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        后金融危機(jī)時(shí)期中國(guó)貨幣政策的經(jīng)驗(yàn)與反思

        2012-12-31 00:00:00趙天榮,李麒
        經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊 2012年10期

        摘 要:中國(guó)在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊過程中選擇和實(shí)施貨幣政策做得還是出色的,央行輪番使用存款準(zhǔn)備金率和存貸款基準(zhǔn)利率兩大政策工具的效果明顯。然而后金融危機(jī)時(shí)期的復(fù)雜性帶來了政策選擇的艱難,面臨著多重約束的中央銀行采用小調(diào)一種工具而隨機(jī)等待另一種工具的策略。這種策略雖在當(dāng)時(shí)是一種穩(wěn)妥的選擇,但也帶來了負(fù)利率和中小企業(yè)融資難等負(fù)面的效應(yīng)。

        關(guān)鍵詞:全球經(jīng)濟(jì);后金融危機(jī);貨幣政策;政策工具

        中圖分類號(hào):F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A 文章編號(hào):1673-291X(2012)10-0065-04

        引言

        2008年9月美國(guó)投資銀行雷曼兄弟公司的倒閉,致使2007年3月以來的美國(guó)次貸危機(jī)立即演變成為一場(chǎng)席卷全球的金融危機(jī),其影響面之廣和程度之大前所未有,許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至認(rèn)為它是“自大蕭條以來最嚴(yán)重”的危機(jī)(Romer,2009)。在經(jīng)濟(jì)全球化的格局中,世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)無一幸免地遭受到嚴(yán)重沖擊。為了應(yīng)對(duì)危機(jī),各國(guó)中央銀行相繼采取了寬松的貨幣政策,為金融市場(chǎng)注入流動(dòng)性,力圖避免全球經(jīng)濟(jì)的大衰退。面對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的沖擊和中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的變化,2008年9月中國(guó)開始對(duì)貨幣政策進(jìn)行重大調(diào)整,將貨幣政策從年初的“適度從緊”轉(zhuǎn)向到“適度寬松”,迅速地多次調(diào)整金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具,從而保證金融市場(chǎng)的流動(dòng)性供應(yīng)。適度寬松的貨幣政策對(duì)于應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊,抑制通貨緊縮預(yù)期,提振市場(chǎng)信心,促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)發(fā)揮了極為重要的作用。到了2009年下半年,全球經(jīng)濟(jì)在各國(guó)政府積極貨幣政策的干預(yù)下走出衰退,開始了緩慢的復(fù)蘇,全球經(jīng)濟(jì)逐步渡過金融危機(jī)的恐慌而進(jìn)入后金融危機(jī)時(shí)期。隨著適度寬松貨幣政策實(shí)施效果的顯現(xiàn),中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步恢復(fù),國(guó)內(nèi)流動(dòng)性迅速增加,物價(jià)指數(shù)逐漸上升,通貨膨脹預(yù)期有所增強(qiáng)。2010年初開始,中國(guó)的貨幣政策操作已經(jīng)發(fā)生了顯著地變化,從刺激經(jīng)濟(jì),抑制通貨緊縮的適度寬松政策轉(zhuǎn)向防止通貨膨脹保障經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)健政策上來。2010年12 月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確地提出實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策,引導(dǎo)貨幣政策從應(yīng)對(duì)危機(jī)的臨時(shí)狀態(tài)逐步向常態(tài)回歸,管理好通脹預(yù)期。本文將對(duì)后金融危機(jī)的2008年9月至2010年12月期間的中國(guó)貨幣政策進(jìn)行分析評(píng)價(jià),以期獲得一些有益的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),并且提出相應(yīng)的政策建議。

        一、后金融危機(jī)時(shí)期的全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化

        2008年9月由美國(guó)次貸危機(jī)所引發(fā)的全球金融危機(jī)爆發(fā)以來,全球各主要經(jīng)濟(jì)國(guó)家紛紛采取了空前力度的經(jīng)濟(jì)刺激措施,大幅度降低利率至歷史最低水平,美國(guó)、英國(guó)、日本等國(guó)家還實(shí)施了量化寬松的貨幣政策。這些大規(guī)模救助政策對(duì)推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、穩(wěn)定金融市場(chǎng)起到了至關(guān)重要的作用。2009年全球經(jīng)濟(jì)從急跌到企穩(wěn)回升,開始由衰退逐漸走向復(fù)蘇。其中,以中印為首新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)步伐明顯快于歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體,成為推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要?jiǎng)恿Α?/p>

        承接2008年第四季度的經(jīng)濟(jì)大衰退,全球經(jīng)濟(jì)2009年第一季度繼續(xù)衰退探底。美國(guó)第一季度GDP環(huán)比增長(zhǎng)年率下降6.4%;日本GDP也因凈出口和投資大幅萎縮環(huán)比增長(zhǎng)率下降4%;歐元區(qū)GDP更是大幅萎縮9.6%。2009年第二季度,美國(guó)、日本、新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)開始回升,工業(yè)生產(chǎn)、股市等主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也在逐步好轉(zhuǎn)。進(jìn)入第三季度后,主要經(jīng)濟(jì)體回升明顯,美國(guó)GDP上升了2.8%,日本經(jīng)濟(jì)明顯回升,多數(shù)歐盟國(guó)家也出現(xiàn)復(fù)蘇。中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2009年上半年仍保持較高增長(zhǎng),第三季度增長(zhǎng)率超過8%,為世界矚目。印度、巴西等國(guó)回升勢(shì)頭也較強(qiáng)勁。在金磚四國(guó)中,相對(duì)較弱的俄羅斯2009年5—6月份的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)均實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng),2009年末全球經(jīng)濟(jì)已基本上被確認(rèn)見底回升。

        2010年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)均延續(xù)了2009 年下半年以來的反彈趨勢(shì),2009年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為-0.5%,而到2010年全年轉(zhuǎn)負(fù)為正達(dá)到5.1%,各主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)在2010年呈不同程度的恢復(fù)增長(zhǎng)。其中,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率由2009年的-3.4%回升到2010年的3%,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體三個(gè)主要成員美國(guó)、歐元區(qū)和日本的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率均轉(zhuǎn)為正。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率2009年為-2.6%,是1947年以來62年中的最大降幅,2010年回升到2.9%。歐元區(qū)由2009年的-4.1%,回升到2010年的1.8%。日本由2009年的-6.3%回升到2010年的4%,表明全球經(jīng)濟(jì)衰退已初步告一段落。新興經(jīng)濟(jì)體2010年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)了強(qiáng)勁勢(shì)頭,增長(zhǎng)率由2009年的2.8%上升到了2010年的7.4%,其中俄羅斯2010年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了正增長(zhǎng),增速達(dá)到4%,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遠(yuǎn)高于歐洲其他各國(guó)。巴西2010年的經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)了非凡成就,2009年還是負(fù)0.6%,到了2010年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高達(dá)7.5%。最為突出的依然還是中國(guó)和印度兩國(guó),2009年兩國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率已近是9.2%和6.8%,2010年更是分別高達(dá)10.3%和10.4%,是世界增長(zhǎng)率的兩倍還多,兩國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)顯現(xiàn)出過熱跡象。

        二、后金融危機(jī)時(shí)期的中國(guó)貨幣政策

        存款準(zhǔn)備金政策是實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)的三大政策工具之一,是指中央銀行在法律賦予的權(quán)力范圍內(nèi),通過制定和變動(dòng)金融機(jī)構(gòu)繳存中央銀行的法定存款準(zhǔn)備金比率,以改變金融機(jī)構(gòu)上繳的法定存款準(zhǔn)備金數(shù)量,進(jìn)而影響金融機(jī)構(gòu)的信用創(chuàng)造能力,達(dá)到間接調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量的目的。因此,在通脹預(yù)期比較顯著時(shí),央行會(huì)上調(diào)法定準(zhǔn)備金比率,以減少貨幣供應(yīng)量,控制物價(jià)上漲速度。反之,則下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率以增加貨幣供應(yīng)量。

        2008年9月金融危機(jī)全面爆發(fā)以來,中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到一定的沖擊,為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響,刺激國(guó)內(nèi)的投資和消費(fèi),保持一定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度,中國(guó)人民銀行扭轉(zhuǎn)了自2007年以來存款準(zhǔn)備金率一直上調(diào)的勢(shì)頭,于2008 年9 月開始,連續(xù)四次下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率,并對(duì)大中小型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率實(shí)施了差別化的調(diào)整。大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率從17.5%下調(diào)至2008年12月的15.5%,中小金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率從17.5%下調(diào)至2008年12月的13.5%,此后2009年金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率在此水平上持續(xù)了一年多。2008年8月CPI 停止下滑開始反轉(zhuǎn)向上,同年11月CPI轉(zhuǎn)為正,中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入后金融危機(jī)時(shí)期。到2010年后,CPI出現(xiàn)逐步加快上升的勢(shì)頭,中國(guó)通貨膨脹的壓力開始顯現(xiàn),央行于 2010 年1月18日及時(shí)上調(diào)了大型金融機(jī)構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金率,此后同年的2月、5月接連兩次上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn),但對(duì)中小金融機(jī)構(gòu)沒有調(diào)整。期間CPI的上升并沒有因此而放緩,反而有加快的趨勢(shì)。為此央行采取了在同一個(gè)月連續(xù)兩次上調(diào)所有金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)這樣罕見的舉措,此后同年12月又進(jìn)行了上調(diào),到2010年12月20日大型金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率達(dá)到18.5%,中小金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率達(dá)到15%,創(chuàng)歷史新高,但CPI上升的勢(shì)頭仍然十分強(qiáng)勁(見圖1)。

        中國(guó)之所以將存款準(zhǔn)備金政策作為一種常規(guī)性的貨幣調(diào)控工具,是與盯住匯率制度和金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)這一制度背景相聯(lián)系。缺乏彈性的匯率制度決定了難以通過匯率的靈活變動(dòng)解決國(guó)際貿(mào)易順差持續(xù)大量增加和短期資本大量流入的問題;金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)又制約了通過公開市場(chǎng)操作對(duì)沖流動(dòng)性的操作空間,正是這一制度背景決定了存款準(zhǔn)備金等數(shù)量管理工具在解決流動(dòng)性過剩問題上的重要性。

        2008年上半年,由于當(dāng)時(shí)關(guān)于次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響認(rèn)識(shí)并不足,2008年1—6月,央行依然延續(xù)了上年從緊的貨幣政策5次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,合計(jì)提高了3個(gè)百分點(diǎn),達(dá)到17.5%的高水平。期間貨幣供應(yīng)量M2和M1月環(huán)比增速小幅波動(dòng)下降,M1甚至在2008年2月和9月環(huán)比出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。在觀察了三個(gè)月后,從2008年9月25日開始到2008年12月,央行迅速調(diào)整貨幣政策方向連續(xù)四次降低存款準(zhǔn)備金率,期間貨幣供應(yīng)量M2和M1環(huán)比增速快速上升,到2009年3月M1和M2環(huán)比增速分別達(dá)到4.72%和6.25%的高位,此后增速逐步下降,貨幣供應(yīng)總量M2和M1 環(huán)比增速經(jīng)歷了一個(gè)先慢后快,再逐漸減速的過程(見圖2),在適度寬松的大背景下已經(jīng)透露出穩(wěn)健的勢(shì)頭。進(jìn)入了2010年,央行連續(xù)六次調(diào)高存款準(zhǔn)備金率后,貨幣供應(yīng)量M2和M1環(huán)比增速進(jìn)一步放緩,同比增長(zhǎng)速度也開始下降。2010年12月末M2余額相比2009年末增長(zhǎng)18.95%,而2009年同期增速為28.42%,與之相比下降了9.47個(gè)百分點(diǎn);M1余額同比增長(zhǎng)20.4%,與2009年相比下降了12.82百分點(diǎn),表明金融市場(chǎng)流動(dòng)性在減少,穩(wěn)健的貨幣政策事實(shí)上已經(jīng)顯現(xiàn)(見圖3)。從該政策的實(shí)施效果看,法定存款準(zhǔn)備金率的變動(dòng)對(duì)于調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量有一定的作用,但總體效果卻是有限的。究其原因,一是金融危機(jī)爆發(fā)后,在危機(jī)對(duì)中國(guó)沖擊還不明朗的情況下,央行采取的小幅調(diào)整等等看的策略。所以,幾次法定存款準(zhǔn)備金的下調(diào)時(shí)間間隔較長(zhǎng),下調(diào)幅度也不大。后金融危機(jī)時(shí)期世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定性使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展依然面臨著十分復(fù)雜的形勢(shì),貨幣政策的調(diào)整不宜過緊過猛,央行是小幅度逐步上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率。二是同期商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金率的降低部分抵消了這一政策的功效。根據(jù)中國(guó)人民銀行公布的數(shù)據(jù),2009年底,金融機(jī)構(gòu)的超額準(zhǔn)備金率為3.13%,而2010年前三季度的這一指標(biāo)分別為1.96%、1.82%、1.7%,呈直線下降趨勢(shì),超額準(zhǔn)備金率的降低使金融市場(chǎng)的流動(dòng)性仍保持相對(duì)寬裕。三是2009年以來,銀行體系外融資總量已經(jīng)占到社會(huì)融資總量的45%強(qiáng),這還不包括PE、民間金融等。中國(guó)融資結(jié)構(gòu)的實(shí)質(zhì)性躍遷,使得過去基于中國(guó)的貨幣量的經(jīng)驗(yàn)判斷都得重新考量。

        貨幣政策適用最多也被認(rèn)為最有影響的政策工具是利率。金融危機(jī)爆發(fā)后,中國(guó)人民銀行于2008年9月16日率先及時(shí)下調(diào)了金融機(jī)構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率0.27個(gè)百分點(diǎn),加入到世界各主要經(jīng)濟(jì)體實(shí)施大規(guī)模救助政策的潮流中。此后三個(gè)月,央行連續(xù)四次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率,到2008年末一年期存貸款基準(zhǔn)利率分別下調(diào)至2.25%和5.31%。由于存貸款基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率等貨幣政策工具的及時(shí)調(diào)整,累計(jì)調(diào)整幅度較大,2009年1月起貨幣量M2和M1增速都出現(xiàn)了上升,國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值同比增速?gòu)?009年第一季度6.1%低位逐步回升,第二、三和四季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值同比增速分別達(dá)到7.1%、7.7%和9.2%,國(guó)民經(jīng)濟(jì)在2009年恢復(fù)迅速,盡管此時(shí)居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)同比從2009年2月份進(jìn)人負(fù)值階段(見上頁(yè)圖1),為避免經(jīng)濟(jì)大起大落,央行在2009年果斷停止貨幣政策的繼續(xù)下調(diào),等待適度寬松貨幣政策效果的出現(xiàn)。

        與應(yīng)對(duì)金融危機(jī)初期相比,2010年中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨眾多不確定因素,一是世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇很脆弱。盡管發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)有所恢復(fù),但受制于政策性引領(lǐng)復(fù)蘇的局限、金融市場(chǎng)信心修復(fù)尚需時(shí)日、失業(yè)率居高不下對(duì)需求恢復(fù)形成的障礙,主要經(jīng)濟(jì)體國(guó)家的貿(mào)易大幅回升的局面尚未顯現(xiàn),中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的外需依然不足;二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于企穩(wěn)回升的關(guān)鍵期,工業(yè)生產(chǎn)已經(jīng)回升到與危機(jī)前基本相當(dāng)?shù)脑鲩L(zhǎng)水平。政府主導(dǎo)的投資增長(zhǎng)逐步下降,市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的投資成為增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?。消費(fèi)實(shí)際增長(zhǎng)有所回落,但居民自主消費(fèi)動(dòng)力依然較強(qiáng);三是經(jīng)濟(jì)發(fā)展深層次的矛盾和問題仍然十分突出,擴(kuò)大內(nèi)需和調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的任務(wù)十分艱巨。與此同時(shí),不斷上漲的CPI和大量超發(fā)的貨幣顯示出中國(guó)經(jīng)濟(jì)正面臨著巨大通脹壓力的考驗(yàn)。在如此復(fù)雜的背景下,2010年央行在繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策基礎(chǔ)上逐漸趨于穩(wěn)健。同時(shí)為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)上泛濫的流動(dòng)性和不斷上漲的CPI,從2010年1月到12月,央行連續(xù)六次以0.5%的幅度逐步上調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率,累計(jì)上調(diào)達(dá)3個(gè)百分點(diǎn)。另一方面央行又開始逐步擴(kuò)大票據(jù)發(fā)行來回籠市場(chǎng)中的貨幣,2010年貨幣量M2和M1環(huán)比增速進(jìn)一步放緩,同比增長(zhǎng)速度開始下降,但這種政策策略并沒有抑制不斷增加的通脹壓力。2010年1月中國(guó)CPI還只有1.5%,但到2010年5月CPI就越過了3%的警戒線達(dá)3.1%,并從7月開始加速上升。2010年前三季度GDP增長(zhǎng)10.6%,較上年同期提高2.9個(gè)百分點(diǎn),經(jīng)濟(jì)依然在快車道上運(yùn)行。為此,央行于2010年10月20日出其不意地上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn),一年存款利率從2.25%提高到2.5%,并在2010年12月26日再次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率0.25個(gè)百分點(diǎn),一年期存貸款基準(zhǔn)利率分別達(dá)到2.75%和5.81%。CPI從2010年11月的5.1%小幅回落到12月的4.60%,2011年1月CPI又微幅上升到4.90%,而且從2011年2月起CPI快速上升(見上頁(yè)圖1)??梢娦》险{(diào)的利率政策對(duì)于抑制CPI上升勢(shì)頭并沒有起多大實(shí)質(zhì)作用,只不過宣示了政府抑制通脹的決心,要扭轉(zhuǎn)已形成的通脹預(yù)期非較大幅度的利率調(diào)整。但在歐、美、日三大發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍實(shí)行“零利率”和低利率政策的背景下,中國(guó)較大幅度加息面臨著既定匯率政策的約束,拉大與西方國(guó)家的利率差距將吸引更多的“熱錢”流入,為貨幣政策的操作增添難度。

        三、經(jīng)驗(yàn)與反思

        通過以上分析可以看出,雖然2008年上半年,由于當(dāng)時(shí)關(guān)于次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響認(rèn)識(shí)并不足,央行依然延續(xù)了上年從緊的貨幣政策,從這一點(diǎn)看貨幣政策反應(yīng)缺乏前瞻性。2008年9月15日,雷曼兄弟倒閉所導(dǎo)致的全球性金融危機(jī)來臨之后,中國(guó)人民銀行于2008年9月16日就下調(diào)貸款基準(zhǔn)利率為一應(yīng)對(duì),同月25日下調(diào)了中小金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率,反應(yīng)速度之快也是央行歷史少有的。此后又連續(xù)多次小幅下調(diào)存款準(zhǔn)備金率和存貸款基準(zhǔn)利率的雙管齊下策略,將貨幣政策從“從緊”轉(zhuǎn)向“適度寬松”。中國(guó)貨幣政策的及時(shí)重大調(diào)整,對(duì)于抑制由金融危機(jī)帶來的通貨緊縮預(yù)期和扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)增速下滑的趨勢(shì),保證流動(dòng)性供應(yīng),促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)發(fā)揮了至關(guān)重要的作用。

        到了2009年,世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定性使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨著十分復(fù)雜的形勢(shì),國(guó)民經(jīng)濟(jì)雖在恢復(fù)迅速,但居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)同比從2009年2月份進(jìn)入負(fù)值階段。此時(shí)的貨幣政策必須同時(shí)兼顧多重相互沖突的目標(biāo),需要掌握好政策的時(shí)機(jī)、力度和分寸,對(duì)貨幣政策的決策形成了極大考驗(yàn)。為避免經(jīng)濟(jì)大起大落,央行在2009年果斷停止貨幣政策的繼續(xù)下調(diào),等待適度寬松貨幣政策效果的出現(xiàn)。這種政策等待在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜且不明朗的情況下,是正確而必要的。進(jìn)入2010年隨著中國(guó)CPI 的增長(zhǎng)速度超出了人們的預(yù)期,貨幣政策的目標(biāo)從“保增長(zhǎng)”逐漸轉(zhuǎn)為“保增長(zhǎng)”和“管理通脹預(yù)期”并重,央行適時(shí)地調(diào)整貨幣政策取向。采取小調(diào)慢步的策略多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,而沒有采取加息政策。央行期望能以此來控制市場(chǎng)充溢的流動(dòng)性,抑制CPI過快增長(zhǎng)的同時(shí)保持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng),但這種策略并沒有抑制CPI的上漲勢(shì)頭,此時(shí)CPI增速已連續(xù)三個(gè)月超過預(yù)期,不得已央行2010年10月、12月兩次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率,但CPI上漲趨勢(shì)依然強(qiáng)勁。其原因在于貨幣超發(fā)的積累效應(yīng)和通脹預(yù)期的形成,靠一兩次小幅加息難以管理通脹預(yù)期。

        中國(guó)在應(yīng)對(duì)金融危機(jī)沖擊過程中選擇和實(shí)施貨幣政策做得還是出色的,央行輪番使用存款準(zhǔn)備金率和存貸款基準(zhǔn)利率兩大政策工具的效果明顯。然而后金融危機(jī)時(shí)期的復(fù)雜性帶來了政策選擇的艱難,面臨著多重約束的中央銀行采用小調(diào)一種工具而隨機(jī)等待另一種工具的策略。這種策略雖在當(dāng)時(shí)是一種穩(wěn)妥的選擇,但也帶來了負(fù)利率和中小企業(yè)融資難等負(fù)面的效應(yīng)。為此,筆者以為,物價(jià)上漲歸根結(jié)底是一種貨幣現(xiàn)象,引起貨幣供應(yīng)過快增長(zhǎng)的原因很復(fù)雜,中央銀行除了運(yùn)用法定準(zhǔn)備金率、利率和公開市場(chǎng)操作等常規(guī)工具外,還可以積極研究運(yùn)用宏觀審慎政策工具引導(dǎo)貨幣供應(yīng)回歸常態(tài)。管理通脹預(yù)期利率政策要優(yōu)于準(zhǔn)備金率政策,利率調(diào)整要有前瞻性,“負(fù)利率”局面不能持續(xù)太久,否則負(fù)面效應(yīng)太大。應(yīng)加大匯率制度改革的進(jìn)程,改變利率受制于匯率的被動(dòng)局面。

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        [責(zé)任編輯 陳麗敏]

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