[摘 要]目前我國正處于可轉(zhuǎn)換公司債券快速發(fā)展時(shí)期，文章通過對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券的起源、涵義的介紹，對(duì)我國可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展進(jìn)行了初步研究，并在可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行主體和債券持有人的利益保護(hù)兩個(gè)方面提出了自己見解，以期對(duì)我國可轉(zhuǎn)換公司債券的實(shí)踐有所幫助。

[關(guān)鍵詞]可轉(zhuǎn)換公司債券；發(fā)行主體；債券持有人；利益保護(hù)；立法保障

一、可轉(zhuǎn)換公司債券的起源

1843年美國NewYorkErie鐵道公司發(fā)行了第一張可轉(zhuǎn)換公司債券，此后經(jīng)過近170年的發(fā)展。截止到目前，在美國、歐盟、日本和東南亞等國家和地區(qū)，可轉(zhuǎn)換公司債券已經(jīng)成為金融市場的重要組成部分，并為這些國家和地區(qū)金融市場的繁榮和企業(yè)競爭力的提高起到了積極的推動(dòng)作用。

二、可轉(zhuǎn)換公司債券的涵義

可轉(zhuǎn)換公司債券（也稱可轉(zhuǎn)換債券）是公司債券的一種，其涵義有廣義和狹義之分。廣義的可轉(zhuǎn)換公司債券是指債券持有人可將其轉(zhuǎn)換為其它種證券的公司債券。在美國，可轉(zhuǎn)換公司債券不僅包括可轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股份的可轉(zhuǎn)換公司債券，還包括可轉(zhuǎn)換為長期公司債券的短期公司債券、發(fā)行公司其他種類公司債券的公司債券、和發(fā)行公司關(guān)系密切的其它公司的公司債券（例如母子公司股份的公司債券），甚至包括可轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司享有轉(zhuǎn)換權(quán)的公司債券的其它公司債。狹義的可轉(zhuǎn)換公司債券是指債券的持有人有權(quán)依照約定的條件將持有的公司債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股份的公司債券，其中的約定條件是指發(fā)行時(shí)訂立的轉(zhuǎn)換期限、轉(zhuǎn)換價(jià)格等條件；股份是指發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券公司的普通股票。我國可轉(zhuǎn)換公司債券是狹義的可轉(zhuǎn)換公司債券即債券的持有人有權(quán)依照約定的條件將持有的公司債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司股份的公司債券。

三、我國可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展過程

上個(gè)世紀(jì)90年代，我國開始引進(jìn)可轉(zhuǎn)換公司債券并用來解決企業(yè)的融資問題，其發(fā)展可分為三個(gè)時(shí)期。

（一）萌芽階段（1992年-1996年）

從1991年起，先后有瓊能源、成都工益、深寶安、中紡機(jī)、深南玻等企業(yè)在境內(nèi)外發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券。其中，瓊能源、成都工益兩家公司是用其發(fā)行新股，前者獲得了3000萬元中的30%的轉(zhuǎn)股成功，并于1993年6月在深圳交易所上市；后者于1993年5月實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股，并于1994年1月3日在上海證券交易所上市。深寶安、中紡機(jī)、深南玻則是針對(duì)已上市的A股或B股股票的可轉(zhuǎn)換公司債券，其中寶安可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行成功，但轉(zhuǎn)股失?。恢屑彊C(jī)境外可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行結(jié)果卻令人失望；南玻集團(tuán)可轉(zhuǎn)換公司債券至今才初見轉(zhuǎn)股成功的希望。這些都是我國對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券進(jìn)行的初步嘗試，雖然大多以失敗告終，但卻為可轉(zhuǎn)換公司債券在我國金融市場的發(fā)展提供了寶貴的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。

通過分析我們不難發(fā)現(xiàn)這些公司失敗的原因主要有：發(fā)行條件設(shè)計(jì)的不合理；發(fā)行時(shí)機(jī)選擇不利；對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券這一新穎的方式具體運(yùn)用知之甚少，但最終可歸結(jié)為一點(diǎn)：我國可轉(zhuǎn)換公司債券的相關(guān)的法律制度不健全。

（二）試點(diǎn)階段（1997年-2000年）

1997年3月，國務(wù)院證券委發(fā)布了《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》（已于2006年5月正式廢止，以下簡稱暫行辦法），它掀開了我國可轉(zhuǎn)公司換債券發(fā)展的重要的一頁，結(jié)束了可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展無序的局面。此后，先后有南寧化工、吳江絲綢、茂名石化三家非上市公司和虹橋機(jī)場、鞍鋼新軋兩家上市公司發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券，這些發(fā)行試點(diǎn)為我國可轉(zhuǎn)換公司債券市場的發(fā)展積累了不少寶貴經(jīng)驗(yàn)。

（三）全面發(fā)展階段（2001年4月-至今）

2001年4月，證監(jiān)會(huì)頒布了《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》（以下簡稱辦法）和三個(gè)配套的相關(guān)文件。該《辦法》具有里程碑的意義，標(biāo)志著我國可轉(zhuǎn)換公司債券步入了一個(gè)新的發(fā)展階段。2002年，有5家上市公司發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券，實(shí)際融資規(guī)模達(dá)41.5億元。2003年更是迎來了可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行的高峰，共有16支可轉(zhuǎn)公司債券發(fā)行上市，總發(fā)行規(guī)模達(dá)到85.5億元。2004年，我國可轉(zhuǎn)換公司債券又新添了12支，總發(fā)行規(guī)模達(dá)到209億元，然而2005年我國可轉(zhuǎn)換公司債券市場陷入了停滯。2006年5月《上市公司證券發(fā)行管理辦法》（以下簡稱管理辦法）出臺(tái)。2006年7月華發(fā)可轉(zhuǎn)換公司債券成功上市，成為股改之后首支上市的可轉(zhuǎn)換公司債券，接著柳華可轉(zhuǎn)換公司債券，凱諾可轉(zhuǎn)換公司債券，招商可轉(zhuǎn)換公司債券也相繼上市。從2008年融資方式來看，可轉(zhuǎn)換公司債券已成為除發(fā)行新股，銀行貸款之外的主要融資渠道。深萬科和江蘇陽光均在2008年初通過了證監(jiān)會(huì)的發(fā)行審核，一輪上市公司掀起了我國可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展的高潮。

四、法律視角下的問題探索

從我國可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展的進(jìn)程上我們可以看出其在促進(jìn)我國證券市場的發(fā)展、企業(yè)融資方式的多樣化、國有企業(yè)的改革等方面發(fā)揮著很大的作用。但它在發(fā)展的過程也存在不少問題。

首先，法律對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行主體和條件的規(guī)定很苛刻。1997年的《暫行辦法》規(guī)定發(fā)行主體為上市公司和重點(diǎn)國有企業(yè)，其中第8、9、10條規(guī)定了苛刻的發(fā)行條件。2001年的《辦法》規(guī)定發(fā)行主體為上市公司，其發(fā)行條件為，應(yīng)當(dāng)符合《暫行辦法》規(guī)定的條件。2006年的《管理辦法》對(duì)上市公司的發(fā)行條件又增加了一條新規(guī)定即第14條公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的公司，除應(yīng)當(dāng)符合本章第一節(jié)規(guī)定外，還應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定：1.最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于百分之六?？鄢墙?jīng)常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率的計(jì)算依據(jù)；2.本次發(fā)行后累計(jì)公司債券余額不超過最近一期末凈資產(chǎn)額的百分之四十；3.最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息。現(xiàn)行的《公司法》162條和163對(duì)上市公司發(fā)行債券也有規(guī)定。從上述相關(guān)法律中可以看出現(xiàn)在我國可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行主體是上市公司，發(fā)行條件極為嚴(yán)格。

其次，從我國可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)際發(fā)行的情況來看，其發(fā)行行業(yè)分散，傳統(tǒng)行業(yè)占主要地位，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足其他企業(yè)發(fā)展的需要。特別是近幾年來我國的高科技企業(yè)尤其是民營高科技企業(yè)如雨后春筍般迅速新興和發(fā)展，然而這些高科技企業(yè)的融資渠道并沒有得到相應(yīng)地得到發(fā)展。這些高科技企業(yè)不能從銀行得到足夠的發(fā)展資金，也不能發(fā)行公司債券，這就使得它們中的許多不得不放慢腳步，有的甚至處于停滯或倒退狀態(tài)。鑒于此我們應(yīng)該把這些企業(yè)也作為可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行主體，對(duì)于它們發(fā)行的可轉(zhuǎn)換公司債券，債券持有人并不能將其持有的債券直接轉(zhuǎn)換為該企業(yè)的股份，只能在這些企業(yè)發(fā)展為股份有限公司并在股份上市交易后才能將債券轉(zhuǎn)換為股份有限公司的股票。雖然這些企業(yè)因?yàn)闆]有大量的資本和良好的信譽(yù)作為保障，它們一旦發(fā)行失敗可能會(huì)破產(chǎn)，從而使其可轉(zhuǎn)換公司債券的持有人遭受巨大的損失，甚至對(duì)我國的可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)展也是一種打擊。但這一提議還是值得嘗試，究其原因主要有二：第一，通過對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券的眾多優(yōu)勢(shì)來分析來看，它非常適合處于成長階段的企業(yè)。對(duì)于我國絕大部分處于成長階段的高科技企業(yè)來說這是非常重要的，因?yàn)檫@些企業(yè)必須不斷進(jìn)行研究開發(fā)并將新的研究成果盡快轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，這個(gè)過程需要大量資金的投入，然而它們的資金需求卻很難從現(xiàn)有的發(fā)行債券、銀行貸款、增發(fā)新股及配股等融資渠道中得到滿足。第二，從美國可轉(zhuǎn)換公司債券市場中也可以得出，其可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行主體基本上以信用等級(jí)較低的中小型成長型企業(yè)為主，平均信用等級(jí)為B。

再次我國現(xiàn)有的法律對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券持有人的利益保護(hù)不夠。目前，我國對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券的持有人的利益的保護(hù)途徑主要有債權(quán)保護(hù)方式和物權(quán)保護(hù)方式兩種。第一債權(quán)保護(hù)方式，如果發(fā)行公司到期拒不支付或不能支付債券的本息，屬于債的不履行，是一種違約行為，應(yīng)按照有關(guān)法律的規(guī)定和發(fā)行合同的約定承擔(dān)違約責(zé)任。另外，公司在發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券時(shí)，可在發(fā)行條件中規(guī)定以保證的方式擔(dān)保本公司債券還本付息。比如2001年的《辦法》第30條規(guī)定，發(fā)行人應(yīng)依法與擔(dān)保人簽訂擔(dān)保合同。擔(dān)保應(yīng)采取全額擔(dān)保；擔(dān)保方式可采取保證、抵押和質(zhì)押，其中以保證方式提供擔(dān)保的應(yīng)為連帶責(zé)任擔(dān)保；擔(dān)保范圍應(yīng)包括可轉(zhuǎn)換公司債券的本金及利息、違約金、損害賠償金和實(shí)現(xiàn)債權(quán)的費(fèi)用。這樣，就在法律上給予了可轉(zhuǎn)換公司債券持有人最基本的保護(hù)。但這一規(guī)定過于簡單，在實(shí)際操作中也不利于執(zhí)行。對(duì)于此問題我們可以借鑒法國對(duì)這一方面的規(guī)定?！斗▏淌鹿痉ā返?29條作了專門的規(guī)定，在公司債發(fā)行后建立擔(dān)保，由董事長、經(jīng)理室代表或經(jīng)理經(jīng)章程為此授權(quán)的公司機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)后作出決定，擔(dān)保由集團(tuán)代理人予以支持。法國具體規(guī)定了提供擔(dān)保的時(shí)間和負(fù)責(zé)人，在債券持有人的利益受到侵害時(shí)能有效地得到救濟(jì)，從而也更有利于對(duì)債券持有人的保護(hù)。第二物權(quán)保護(hù)方式。物權(quán)保護(hù)方式是指通過在物上設(shè)定擔(dān)保的的方法，來保護(hù)可轉(zhuǎn)換公司債券持有人所享有的本息請(qǐng)求權(quán)。與債權(quán)保護(hù)方式相比，其是一種特殊的保護(hù)方式，需要當(dāng)事人特別約定，也是對(duì)債權(quán)保護(hù)方式的補(bǔ)充。我國《擔(dān)保法》規(guī)定有四種物對(duì)擔(dān)保的方式，即抵押、質(zhì)押、留置和定金，但是考慮到可轉(zhuǎn)換公司債券的特點(diǎn)，留置和定金的擔(dān)保方式并不能適用。因此，實(shí)際上可供選擇的物權(quán)擔(dān)保方式只有抵押、質(zhì)押這兩種方式，即由發(fā)行公司提供不動(dòng)產(chǎn)、動(dòng)產(chǎn)或其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利作抵押或質(zhì)押，擔(dān)保支付可轉(zhuǎn)換公司債券的本息。

從我國可轉(zhuǎn)換公司債券的立法發(fā)展史來看，這些問題大多可以通過加強(qiáng)對(duì)我國可轉(zhuǎn)換公司債券的立法來解決。從1997年的《暫行辦法》結(jié)束了可轉(zhuǎn)換公司債券無序的局面，到2001年的《暫行辦法》標(biāo)志著中國可轉(zhuǎn)換公司債券步入了一個(gè)新的發(fā)展階段，再到2006年的《管理辦法》使上市公司掀起了我國可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展的高潮。每一次相關(guān)的立法都會(huì)促進(jìn)可轉(zhuǎn)換公司債券的新發(fā)展。我們應(yīng)該從我國可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)展的實(shí)際出發(fā)，具體從以下幾個(gè)方面進(jìn)行改進(jìn)。第一、發(fā)行公司應(yīng)合理設(shè)計(jì)發(fā)行條件，確定合理的轉(zhuǎn)換價(jià)格、票面利率、特別是對(duì)贖回和回售條款的設(shè)計(jì)，最終使發(fā)行公司和可轉(zhuǎn)換債券持有人達(dá)到共贏的效果；第二、發(fā)行公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司時(shí)應(yīng)選擇有利的發(fā)行時(shí)機(jī)。另外，同期股票價(jià)格、發(fā)行公司的信譽(yù)、凈資產(chǎn)、負(fù)債率、國家的宏觀經(jīng)濟(jì)政策等因素都可能影響可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行成功。

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[作者簡介]閻輝（1988—），男，山東青島人，山東科技大學(xué)文法學(xué)院研究生，碩士，研究方向：法律（民商）。