在經歷了中國特色式的反危機干預下的加杠桿之后，如今由于巨量政府投資效果的減退，相應居民和企業(yè)層面已經開始了“以短換長”中國特有的去杠桿調整。此點有別于歐美的債券總量凈減少的“去杠桿”。

2012年9月份以來，歐洲央行、美聯儲和日本央行相繼啟動了新一輪的“量化寬松”政策。這意味著危機爆發(fā)四年后，又一場貨幣盛宴的序幕已經拉開，而這場盛宴由于中國央行的缺席，也給金融市場市場帶來了“三缺一”的遺憾。

中國央行的缺席，表明央行這一次似乎已經不愿意通過開閘放水的方式來應對危機。

自2005年以來，作為觀察中國資金面的重要指標，外匯占款已在2012年出現了趨勢性的逆轉：2012年前8月外匯占款僅增加了2814億元人民幣，而實際上自2011年9月份以來，中國的外匯占款已經停止了增長的步伐，即便如此，央行仍然沒有采取市場期盼的下調存款準備金率政策，而是采取更為謹慎的策略——公開市場操作。在周期上也只是增加了28天逆回購期限品種的操作。而在剛剛結束的中國人民銀行貨幣政策委員會2012年第三季度例會的聲明中，更是增加了“有效解決信貸資金供求結構性矛盾”的表述。

綜合來看，央行的態(tài)度已經相當清晰地表明，當前中國的貨幣調控的主要問題不是在總量，而是在結構。

如此一來，當下中國的信貸結構的新變化，無疑就成為理解央行調控政策的重要注腳。

首先從觀察短期貸款和長期貸款的變化入手。金融危機前的2005年-2008年，在新增貸款的期限結構中，短期新增信貸和中長期新增信貸的平均比例為42：58。危機爆發(fā)后，伴隨反危機公共干預的實施，中長期信貸快速上升。2009年-2011年，短期和中長期新增信貸的平均比例變?yōu)?3：67，即由危機前的“四六開”變?yōu)榱恕叭唛_”的格局。但是2012年以來，情況又有所變化，前8個月，短期和中長期新增信貸的比例迅速調整為63：37，信貸結構發(fā)生了逆轉，由前期的“三七開”的格局變?yōu)榱恕捌呷_”局面。

再來看不同部類的信貸變化。2005年——2008年，在新增貸款的部類結構中，居民新增貸款和企業(yè)新增貸款的平均比例為21：79，基本是“二八開”。而在2009年-2011年，這一比例已經變?yōu)榱?1：69，即變成了“三七開”的格局，新增貸款的年平均增量為8.3萬億，是2005年至2008期間2.9萬億的2.85倍之多。因此，在此輪反危機過程中，居民的加杠桿程度明顯高于企業(yè)。而今年前8個月，新增貸款中居民和企業(yè)的比例變?yōu)榱?6：74，居民的比重較此前回落了5個百分點。

不僅如此，居民和企業(yè)的融資期限的變化也能體現出調控方向的轉變。在2009年至2011年間，居民的新增貸款中，短期與中長期的比例為34：66，2012年前8個月這一比例則變?yōu)榱?8：52，呈現出“五五開”的格局，短期貸款的比重上升了14%。同樣的情況在企業(yè)層面也如此：2009年-2011年，企業(yè)的新增貸款中，短期與中長期的比例為30：70，而今年以來該比例則變?yōu)榱?3：67，即便是將企業(yè)債券融資的因素考慮進去的話，2009年-2011年，企業(yè)的短期融資和長期融資的比例為30：70，今年含債券在內的企業(yè)融資結構，短期和中長期的比例也已經變?yōu)榱?7：43，即“六四開”的格局。

由此可見，在經歷了中國特色式的反危機干預下的加杠桿之后，如今由于巨量政府投資效果的減退，相應居民和企業(yè)層面已經開始了“以短換長”中國特有的去杠桿調整，此點有別于歐美的債券總量凈減少的“去杠桿”。

那么接下來的問題就是，在實體經濟層面去杠桿的調整下，完全依靠貨幣政策的開閘放水，恐怕也只能是本末倒置。

按照經濟結構的比重而言，歐美國家的經濟運行主要看消費，因此對歐美國家而言，只需要千方百計把居民消費能力快速修復起來即可，即把居民的收入提升起來，路徑當然就包括減稅，或者提高資產價值來增進居民的財富收入；而對中國而言，正如溫家寶總理所言“穩(wěn)定投資是擴內需、穩(wěn)增長的關鍵”，而且就資源的動員能力來說，政府也是力量最大的。因此，當下的中國經濟，如果沒有財政的“四兩”，就不會出現貨幣的“千斤”。假如起不到“四兩拔千斤”的效果，那么央行所提及的“信貸供求矛盾”也依然難以得到有效的解決。