(dá)到100%的年數(shù)、上一年房屋建筑施工面積、專(zhuān)業(yè)管理人員人數(shù)等多個(gè)指標(biāo)，將房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資質(zhì)分為四級(jí)（不含暫定資質(zhì)）。不同資質(zhì)的房企的融資可得性的確存在差異，例如在房地產(chǎn)貸款和房地產(chǎn)信托融資時(shí)，往往要求融資方滿(mǎn)足“四三二”條件，其中的“二”即指融資方至少具備房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)二級(jí)資質(zhì)。

2003年，國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)下發(fā)了《關(guān)于在財(cái)務(wù)統(tǒng)計(jì)工作中執(zhí)行新的企業(yè)規(guī)模劃分標(biāo)準(zhǔn)的通知》（國(guó)資廳評(píng)價(jià)函〔2003〕327號(hào)），在《部分非工企業(yè)大中小型劃分補(bǔ)充標(biāo)準(zhǔn)（草案）》中依從業(yè)人數(shù)和銷(xiāo)售額將房企分為大型、中型和小型三個(gè)類(lèi)別，其中從業(yè)人數(shù)200人以上，銷(xiāo)售額1.5億元及以上的為大型房企，從業(yè)人數(shù)100—200之間，銷(xiāo)售額1000萬(wàn)—1.5億元之間的為中型房企，從業(yè)人數(shù)100人以下，銷(xiāo)售額1000萬(wàn)元以下的為小型房企。這一分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)于研究不同規(guī)模房企融資可得性差異意義不大，很重要的一個(gè)原因在于商品房銷(xiāo)售價(jià)格已經(jīng)大幅上漲，目前銷(xiāo)售額超過(guò)1.5億元的房企比比皆是，都?xì)w于大型房企已經(jīng)失去了劃分類(lèi)別的意義。

事實(shí)上，任何時(shí)間在從業(yè)人員、開(kāi)發(fā)面積、銷(xiāo)售金額等方面設(shè)置一定的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)對(duì)房企進(jìn)行分類(lèi)，經(jīng)過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)一段時(shí)間的發(fā)展之后，可能都會(huì)遇到分類(lèi)意義不明顯的問(wèn)題。因此，在本文的研究中，擬將我國(guó)房企分為四類(lèi)：超級(jí)房企，指綜合實(shí)力在全國(guó)排名前30位的房企；大型房企，指綜合實(shí)力在全國(guó)排名31—100名的房企和各省、計(jì)劃單列市區(qū)域龍頭房企；中型房企，指取得房地產(chǎn)二級(jí)開(kāi)發(fā)資質(zhì)及以上的企業(yè)中除去超級(jí)和大型房企以外的企業(yè)；小型房企，指除上述三類(lèi)房企以外的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)。另外，需要強(qiáng)調(diào)的時(shí)，由于保障房建設(shè)是宏觀調(diào)控中的鼓勵(lì)發(fā)展的一個(gè)特殊類(lèi)別，本文中所指的房地產(chǎn)項(xiàng)目不包括這一類(lèi)項(xiàng)目。

四、調(diào)控背景下房地產(chǎn)金融市場(chǎng)分割特征

1、超級(jí)房企的融資可得性分析

綜合實(shí)力在全國(guó)排名前30位的超級(jí)房企可以通過(guò)上述全部渠道融入資金，相比較而言，海外公開(kāi)市場(chǎng)股權(quán)或債權(quán)融資的主力軍就是這一部分房企。銀行貸款對(duì)其他房企或許很難，但對(duì)這部分房企則相當(dāng)容易，只要能滿(mǎn)足銀行貸款的基本要求，如四證齊全、35%的自有資金投入，即可以從銀行取得貸款。在目前宏觀調(diào)控背景下，銀行也更愿意對(duì)這部分房企貸款，以前貸給其他中小房企的貸款到期后，銀行可能更傾向于將有限的貸款額度轉(zhuǎn)移到這部分房企上來(lái)。而資產(chǎn)管理公司資金和民間借貸資金成本相對(duì)較高，對(duì)這些超級(jí)房企而言，除非沒(méi)有合適的項(xiàng)目滿(mǎn)足銀行貸款要求或短期資金極度緊張，否則不會(huì)融入這些資金。這一類(lèi)房企也會(huì)注重信托公司融資和私募地產(chǎn)基金融資，其中信托公司融資更偏向于單一信托，因?yàn)橄鄬?duì)于集合信托，單一信托在融資條件上更為靈活，融資成本也相對(duì)更低；而這類(lèi)房企通過(guò)私募地產(chǎn)基金融資往往是基于某項(xiàng)目具有一定的特殊性或支持本企業(yè)關(guān)聯(lián)私募地產(chǎn)基金企業(yè)的發(fā)展等考慮。

2、大型房企的融資可得性分析

綜合實(shí)力在全國(guó)排名處于30—100位之間的房企和省區(qū)龍頭房企中也有一部分嘗試在海外公開(kāi)市場(chǎng)上股權(quán)或債權(quán)融資，受市場(chǎng)影響力和信用評(píng)級(jí)的影響，這部分房企在海外市場(chǎng)上通過(guò)股權(quán)融資會(huì)更困難一些，發(fā)行債券的票面利率也會(huì)高出不少。這部分房企也可以相對(duì)容易地從銀行獲得貸款，但是銀行貸款條件比較苛刻，難以滿(mǎn)足這些房企的全部資金需求，因此，這部分房企對(duì)信托公司和資產(chǎn)管理公司兩個(gè)渠道融資比較重視。相比較而言，信托公司對(duì)合作房企和標(biāo)的項(xiàng)目都有一些限制條件，部分信托公司僅對(duì)綜合實(shí)力排名前100或50名的房企提供融資服務(wù)，合作項(xiàng)目往往也要求四證齊全，房企自有資金投入不低于35%，而這部分房企往往具備一級(jí)開(kāi)發(fā)資質(zhì)，之所以沒(méi)有從銀行獲得貸款，一方面受限于當(dāng)前宏觀調(diào)控背景下的銀行房地產(chǎn)貸款額度，另一方面，信托公司可以采取“明股實(shí)債”的操作手法，先期以股權(quán)進(jìn)入，等滿(mǎn)足債務(wù)融資條件時(shí)，再轉(zhuǎn)換成債權(quán)或由融資房企溢價(jià)將股權(quán)回購(gòu)。而資產(chǎn)管理公司則更靈活一些，這些公司往往采取收購(gòu)債權(quán)的方式為房企到期債務(wù)加息延期或在有反擔(dān)保的前提下提供擔(dān)保讓其他資金方借款給融資房企，因此融資的核心是提供完備的擔(dān)保措施，如土地使用權(quán)或在建工程抵押、上市公司股票質(zhì)押、上市公司或?qū)嵙π酆竦募瘓F(tuán)公司保證等。

3、中型房企的融資可得性分析

依前所述，中型房企具備二級(jí)或以上開(kāi)發(fā)質(zhì)資，理論上，只要取得四證，自有資金投入達(dá)到35%，是可能獲得銀行貸款的，但在當(dāng)前宏觀調(diào)控背景下，銀行貸款額度受限，各銀行大多對(duì)發(fā)放貸款的房企設(shè)置了一些限制條件，比如綜合實(shí)力全國(guó)排名100名，省區(qū)龍頭等，因此，除了區(qū)域性銀行或與特定中型房企往來(lái)密切的全國(guó)性銀行地區(qū)分行之外，很少有銀行對(duì)這部分房企貸款。中型房企一方面只能拿出優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目，如四證齊全的項(xiàng)目，盡力從一些房地產(chǎn)信托額度較充裕的信托公司獲得資金，另一方面在獲得土地使用權(quán)證之后，以土地使用權(quán)作為抵押物從資產(chǎn)管理公司獲取資金。但從整體來(lái)看，中型房企從信托公司和資產(chǎn)管理公司獲得資金難以滿(mǎn)足全部的資金需求，特別是那些急需資金拿地的中型房企，只能另覓融資途徑，私募地產(chǎn)基金越來(lái)越成為一個(gè)重要的選項(xiàng)。與銀行貸款、信托公司和資產(chǎn)管理公司資金相比，私募地產(chǎn)基金融資要求相對(duì)較低，融資方式更為靈活，但融資成本則更高，有部分私募地產(chǎn)基金以債權(quán)方式為房企融資，綜合成本已接近銀行同期貸款利率的四倍上限。

4、小型房企的融資可得性分析

小型房企不具備二級(jí)開(kāi)發(fā)資質(zhì)，同時(shí)存續(xù)的年份往往比較短，完成的商品房開(kāi)發(fā)量比較小，從銀行、信托公司和資產(chǎn)管理公司取得資金的可能性要小很多，除了項(xiàng)目股權(quán)融資、股東借款、建筑公司墊資、商品房預(yù)售款等一般融資途徑外，從私募地產(chǎn)基金和民間借貸獲得融資的可能性更大，而這兩方面資金的綜合成本非常高，往往除了合同中約定的大約相當(dāng)于銀行同期貸款利率四倍的借款利率外，往往還會(huì)另簽合同，以其他名目支付較高的融資成本。

不同實(shí)力房企從銀行、信托公司、資產(chǎn)管理公司、私募地產(chǎn)基金和民間借貸組織成功融資的可能性存在較大差異，而同一公司從上述途徑融資的成本是逐漸上升的，同時(shí)，實(shí)力越強(qiáng)的公司從上述某一途徑融資的成本越低，這種融資可得性的差異以及不同方式融資成本的差異是當(dāng)前宏觀調(diào)控背景下分割的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的主要特征。

五、調(diào)控背景下房地產(chǎn)金融市場(chǎng)分割的影響

1、房地產(chǎn)市場(chǎng)格局改變

（1）房地產(chǎn)市場(chǎng)集中程度提高。房地產(chǎn)行業(yè)具有資金密集的特征，由于實(shí)力越強(qiáng)的房企融資渠道更多，融資成本更低。隨著宏觀調(diào)控的繼續(xù)，這種優(yōu)勢(shì)逐漸得到鞏固，實(shí)力雄厚的房企在拿地、商品房建設(shè)等環(huán)節(jié)的財(cái)務(wù)成本將越來(lái)越顯著地低于中小房企，這無(wú)疑會(huì)實(shí)際地提高房地產(chǎn)行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻，那些實(shí)力不強(qiáng)、融資無(wú)門(mén)的中小房企要么沒(méi)有足夠的資金拿地和開(kāi)發(fā)，要么因?yàn)槿谫Y成本過(guò)高而經(jīng)營(yíng)壓力巨大，市場(chǎng)留給這部分房企的機(jī)會(huì)將越來(lái)越少，因此相當(dāng)部分的中小房企將逐漸從房地產(chǎn)市場(chǎng)上退出。而超級(jí)房企和大型房企卻憑借在融資渠道和融資成本方面的優(yōu)勢(shì)趁勢(shì)擴(kuò)張，擠占中小房企退出競(jìng)爭(zhēng)后的市場(chǎng)空間，這種狀態(tài)的持續(xù)發(fā)展，將不可避免地提高房地產(chǎn)市場(chǎng)集中度。

（2）不同實(shí)力房企區(qū)域和業(yè)務(wù)重點(diǎn)分化加大。相當(dāng)部分中小房企不會(huì)立即從房地產(chǎn)市場(chǎng)退出，而是首先從那些房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展程度較高的一、二線(xiàn)城市退出，轉(zhuǎn)戰(zhàn)土地價(jià)格相對(duì)便宜、開(kāi)發(fā)成本相對(duì)低廉的三、四線(xiàn)城市。隨著國(guó)家將城鎮(zhèn)化上升到發(fā)展戰(zhàn)略層面，眾多中小房企甚至將目光瞄準(zhǔn)了小城鎮(zhèn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，這一形勢(shì)發(fā)展的結(jié)果就是一、二線(xiàn)城市的主要開(kāi)發(fā)商將是那些實(shí)力雄厚的超級(jí)和大型房企，而三、四線(xiàn)城市和小城鎮(zhèn)的主要開(kāi)發(fā)商將是那些實(shí)力有限的中小型房企。

除了開(kāi)發(fā)區(qū)域分化外，不同實(shí)力房企的業(yè)務(wù)重點(diǎn)也可能逐漸分化，在房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展程度較高的一、二線(xiàn)城市，實(shí)力雄厚的超級(jí)和大型房企將繼續(xù)開(kāi)發(fā)住宅、商業(yè)項(xiàng)目，而部分實(shí)力有限的中小企房企可能瞄準(zhǔn)容易被超級(jí)和大型房企忽略的一些細(xì)分市場(chǎng)，如特種工業(yè)項(xiàng)目、特色商業(yè)項(xiàng)目，這些項(xiàng)目屬于非傳統(tǒng)的房地產(chǎn)市場(chǎng)，在市場(chǎng)中所占比重較低，但只要做出特色，能被市場(chǎng)認(rèn)可，少數(shù)中小房企還是可以憑此生存并發(fā)展的。

2、房地產(chǎn)金融市場(chǎng)格局改變

（1）超級(jí)、大型房企加快構(gòu)建自身金融服務(wù)體系。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)屬于資金密集行業(yè)，為了提升自身的融資服務(wù)能力，許多超級(jí)、大型房企加快了自身金融服務(wù)體系培育。如國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)領(lǐng)軍企業(yè)萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司的第一大股東華潤(rùn)股份有限公司旗下就有珠海華潤(rùn)銀行和華潤(rùn)深國(guó)投信托有限公司，萬(wàn)科自身旗下的上海萬(wàn)豐友方投資管理有限公司也于2011年涉足私募地產(chǎn)基金，這樣一來(lái)，如果有需要，萬(wàn)科的關(guān)聯(lián)方珠海華潤(rùn)銀行和華潤(rùn)深國(guó)投信托可以為萬(wàn)科的地產(chǎn)項(xiàng)目提供貸款和信托資金，其旗下的萬(wàn)豐友方投資管理有限公司也可以為其地產(chǎn)項(xiàng)目募集資金，從目前來(lái)看，這種融資服務(wù)內(nèi)部化戰(zhàn)略有效地降低了萬(wàn)科的融資成本，其他金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)在對(duì)萬(wàn)科提供資金時(shí)，在議價(jià)能力方面會(huì)大打折扣——如果成本偏高，萬(wàn)科至少可以聲稱(chēng)通過(guò)其上述關(guān)聯(lián)金融機(jī)構(gòu)來(lái)低成本地解決資金缺口。當(dāng)然，像萬(wàn)科這樣股東和自身實(shí)力非常雄厚，能夠成功地構(gòu)建自身多業(yè)態(tài)金融服務(wù)體系的房企并不多見(jiàn)，但近年來(lái)，國(guó)內(nèi)一些實(shí)力非凡的房企都開(kāi)始重視這一工作，較多的超級(jí)、大型房企已經(jīng)設(shè)立了自己的私募地產(chǎn)基金管理企業(yè)，如金地集團(tuán)設(shè)立的穩(wěn)盛投資管理有限公司，再如復(fù)地集團(tuán)旗下先后設(shè)立了智盈投資、星浩資本和共贏資本等多個(gè)地產(chǎn)基金管理平臺(tái)。

（2）房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)向銀行外轉(zhuǎn)移。中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒（2012）的數(shù)據(jù)表明，我國(guó)房地產(chǎn)投資主要資金來(lái)源中，銀行信貸所占比重從2000年的23.1%下降到2011年的15.2%。雖然有研究表明，其他渠道中有相當(dāng)部分資金也來(lái)自于銀行，但在當(dāng)前的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)中，非銀行資金供給不斷增加是不爭(zhēng)的事實(shí)，如私募地產(chǎn)基金，據(jù)估計(jì)，2012年私募地產(chǎn)基金超過(guò)2000億元。而近年來(lái)，監(jiān)管當(dāng)局出于控制銀行風(fēng)險(xiǎn)考慮，不斷收緊銀行間接為房地產(chǎn)項(xiàng)目融資的各種通道，如2010年7月，通過(guò)銀行和信托公司合作（市場(chǎng)通稱(chēng)“銀信合作”）為房企融資被銀監(jiān)會(huì)叫停，而2013年3月，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)投資運(yùn)作有關(guān)問(wèn)題的通知》，要求商業(yè)銀行合理控制理財(cái)資金投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)的總額并加強(qiáng)管理，這意味著銀行理財(cái)產(chǎn)品通過(guò)證券公司成立資產(chǎn)管理計(jì)劃再通過(guò)信托公司為房企融資（市場(chǎng)通稱(chēng)“銀證信合作”）的通路被大幅收窄。在此背景之下，可以預(yù)期銀行資金和銀行理財(cái)產(chǎn)品借道證券公司、信托公司等其他非銀行金融機(jī)構(gòu)間接投向房企將日益困難，這勢(shì)必為其他房地產(chǎn)融資渠道讓出市場(chǎng)空間。這種趨勢(shì)發(fā)展的結(jié)果就是房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)向銀行體系外聚集，信托公司、資產(chǎn)管理公司、海外債券市場(chǎng)、私募地產(chǎn)基金和其他民間金融機(jī)構(gòu)將承擔(dān)更多的房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)。

（3）房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)向中小房企和三四線(xiàn)城市轉(zhuǎn)移。一般而言，實(shí)力越強(qiáng)的房企，融資機(jī)會(huì)更多，融資成本更低，超級(jí)房企和大型房企將面臨更低的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同等條件下，將可獲得更高的利潤(rùn)，對(duì)應(yīng)地，中小型房企融資渠道相對(duì)較少，融資成本也高出不少，將面臨更高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同等條件下可實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)也更低。因此，雖然超級(jí)房企和大型房企融資額會(huì)比較大，但房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)卻更多地向中小房企集中。與此同時(shí)，由于一、二線(xiàn)城市房地產(chǎn)準(zhǔn)入門(mén)檻日益提高，往往只有超級(jí)和大型房企能在這些城市持續(xù)經(jīng)營(yíng)，中小房企則會(huì)向三四線(xiàn)城市轉(zhuǎn)移，因此，房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)伴隨著這一轉(zhuǎn)移進(jìn)程也向三四線(xiàn)城市轉(zhuǎn)移。

（4）管理部門(mén)對(duì)房地產(chǎn)金融監(jiān)管的難度加大。如前所述，房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)向銀行體系外轉(zhuǎn)移，而信托公司、資產(chǎn)管理公司、私募地產(chǎn)基金公司和其他民間金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)相對(duì)靈活，各種合規(guī)、灰色或不合規(guī)的金融創(chuàng)新比較踴躍，有一些房地產(chǎn)金融活動(dòng)處于目前金融監(jiān)管體系之外的監(jiān)管空白地帶，而發(fā)改委、工商管理部門(mén)的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)不足，監(jiān)管職能不全，因此，在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，對(duì)房地產(chǎn)金融監(jiān)管，特別是對(duì)銀行體系外的房地產(chǎn)金融監(jiān)管面臨較大的困難，需要各主管部門(mén)健全監(jiān)管職能，完善監(jiān)管機(jī)制，提高監(jiān)管能力，加強(qiáng)監(jiān)管合作，有效控制房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)健康發(fā)展。

六、結(jié)論

本文以對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)的宏觀調(diào)控為背景，從各種資金來(lái)源和不同實(shí)力的房企供需兩方面分析了房地產(chǎn)金融市場(chǎng)分割的表現(xiàn)及影響。結(jié)論是：在當(dāng)前房地產(chǎn)調(diào)控不斷深化的背景下，房地產(chǎn)金融市場(chǎng)呈現(xiàn)出較為明顯的市場(chǎng)分割的特征，實(shí)力越強(qiáng)的房企融資途徑越多、融資成本越低，而那些實(shí)力偏弱的房企成功獲得融資的途徑有限，且成本高昂。這種市場(chǎng)分割特點(diǎn)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，一方面，實(shí)力強(qiáng)大的房企憑借其融資可得性和融資成本優(yōu)勢(shì)，將逐步提高房地產(chǎn)市場(chǎng)集中度；另一方面，不同實(shí)力房企在業(yè)務(wù)區(qū)域和業(yè)態(tài)方面的差異將日益顯著。這種市場(chǎng)分割特點(diǎn)對(duì)我國(guó)的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)也將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，一些實(shí)力強(qiáng)大的房企將不斷培育自身金融體系，努力實(shí)現(xiàn)融資內(nèi)部化，房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)向中小房企和三、四線(xiàn)城市轉(zhuǎn)移。

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