雖然規(guī)模上還不能和主流的融資渠道相比，但從2010年百億元規(guī)模躍至2012年的2000億元，私募基金無疑成為了發(fā)展最為迅速的房地產(chǎn)融資渠道。

2011年被認(rèn)為是房地產(chǎn)私募基金爆發(fā)的始點(diǎn)，限購(gòu)政策的推出堵截了購(gòu)屋置業(yè)的投資性需求，讓資本轉(zhuǎn)而通過其他途徑進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)，為房地產(chǎn)私募基金的發(fā)展開啟了一扇窗。到今年，在整個(gè)PE（私募股權(quán)投資）行業(yè)募資出現(xiàn)困難的情況下，房地產(chǎn)私募基金卻成為最活躍的基金種類，受到投資界的認(rèn)可。

甚至當(dāng)前，信托、券商以及銀行等不同金融機(jī)構(gòu)都紛紛同基金公司合作，推出房地產(chǎn)私募基金，并且從最初單純的債權(quán)式基金逐漸向債權(quán)+股權(quán)的模式演進(jìn)，基金參與到整個(gè)項(xiàng)目的開發(fā)、建設(shè)、管理、退出等各個(gè)環(huán)節(jié)，使得基金的管理運(yùn)作更加復(fù)雜和專業(yè)化，管理者不僅需要具備金融操作能力，還需要豐富的房地產(chǎn)開發(fā)運(yùn)營(yíng)經(jīng)？驗(yàn)。

隨著房地產(chǎn)私募基金的發(fā)展壯大，或許它將不僅僅承擔(dān)融資功能，還會(huì)成為再造房地產(chǎn)行業(yè)開發(fā)經(jīng)營(yíng)模式的一股力量。

融資性價(jià)比

最近，做紅酒生意的李先生參加了一場(chǎng)私募基金的推介會(huì)，會(huì)上介紹的是一款主打養(yǎng)老、休閑概念的房地產(chǎn)項(xiàng)目募資的債券式基金，預(yù)期年化收益12%。參會(huì)的基本都是像李先生這樣對(duì)私募基金不太了解的個(gè)人投資者，李先生認(rèn)為，房地產(chǎn)項(xiàng)目看上去很美，但是否投資還要進(jìn)一步考慮。

戴德梁行估價(jià)與顧問服務(wù)部主管胡峰向本刊記者說：“目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)私募基金募集主要靠個(gè)人投資者，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者開始進(jìn)入的時(shí)候，才說明其慢慢進(jìn)入成熟階？段?！?/p>

在海外，房地產(chǎn)金融產(chǎn)品是房地產(chǎn)融資的主要渠道，能占到募資規(guī)模的70%？80%，但我國(guó)現(xiàn)在70%以上的房地產(chǎn)融資還是靠銀行貸款和預(yù)售回款，房地產(chǎn)私募基金的發(fā)展只是剛剛開始，還沒有起到成為一種主要融資渠道的作用。

但私募基金的融資成本相當(dāng)高，一般給到投資者的年化收益都在10%以上，加上基金公司發(fā)行的成本費(fèi)用，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)來說，發(fā)私募比發(fā)信托的成本還要高。

可為什么還有那么多房地產(chǎn)企業(yè)熱衷于發(fā)基金呢？

一方面，在房地產(chǎn)融資受限的情況下，私募基金融資更加便捷，可以解決急需的現(xiàn)金流問題；另一方面，房地產(chǎn)企業(yè)自己設(shè)立基金公司，為自己的項(xiàng)目募資也成為當(dāng)前的潮流，可謂“肥水不流外人田”，基金的錢賺了，地產(chǎn)項(xiàng)目的錢也賺了。

金地集團(tuán)董事長(zhǎng)凌克曾表示，房地產(chǎn)行業(yè)有兩個(gè)主要發(fā)展方向。一個(gè)是向上游發(fā)展，進(jìn)入房地產(chǎn)金融領(lǐng)域，比如房地產(chǎn)私募基金；另一個(gè)是向下游發(fā)展，做產(chǎn)品線，比如老年公寓、商業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)等。

越來越多的地產(chǎn)商已經(jīng)將產(chǎn)業(yè)鏈往上游延伸。金地、華潤(rùn)、復(fù)地、恒大等知名地產(chǎn)商均成立或有意涉足房地產(chǎn)私募基金。

還有一些私募基金的發(fā)起人來自于房地產(chǎn)行業(yè)，如原為SOHO中國(guó)運(yùn)營(yíng)總監(jiān)的蘇鑫創(chuàng)立高和資本，還有原為金地上海公司總經(jīng)理的趙漢忠等，都成為地產(chǎn)基金的代表。

事實(shí)證明，房地產(chǎn)基金有時(shí)比房地產(chǎn)更加賺錢，并且旱澇保收的基金管理費(fèi)及收益分成，也讓基金承擔(dān)了更小的風(fēng)險(xiǎn)，擁有更穩(wěn)定的收益。

如以一家管理規(guī)模10億元左右的基金公司為例，管理公司出資10%作為普通合伙人（GP），有限合伙人（LP）出資90%，按行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)每年2%收取管理費(fèi)，僅這一項(xiàng)就可獲得2000萬元的凈收入。

一般來說，如果獲得更高的年化收益，基金公司還可獲得一定比例的績(jī)效費(fèi)，作為普通合伙人投入的部分也可獲得相應(yīng)的回報(bào)，這樣全部收益可達(dá)30%。而基金公司屬于輕資產(chǎn)，最大的成本支出僅是辦公室租金和人力成本。

房地產(chǎn)公司成立基金公司為地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行募資，好處是對(duì)行業(yè)熟悉，有業(yè)內(nèi)資源，一些小型的房地產(chǎn)企業(yè)傾向于向這類房地產(chǎn)基金募資也是看中對(duì)方的行業(yè)實(shí)力，甚至能在項(xiàng)目運(yùn)作過程中全程參與，幫扶甚至兜底。

但是，自己成立基金為自家項(xiàng)目進(jìn)行輸血，聽起來總不那么地道。基金是否會(huì)失去對(duì)項(xiàng)目的監(jiān)管及控制，失去第三方的中性立場(chǎng)不禁令人懷疑。

對(duì)此，胡峰表示：“這種情況會(huì)存在關(guān)聯(lián)交易，也可能存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，但這也只是發(fā)展中一個(gè)階段性的現(xiàn)象，從基金長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展看還需要客觀獨(dú)立性?！?/p>

“當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)來的時(shí)候，他們會(huì)更信任有品牌特別是有成功案例的基金機(jī)構(gòu)。而在募集和投資階段，海外都有一套完備的投資管理程序，有投委會(huì)控制決策，會(huì)請(qǐng)律師、審計(jì)師、評(píng)估師做完善的盡職調(diào)查把物業(yè)、項(xiàng)目公司，甚至集團(tuán)公司及領(lǐng)導(dǎo)的情況摸得非常清楚?！?/p>

債權(quán)or股權(quán)

私募房地產(chǎn)基金是私募股權(quán)領(lǐng)域?qū)ｉT進(jìn)行房地產(chǎn)投資的分支。就海外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，到20世紀(jì)90年代，房地產(chǎn)私募基金已經(jīng)延伸到房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)、房地產(chǎn)債權(quán)投融資和國(guó)際房地產(chǎn)投資等領(lǐng)域。

所以這類產(chǎn)品在國(guó)外具有期限長(zhǎng)、現(xiàn)金流穩(wěn)定、資產(chǎn)增值、資金需求體量大的特點(diǎn)，可以通過基金良好的現(xiàn)金流優(yōu)化經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)狀況，還可以享受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展所帶來的資產(chǎn)增值，成為投資保值的重要工具。

我國(guó)房地產(chǎn)私募基金的崛起始于上一輪房地產(chǎn)調(diào)控政策。由于傳統(tǒng)的銀行信貸、預(yù)售等融資回款渠道受到限制，促使房地產(chǎn)企業(yè)通過信托及私募基金的方式以解決現(xiàn)金流的困難。不論是信托還是大部分私募基金，目前主要還是以債權(quán)的形式操作，有“假股權(quán)、真?zhèn)鶛?quán)的說法”。

胡峰解釋：“做到股權(quán)投資一定是發(fā)展到比較成熟之后，而且與我國(guó)目前房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展階段相關(guān)?，F(xiàn)階段就全國(guó)范圍來看，住宅還是主要的開發(fā)項(xiàng)目，今后當(dāng)商業(yè)地產(chǎn)做得更成熟的時(shí)候，由于商業(yè)地產(chǎn)時(shí)間周期更長(zhǎng)，股權(quán)融資的方式會(huì)逐漸增多，而且按照國(guó)際上的一些做法，不僅僅是投資項(xiàng)目的股權(quán)，投資房地產(chǎn)公司的層面也會(huì)多一？些?！?/p>

在香港上市的房地產(chǎn)公司大部分會(huì)在上市之前做一些私募，這種私募屬于Pre-IPO的方式，能幫助公司快速發(fā)展取得良好的上市業(yè)績(jī)。如摩根、花旗、黑石、弘毅、鼎暉等知名大型基金都在房地產(chǎn)領(lǐng)域有所涉獵，并取得了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)。

胡峰認(rèn)為，目前國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)鏈條還沒有滾動(dòng)起來，前面有開發(fā)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)，但是后面沒有清晰的退出的渠道?！吧虡I(yè)地產(chǎn)動(dòng)輒十幾個(gè)億、幾十個(gè)億的物業(yè)資產(chǎn)，資金趴在那兒，怎么正常收回成本和收益呢？長(zhǎng)期持有收租并不是所有開發(fā)企業(yè)都做得到的，有的散賣一部分，整售的也有，但整售需要的時(shí)間較長(zhǎng)，正常情況下要9個(gè)月以上。因?yàn)橐紤]是實(shí)物交易，還是股權(quán)收購(gòu)，這涉及稅費(fèi)的問題，還要有投資者談判的過程?！?/p>

“還有一種是上市公司的，裝在上市公司的資產(chǎn)包里面，原來用成本計(jì)量變成用公允價(jià)值計(jì)量，能夠體現(xiàn)出比較好的每年市場(chǎng)波動(dòng)的價(jià)值。再有一種就是IPO（首次公開募股）。但是現(xiàn)在還是有些欠缺，比如說REITs（房地產(chǎn)信托投資基金）這種退出的渠道?！焙逭f。

現(xiàn)在，一些房地產(chǎn)基金為了取得更高的收益，開始采取“債權(quán)+股權(quán)“的融資方式。這也吸引了信托、券商、銀行等不同金融機(jī)構(gòu)與基金公司的合作，共同設(shè)立房地產(chǎn)私募基金。

如陽(yáng)光私募盈峰資本8月份聯(lián)手開源證券旗下子公司，發(fā)起成立旗下首只房地產(chǎn)基金，進(jìn)軍三線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)。

上海信托、外貿(mào)信托、中信信托以及平安信托等多家公司都在房地產(chǎn)基金領(lǐng)域進(jìn)行嘗試?！敖窈蟮姆较蚴侵苯訁⑴c開發(fā)，采用基金化模式進(jìn)行股權(quán)投資。”有信托業(yè)人士說。

與”假股真?zhèn)钡姆绞讲煌?，股?quán)投資可以獲得更大的利潤(rùn)空間，同時(shí)客戶的收益是浮動(dòng)的，以項(xiàng)目的收益為準(zhǔn)，避免了金融機(jī)構(gòu)隱性擔(dān)保的問題。

但是從一開始拿地就參與到項(xiàng)目的開發(fā)運(yùn)營(yíng)中來，也考驗(yàn)著基金行業(yè)水準(zhǔn)和運(yùn)營(yíng)能力，并非人人都能做到。

“目前來看，未來應(yīng)該是多渠道融資的發(fā)展方向，如果有更多的房地產(chǎn)金融產(chǎn)品推出，也不會(huì)有那么多人去購(gòu)買實(shí)物資產(chǎn)了，可以引導(dǎo)投資性需求，起到抑制住宅價(jià)格的作用?！焙逭f。