外管局最新的數(shù)據(jù)證實(shí)，上半年中國(guó)資本和金融項(xiàng)目有顯著的凈流出，這為許多人擔(dān)憂的資本大規(guī)模集中外流提供了一個(gè)佐證。

7月31日，國(guó)家外匯管理局就今年第二季度和上半年中國(guó)國(guó)際收支狀況作出說明。2012年上半年，中國(guó)國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目順差達(dá)到832億美元，包括凈誤差和遺留在內(nèi)的資本和金融項(xiàng)目則出現(xiàn)203億美元的逆差；在同期公布的第二季度數(shù)據(jù)中，國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目順差為597億美元，而當(dāng)季的資本和金融項(xiàng)目逆差高達(dá)714億美元。上半年外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)同比增速急劇下降了78%。

在過去10個(gè)月中，中資銀行有五個(gè)月成為美元的凈賣出方。在此期間，企業(yè)結(jié)匯數(shù)量?jī)H達(dá)到人民幣1450億元，大大少于通過貿(mào)易順差流入中國(guó)的外匯結(jié)余。

這和過去10年大部分時(shí)間的情況形成了鮮明對(duì)比：過去市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心以及對(duì)人民幣的渴望意味著不僅中資銀行收購(gòu)了通過貿(mào)易順差實(shí)現(xiàn)的全部外匯結(jié)余，還有大量投機(jī)性資本流入中國(guó)，也就是所謂的“熱錢”。

在2005年到2011年的六年間，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備從不到6000億美元上升到3.3萬億美元，平均每年增長(zhǎng)超過4000多億美元，其中FDI（對(duì)外直接投資）順差約1000億美元，經(jīng)常賬戶的貿(mào)易順差通常是3000億美元，構(gòu)成雙順差。

藏匯于民？

對(duì)于這種強(qiáng)烈對(duì)比，國(guó)家外匯管理局回應(yīng)：“上半年一定程度出現(xiàn)了資本外流，但不等于外資大規(guī)模集中撤離?！蓖瑫r(shí)解釋，當(dāng)前外匯形勢(shì)的變化主要是因?yàn)橥鈪R資產(chǎn)的持有從央行轉(zhuǎn)向境內(nèi)機(jī)構(gòu)和個(gè)人，是一個(gè)“藏匯于民”的過程?！安貐R于民”指的是企業(yè)和個(gè)人持有外幣以及海外投資的增長(zhǎng)。

“藏匯于民”的判斷主要有兩個(gè)現(xiàn)象作為依據(jù)：一是上半年銀行代客結(jié)售匯順差大幅小于同期跨境收付順差，二是銀行新增外匯存款大幅高于外匯貸款約達(dá)900億美元。這似乎暗示了企業(yè)和個(gè)人部門實(shí)際上在推動(dòng)“資產(chǎn)外幣化、負(fù)債本幣化”的財(cái)務(wù)調(diào)整。在看漲美元、人民幣微貶的背景下，真正推動(dòng)藏匯于民以及匯率市場(chǎng)化的頭寸擺布，這都是中國(guó)過去一直所追求的。

另外，一定程度的資本外流可以推動(dòng)外匯儲(chǔ)備絕對(duì)規(guī)模的下降，對(duì)中國(guó)嚴(yán)重高于常規(guī)計(jì)算合理水平的儲(chǔ)備規(guī)模進(jìn)行“消腫”。這對(duì)貨幣管理機(jī)構(gòu)來說是另一個(gè)值得安慰的信息。

資本外流、儲(chǔ)備規(guī)模下降、外匯占款新增規(guī)模下降，會(huì)減少中國(guó)總體流動(dòng)性水平，目前央行已經(jīng)采取逆回購(gòu)等政策來應(yīng)對(duì)流動(dòng)性短缺。國(guó)家外匯管理局有關(guān)負(fù)責(zé)人預(yù)期，下半年中國(guó)應(yīng)不會(huì)出現(xiàn)資本流向逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，“我們?nèi)跃S持年初的基本判斷，即今年中國(guó)國(guó)際收支有望保持基本平衡”。

隱蔽的財(cái)富轉(zhuǎn)移

但是有許多現(xiàn)實(shí)足夠使管理機(jī)構(gòu)的這種樂觀態(tài)度“冷卻”下來。中國(guó)富人階層的財(cái)富向外轉(zhuǎn)移，也使“藏匯于民”的美好愿景大打折扣。

外管局指出，上半年跨境支付同比增長(zhǎng)24%，其中境外直接投資項(xiàng)下這類中方擁有主導(dǎo)權(quán)的資金流出增長(zhǎng)74%，而外商直接投資和證券投資撤資、外方投資收益匯出等外資主要撤離渠道的資金流出僅增長(zhǎng)15%。

但事實(shí)上，資本外流的壓力與日俱增。原因不在于賬面統(tǒng)計(jì)的外商直接投資和證券投資撤資、外方投資收益匯出等常規(guī)數(shù)據(jù)，而是在于變相的資本流動(dòng)。畢竟，我們置身于一個(gè)變相資本流動(dòng)規(guī)模驚人的世界，而且中國(guó)龐大的對(duì)外經(jīng)貿(mào)規(guī)模也為企圖隱身其中的投機(jī)資金創(chuàng)造了巨大空間。

在人民幣貶值和中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景不確定預(yù)期驅(qū)動(dòng)下，投資者會(huì)有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)重新配置資產(chǎn)，打著“對(duì)外直接投資”旗號(hào)的資本外流會(huì)有較多增長(zhǎng)，更不用說在貨物貿(mào)易中通過轉(zhuǎn)移定價(jià)實(shí)現(xiàn)的跨境資本流動(dòng)。至于通過服務(wù)貿(mào)易的轉(zhuǎn)移定價(jià)和其他操作實(shí)現(xiàn)跨境資本流動(dòng)，由于服務(wù)貿(mào)易項(xiàng)目比貨物貿(mào)易項(xiàng)目更難確定公允價(jià)格，這種操作遭遇狙擊的“風(fēng)險(xiǎn)”要低得多。在國(guó)際經(jīng)貿(mào)實(shí)踐中，服務(wù)貿(mào)易中的轉(zhuǎn)移定價(jià)和母子公司之間代墊工資、差旅費(fèi)、研修生活費(fèi)、住宿費(fèi)等行為早已被跨國(guó)公司作為逃避稅收和資本管制的手段。

《2012胡潤(rùn)財(cái)富報(bào)告》顯示，截至2011年底，中國(guó)內(nèi)地千萬富翁人數(shù)達(dá)到102萬人，每1300人中就有一個(gè)千萬富翁。而這些富豪中，50%是企業(yè)主，20%是職業(yè)股民，炒房者和“金領(lǐng)”各占15%。他們的固定資產(chǎn)包括擁有的上市或未上市公司股權(quán)、自住房產(chǎn)、投資性房產(chǎn)；流動(dòng)資產(chǎn)包括股票、基金、債券、存款、保險(xiǎn)等。

胡潤(rùn)研究院對(duì)503位個(gè)人資產(chǎn)在千萬元以上的“富人”進(jìn)行的調(diào)查顯示，只有28%的人表示對(duì)未來兩年經(jīng)濟(jì)有信心，而去年這一數(shù)據(jù)為54%。16%的富豪目前已移民或者在申請(qǐng)中，還有44%的富豪考慮移民。這不得不引起關(guān)注。

貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)內(nèi)資本的大幅外流，顯示出人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)在加大。

以往西方讓中國(guó)人民幣升值的兩大理由：一是中國(guó)常年保持高貿(mào)易順差；一是中國(guó)低廉勞動(dòng)力所帶來的產(chǎn)品不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)。實(shí)際上這兩點(diǎn)的根源在于國(guó)家過去的“出口導(dǎo)向政策”以及過去“中國(guó)人真的不值錢”。但這兩點(diǎn)目前都有所變化，因此實(shí)際上人民幣升值的基礎(chǔ)的確是沒有了。

可以說，人民幣單邊升值的歷史已成為過去。

光大證券一份報(bào)告也認(rèn)為人民幣對(duì)美元匯率已經(jīng)達(dá)到短期均衡水平，其原因是：“第一，遠(yuǎn)期匯率市場(chǎng)人民幣對(duì)美元貶值預(yù)期明顯；第二，現(xiàn)匯市場(chǎng)上有明顯的人民幣拋售壓力；第三，人民銀行目前正在賣出外匯以支撐人民幣匯率?！?/p>

貨幣政策層面，今年4月16日，中國(guó)人民銀行將人民幣與美元日交易波幅從原來的0.5%擴(kuò)大至1%。這是自2010年7月重啟匯改以來，人民幣匯率制度改革的重要措施。波幅的擴(kuò)大，預(yù)示著人民幣擺脫了單邊升值趨勢(shì)，開始進(jìn)入雙向波動(dòng)時(shí)代。

整個(gè)第一季度，人民幣對(duì)美元匯率58個(gè)交易日中，有29個(gè)交易日貶值。而剛剛過去的第二季度，人民幣對(duì)美元中間價(jià)貶值0.88%，成為自1994年以來人民幣匯率跌幅最大的一個(gè)季度。

這些因素都支持人民幣繼續(xù)貶值，但貶值空間有限。我們畢竟還有3萬多億美元的外匯儲(chǔ)備，這是我們能夠維持當(dāng)前匯率穩(wěn)定的最重要因素。所以一段時(shí)間內(nèi)人民幣雖不會(huì)大幅貶值，但投資者或許要作好長(zhǎng)期的思想準(zhǔn)備。

新興市場(chǎng)資本集體外流

展望未來，這種資本外逃壓力之所以會(huì)延續(xù)，關(guān)鍵原因在于歐洲經(jīng)濟(jì)萎靡不振，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體風(fēng)險(xiǎn)積聚。一旦其危機(jī)成為現(xiàn)實(shí)，就會(huì)通過金融市場(chǎng)危機(jī)傳染機(jī)制對(duì)中國(guó)貨幣匯率、資本流動(dòng)產(chǎn)生影響。而美國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在比較強(qiáng)有力的復(fù)蘇趨勢(shì)之中，市場(chǎng)參與者“逃向美元”的動(dòng)機(jī)將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間。

去年下半年以來，新興市場(chǎng)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行波動(dòng)劇烈：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)急劇失速，資本大規(guī)模外逃，貨幣對(duì)美元匯率大幅度貶值。雖然今年頭兩個(gè)半月新興市場(chǎng)貨幣匯率和資本流入一度出現(xiàn)反彈，但從3月下旬起再度逆轉(zhuǎn)，即使“金磚國(guó)家”這樣的熱門新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體也未能幸免。

2010年～2011年，巴西經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從7.5%猛跌至2.7%，今年第一季度只有0.8%，雷亞爾對(duì)美元匯率貶值幅度達(dá)到兩位數(shù)。由于貨幣貶值和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)急劇失速，巴西企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)融資難度大大提高，外債危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。

2010年～2011年，印度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率從10.6%跌至7.2%，今年第一季度更跌落到5.3%，為9年來的最低點(diǎn)。到6月末，印度盧比對(duì)美元匯率已比3月份貶值10%以上，比一年前貶值約30%。標(biāo)準(zhǔn)普爾6月11日警告將把印度評(píng)級(jí)進(jìn)一步下調(diào)到垃圾級(jí)，使之淪為金磚四國(guó)中第一個(gè)喪失投資級(jí)信用評(píng)級(jí)的國(guó)家。

俄羅斯盧布對(duì)美元匯率第二季度貶值11%左右，其資本外逃問題自去年下半年以來又有變本加厲之勢(shì)。

新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)很大一部分源于其久治不愈的經(jīng)濟(jì)痼疾，而且某些熱門新興市場(chǎng)此前幾年的成就也給它們埋下了經(jīng)濟(jì)逆轉(zhuǎn)和倒退的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)檫@些新興市場(chǎng)吸引了更多的熱錢內(nèi)流，資產(chǎn)泡沫更大，而政府、企業(yè)盲目投資擴(kuò)張的沖動(dòng)更強(qiáng)，留下的窟窿也更大，通貨膨脹壓力也更強(qiáng)。

在這個(gè)趨勢(shì)下，很難說中國(guó)可以獨(dú)善其身。

徐淮根據(jù)財(cái)新網(wǎng)、《中國(guó)證券報(bào)》、《華爾街日?qǐng)?bào)》綜合編譯。