摘 要：自2005年我國(guó)匯改以來(lái)，人民幣對(duì)美元的匯率持續(xù)單邊升值。2008年又發(fā)生了由美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)，使得美元利率持續(xù)下降。而在這一時(shí)期我國(guó)保持了經(jīng)濟(jì)的基本穩(wěn)定，大量的熱錢流入我國(guó)，使得我國(guó)的外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)快速增長(zhǎng)，增大了外匯儲(chǔ)備管理的難度。同時(shí)，熱錢流入對(duì)我國(guó)的資本市場(chǎng)也產(chǎn)生了很多的負(fù)面影響，如果我國(guó)不能采取有效的監(jiān)管方式來(lái)控制熱錢的流動(dòng)，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)將有可能出現(xiàn)危機(jī)。

關(guān)鍵詞：熱錢；監(jiān)管；效率

中圖分類號(hào)：F832.6 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2012）35-0115-03

引言

熱錢，又稱游資或投機(jī)性短期資本，只為追求最高報(bào)酬以最低風(fēng)險(xiǎn)在國(guó)際市場(chǎng)上迅速流動(dòng)的短期投機(jī)性資金。國(guó)外市場(chǎng)由2008年的美國(guó)次貸危機(jī)到現(xiàn)在的歐債危機(jī)等，使得很多國(guó)家的經(jīng)濟(jì)都出現(xiàn)了較大幅度的下滑，國(guó)際熱錢在國(guó)外市場(chǎng)投機(jī)就會(huì)相對(duì)面臨著較大的風(fēng)險(xiǎn)。而我國(guó)近年來(lái)受國(guó)外金融或經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響較小，因此，我國(guó)便成了國(guó)際游資的一個(gè)良好的投機(jī)地。我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的基本穩(wěn)定，人民幣升值預(yù)期、房地產(chǎn)和股票等資產(chǎn)投資價(jià)值的增加以及民間利率的上升都是導(dǎo)致熱錢流入我國(guó)的重要因素。雖然國(guó)際熱錢的流入在長(zhǎng)期內(nèi)會(huì)對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生正面的促進(jìn)作用，但是短期的國(guó)際熱錢對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響多是負(fù)面的。國(guó)際熱錢的大量存在會(huì)導(dǎo)致國(guó)際收支不平衡、外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)過(guò)快，人民幣升值壓力不減，同時(shí)還會(huì)使得我國(guó)股市、房市等資本市場(chǎng)產(chǎn)生嚴(yán)重的泡沫，一旦這熱錢撤離，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)就會(huì)發(fā)生嚴(yán)重的危機(jī)。如果對(duì)這些熱錢的流動(dòng)缺乏有效的監(jiān)管，那么就可能會(huì)對(duì)我國(guó)的外匯市場(chǎng)、金融市場(chǎng)、國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不良的影響。

一、文獻(xiàn)綜述

熱錢的流動(dòng)對(duì)各國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的負(fù)面影響日益明顯，國(guó)內(nèi)外學(xué)者也開始對(duì)熱錢進(jìn)行更為細(xì)致的研究。近年來(lái)，國(guó)外學(xué)者對(duì)熱錢監(jiān)管的研究體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一是國(guó)際熱錢管制有效性的研究。Greenwood和Kimbrough早在1985年就提出了一個(gè)模型來(lái)檢驗(yàn)熱錢控制的有效性。根據(jù)這個(gè)模型，他們認(rèn)為熱錢控制是無(wú)效的。Fieleke對(duì)1992年歐洲匯率機(jī)制危機(jī)時(shí)期的短期歐洲貨幣匯率與西班牙、愛爾蘭、葡萄牙相應(yīng)的國(guó)內(nèi)利率進(jìn)行了比較后指出，這些國(guó)家為了維護(hù)匯率安全對(duì)熱錢外流實(shí)行的控制造成了在岸利率和離岸利率較大的差異，但它最終未能阻止匯率的變化。二是對(duì)國(guó)際熱錢管制具體措施和方法的研究。Tobin早在20世紀(jì)70年代就主張對(duì)熱錢征稅。國(guó)內(nèi)托賓稅包含的內(nèi)容是對(duì)所有與貨幣兌換有關(guān)的國(guó)內(nèi)證券和外匯及其交易征收稅率統(tǒng)一的國(guó)際稅；當(dāng)托賓稅由個(gè)別國(guó)家分別征收變?yōu)樵谌蚍秶鷥?nèi)普遍征收時(shí)，托賓稅也就變成了一種針對(duì)全球熱錢流動(dòng)的國(guó)際監(jiān)管政策。Delbecque提出了通過(guò)實(shí)行雙重匯率制度來(lái)控制熱錢的流動(dòng)，即對(duì)商品交易和金融交易實(shí)行不同的匯率。

國(guó)內(nèi)學(xué)者和機(jī)構(gòu)對(duì)熱錢監(jiān)管的研究主要體現(xiàn)在：戴鴻廣、邢增藝（2008）通過(guò)對(duì)熱錢流入我國(guó)的危害及流入渠道的分析，提出通過(guò)加強(qiáng)外匯管理、增強(qiáng)人民幣匯率變動(dòng)的彈性以及堅(jiān)持資本與金融項(xiàng)目循序漸進(jìn)的開發(fā)來(lái)防范熱錢可能對(duì)我國(guó)金融造成的危害。榮毅宏（2008）認(rèn)為，雖然我國(guó)對(duì)外來(lái)投機(jī)資本實(shí)施了嚴(yán)格的管制，但熱錢的流入仍然防不勝防，需要從調(diào)整人民幣升值預(yù)期、完善國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制改革和強(qiáng)化監(jiān)管手段等方面來(lái)限制熱錢的流動(dòng)。崔志瑞（2008）認(rèn)為，遏止熱錢流入的難點(diǎn)在于外匯資產(chǎn)運(yùn)用方面的記賬方式和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不夠全面詳盡，因此應(yīng)加強(qiáng)對(duì)直接投資入境后實(shí)際用途的監(jiān)管，確保人民幣匯率穩(wěn)定，提高銀行識(shí)別可以地下錢莊交易的能力。魏光強(qiáng)（2010）認(rèn)為，應(yīng)從熱錢流入我國(guó)的渠道來(lái)確定與各流入渠道相關(guān)的監(jiān)管部門的職責(zé)，如外匯管理局應(yīng)進(jìn)一步完善對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目以及外資的審查機(jī)制，海關(guān)要加強(qiáng)對(duì)進(jìn)出口貨物的價(jià)格申報(bào)管理等。張萍（2010）通過(guò)對(duì)借鑒國(guó)外金融危機(jī)國(guó)家的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，并結(jié)合我國(guó)當(dāng)前貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)不健全，證券市場(chǎng)缺乏足夠的投資理性，房地產(chǎn)市場(chǎng)處于過(guò)熱狀態(tài)的實(shí)際情況，提出我國(guó)應(yīng)從加強(qiáng)對(duì)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的監(jiān)管力度，逐步開放資本市場(chǎng)，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)內(nèi)需與外需平衡，強(qiáng)化證券市場(chǎng)建設(shè)與相關(guān)制度等方面來(lái)對(duì)熱錢進(jìn)行有效的監(jiān)管。

二、我國(guó)當(dāng)前對(duì)熱錢的監(jiān)管方式

（一） 對(duì)資本項(xiàng)目的管制措施

根據(jù)IMF劃分的43個(gè)資本交易項(xiàng)目，我國(guó)經(jīng)濟(jì)有大約50%的項(xiàng)目基本不受管制或者少受管制，40%左右的項(xiàng)目受到較多的管制，而大約10%左右的項(xiàng)目受到嚴(yán)格的管制。2008年，修訂實(shí)施《外匯管理?xiàng)l例》，為加強(qiáng)跨境資金流動(dòng)監(jiān)管提供了法規(guī)基礎(chǔ)。2009年和2010年，分別制定了應(yīng)對(duì)異常跨境資金流出和流入的政策預(yù)案。2010年11月和2011年3月，兩次啟動(dòng)應(yīng)對(duì)異?？缇迟Y金流入預(yù)案，加強(qiáng)銀行結(jié)售匯頭寸、出口收結(jié)匯、短期外債等外匯業(yè)務(wù)管理，進(jìn)一步下調(diào)2011年度境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)短期外債指標(biāo)總規(guī)模。

近年來(lái)，資本項(xiàng)目的開發(fā)進(jìn)程一直在進(jìn)行中，可以說(shuō)我國(guó)的資本項(xiàng)目已經(jīng)相當(dāng)開放。下面我們從資本管制的三個(gè)領(lǐng)域：直接投資、證券投資、股權(quán)投資三個(gè)方面來(lái)看我國(guó)當(dāng)前具體的監(jiān)管措施。

1.對(duì)直接投資的管制措施

在直接投資方面，我國(guó)政府對(duì)FDI已經(jīng)相當(dāng)開放。除了發(fā)改委與商務(wù)部發(fā)布的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中禁止外商投資的行業(yè)外，外資均可以涉足。除該目錄列出的限制外商投資的行業(yè)，外商還可以控股甚至獨(dú)資經(jīng)營(yíng)。在央行發(fā)布的《我國(guó)加快資本賬戶開放的條件資本成熟》的報(bào)告中指出，在短期內(nèi)會(huì)放松有真實(shí)交易背景的直接投資管制，鼓勵(lì)企業(yè)“走出去”。當(dāng)局認(rèn)為，直接投資本身較穩(wěn)定，受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響較小。

2.對(duì)證券投資的管制

中國(guó)政府原則上禁止外國(guó)居民或者機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)行投資，以及禁止中國(guó)居民或機(jī)構(gòu)對(duì)外國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)行投資。然而，QFII和QDII為上述的禁止提供了機(jī)會(huì)。從2003年7月起，中國(guó)通過(guò)QFII制度逐漸放開了境外證券投資基金的流入。截至2008年4月，已有52家海外機(jī)構(gòu)獲準(zhǔn)作為QFII進(jìn)入中國(guó)證券市場(chǎng)，總體投資額度為102.95億美元。而且在2007年12月，國(guó)務(wù)院還批準(zhǔn)了將QFII總體額度從100億美元擴(kuò)展至300億美元。同樣，在《我國(guó)加快資本賬戶開放的條件資本成熟》報(bào)告中，央行對(duì)于證券乃至金融市場(chǎng)的管制也有新的規(guī)定，即先開放流入后開放流出，一次審慎開放不動(dòng)產(chǎn)、股票及債券交易，逐步移價(jià)格型管理代替數(shù)量型管制。

3.對(duì)信貸方面的管制

從信貸方面來(lái)看，外匯管理局對(duì)于貿(mào)易信貸和外債管制相對(duì)較寬松。就貨幣存款而言，中國(guó)居民的購(gòu)匯和結(jié)匯限制不斷被放松。2007年1月，外匯管理局將境內(nèi)個(gè)人年度購(gòu)匯總額從先前的2萬(wàn)美元大幅提高到5萬(wàn)美元，同時(shí)對(duì)境內(nèi)個(gè)人和境外個(gè)人結(jié)匯也實(shí)行年度總額管理，這有利于居民購(gòu)匯，實(shí)現(xiàn)藏匯于民。但是伴隨著人民幣對(duì)美元匯率的升值，居民更多是結(jié)匯，據(jù)統(tǒng)計(jì)僅2007年中國(guó)居民結(jié)匯規(guī)模就超過(guò)了千億美元。今日處于對(duì)人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略部署，央行提出在3—5年內(nèi)，放松有真實(shí)貿(mào)易背景的商業(yè)信貸管制，助推人民幣國(guó)家化，逐步實(shí)現(xiàn)我國(guó)資本賬戶的開放。

（二）對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目的管制措施

1.頒布相關(guān)法律法規(guī)

目前，我國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目已經(jīng)實(shí)現(xiàn)完全開放，相當(dāng)一部分熱錢是通過(guò)混入經(jīng)常項(xiàng)目進(jìn)行流動(dòng)的。因此，我國(guó)目前主要是通過(guò)制定關(guān)于外匯管理的相關(guān)法律法規(guī)來(lái)規(guī)范經(jīng)常項(xiàng)目下交易的真實(shí)性。2007年，國(guó)家外匯管理局、商務(wù)部、海關(guān)總署聯(lián)合頒布了《出口收結(jié)匯聯(lián)網(wǎng)核查辦法》，通過(guò)將企業(yè)出口收結(jié)匯情況與海關(guān)貨物出口情況加以核對(duì)，有效甄別貨物貿(mào)易項(xiàng)目下資金流入的實(shí)際貿(mào)易背景，以保證出口及其收結(jié)匯的真實(shí)性和一致性。同時(shí)，為了配合實(shí)施出口收結(jié)匯聯(lián)網(wǎng)核查，完善外債統(tǒng)計(jì)檢測(cè)，嚴(yán)格管理外債規(guī)模外匯局同時(shí)發(fā)布了《關(guān)于完善企業(yè)貨物貿(mào)易項(xiàng)下外債登記管理有關(guān)問題的通知》，決定對(duì)企業(yè)出口預(yù)收款和進(jìn)口預(yù)付款實(shí)行登記管理。

2.建立了熱錢監(jiān)控的預(yù)警系統(tǒng)

我國(guó)已于2005年底建立了高頻債務(wù)監(jiān)測(cè)預(yù)警和市場(chǎng)預(yù)期調(diào)查系統(tǒng)，它可以對(duì)短期國(guó)際資本流動(dòng)本身進(jìn)行密切監(jiān)控，在風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)及時(shí)發(fā)出預(yù)警信號(hào)。但該系統(tǒng)仍然不夠完善，它不能對(duì)反映經(jīng)常項(xiàng)目的相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行跟蹤分析。而無(wú)論是經(jīng)常項(xiàng)目利差和順差，都存在著誘發(fā)熱錢進(jìn)入我國(guó)進(jìn)行投機(jī)性沖擊的可能。因此，建立預(yù)警模型和經(jīng)常項(xiàng)目預(yù)警指標(biāo)相互配合的國(guó)際熱錢流動(dòng)預(yù)警系統(tǒng)，更加全方位的對(duì)熱錢的流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)督是我們急需的監(jiān)管措施之一。

（三）對(duì)個(gè)人超帶貨幣入境的監(jiān)管

2008年以來(lái)，我國(guó)人民幣升值前景和加息預(yù)期，使得不少人攜帶大量人民幣入境。個(gè)人超額攜帶人民幣入境成為熱錢流入的新渠道，針對(duì)旅客違規(guī)攜帶貨幣進(jìn)出境日益頻繁的情況，各地海關(guān)紛紛出臺(tái)具體措施。拱北海關(guān)充分發(fā)揮行李機(jī)、粵澳直通車查驗(yàn)系統(tǒng)和小車查驗(yàn)系統(tǒng)等設(shè)備的技術(shù)效能，派出緝私機(jī)動(dòng)隊(duì)靈活出擊查驗(yàn)，并適時(shí)部署專項(xiàng)打擊行動(dòng)。南京海關(guān)駐祿口機(jī)場(chǎng)辦事處明確重點(diǎn)航班、敏感時(shí)段、高風(fēng)險(xiǎn)人群，有針對(duì)性地提高查驗(yàn)比例。上海海關(guān)抽調(diào)業(yè)務(wù)骨干，在旅檢現(xiàn)場(chǎng)成立緝私小分隊(duì)，實(shí)行動(dòng)態(tài)監(jiān)管。同時(shí)，加強(qiáng)與其他口岸部門的聯(lián)系，充分運(yùn)用各類電子監(jiān)控設(shè)備和技檢設(shè)備嚴(yán)密監(jiān)管。按照規(guī)定，出入境人民幣不得超過(guò)2萬(wàn)，超出限額將禁止出入境。同時(shí)，由于攜帶人民幣10萬(wàn)以上才會(huì)被罰款，大多數(shù)游客都攜帶2萬(wàn)—10萬(wàn)人民幣出入境，海關(guān)查獲后只限制其改成不能出入境，對(duì)攜帶人民幣的旅客沒有影響，而且海關(guān)只是對(duì)所有出入境的旅客進(jìn)行抽查，所以還是有人會(huì)冒險(xiǎn)攜帶10萬(wàn)以下的人民幣出入境，因此，就會(huì)有部分熱錢通過(guò)此渠道流入流出我國(guó)。所以，我國(guó)海關(guān)應(yīng)該嚴(yán)格的檢查每個(gè)旅客攜帶人民幣的金額，并且視情節(jié)輕重對(duì)超額攜帶人民幣入境進(jìn)行不同程度的懲罰。同時(shí)要加強(qiáng)宣傳，使得旅客對(duì)我國(guó)關(guān)于人民幣出入境的法律法規(guī)有一定的了解。

（四）熱錢進(jìn)入我國(guó)樓市的防范措施

2010年11月4日，由住建部和外管局聯(lián)合簽發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人購(gòu)房管理的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》）?！锻ㄖ芬?guī)定，境外個(gè)人只能在境內(nèi)購(gòu)買一套用于自住的住房，而境外機(jī)構(gòu)只能在注冊(cè)城市購(gòu)買辦公所需的非住宅房屋?！锻ㄖ分赋觯隧?xiàng)政策是進(jìn)一步落實(shí)國(guó)務(wù)院《關(guān)于堅(jiān)決遏制部分城市房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的通知》的具體體現(xiàn)。而繼《通知》下發(fā)不到兩周時(shí)間，商務(wù)部也于11月16日表示，目前已經(jīng)關(guān)注到房地產(chǎn)領(lǐng)域吸收外資的新變化，今后將進(jìn)一步加強(qiáng)和有關(guān)部委統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的核對(duì)及審批核查，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)土地文件完整性的復(fù)核，保障相關(guān)企業(yè)設(shè)立是依法有效、合理的，是實(shí)質(zhì)性的投資。

《通知》下發(fā)后，短期內(nèi)會(huì)對(duì)限制國(guó)際熱錢流入起到抑制效果，對(duì)境外熱錢有不小的警示作用，可以說(shuō)一定程度上起到了防范熱錢大規(guī)模涌入我國(guó)的作用。但是很難起到顯著的遏制作用，因?yàn)闊徨X通過(guò)進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)的方式很多，況且堵塞熱錢也不是最好的辦法，關(guān)鍵是增加投資渠道和疏通熱錢的渠道。而且針對(duì)現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入樓市的外資，這部分資金被擠出房地產(chǎn)市場(chǎng)是很難的，除非有三到四次的連續(xù)加息，否則不會(huì)輕易撤離中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)。如果是暫時(shí)的離開，這部分熱錢會(huì)轉(zhuǎn)移股市和黃金及基金等項(xiàng)目上，一旦市場(chǎng)不加息或者是樓市穩(wěn)定后，國(guó)際熱錢又會(huì)卷土重來(lái)。

（五）采取總量對(duì)沖措施應(yīng)對(duì)熱錢

2010年11月5日，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川提出采取總量對(duì)沖措施應(yīng)對(duì)熱錢的流入。也就是說(shuō)，短期投機(jī)性資金如果流入，通過(guò)這一措施把它放進(jìn)“池子”里，而不會(huì)任之泛濫到整個(gè)中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去；等它需要撤退時(shí)，再將其從“池子”里放出，讓它走。這樣可以在很大程度上減少資本異常流動(dòng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊。2010年11月9日，為打擊熱錢流入，國(guó)家外匯管理局發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)外匯業(yè)務(wù)管理有關(guān)問題的通知 》（下稱《通知》），進(jìn)一步規(guī)范來(lái)料加工貿(mào)易、外商直接投資、返程投資、境外上市等渠道的資金跨境流動(dòng)，特別加強(qiáng)對(duì)銀行結(jié)售匯綜合頭寸和短期外債的管理。《通知》出臺(tái)后，外管局對(duì)銀行結(jié)售匯按照收付實(shí)現(xiàn)制原則計(jì)算的頭寸余額實(shí)行下限管理，下限為各行2010年11月8日《結(jié)售匯綜合頭寸日?qǐng)?bào)表》中的“當(dāng)日收付實(shí)現(xiàn)制頭寸” 。這一措施對(duì)出口商提前結(jié)匯的影響很大，因此在岸遠(yuǎn)期匯率交割這類業(yè)務(wù)馬上就停了。

三、結(jié)論

近年來(lái)，外匯管理部門提升外匯檢查手段，不斷提高打擊“熱錢”的精準(zhǔn)性和有效性。按照抓大放小的思路，把金融機(jī)構(gòu)、大型企業(yè)作為重點(diǎn)，開展資本金結(jié)匯、短期外債等專項(xiàng)檢查。加大對(duì)市場(chǎng)主體違規(guī)情況的通報(bào)，分批次通報(bào)部分銀行、企業(yè)和個(gè)人違規(guī)處罰情況。2007—2011年，外匯管理部門共查處外匯違法違規(guī)案件1.5萬(wàn)多起，共處行政罰款12.7億元人民幣。其中，配合公安機(jī)關(guān)共破獲210起地下錢莊、非法買賣外匯和網(wǎng)絡(luò)炒匯案件，涉案金額逾1 000億元人民幣，抓獲犯罪嫌疑人1 000余名，共處行政罰款約1.6億元人民幣。由此可見，我國(guó)目前對(duì)熱錢的監(jiān)管方式還是有一定成效的。但是，在我國(guó)目前新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)以及對(duì)我國(guó)人民幣國(guó)際化戰(zhàn)略的推進(jìn)，我們更要提升對(duì)國(guó)際熱錢流動(dòng)的監(jiān)管。建立監(jiān)管部門對(duì)企業(yè)、銀行和個(gè)人等經(jīng)濟(jì)主體的政策傳導(dǎo)機(jī)制，提高政策有效性。加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的引導(dǎo)，注重發(fā)揮外匯指定銀行在政策傳導(dǎo)中的作用，提高對(duì)經(jīng)濟(jì)主體外匯收支行為的調(diào)控能力。用好檢查手段，保持對(duì)“熱錢”等違法違規(guī)資金的高壓打擊態(tài)勢(shì)，嚴(yán)厲打擊地下錢莊等監(jiān)管領(lǐng)域違法犯罪行為，加大對(duì)違法違規(guī)信息的披露力度，提高對(duì)違法違規(guī)跨境資金流動(dòng)的震懾力。