摘 要：不同層次城市的存款差異較大。城市越大，企業(yè)存款、活期存款占比越高，流動性也越強。實證分析表明，無論是數(shù)量調(diào)控、還是價格調(diào)控，對小城市的影響程度都弱于大中城市，這說明我國貨幣政策傳導(dǎo)存在著從中央到地方的層級效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；存款；異質(zhì)性；傳導(dǎo)

Abstract：Deposit heterogeneity depends on the level of city，and the up level cities have higher proportion of enterprise deposit and current deposit，and liquidity. The empirically study shows that，despite quantity policy or price policy，bigger cities are more sensitive to policy changes. So，monetary policy transmission in China has level effect problems，despite quantity or price control.

Key Words：monetary policy，deposit，heterogeneity，transmission

中圖分類號：F830.48 文獻標(biāo)識碼：B 文章編號：1674-2265（2012）07-0029-05

2011年末，我國存款類金融機構(gòu)存款余額占到M2的94%。由于經(jīng)濟、金融結(jié)構(gòu)不同，存款者的動機有別，不同層級城市間存款差異性突出，全國統(tǒng)一的存款利率政策和準(zhǔn)備金政策對不同類別的城市造成的沖擊不同。存款總量的起伏不但影響著金融機構(gòu)的流動性，也關(guān)系到地方金融穩(wěn)定。故厘清不同層次城市存款受貨幣政策的影響，對金融管理部門調(diào)整貨幣信貸政策、維護金融穩(wěn)定有重要的參考意義。

一、文獻綜述

張磊（2009）把貨幣政策傳導(dǎo)分為兩個領(lǐng)域：金融傳導(dǎo)領(lǐng)域和經(jīng)濟傳導(dǎo)領(lǐng)域，并指出金融體系在貨幣政策傳導(dǎo)中發(fā)揮著舉足輕重的作用。從目前的研究來看，學(xué)者偏重于經(jīng)濟領(lǐng)域傳導(dǎo)的研究，對金融機構(gòu)的傳導(dǎo)作用研究的較少；對銀行信貸行為研究較多，對存款約束分析較少。1959年英國貨幣政策研究機構(gòu)——拉德克里夫委員會出臺了《拉德克里夫報告》，認(rèn)為利率變動將影響金融機構(gòu)的流動性條件，進而影響到金融機構(gòu)的放貸意愿和社會總支出水平。該報告反對貨幣供應(yīng)量控制，建議把流動性（金融機構(gòu)的資產(chǎn)存量）作為貨幣政策傳遞的中介指標(biāo)變量。羅伯茨和費斯開恩德（Roberts和Fishkind，1979）指出，利率存在空間波動，而代理人獲得信息的成本因素、金融資產(chǎn)的異質(zhì)性因素和流動性偏好的地區(qū)差異是導(dǎo)致區(qū)域信貸市場分割、貨幣政策信貸渠道梗阻的主要原因。斯科特（Scott，1995）把美國全部銀行分為三類：中心儲備城市銀行、儲備城市銀行和鄉(xiāng)村銀行。通過比較三類銀行的準(zhǔn)備金數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在聯(lián)儲的統(tǒng)一調(diào)控下，鄉(xiāng)村銀行的反應(yīng)與中心儲備城市銀行和儲備城市銀行相比較存在明顯的時滯。劉玄、王劍（2006）對全國層面、區(qū)域?qū)用嬉约笆〖墝用娴呢泿耪邆鲗?dǎo)效果進行估計和比較。結(jié)果表明，東部地區(qū)在貨幣政策傳導(dǎo)速度和深度上優(yōu)于中西部地區(qū)，東部地區(qū)的絕大部分省市對貨幣政策表現(xiàn)出高度的敏感性，而中西部地區(qū)大部分省市的反應(yīng)相對遲鈍，金融發(fā)展水平、企業(yè)規(guī)模和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、開放程度的地區(qū)差異是導(dǎo)致貨幣政策傳導(dǎo)差異的主要因素。林毅夫、姜燁（2006）利用面板數(shù)據(jù)對我國金融結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟增長關(guān)系進行實證分析發(fā)現(xiàn)，金融中介機構(gòu)（主要是商業(yè)銀行）在區(qū)域經(jīng)濟增長中十分重要。中國人民銀行武漢分行《貨幣政策傳導(dǎo)機制問題》課題組（2002）發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)存在著嚴(yán)重的貨幣政策傳導(dǎo)梗阻現(xiàn)象，其顯著標(biāo)志是存差急劇擴大和上存資金大幅度增長。此外，從傳導(dǎo)過程看，多數(shù)文獻直接觀測貨幣政策操作對經(jīng)濟的影響，缺乏對金融機構(gòu)流動性、正規(guī)渠道信貸可得性等中間環(huán)節(jié)的研究。本文以河南省不同城市為例，對貨幣政策的層級效應(yīng)做初步的探索，以期縮短觀測的時滯，找出適應(yīng)不同層級金融管理部門的操作策略，提高政策的針對性和可操作性。

二、不同層級城市間存款異質(zhì)性

存款異質(zhì)性是指金融機構(gòu)存款在內(nèi)部構(gòu)成、歸屬主體、期限結(jié)構(gòu)和流動能力等方面的差異。本文在河南省范圍內(nèi)選擇鄭州、濮陽和西華作為不同層級城市的代表：鄭州是全省的政治、經(jīng)濟、金融中心，二、三產(chǎn)業(yè)均衡發(fā)展，第一產(chǎn)業(yè)占比很低，其城市定位是國家區(qū)域性中心城市；濮陽是省際交匯區(qū)中心城市，資源型工業(yè)優(yōu)勢突出，一、三產(chǎn)業(yè)比例相差不大。西華則是以農(nóng)業(yè)為主的縣域中心小城鎮(zhèn)，工業(yè)、服務(wù)業(yè)發(fā)展滯后。由于城市間經(jīng)濟結(jié)構(gòu)不同（見表1），微觀經(jīng)濟主體的流動性需求差異明顯，存款的異質(zhì)性在這三個城市間表現(xiàn)明顯。本文從兩個方面來考察存款異質(zhì)性：

一是存款主體不同。經(jīng)濟越發(fā)達，單位存款占各項存款的比例就越大。由于三類城市經(jīng)濟結(jié)構(gòu)落差明顯，以企業(yè)存款為主的單位存款呈階梯狀分布，2011年末鄭州市單位存款占比57%、濮陽市占比25%、西華僅為13%。個人的儲蓄存款比例也呈階梯狀分布，不過階梯的走向和單位存款相反：2011年末鄭州市儲蓄存款占比36%、濮陽為73%、西華則高達86%。單位存款的所有者主要是企業(yè)，儲蓄存款的主體則是居民。如果企業(yè)保留較多的收益，那么家庭儲蓄就會相應(yīng)減少，但企業(yè)是營利性組織，在對資金資本運用方面較為激進，持有貨幣的動機更多在于投機性；而居民對于企業(yè)處在信息弱勢，更加注重安全性，持有貨幣的動機主要出于預(yù)防性動機。因而本文認(rèn)為，大中小城市的存款對于宏觀調(diào)控反應(yīng)的靈敏程度將會不同。

二是存款的流動能力差異顯著。不同層級的城市存款流動性存在差異，大城市的存款流動性高于中小城市。首先，不同城市存款中列入貨幣的比例不同。根據(jù)流動能力不同，金融資產(chǎn)可分成不同的層次。在人民銀行的統(tǒng)計口徑中，單位活期存款記入貨幣。上述三個城市列入貨幣層次的比例分別為鄭州26%、濮陽19%、西華13%。其次，儲蓄存款中活期比例差異明顯。儲蓄存款被列入準(zhǔn)貨幣，流動能力弱于貨幣，但它是銀行業(yè)金融機構(gòu)負(fù)債的主體，其期限構(gòu)成對宏觀調(diào)控有深刻的影響。從期限結(jié)構(gòu)來看，大城市的活期存款占比較低，中小城市較高。2010年末，鄭州居民儲蓄活期占比為41%、濮陽和西華分別為35%、32%。出現(xiàn)這種局面的原因是城市越小，源于農(nóng)戶的存款比例越大。顯然，定期存款到期前支取將帶來較高的損失，當(dāng)外界經(jīng)濟金融狀況發(fā)生改變時，活期存款占比高的地區(qū)對宏觀調(diào)控更加敏感。

綜上所述，不同城市間存款內(nèi)部構(gòu)成差異較大，因而從存款主體的理財習(xí)慣和交易成本角度考慮，全國統(tǒng)一的貨幣政策對不同城市造成的沖擊程度和持續(xù)時間都不同。

三、實證分析

（一）數(shù)據(jù)的來源與處理

本文選取鄭州市、濮陽市、西華縣2006—2011年的月度人民幣存款余額為被解釋變量，選擇全國銀行間同業(yè)拆借市場90天拆借月度加權(quán)平均利率作為利率調(diào)控的代理變量，選擇金融機構(gòu)在人民銀行存款占所有存款的比例作為數(shù)量調(diào)控指標(biāo)。上述數(shù)據(jù)均來源于人民銀行網(wǎng)站。為了消除異方差，對所有的經(jīng)濟變量均取對數(shù)。取對數(shù)后的鄭州市、濮陽市、西華市的存款變量分別計為：LZZC、LPYC、LXHC，利率和政策變量分別記為：LLL、LZB。

表1：2010年三市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)情況

單位：%

在進行有關(guān)分析之前，對各指標(biāo)時間序列進行單位根檢驗（見表2）。檢驗結(jié)果表明各個序列都是非平穩(wěn)的，但其一階差分在5%的顯著水平下都是平穩(wěn)的，說明各變量都是一階單整，滿足進一步協(xié)整分析的條件。

表2：各個時間序列的平穩(wěn)性檢驗結(jié)果

注：①檢驗形式（c．t，k）中，c、t、k分別表示模型中的常數(shù)項、時間趨勢和滯后階，滯后階數(shù)由SIC準(zhǔn)則確定；②ADF檢驗采用麥金農(nóng)（Mackinnon）臨界值；③△表示一階差分。

（三）協(xié)整檢驗

本文利用JJ檢驗判斷貨幣政策變量的變動與存款變動是否存在協(xié)整關(guān)系（見表3）。協(xié)整分析表明，在10%的置信水平上，三市存款均與貨幣政策變量至少存在一個協(xié)整方程。

表3：協(xié)整檢驗結(jié)果

從協(xié)整方程來看，長期內(nèi)無論是對利率調(diào)整還是對存款準(zhǔn)備金率調(diào)整，大城市的反應(yīng)程度大于中小城市。利率同各市存款呈正相關(guān)，利率變動1個百分點，鄭州、濮陽、西華的各項存款分別增加0.98、0.75和0.44個百分點，主要原因是大城市的居民和企業(yè)理財手段多樣。當(dāng)存款利率上升時，資金從其他領(lǐng)域流入銀行體系；中小城市居民或企業(yè)投資渠道單一，存款是其主要理財形式，利率提高難以吸引更多資金。各市存款與準(zhǔn)備金率調(diào)整負(fù)相關(guān)，準(zhǔn)備金率變動1個百分點，鄭州、濮陽、西華的各項存款分別逆向變動3.14、2.3和1.94個百分點，原因是存款準(zhǔn)備金調(diào)整影響企業(yè)的信貸可得性，進而影響派生存款數(shù)量，大中城市企業(yè)數(shù)量多、規(guī)模大，受到的影響強于小城鎮(zhèn)。

（四）格蘭杰因果關(guān)系檢驗

格蘭杰因果關(guān)系的檢驗結(jié)果（見表4）顯示：在10%的置信水平上，LLILV、ZBJL均是鄭州存款格蘭杰原因；LLILV是濮陽、西華存款格蘭杰原因；ZBJL不是濮陽、西華存款格蘭杰原因。結(jié)合協(xié)整檢驗可以得出結(jié)論：就長期而言利率調(diào)整對不同城市的存款均有影響，且城市越大效果越突出；準(zhǔn)備金率的調(diào)整對大城市有效，對地市級城市和縣城在統(tǒng)計意義上無效。

表4：格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果

（五）VAR 模型

利用AIC準(zhǔn)則和SC 準(zhǔn)則確定滯后期，分別將三個城市的存款數(shù)據(jù)與宏觀調(diào)控變量組合建立相應(yīng)的VAR 模型。由于基于不穩(wěn)定的VAR 模型所做的脈沖響應(yīng)函數(shù)分析的結(jié)果是無效的，所以首先對VAR 模型的平穩(wěn)性進行檢驗。結(jié)果顯示（見圖1），3個VAR 模型的AR根都落在單位圓內(nèi)，模型平穩(wěn)。

圖1：三城市存款和宏觀調(diào)控變量VAR 模型的AR根圖

（六）脈沖響應(yīng)函數(shù)

脈沖響應(yīng)函數(shù)描述了來自隨機擾動項的一個標(biāo)準(zhǔn)差沖擊對內(nèi)生變量當(dāng)前值和未來值的影響情況，它能夠形象地刻畫出變量之間的動態(tài)作用（見圖2）。

圖2：三城市存款和宏觀調(diào)控變量脈沖響應(yīng)圖

可以看出，對LLL加入一個正的標(biāo)準(zhǔn)新息沖擊，鄭州存款迅速輕微下降，并于第10個月達到最大值，至19個月影響逐漸轉(zhuǎn)為正向響應(yīng)；前1個月濮陽存款對于沖擊反應(yīng)不明顯，但第2、3個月正向影響迅速顯現(xiàn)，此后轉(zhuǎn)向負(fù)向沖擊，下降的最大值約為鄭州的2倍，12個月后影響逐漸消失；西華存款對沖擊在第3個月出現(xiàn)最大值，但下降幅度僅為鄭州的一半左右，第四個月影響基本消失，11個月后影響轉(zhuǎn)為正值。對LZB加入一個正的標(biāo)準(zhǔn)新息沖擊后，鄭州存款迅速且持續(xù)上升，20個月內(nèi)的最大值為0.03；濮陽存款對這一沖擊相應(yīng)的最大值出現(xiàn)在第5個月，最大值不足0.02，5個月后影響逐漸衰減；西華存款對新息沖擊的響應(yīng)的最大值更小，不到0.01，但持續(xù)性較強，一直影響到20個月之后。

短期動態(tài)來看，各市存款和利率調(diào)整方向相反，原因是利率上調(diào)時一般處于經(jīng)濟過熱時，此時商品價格上行、股市活躍、投資活躍，存款暫時減少。利率下調(diào)時往往資產(chǎn)價格下行，存貨不如存款，所以存款反而上升。但不同城市的反應(yīng)程度差別較大，縣級城市存款對利率調(diào)整響應(yīng)不明顯，而地市城市則有明顯的時滯，省會城市反應(yīng)較為持久；大中小城市存款對于存款準(zhǔn)備金調(diào)整影響呈階梯狀分布，城市越小效果越弱，從方向看存款余額與準(zhǔn)備金率同向變動。

四、結(jié)論及政策建議

從實證結(jié)果來看，銀行業(yè)金融機構(gòu)的流動性調(diào)控措施對大城市效果明顯，對中小城市影響較小，為進一步提高調(diào)控效果，建議賦予基層央行利率和準(zhǔn)備金管理的適當(dāng)權(quán)限，以進行靈活的、有差別的調(diào)整。

（一）貨幣政策傳導(dǎo)層級效應(yīng)存在

無論是數(shù)量調(diào)控、還是價格調(diào)控，小城市的響應(yīng)程度都弱于大中城市，說明我國貨幣政策傳導(dǎo)存在著從中央到地方的層級效應(yīng)，其根源主要在于各地產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差別明顯：行政級別越高的城市擁有的經(jīng)濟資源越多。因而，要加大中小城市的工業(yè)化、城鎮(zhèn)化力度，提高縣域經(jīng)濟主體的信貸吸納能力，減少政府對項目的直接審批。金融方面的因素主要是，全國性銀行的按照利潤最大化在全國范圍內(nèi)運用資金。暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，要積極引導(dǎo)全國性金融機構(gòu)將存款的一定比例用于來源地，同時加大中小城鎮(zhèn)金融知識的普及，特別是積極推進金融知識進農(nóng)戶。

（二）利率渠道長期短期均有效

不論長期還是短期，貨幣政策調(diào)控對不同級別城市的存款均有效果。長期看，各個層次城市的存款數(shù)量均和利率同向變動，但中小城市的調(diào)控效果弱于大城市。因而，利率市場化工作重心應(yīng)該適度下移，著力推進基層金融機構(gòu)的存貸款利率定價機制創(chuàng)新，讓資金所有者有更廣泛的選擇余地。從短期看，存款數(shù)量同利率逆向變動，在利率調(diào)整時有關(guān)部門應(yīng)加強區(qū)域流動性監(jiān)測，切實維護金融穩(wěn)定。

（三）不同城市對準(zhǔn)備金率調(diào)整反應(yīng)差異較大

長期看，準(zhǔn)備金率調(diào)整對中小城市存款無統(tǒng)計意義上的因果關(guān)系。在使用存款準(zhǔn)備金工具時，應(yīng)充分預(yù)估實際效果。同時，完善我國金融市場、擴大內(nèi)需以降低外貿(mào)依存度，也都有利于這一貨幣政策工具更好地發(fā)揮作用。短期看，存款準(zhǔn)備金率與存款總量同向變動，要積極運用窗口指導(dǎo)等方式加以配合，確保調(diào)控目標(biāo)的順利實現(xiàn)。

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（責(zé)任編輯 孫 軍；校對 SJ）