2013年春節(jié)長假最后一周，四大債指都量價齊升，國債指數(shù)、企債指數(shù)和公司債指數(shù)屢創(chuàng)新高，分離債指數(shù)也快速上揚。在整個1月份，債券市場呈現(xiàn)單邊上漲態(tài)勢。隨著債券市場的快速發(fā)展，債券市場規(guī)模迅速擴大，各類創(chuàng)新產品不斷推出，一直以來備受詬病的債市分割問題也呈現(xiàn)出逐漸融合、逐漸開放的狀態(tài)。

困擾債券市場發(fā)展多年的問題是否能隨著債市的火爆而出現(xiàn)突破？2013年，債券市場能否延續(xù)去年的牛市行情，繼續(xù)高歌猛進？

創(chuàng)新空間待開掘

伴隨著2012年債市行情走牛，債市創(chuàng)新也令人稱道。

在2013年春節(jié)放假前，備受市場關注的國泰國債ETF基金終于公告了正式推出的時間。國泰基金公司于2月21～27日在各大券商及國泰基金直銷平臺發(fā)行國泰上證5年期國債ETF，于2月18日至3月5日在建行等銀行渠道網(wǎng)點發(fā)行國泰上證5年期國債ETF聯(lián)接基金。

國泰國債ETF的發(fā)行不僅是近期基金創(chuàng)新產品中的又一新的品種，而且將有利于銀行間和交易所兩個債券市場的聯(lián)通和拓展。

根據(jù)國泰基金固定收益部總監(jiān)裴曉輝的介紹，國泰國債ETF以上證5年期國債指數(shù)為跟蹤標的，這一指數(shù)的樣本券由剩余期限為4～7年且在上交所掛牌的國債組成。借助國債成熟的轉托管機制，國泰國債ETF將成為打通銀行間債市和交易所債市的“橋梁”，投資者可以在兩個市場買賣國債并進行轉托管，還可以利用銀行間國債、交易所國債、國債ETF三者之間的定價差異進行套利活動。

如此一來，我國的兩大債券市場就被有效連接起來，債券市場的流動性、深度、廣度也將進一步提升。

其實，隨著社會對債券融資及投資者對不同債券產品的需求，債券創(chuàng)新的空間仍然很大。比如去年年中推出的中小企業(yè)私募債，發(fā)展到目前在二級市場的銷售并不理想，沒能實現(xiàn)當時的初衷。

宏源證券固定收益部首席分析師范為認為：“中小企業(yè)私募債的推出是想解決中小企業(yè)融資難，并且可以豐富利率市場，推動利率市場化，企業(yè)在這方面的需求也很多。但是，該債券走到二級市場，卻并沒有這么多投資者愿意買。由于沒有投資者就會形成堰塞湖，最后賣不出去，很多債券都是券商自己吃了?！?/p>

范為認為，中小企業(yè)私募債風險高，投資者對收益的心理預期也更高一些，但最后實際發(fā)行的利率基本集中在8%～13%之間，比企業(yè)債沒有高太多。比如8%年利率的私募債和7.5%年利率的企業(yè)債，投資者一定選后者。

由于我國債券的衍生產品不夠豐富，在美國購買了20%利率的高收益?zhèn)?，可以買CDS（信用違約互換）之類的產品進行對沖，如果債券違約，至少可保本金不會虧損?！暗袊€沒有這一類的產品，而且最高的收益率也就是13%，但是投資者承受了讓人心驚肉跳的風險。種種原因導致這個產品沒有實現(xiàn)預期的發(fā)展。”范為進一步解釋。

更多券商參與承銷

2012年11月，交易商協(xié)會向券商放開主承銷商資格，被業(yè)界看作是分割的債券市場有進一步融合的趨勢。在此之前，主承銷業(yè)務資格一直被22家中資商業(yè)銀行壟斷，其中只有中信證券和中金能夠“參與游戲”。

范為對此表示，“這是一個逐步開放的過程，不是一次性的。現(xiàn)在證券公司還不能夠獨立主承短期融資券和中期票據(jù)，只能是聯(lián)合主承，包括之前中信和中金也是聯(lián)合主承，肯定不如獨立主承那么方便。各個部門都希望自己管理的債券市場做大，交易商協(xié)會現(xiàn)在希望有更多的金融機構能夠參與到銀行間市場的一級發(fā)行中來，二級市場的圈子則一直都是開放的?！?/p>

其實，監(jiān)管層開放參與機構的種類只是一個方面，這些機構是否真的愿意參與到“客場”的債券市場中來，也是各懷心思并帶著疑慮。例如，證監(jiān)會早就放開了上市銀行進入交易所市場的限制，但效果并不理想，銀行在交易所市場中表現(xiàn)得并不活躍，大多數(shù)交易仍然在銀行間市場完成。

銀行間市場是銀行自己的聯(lián)盟，銀行更愿意去自己的“主場”進行交易。交易所市場是證監(jiān)會監(jiān)管的，可以參與，但往往有所保留，因為不可能把別人的市場做大，卻不支持自家的市場。

對此，范為解釋說：“上市銀行都是大型商業(yè)銀行，他們配債的標的往往側重于信用評級很高、風險很低的品種，如國債、3A級的金融債等。而公司債的信用評級不一定這么高，常常是2A，甚至2A‐，對這些債券感興趣的是城市商業(yè)銀行和信用社，但這些又是沒有上市的銀行，還不能進入交易所市場，有一點錯配的意味?！?/p>

銀行間市場成主戰(zhàn)場

近幾年債券市場飛速發(fā)展，其中銀行間市場表現(xiàn)搶眼，成為債券發(fā)行交易的主“戰(zhàn)場”，這是什么原因呢？

范為分析，債券市場分兩塊，一塊是質押式回購的市場，另一塊是現(xiàn)券市場。現(xiàn)券市場中99%的交易量都在銀行間市場，質押式回購約80%的交易在銀行間和交易所，交易所回購這塊做得還可以。

為什么現(xiàn)券交易主要在銀行間呢？

首先，因為銀行間市場全部是機構，沒有散戶，這種情況下它是一個OTC市場（場外交易市場）。OTC市場是做交易先打電話，確定了價格再交割；交易所是掛牌交易，看不到交易對手。在這種情況下，機構更愿意知道是跟誰買賣，例如，今天我倆關系好，賣給你對你做了支持，以后你還能再賣給我，幫我做下支持，而在交易所市場就沒有這層關系。

其次，銀行間市場交易品種更多、更豐富，流動性更好。交易所市場只有公司債，或者有一些債券會掛一些量在交易所市場，但大部分量都在銀行間。而且銀行間市場流動性更好，交易所市場經(jīng)常一天也沒有什么流動性，幾十萬元、幾百萬元的券還能賣出去，但是要賣大單就很難。

再次，從參與主體看，銀行間市場參與主體更多。大型商業(yè)銀行，、大型保險公司、城市商業(yè)銀行、農村信用社，基金、信托公司、財務公司……都可以在這里進行交易，而交易所市場有一定的限制，從這個角度看，銀行間市場也比交易所市場大一些。

最后，從發(fā)行主體看，公司債的發(fā)債主體是上市公司，上市公司在我國只有2500多家，相對來說企業(yè)債的發(fā)行主體則廣得多，最終債券發(fā)行的數(shù)量也更具有優(yōu)勢。就如宏源證券，企業(yè)債業(yè)務2012年在券商行業(yè)里排到前幾名，債券業(yè)務主要就做了企業(yè)債，因為對于券商來說企業(yè)債券市場比公司債大很多。其實不只是宏源證券，很多大型的優(yōu)勢券商也都把重點放在企業(yè)債上。