摘 要：本文分別從完全信息動態(tài)博弈和不完全信息動態(tài)博弈這兩個角度，對銀行新建投資和并購兩種對外投資模式的選擇進行了分析，從理論上驗證了并購是中資銀行拓展海外市場的理性選擇。并結合中資銀行已開展的海外并購活動，得出后危機時代中資銀行施行“走出去”戰(zhàn)略的啟示。

關鍵詞：后危機時代；中資銀行；跨國并購；動態(tài)博弈

Abstract：This paper is from the perspective of Dynamic Games of Complete Information and Incomplete Information，and makes game analysis or two foreign investment modes including Greenfield investment and Merger，and proves the conclusion theoretically that merger is rational choice for Chinese banks to expand in overseas market. We provide the enlightenment of Chinese banks implement“going out”strategy in the post-crisis era through integrating Chinese banks’overseas merger behavior.

Key Words：post-crisis era，Chinese banks，cross-border merger，dynamic games

中圖分類號：F832.33 文獻標識碼：A 文章編號：1674-2265（2012）07-0014-06

縱覽近百年的全球金融市場，共發(fā)生了5次并購高潮，而每次并購高潮都與金融危機相伴而生。2007年美國金融危機爆發(fā)后，并購活動也異?；钴S：2008年9月，摩根大通以19億美元的價格收購了已有119年歷史的華盛頓互惠銀行的部分業(yè)務和分支機構；英國巴克萊銀行收購了已有158年歷史的雷曼兄弟；美國銀行收購了已有94年歷史的美林證券，成為涵蓋商業(yè)銀行、投資銀行以及人壽保險等各領域的綜合性銀行巨頭。由此可見，2007年的美國金融危機也將可能引發(fā)第6次并購浪潮。經(jīng)過30余年的體制改革，我國商業(yè)銀行現(xiàn)已初具規(guī)模，保持了較高的資本充足率和盈利水平，綜合實力也有了顯著提升。我國商業(yè)銀行銀行應抓住金融危機這一機遇，積極開展海外并購活動。

一、文獻綜述

對外投資模式是中資銀行跨國投資面臨的首要問題，不同的投資模式對銀行產(chǎn)生不同的影響。國內外學者對企業(yè)對外投資模式的選擇進行了大量研究。

（一）一般方法下的研究

吉爾伯特和紐伯里（Gilbert和Newbery，1992）研究了市場力量對進入方式的影響。他們認為，在一個高度集中的行業(yè)中，一般傾向于采用并購而非新建投資的方式進入，可能是因為當市場增長時，原有的市場在位者往往會做出激烈反應，以維護他們的市場影響力，以新建投資方式很難進入。米勒和帕克（Miller和Parkhe，1998）對影響美國銀行進行國際擴張的組織形式?jīng)Q策進行實證研究后發(fā)現(xiàn)，美國銀行在東道國所提供的銀行服務水平依賴于其組織形式的不同，并且以子公司形式出現(xiàn)的跨國銀行的數(shù)量受進入壁壘、全能型銀行業(yè)務的可獲得性、直接投資規(guī)模、銀行體系的發(fā)展狀況以及差別稅率的影響。羅謝爾和霍爾庫姆（Rochelle和Holcomb，2001）考察了不同因素對并購或新建方式選擇的影響，認為市場集中度、市場增長率、市場規(guī)模、銀行規(guī)模、市場份額、銀行專業(yè)度等6個方面的因素對投資模式選擇的影響最為直接。?？ɡ桌筒ㄗ袈澹―ario Focarelli 和 Alberto F.Pozzolo，2005）通過對經(jīng)合組織260家大銀行海外分行和子公司的研究發(fā)現(xiàn)，母國與東道國之間的一體化程度對銀行跨國投資的選擇有很大的影響。其中，通過并購高經(jīng)濟增長和具有良好競爭前景的銀行來獲利是銀行跨國并購的重要動機。在金融中心，銀行更傾向于新建投資而非并購，而在那些對銀行活動監(jiān)管不嚴的地方，銀行則更偏向于并購。

國內方面，胡峰、曹圣希（2003）通過對1978—2001年期間發(fā)生的2357起銀行跨國并購數(shù)據(jù)進行分析，發(fā)現(xiàn)信息成本是阻礙跨國并購開展的重要因素。隨著時間的推移，（地理）距離因素的影響作用在減小，而并購雙方經(jīng)濟發(fā)展程度差異和雙方風險程度指數(shù)差異的影響作用在加大。鄭迎飛、陳宏民（2006）研究發(fā)現(xiàn)，東道國規(guī)定外資參股上限降低了外資銀行的技術轉移動機，但有利于保護國內銀行的利益。外資銀行對國內銀行的參股比例越高，則對其技術轉移程度越高，而對外資新建投資銀行的技術轉移程度越低。但外資銀行對其海外全資分支機構的技術轉移程度總是高于參股銀行的技術轉移程度。王向榮（2007）將影響銀行跨國并購的因素歸結為東道國的市場因素、并購銀行因素、目標銀行因素、區(qū)位因素。他認為在經(jīng)濟發(fā)展水平高并且對外資管制程度低的國家，跨國并購更易開展；并購銀行的效率和并購銀行的國際經(jīng)驗對銀行并購有正的影響；若被并購銀行規(guī)模小、發(fā)展?jié)摿Υ?，銀行并購更容易成功。

（二）博弈論方法下的研究

高格（Gorg，2000）構建了一個不對稱信息條件下的雙寡頭壟斷模型，采用古諾均衡分析了新建投資和跨國并購對市場結構的影響，分別考察并購前后的市場模型，認為在一般情況下并購投資是理想的進入模式，但當適應成本很高的時候，新建投資是另外一種選擇。劉振宇（2007）針對發(fā)展中國家，從東道國的視角建立了一個跨國銀行新設投資和并購比較的博弈模型。研究結果表明，收購價格、壟斷利潤和新設投資的利潤是影響跨國銀行對外投資模式選擇的3個最重要的因素，而新設投資的成本、東道國銀行的技術水平以及東道國市場消費者剩余的大小都會對跨國銀行投資模式的選擇產(chǎn)生影響。

二、對外投資模式選擇的完全信息動態(tài)博弈分析

在完全信息博弈下，假定博弈中的每個參與人對其他所有參與人的支付函數(shù)有完全的了解，即支付函數(shù)是所有參與人的共同知識。具體說來，市場上的其他競爭者清楚地知道市場進入者的成本函數(shù)及成本類型。

具體考慮中資銀行對外投資模式的博弈過程，設銀行1為海外市場上的某一在位銀行，銀行2為欲進入海外市場的中資銀行。首先銀行2決定選擇并購方式還是新建方式進入市場，若選擇新建方式則博弈結束，雙方在東道國市場上進行雙寡頭古諾競爭；若選擇并購方式，則銀行1決定接受還是拒絕并購，若接受并購，則銀行2獲得在東道國市場上的壟斷地位，若拒絕并購，則銀行2以新建方式進入市場，雙方進行雙寡頭古諾競爭。

顯然，銀行2與銀行1進行序列選擇，行動有先后次序，這是一個動態(tài)博弈過程。因此，本文基于完全信息下的動態(tài)博弈對中資銀行對外投資模式的選擇進行分析。

（一）模型概述與假定

為簡化分析，假定東道國市場上僅存在一個在位銀行——東道國銀行（銀行1），又存在一個中資銀行（銀行2）準備進入東道國市場。設東道國市場上的線性需求函數(shù)為： ， 是一個正常數(shù)， ，表示市場上的總產(chǎn)量，市場價格由二者產(chǎn)量共同決定。均衡產(chǎn)量是指供求均衡時一單位時間內生產(chǎn)的商品量，本文所指銀行的均衡產(chǎn)量這一概念則比較復雜，具體說來包括存貸均衡、貨幣供求均衡、日常營業(yè)收入支出均衡等等，為了簡化分析，這里使用傳統(tǒng)意義上的需求函數(shù)求解來簡單描述銀行的均衡產(chǎn)量。

假定市場上有高低兩種成本類型，分別表示為邊際成本 和邊際成本0，而成本高低受很多因素影響，如資本充足率、抗風險能力、盈利水平、壞賬比率等等。后金融危機時代，假定東道國市場上的銀行1受金融危機沖擊較大，成本可能上升，因而可以假定銀行1的邊際成本為 ；中資銀行受金融危機沖擊較小，此時成本較銀行1可能降低，但此前中資銀行實力弱于海外市場上的銀行，所以此時中資銀行的成本類型無法確定，為了分析的全面性，分別假定銀行2為高成本類型和低成本類型，邊際成本分別為 和0；為了簡化分析，假定銀行1在本國市場上沒有固定成本，而銀行2進入東道國市場也沒有引起相應的固定成本；在完全信息下，銀行2清楚地知道銀行1的邊際成本為 ，而銀行1也知曉銀行2的成本類型。

本文將雙寡頭古諾競爭和壟斷競爭引入博弈模型的框架，在這個框架里分別分析新建和并購給銀行1和銀行2帶來的利潤，從而將實際問題模型化。

（二）模型構建與分析

下面分析完全信息下動態(tài)博弈過程，并求解對應的子博弈納什均衡解。

1. 銀行2為高成本類型，邊際成本 。若銀行1拒絕被并購，銀行2以新建方式進入市場與銀行1進行雙寡頭古諾競爭，其利潤函數(shù)為：

銀行2利潤最大化的一階條件為：

所以，均衡產(chǎn)量為：

銀行1的利潤函數(shù)為：

由銀行1利潤最大化的一階條件，求得銀行1的均衡產(chǎn)量：

銀行2的均衡產(chǎn)量為：

據(jù)此，

若銀行1接受并購，則銀行2在東道國市場上獲得壟斷地位，其利潤函數(shù)為：

由銀行2利潤最大化的一階條件，求得均衡產(chǎn)量為：

此時，壟斷利潤

銀行1接受并購的條件是，銀行2提出的并購價格 ，因為銀行1拒絕并購并不會改善并提高自己的利潤水平。而只要銀行2以并購方式進入東道國市場獲得的壟斷利潤減去為此支付的并購價格大于在新建方式下獲得的雙寡頭競爭利潤，銀行2就會選擇并購方式進入東道國市場。

根據(jù)以上論述，若以并購作為最優(yōu)選擇，只需證明 成立即可，所以，設：

只要 ，則 恒成立，也就是 恒成立，此時，銀行2以并購方式進入海外市場獲得的利潤高于以新建方式進入獲得的利潤。所以，在中資銀行為高成本類型條件下，以并購方式進入海外市場是中資銀行的最佳選擇。

2. 銀行2為低成本類型，邊際成本 。若銀行1拒絕被并購，銀行2以新建方式進入市場與銀行1進行雙寡頭古諾競爭，其利潤函數(shù)為：

由銀行2利潤最大化的一階條件，求得均衡產(chǎn)量為：

銀行1的利潤函數(shù)為：

由銀行1利潤最大化的一階條件，得到銀行1的均衡產(chǎn)量：

銀行2的均衡產(chǎn)量為：

據(jù)此，

若銀行1接受并購，則銀行2在東道國市場上獲得壟斷地位，其利潤函數(shù)為：

由銀行2利潤最大化的一階條件，求得均衡產(chǎn)量為：

此時，壟斷利潤

銀行1接受并購的條件是，銀行2提出的并購價格 ，因為銀行1拒絕并購并不會改善并提高自己的利潤水平。而只要銀行2以并購方式進入東道國市場獲得的壟斷利潤減去為此支付的并購價格大于在新建方式下獲得的雙寡頭競爭利潤，銀行2就會選擇并購方式進入東道國市場。

根據(jù)以上論述，若以并購作為最優(yōu)選擇，只需證明 成立即可，所以，設：

化簡得：

若使 成立，只需 成立即可，即 成立。

所以，只要 ，則 恒成立，也就是 恒成立，此時，銀行2以并購方式進入海外市場獲得的利潤高于以新建方式進入獲得的利潤。所以，在中資銀行為低成本類型條件下，以并購方式進入海外市場是中資銀行對外擴張的最佳選擇。

表1：完全信息動態(tài)博弈下銀行1、銀行2的收益矩陣圖

銀行2

銀

行

1接受

拒絕

綜上所述，在后金融危機時代，海外市場上的銀行受到巨大沖擊，資本充足率、盈利水平等下降的條件下，將海外市場的銀行視為高成本類型。在完全信息動態(tài)博弈下，不考慮中資銀行的進入成本，若中資銀行為高成本類型，只要 ，并且提出的并購報價 ，則東道國銀行會接受并購，拒絕并購并不會帶來利潤的提升，并購是中資銀行對外擴張方式的最佳選擇；若中資銀行為低成本類型，只要 ，并且提出的并購報價 ，則東道國銀行也會接受并購，并購仍然是中資銀行對外擴張方式的最佳選擇。對于中資銀行，無論是高成本類型還是低成本類型，相比新建投資進入，并購都會帶來更高的利潤。因而，并購是我國銀行業(yè)對外投資的最佳選擇。

三、對外投資模式選擇的不完全信息動態(tài)博弈分析

出于自身利益最大化的考慮，競爭中各國銀行存在商業(yè)機密是合理的，海外市場上的銀行并不完全了解中資銀行的成本類型是合理的假設，因而，我們可以將中資銀行對外擴張模式的選擇問題置于不完全信息動態(tài)博弈的框架下考察。

對動態(tài)貝葉斯博弈的分析討論可以借用海薩尼（Harsanyi）轉換的思路和方法，將對收益的不了解轉換為對類型的不了解，從而把不完全信息的博弈轉化為完全但不完美的動態(tài)博弈。

海薩尼首先給出了一種模擬和處理這一類不完全信息博弈的方法，即引入一個虛擬參與人——“自然”，“自然”首先選擇參與人1的類型（這里是他的成本）。在這個轉換博弈中，參與人2關于參與人1成本的不完全信息就變成了關于“自然”的行動的不完美信息，從而這個轉換博弈可以用標準的技術來分析。

（一）模型概述與假定

為簡化分析，假定東道國市場上僅存在一個在位銀行——東道國銀行（銀行1），又存在一個中資銀行（銀行2）準備進入東道國市場。設東道國市場上的線性需求函數(shù)為： ， 是一個正常數(shù)，其中 ，表示市場上的總產(chǎn)量，市場價格由二者產(chǎn)量共同決定。

仍然假定銀行1的邊際成本為 ；中資銀行知道自身的成本類型，設銀行2為高成本類型的概率為 ，低成本類型的概率為 ；在不完全信息條件下，銀行1并不了解銀行2的真正成本類型，銀行1知曉銀行2為高成本類型的概率為 ，為低成本類型的概率是 ，并且 。

（二）模型構建與分析

博弈過程可以描述為：銀行2首先選擇對外投資方式，若選擇新建投資方式，則二者在東道國市場上進行雙寡頭古諾競爭。若選擇并購方式，則銀行2向銀行1提出并購意向，銀行1可以選擇接受并購，也可以選擇拒絕并購；如果選擇拒絕并購，則銀行2以新建方式進入東道國市場，這時兩家銀行進行雙寡頭古諾競爭；如果選擇接受并購，此時，銀行2在東道國市場上獲得壟斷地位。

下面分析動態(tài)博弈過程，并求解對應的完美貝葉斯納什均衡解。

1.銀行1拒絕并購，銀行2以新建方式進入市場。因為銀行2知道自身邊際成本類型，首先考慮高成本類型的情況，此時，邊際成本為 。若銀行1拒絕被并購，銀行2則以新建方式進入東道國市場與銀行1進行雙寡頭古諾競爭，其利潤函數(shù)為：

由銀行2利潤最大化的一階條件，求得均衡產(chǎn)量為：

其次考慮低成本類型的情況，此時，邊際成本為 。若銀行1拒絕被并購，銀行2則以新建方式進入市場與銀行1進行雙寡頭古諾競爭，其利潤函數(shù)為：

由銀行2利潤最大化的一階條件，求得均衡產(chǎn)量為：

已知銀行1的邊際成本 ，由于其不知道銀行2的真實邊際成本，則銀行1的期望利潤為：

銀行1期望利潤最大化的一階條件：

將 ， 代入上式，解得：

所以，銀行1的均衡產(chǎn)量為：

此時，銀行2的均衡產(chǎn)量分別為：

，

即得到若銀行1選擇拒絕并購時，銀行2以新建方式進入東道國市場的后續(xù)博弈貝葉斯均衡解。

此時，銀行1的期望利潤為：

當銀行2為高成本類型銀行時，其真實邊際成本為 ，由于銀行1選擇拒絕并購，銀行2則以新建投資方式進入東道國市場，與銀行1進行雙寡頭古諾競爭，銀行1、銀行2的利潤函數(shù)分別為：

當銀行2為低成本類型銀行時，其真實邊際成本為 ，此時，銀行2與銀行1進行雙寡頭古諾競爭的利潤函數(shù)分別為：

2. 銀行1接受并購，銀行2以并購方式進入市場。若銀行1同意接受并購，當銀行2為高成本類型銀行時，其邊際成本 ，這時銀行2在東道國市場上獲得壟斷地位，其利潤函數(shù)為：

由利潤最大化一階條件求得，

所以，銀行2的均

衡產(chǎn)量為： ，此時，銀行2獲得的壟斷利潤為：

銀行1接受并購的條件是，銀行2提出的并購價格 ，因為銀行1拒絕并購并不會改善并提高自己的利潤水平。只要銀行2以并購方式進入東道國市場獲得的壟斷利潤減去為此支付的并購價格大于在新建方式下獲得的雙寡頭競爭利潤，銀行2就會選擇并購方式進入東道國市場。

根據(jù)以上論述，只需證明 成立即可。

將 、 、 代入上式，并定義二次函數(shù)：

由函數(shù)性質可知，其圖像為一條開口向上的拋物線，而

只要 ， 、 均成立，從而在 范圍內， 永遠成立，即 永遠成立。此時，銀行2選擇并購方式進入東道國市場獲得的利潤大于以新建投資方式進入獲得的利潤，并購是中資銀行對外投資模式的最佳選擇。

若銀行1同意接受并購，當銀行2為低成本類型銀行時，其邊際成本 ，這時銀行2在東道國市場上獲得壟斷地位，其利潤函數(shù)為：

由利潤最大化一階條件求得：

所以，銀行2的均衡產(chǎn)量為： ，此時，銀行2獲得的壟斷利潤為：

同前所述，若并購為最優(yōu)選擇模式，只需證明 成立即可。

將 、 、 代入上式，并定義二次函數(shù)：

由函數(shù)性質可知，其圖像為一條開口向上的拋物線，而

因此，當 時，在 范圍內， 永遠成立，即 永遠成立。并購是中資銀行進行對外投資的最佳選擇。

表2：不完全信息動態(tài)博弈下銀行1、銀行2的收益矩陣圖

銀行2

銀

行

1接受

拒絕

由此我們證明了在不完全信息動態(tài)博弈下，不考慮中資銀行進入海外市場的成本，只要中資銀行提供的并購報價 ，且 時，無論中資銀行是何種成本類型，其邊際成本是多少，東道國銀行一定會接受并購，因為拒絕并購并不會帶來利潤的提升；對中資銀行而言，并購會帶來比新建更高的利潤。因而，在后金融危機時代，并購是中資銀行對外投資的最佳選擇。

四、結論及啟示

通過以上對完全信息動態(tài)博弈和不完全動態(tài)博弈過程的分析，可以看到，一般情況下，并購是中資銀行進入海外市場的最優(yōu)策略，而后危機時代我國商業(yè)銀行的行動也毫無疑問地證明了這一結論。

自金融危機爆發(fā)以來，中資銀行已經(jīng)抓住機遇進行了一系列的海外并購，如2007年8月，中國工商銀行以46.83億澳門元的價格收購了澳門誠興銀行79.9%的股份；2007年10月，中國工商銀行以54.6億美元的價格收購了南非標準銀行20%的股份；中國民生銀行以3.17億美元的價格收購了聯(lián)合銀行控股國內公司9.9%的股份；2008年6月，招商銀行以363億港元的價格成為香港永隆銀行的全資股東；2008年9月，中國銀行以3.36億美元的價格對法國洛希爾銀行20%的股權進行了收購；2010年4月，中國工商銀行又成功收購了泰國ACL銀行97.7%的股份。中資銀行正在以并購方式逐漸加快“走出去”的步伐。同時，在后金融危機時代，我們可以從中資銀行的并購活動中得到以下啟示：

（一）抓住金融危機這一機遇，積極開展并購

后金融危機時代是開展并購的最佳時機，此時，銀行并購的潛在對象增加并且競爭對手減少，而且交易成本下降。我國銀行業(yè)受金融危機沖擊較小，資本充足率較高，不良貸款率較低。人民幣的國際化和升值也給我國商業(yè)銀行開展海外并購帶來巨大的成本優(yōu)勢。而且在金融危機背景下，各國政府往往會適度降低門檻，吸引外資，幫助化解金融風險，這就為我國商業(yè)銀行進行跨國并購提供了良好的外部條件；同時，隨著我國金融市場國際化的深入，我國對金融業(yè)的一些管制也逐漸放松，為其提供了良好的內部條件。我國商業(yè)銀行應抓住機遇，積極開展海外銀行并購。

（二）明確根本出發(fā)點，提升核心競爭力

銀行的核心競爭力就是通過對資源的充分利用和有效整合而形成的銀行獨有的、支撐自身保持持續(xù)競爭優(yōu)勢的能力。和一般的工商企業(yè)一樣，為了在日益激烈的市場競爭中獲取勝利，并能夠長足地發(fā)展，每一家銀行都必須培育和提升自身的核心競爭力。越來越多的銀行并購案例證實，基于提升銀行核心競爭力的并購才會是有效率的并購。我們要充分利用被兼并方的資源優(yōu)勢提升核心競爭力；利用并購調整銀行結構以突出核心競爭力；通過并購培育核心競爭力的技術基礎。

（三）以實現(xiàn)優(yōu)勢互補作為確定銀行并購對象的關鍵因素

首先，選擇有潛質的并購對象。考察并購對象是否能增強銀行的核心競爭力、是否能優(yōu)化價值活動或價值鏈、是否在未來能有足夠的盈利空間等；由于當前銀行業(yè)同質化現(xiàn)象日趨嚴重，在選擇過程中要特別考慮“差異化”標準；同時，并購對象要符合銀行未來發(fā)展戰(zhàn)略的需要，具有未來盈利的潛質。其次，選擇協(xié)同效應高的并購對象。在并購對象確定之時就對并購后的業(yè)務、人員乃至企業(yè)文化的整合難度進行分析，爭取達到“1+1>2”的效應。最后，中資銀行在進行并購對象的選擇時，應該著眼于擁有強大實力但卻被低估的多專長或提供全方位金融服務的銀行。

（四）以梯次擴展作為銀行并購的區(qū)位路徑

中資銀行在實施并購時必須要有充分合理的戰(zhàn)略根據(jù)和良好的定位。根據(jù)西方的區(qū)位選擇理論，在并購中確定目標區(qū)位的三個標準是成本最小化、接近市場和獲取集聚經(jīng)濟效應，針對中資銀行跨國并購剛剛起步的特點，除上述標準外，還要考慮文化親和力的要求。由此，我們認為中資銀行并購的區(qū)位路徑依次為先國內后國外、先周邊后歐美、先新興市場后發(fā)達國家。

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（特約編輯 齊稚平；校對 GX）