摘 要：當(dāng)前，各地地方政府投融資平臺(tái)融資渠道單一，信貸風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)，制約了區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。而企業(yè)債券作為資本市場(chǎng)重要組成部分，具有資金成本低、利率靈活、“稅收隱蔽”、財(cái)務(wù)扛桿優(yōu)勢(shì)、融資額度大期限長(zhǎng)等優(yōu)勢(shì)，更能有效改善投融資平臺(tái)負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低借貸風(fēng)險(xiǎn)，不失為值得大力發(fā)展的一種籌資方式。

關(guān)鍵詞：企業(yè)債券；地方政府投融資平臺(tái)；融資；風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào)：F123 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2012）29-0118-02

前言

為促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，各級(jí)地方政府通過(guò)成立政府投融資平臺(tái)公司，變相舉債，以完成政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公益性服務(wù)供給，解決政府投融資缺口的做法，近年來(lái)在經(jīng)濟(jì)、政治體制改革中較為普遍。2008年末中央政府推出“4萬(wàn)億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃后，國(guó)內(nèi)各級(jí)地方政府的資金缺口顯著擴(kuò)大，資金需求更加迫切，導(dǎo)致地方政府投融資平臺(tái)發(fā)展迅速[1]。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，截至2011年9月末，全國(guó)共有地方政府投融資平臺(tái)10 468家，平臺(tái)貸款余額為9.1萬(wàn)億元。如此規(guī)模龐大的貸款，加劇了銀行體系的信貸風(fēng)險(xiǎn)。為此，地方政府迫切需要拓寬投融資平臺(tái)的融資渠道，以分散和化解集中于銀行體系的信貸風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)債券作為資本市場(chǎng)重要的組成部分，可以改善投融資平臺(tái)債務(wù)結(jié)構(gòu)、提高資源配置效率、有效防范和降低金融風(fēng)險(xiǎn)。政府投融資平臺(tái)發(fā)行企業(yè)債券融資，不僅可以拓寬資金來(lái)源，支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，分散集中于銀行體系的信貸風(fēng)險(xiǎn)，而且能夠通過(guò)引入外部監(jiān)督的力量，進(jìn)一步降低平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)，提高資金使用效率。

一、基本定義

（一）地方政府投融資平臺(tái)

指地方政府為了籌集用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金，所組建的城市建設(shè)投資公司（通常簡(jiǎn)稱城投公司）、城建開(kāi)發(fā)公司、城建資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司等各種不同類型的公司，這些公司通過(guò)地方政府所劃撥的土地等資產(chǎn)組建一個(gè)資產(chǎn)和現(xiàn)金流大致可以達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司，必要時(shí)再輔之以財(cái)政補(bǔ)貼等作為還款承諾，重點(diǎn)將融入的資金投入市政建設(shè)、公用事業(yè)等項(xiàng)目之中。

（二）企業(yè)債券

企業(yè)債券誕生于中國(guó)，是中國(guó)存在的一種特殊法律規(guī)定的債券形式。按照中國(guó)國(guó)務(wù)院1993年8月頒布實(shí)施的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定，“企業(yè)債券是指企業(yè)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券”。企業(yè)債券與股票同為資本市場(chǎng)的重要組成部分，其發(fā)行主體往往是中央政府部門所屬機(jī)構(gòu)、國(guó)有獨(dú)資企業(yè)或國(guó)有控股企業(yè)。

二、投融資平臺(tái)通過(guò)企業(yè)債券融資的優(yōu)點(diǎn)

（一）拓寬融資渠道，降低信貸風(fēng)險(xiǎn)

在我國(guó)資本市場(chǎng)尚不成熟和地方政府發(fā)債受到限制的當(dāng)前，地方政府投融資平臺(tái)主要依靠銀行信貸間接融資，直接融資渠道較少或根本沒(méi)有。這樣的融資狀況和負(fù)債結(jié)構(gòu)使得信貸風(fēng)險(xiǎn)高度集中于銀行體系，單一的銀行信貸融資渠道使得地方財(cái)政和銀行體系均面臨較高的風(fēng)險(xiǎn)，而因?yàn)榈胤姐y行發(fā)展與政府關(guān)系密切，“內(nèi)部人控制”致了大量的政府信用貸款，而且2008年以來(lái)的經(jīng)濟(jì)刺激政策導(dǎo)致的銀行流動(dòng)性過(guò)剩和放貸沖動(dòng)進(jìn)一步放大了銀行呆賬壞賬比例。從2010年以來(lái)國(guó)家對(duì)地方投融資平臺(tái)進(jìn)行的“解包還原”工作，也正是為了降低信貸風(fēng)險(xiǎn)。

（二）降低籌資成本，保證資金供應(yīng)

各地方政府投融資平臺(tái)普遍存在投資項(xiàng)目多、戰(zhàn)線長(zhǎng)，項(xiàng)目資金缺口大，借新還舊等各方面的問(wèn)題。企業(yè)債券在成本和穩(wěn)定上具有明顯優(yōu)勢(shì)：其一，作為投融資平臺(tái)資金主要來(lái)源的銀行貸款雖然有籌資速度較快，操作簡(jiǎn)便的優(yōu)點(diǎn)，但融資成本較高，期限較短，不能滿足中長(zhǎng)期資金需求。而企業(yè)債券利率相對(duì)銀行融資利率要低20%左右，期限往往在5年以上，對(duì)抵押物及擔(dān)保的要求較低，能較好的調(diào)整平臺(tái)公司負(fù)債結(jié)構(gòu)，保證資金供應(yīng)。其二，隨著在建項(xiàng)目的深入和新項(xiàng)目的啟動(dòng)，對(duì)資金需求與日俱增，而地方政府往往難有足夠資本注入平臺(tái)公司以修飾平臺(tái)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，銀行借款又逼近資產(chǎn)負(fù)債表臨界點(diǎn)，故銀行借款不能保證資金穩(wěn)定供應(yīng)；其三、企業(yè)債券利息在稅前支付，進(jìn)一步降低了籌資成本。

（三）強(qiáng)化監(jiān)督約束，防控項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)

由于企業(yè)債券是面向市場(chǎng)直接籌資，項(xiàng)目情況和資金投向具有較高的透明性，有利于形成外部監(jiān)督約束機(jī)制。一方面是來(lái)自國(guó)家部委的監(jiān)督約束：企業(yè)債券的發(fā)行必須通過(guò)國(guó)家發(fā)改委的審批，發(fā)改委要對(duì)申請(qǐng)者的發(fā)行材料進(jìn)行詳細(xì)調(diào)查和審批，從而將大量的虛假信息排斥于債券市場(chǎng)之外。另一方面是來(lái)自中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)督約束。債券市場(chǎng)的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)包括承銷團(tuán)、擔(dān)保人、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、資信評(píng)估機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)審計(jì)機(jī)構(gòu)、托管機(jī)構(gòu)等。這些中介機(jī)構(gòu)是連接證券發(fā)行主體和投資者之間的橋梁和紐帶，在提供中介服務(wù)的同時(shí)，為降低違規(guī)發(fā)債或發(fā)債失敗帶來(lái)的責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，它們也對(duì)發(fā)行主體形成監(jiān)督和制約。

（四）項(xiàng)目?jī)?yōu)勢(shì)明顯，縮短審核過(guò)程

根據(jù)國(guó)務(wù)院及國(guó)家發(fā)改委文件，企業(yè)債券籌資投向?yàn)楸Ｕ戏拷ㄔO(shè)等民生工程的，國(guó)家部委有優(yōu)先審批核準(zhǔn)的政策，而政府投融資平臺(tái)往往承擔(dān)了地方政府大量保障房建設(shè)任務(wù)，相應(yīng)項(xiàng)目十分有利于債券在國(guó)家部委審核，縮短了發(fā)債時(shí)間，從而降低機(jī)會(huì)成本。

三、地方投融資平臺(tái)債券融資的弊端

（一）風(fēng)險(xiǎn)最終由政府兜底

政府投融資平臺(tái)作為發(fā)行債券和項(xiàng)目實(shí)施的主要載體，同時(shí)也是地方基礎(chǔ)建設(shè)的主力軍，勢(shì)必要從地方建設(shè)需求出發(fā)募得大量資金。而發(fā)債金額為凈資本40%的條件使得很多平臺(tái)公司通過(guò)游說(shuō)當(dāng)?shù)卣畬⒋罅繜o(wú)效資產(chǎn)或不產(chǎn)生效益的資產(chǎn)注入投融資平臺(tái)，作為資產(chǎn)或資本降低負(fù)債率、提高資金本額度。但出現(xiàn)信貸風(fēng)險(xiǎn)時(shí)無(wú)法用項(xiàng)目本身產(chǎn)生的效益來(lái)歸還債券利息，最后還是只能用當(dāng)?shù)乇炯?jí)政府未來(lái)的財(cái)政收入來(lái)歸還。這種融資失敗的財(cái)產(chǎn)責(zé)任最終只能由作為國(guó)有企業(yè)所有者的國(guó)家來(lái)承擔(dān)。

（二）受當(dāng)?shù)卣?cái)務(wù)狀況影響較大

根據(jù)《國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范地方政府投融資平臺(tái)公司發(fā)行債券行為有關(guān)問(wèn)題的通知》（發(fā)改辦財(cái)金[2010]2881號(hào)）文件要求，如果經(jīng)營(yíng)收入主要來(lái)自承擔(dān)政府公益性或準(zhǔn)公益性項(xiàng)目建設(shè)，且占企業(yè)收入比重超過(guò)30%的投融資平臺(tái)公司發(fā)行企業(yè)債券，要求該類投融資平臺(tái)公司所在地政府負(fù)債水平不超過(guò)100%，否則其發(fā)行企業(yè)債券的申請(qǐng)將不予受理；另外，地方政府的資信狀況也影響債券的銷售。

四、推進(jìn)投融資平臺(tái)債券融資應(yīng)注意的問(wèn)題

（一）完善法律法規(guī)，加強(qiáng)發(fā)債監(jiān)管

國(guó)家部委、地方政府應(yīng)完善各項(xiàng)規(guī)章，對(duì)發(fā)債主體資格、審查制度、資產(chǎn)評(píng)估、資信評(píng)級(jí)、償債機(jī)制等予以嚴(yán)格規(guī)定；建立平臺(tái)債券融資監(jiān)管機(jī)構(gòu)，專門負(fù)責(zé)轄區(qū)內(nèi)的投融資機(jī)構(gòu)的債券監(jiān)管，并加強(qiáng)信息披露制度的建設(shè)與實(shí)施力度，這樣不僅有利于規(guī)范政府平臺(tái)公司的投融資行為，也能有效防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)債券投資者的利益。

（二）統(tǒng)籌綜合財(cái)力，應(yīng)對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)

嚴(yán)格規(guī)定并細(xì)化債券資金的使用范圍，加強(qiáng)對(duì)資金使用的全方位監(jiān)督。地方政府應(yīng)當(dāng)將平臺(tái)發(fā)債成本納入地方財(cái)政預(yù)算管理，明確并細(xì)化債券資金的使用方向，對(duì)企業(yè)債券資金支持的項(xiàng)目要建立嚴(yán)格的監(jiān)控機(jī)制，確保資金按時(shí)準(zhǔn)確撥付，對(duì)項(xiàng)目的質(zhì)量和進(jìn)度進(jìn)行嚴(yán)密監(jiān)控，并建立嚴(yán)格的項(xiàng)目管理責(zé)任制和完善的竣工驗(yàn)收程序，以保證項(xiàng)目的順利實(shí)施和良好收益。

（三）加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

在進(jìn)行債券融資準(zhǔn)備時(shí)，除了要看項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)效益和平臺(tái)自身的經(jīng)營(yíng)狀況外，還要考慮當(dāng)?shù)卣?cái)政狀況，要全面評(píng)估項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)、平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)和地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)，并建立科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法。國(guó)家部委、審核機(jī)構(gòu)應(yīng)重點(diǎn)跟蹤地方政府的負(fù)債狀況和償債能力，來(lái)把握融資平臺(tái)的債券還款能力。

結(jié)束語(yǔ)

隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的不斷完善，中介機(jī)構(gòu)的不斷成熟，發(fā)行企業(yè)債券對(duì)于地方政府投融資平臺(tái)的有利條件會(huì)日益體現(xiàn)。各地政府投融資平臺(tái)盡早掌握這一融資手段，形成融資—開(kāi)發(fā)—收益—增值—再融資的良性循環(huán)，對(duì)于平臺(tái)自身發(fā)展顯得尤為重要。隨著企業(yè)債券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，這一資本市場(chǎng)的重要角色也定會(huì)在區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)體制改革、國(guó)民經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型等重要舞臺(tái)上戲份十足。

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