黃玉萍

近期，2012年房企年報陸續(xù)出爐，多數(shù)房企表現(xiàn)良好，不負去年房地產(chǎn)“牛市”的盛名。然而，在實現(xiàn)銷售額高增長以及負債率下降的同時，房地產(chǎn)市場亦籠罩在行業(yè)利潤率下滑的陰霾之下。

房企利潤率下滑

3月中下旬，上市房企進入年報密集發(fā)布期。恒大、保利、融創(chuàng)等標桿房企紛紛召開業(yè)績發(fā)布會。從年報可以看出，2012年仍是房地產(chǎn)市場的“牛市”：萬科以1412.3億元創(chuàng)下銷售金額新高，中海以128億元的凈利潤創(chuàng)下房企盈利新高，恒大則創(chuàng)下銷售面積新高。但在規(guī)模擴大、負債率降低的同時，行業(yè)的利潤率卻持續(xù)下跌。

去年高盈利代表的中海地產(chǎn)，毛利率首次跌出了40%的水平，其他房企下降幅度則更大。綠城物業(yè)銷售毛利率為29.2%，低于2011年的32.6%，與2010年的29%相近。龍湖預期今明兩年入賬毛利率降至25%-30%的水平，恒大更宣布上市以來首次暫停派息。據(jù)中國指數(shù)研究院數(shù)據(jù)顯示，去年500強開發(fā)企業(yè)凈利潤均值為4.34億元，同比下降18.64%。

“基于2010、2011兩年凈利率持續(xù)下降的趨勢，雖然已提前預料到了多數(shù)企業(yè)的盈利情況不容樂觀，但至少凈利率會企穩(wěn)，不會繼續(xù)走低?？蓮囊压寄陥髷?shù)據(jù)的企業(yè)來看，降幅之大還是有些出乎意料?！碧m德咨詢（中國）有限公司總裁宋延慶表示，截至3月27日全部176家境內(nèi)外上市房企中，已有82家發(fā)布了正式年報。82家企業(yè)中，2012年凈利潤實現(xiàn)增長的有52家，占63.4%。這與業(yè)績預告或快報所顯示的六成以上企業(yè)利潤預增的比例相當。雖然多數(shù)企業(yè)實現(xiàn)了凈利潤同比增長，但增長率普遍低于銷售額、營業(yè)收入等規(guī)模性指標的增長率，基本延續(xù)了過去兩年來“增利低于增收”，甚至“增收不增利”的趨勢。

中金公司研究報告稱，萬科去年第三季度稅金后毛利率25.0%，低于上半年水平1.5個百分點，低于2011年3.9個百分點，毛利率延續(xù)了下滑趨勢。此外，萬科三季度凈利潤率僅8.8%，過去三年中僅好于2011年三季度。

萬科集團總裁郁亮在解讀2012年市場形勢時坦言，靠土地升值營利模式已經(jīng)不可持續(xù)，未來整個房地產(chǎn)行業(yè)利率回報有望回落到一個合理水平，并向制造業(yè)靠近。

“與房企利潤率整體持續(xù)下滑相對的是，不同企業(yè)的凈利率相差很大，這說明近年來房地產(chǎn)企業(yè)盈利能力有加劇分化的趨勢?！彼窝討c說。

根據(jù)蘭德咨詢的統(tǒng)計研究，從凈利率高低來看，82家企業(yè)中，凈利率超過25%的有33家，其中中海地產(chǎn)凈利率為29%；20%（不含，下同）-25%之間的有6家，占7.31%；15%-20%之間的有9家，占10.97%；10%-15%之間的有14家，占17.07%；低于10%的有19家，占23.17%；而凈利率為負的則有1家，是上實城市開發(fā)。由此可見，不同企業(yè)的凈利率相差很大。

這也進一步驗證了近年來房地產(chǎn)企業(yè)盈利能力加劇分化的趨勢。以2012年銷售額最高的萬科和實現(xiàn)凈利潤最多的中海地產(chǎn)對比為例。中海地產(chǎn)去年營業(yè)收入是517.3億元，僅為萬科1031.2億元的一半。但在凈利潤方面，中海地產(chǎn)去年達到151.5億元，比萬科125.5億元的凈利潤高出了20%，而中海地產(chǎn)29%的凈利潤率則比萬科的12%高出了17個百分點。雖然中海地產(chǎn)為港股上市，采用的是與A股不同的會計準則，可以將投資物業(yè)評估增值計入利潤，但如果只按核心業(yè)務利潤來看，中海地產(chǎn)128億元的凈利潤仍然高于萬科。這固然與兩家企業(yè)的市場布局、產(chǎn)品定位直接相關，卻不能掩蓋盈利能力相差較大的事實?；蛟S，這也是促使萬科在實現(xiàn)千億元銷售額后提出由規(guī)模速度型轉(zhuǎn)向質(zhì)量效益型增長方式的主因。

融資成本不斷高企

“高負債率、高貸款利率帶來的高利息費用‘吃掉了大量利潤?！彼窝討c推算房地產(chǎn)企業(yè)的年度財務費用與凈利潤比例關系時發(fā)現(xiàn)，有些企業(yè)的財務費用占比是30%，而有的企業(yè)高達70%以上，平均為50%左右。

雖然整個行業(yè)企業(yè)的資金壓力減緩了，但高負債所導致的財務成本也快速增加，“吃掉”了企業(yè)的大量利潤。多家房企年報顯示，這一現(xiàn)象已越來越嚴重。例如萬科，2012年末一年內(nèi)到期的非流動負債和長期借款合計617億元，全年利息總支出為58億元，而凈利潤是125.5億元；龍湖地產(chǎn)2012年末的有息負債總額是328億元，平均債務成本為6.72%，預計今年利息支出20多億元。

一般而言，廣義上的財務成本包括資本化財務費用和財務費用。資本化財務費用是指企業(yè)自有資金的占用費，屬于項目開發(fā)成本；財務費用包括利息和融資費用（例如銀行中間業(yè)務費）。蘭德咨詢調(diào)查結(jié)果顯示，房企內(nèi)部核算的資金占用費一般是7%-12%；2012年行業(yè)企業(yè)的全部貸款實際加權(quán)利息為11%左右。

通過進一步分析企業(yè)各項成本、費用占比情況，蘭德咨詢發(fā)現(xiàn)，近年來隨著融資難度的加大和融資渠道的多元化，這兩項費用“吃掉”項目利潤和企業(yè)利潤的比例越來越高。蘭德咨詢每年為很多企業(yè)的開發(fā)項目做成本效益分析，有的項目因拿地費用過高、銷售不暢，財務費用能“吃掉”全部項目利潤，甚至還不夠。分析TOP20企業(yè)的年度財務費用與凈利潤比例關系發(fā)現(xiàn)，有些企業(yè)的財務費用占比是30%，而有的企業(yè)在70%以上。

“目前可以基本確定，2012年全年行業(yè)企業(yè)的平均利潤率還會下降。”宋延慶說，大致上房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流=期末現(xiàn)金+預期收入-成本費用支出-期內(nèi)到期債息+新增貸款-新增土地投資等。預計2013年房地產(chǎn)市場銷售狀況會進一步轉(zhuǎn)好，但受“新國五條”影響，也好不到哪里去；資金壓力也將進一步趨緩，但趨緩不意味著無憂，更不意味著每家企業(yè)的資金都很寬裕。

首先是國內(nèi)貸款，債息需要償還，債券、信托也要兌付。根據(jù)中金報告數(shù)據(jù)，2013年預計到期房地產(chǎn)信托規(guī)模2816億元，總還款額約3100億元。更為重要的是，隨著市場競爭越來越激烈，不是每家企業(yè)都能實現(xiàn)預期的銷售目標。另外，受去年銷售狀況較好、城鎮(zhèn)化政策等多重因素影響，以及行業(yè)排名、地位的壓力，很多企業(yè)都有年遞增20%、30%甚至更高的擴張沖動。經(jīng)驗數(shù)據(jù)是，如果企業(yè)某年新增100億元的銷售額，就要新增200億元左右的存貨，進而要新增300億元以上的銷售資源。按照30%-40%的土地成本占比，則前一年僅新增土地儲備資金就需100億元左右。而擴張沖動恰是資金緊張的主因。

“資金是房地產(chǎn)企業(yè)的核心要素。企業(yè)采取什么樣的發(fā)展模式，是規(guī)模速度型還是質(zhì)量效益型，發(fā)展速度設定為多少，如何構(gòu)建資金池，如何提高資金效率、降低資金成本，企業(yè)一定要做出明確回答和清晰規(guī)劃?！彼窝討c認為，“從經(jīng)營策略來講，企業(yè)一定要在現(xiàn)金流和盈利之間取得平衡，不能只看一方面，不能為了追求盈利而無視企業(yè)的現(xiàn)金流風險?！杏脑鲩L、有回款的銷售，應是房企不變的策略。”

“高周轉(zhuǎn)”成行業(yè)逐利方向

“綜合分析業(yè)績較好企業(yè)的‘成功的秘密，‘快進快出的高周轉(zhuǎn)是關鍵?！彼窝討c說，這是因為高周轉(zhuǎn)可以對沖高資金成本，降低財務費用，可以提高資金周轉(zhuǎn)率和投資杠桿率，進而可以快速做大規(guī)模、提高收益。

以首創(chuàng)置業(yè)為例，其通過“資本服務地產(chǎn)+地產(chǎn)聯(lián)盟產(chǎn)業(yè)”的戰(zhàn)略格局，為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展奠定了良好基礎。2012年首創(chuàng)集團及其合營公司、聯(lián)營公司售樓簽約面積為173萬平方米，較2011年同期大幅增長46%，其中住宅產(chǎn)品簽約面積154萬平方米；實現(xiàn)簽約銷售金額約為人民幣133億元，較2011年同期增長20%，其中住宅部分簽約金額約為人民幣114億元。據(jù)悉，2013年首創(chuàng)置業(yè)將以規(guī)模突破作為公司經(jīng)營決策的核心，從融資、拿地、建設、銷售、服務等各個方面全力支援，力爭實現(xiàn)簽約銷售金額人民幣200億元以上。同時，首創(chuàng)集團還將計劃建立“首創(chuàng)置業(yè)全球創(chuàng)新聯(lián)盟”。據(jù)了解，金融業(yè)務原本就是首創(chuàng)集團核心業(yè)務之一。通過并購、基金、債券、增發(fā)、商業(yè)貸款、證券公司、擔保公司、小額信貸公司和基金公司，首創(chuàng)集團在資本市場向來“長袖善舞”。而延續(xù)其資本基因，首創(chuàng)置業(yè)在十年前便奔赴香港上市，成為當時內(nèi)地罕見的聯(lián)手國際資本巨擘GIC的地產(chǎn)企業(yè)。首創(chuàng)置業(yè)最先走到了國際資本市場，使其在治理結(jié)構(gòu)、國際化的融資方式上構(gòu)建更為扎實。

最新消息顯示，首創(chuàng)置業(yè)將發(fā)行4億美元、年利率為8.375%的高級永續(xù)證券，這是首創(chuàng)置業(yè)在資本市場的又一動作。2012年11月，首創(chuàng)置業(yè)宣布擬發(fā)行20億元人民幣三年期擔保債券，其還將與美國摩根大通合作設立基金。同時，兩只北京市小城鎮(zhèn)基金被迅速運用到首創(chuàng)龐各莊以及房山長溝鎮(zhèn)項目中。外界看來，首創(chuàng)置業(yè)一直鐘情于融資方式和途徑的創(chuàng)新，這使其能迅速參與到世界經(jīng)濟鏈條中，這也讓業(yè)內(nèi)對其有“整合資源、積極創(chuàng)新”的評價。

而首創(chuàng)置業(yè)在“地產(chǎn)+產(chǎn)業(yè)”上的探索由來已久。首創(chuàng)置業(yè)在發(fā)展過程中經(jīng)歷過兩次重大節(jié)點。一次是從北京走向全國，另一次就是從單純的住宅向產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)、地鐵上蓋地產(chǎn)、教育地產(chǎn)、養(yǎng)老地產(chǎn)轉(zhuǎn)型。第二個節(jié)點也正是首創(chuàng)置業(yè)應對地產(chǎn)開發(fā)多樣化和個性化趨勢的治本之策。2012年9月，首創(chuàng)置業(yè)涉水海外地產(chǎn)，又使其成為中國地產(chǎn)企業(yè)進軍海外的先行者。其計劃在法國建立的“中法夏斗湖經(jīng)濟貿(mào)易合作區(qū)”是中國第一個在歐美發(fā)達國家建立的經(jīng)貿(mào)合作區(qū)，也是目前中法經(jīng)貿(mào)交流活動中最具投資潛力的項目之一。其在朗園項目中與潮流文化產(chǎn)業(yè)的完美組合，青島項目中與空港產(chǎn)業(yè)園區(qū)的組合，以及麗澤項目中“以超級金融港”建立的國際頂級城市綜合體，都充分顯示了首創(chuàng)置業(yè)對“地產(chǎn)+產(chǎn)業(yè)”的熱情和能量。

根據(jù)中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會提供的“2012中國房地產(chǎn)市場研究報告”顯示，2012年取得良好銷售業(yè)績的企業(yè)，均是實施“高周轉(zhuǎn)”和“銷售以價換量”策略的公司。大型品牌房地產(chǎn)企業(yè)的高周轉(zhuǎn)開發(fā)營銷案例，獲得了業(yè)界普遍認同。這些企業(yè)的突出表現(xiàn)為：進入前的市場調(diào)研，事先的規(guī)劃設計，合理設置產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，拿地后的快速開工，縮短開發(fā)建設周期，快速銷售資金回籠，擠占市場價格定位。

如今，高周轉(zhuǎn)將在相當長的一個階段成為行業(yè)逐利的主要策略。雖然當前市場有所回暖，房價上漲的動力正在持續(xù)，但依舊居高不下的庫存量讓全國布局的房企已經(jīng)面臨巨大的銷售壓力，同時新政策出臺的可能性也比較大。在未來一些影響行業(yè)因素還不確定的情況下，房企還是需要通過保持開發(fā)周轉(zhuǎn)率來進一步追求利潤率。

金融分析家杜麗虹認為，2012年地產(chǎn)上市公司平均的周轉(zhuǎn)速度比2011年減慢了8%。從供需看，當前的房價處于剛需的上限，未來能否繼續(xù)走高主要依賴于真實收入的增長。但是經(jīng)濟增速減緩制約剛需釋放，意味著后土地紅利時代地產(chǎn)行業(yè)必須轉(zhuǎn)型，從重資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)模式。

中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會市場委員會副秘書長陳嘯天在接受本刊記者采訪時表示，要提高周轉(zhuǎn)率，未來產(chǎn)品定位與區(qū)域十分重要。他認為，2013年最熱銷的房地產(chǎn)產(chǎn)品，依然會是那些定價低廉且符合剛性需求的產(chǎn)品，而一些銷售定價較高、性價比不存在優(yōu)勢的小戶型產(chǎn)品，仍然可能遇到滯銷的壓力。