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        并購在上市公司治理效率中的作用

        2012-12-29 00:00:00李田香譚順平
        人民論壇 2012年29期


          【摘要】公司治理是企業(yè)力圖降低股東與經(jīng)理層之間的委托代理成本的過程。公司治理包括內(nèi)部治理和外部治理,目前中國上市公司的治理效率較低,委托代理成本較高,而通過改善內(nèi)部治理機(jī)制來提高公司治理效率的方法還存在諸多的限制。并購屬于外部治理機(jī)制,其已成為提高上市公司治理效率、降低公司委托代理成本的有效手段。
          【關(guān)鍵詞】并購 公司治理 委托代理成本
          我國上市公司治理的方式
          公司治理有狹義和廣義之分。狹義的公司治理主要是指公司的股東、董事及經(jīng)理層構(gòu)成的組織體系及其相互關(guān)系的制度安排。廣義的公司治理是以利益相關(guān)者的利益最大化為終極目標(biāo),除了對股東、董事會(huì)和經(jīng)理層之間關(guān)系的制度安排外,還包括公司利益相關(guān)者及其規(guī)則制定者之間關(guān)系的制度安排。本文采用廣義的公司治理定義,將公司治理分為內(nèi)部治理和外部治理。我國上市公司的治理方式可以用下圖表示(該圖是在謝雄杰(2008)的“公司治理方式圖”的基礎(chǔ)上擴(kuò)充而成):
          圖1 我國上市公司治理方式
          如圖1所示,公司治理分別由治理結(jié)構(gòu)和治理機(jī)制有機(jī)組成。公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)包含了所有者和管理者的委托受托關(guān)系;所有者和監(jiān)事會(huì)的委托受托審計(jì)責(zé)任關(guān)系;監(jiān)事會(huì)與管理者之間的監(jiān)督與被監(jiān)督的關(guān)系;董事會(huì)與管理層的經(jīng)營決策與執(zhí)行關(guān)系。內(nèi)部治理機(jī)制是一個(gè)關(guān)于公司權(quán)利安排的契約,包括決策機(jī)制,約束機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制。
          公司的外部治理來自“利益相關(guān)者制衡”理論,即公司運(yùn)營不僅影響到所有者利益,而且影響到其他利益相關(guān)者的利益。公司的治理效應(yīng)除了受到董事會(huì)和經(jīng)理層的影響之外,還受到市場因素,政府的政策和社會(huì)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平等影響。這些外部的力量可以通過內(nèi)部的治理機(jī)構(gòu)產(chǎn)生正面或負(fù)面的影響,甚至影響到企業(yè)的生存。
          我國上市公司治理的現(xiàn)狀
          內(nèi)部治理效率較低,委托代理成本較高。公司制企業(yè)中所有權(quán)和經(jīng)營管理權(quán)的分離以及契約的不完備性,使得委托代理成本的存在成為必然,公司內(nèi)部治理效率也難以提高,筆者認(rèn)為其原因主要包括以下幾個(gè)方面:
          第一,激勵(lì)機(jī)制不健全。股權(quán)激勵(lì)機(jī)制是國外企業(yè)普遍使用的激勵(lì)模式,是一種長期有效的激勵(lì)機(jī)制,其目的是促使公司經(jīng)理層與股東利益相一致 。①但是在我國,推行經(jīng)理層股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的力度普遍不大,激勵(lì)程度也比較有限,這使得股權(quán)激勵(lì)的作用無法充分發(fā)揮,不少企業(yè)管理者為謀求短期利益而侵害股東和企業(yè)的長遠(yuǎn)利益。
          第二,決策機(jī)制不完善。我國證券市場的一個(gè)明顯的特點(diǎn)是“一股獨(dú)大”,同時(shí),目前我國證券市場股權(quán)結(jié)構(gòu)極不合理,即占公司的絕大多數(shù)股份的股東是國家股或國有法人股。股權(quán)分置改革前,我國上市公司第一大股東占有絕對控股地位的占63%,其中89%又是國有股東,同時(shí)75%的上市公司存在法人股股東。②中國證監(jiān)會(huì)于2005年頒布了“上市公司股權(quán)分置改革管理辦法”,國有股減持,大小非解禁,這在一定程度上增加了社會(huì)流通股總數(shù),但并未真正扭轉(zhuǎn)上市公司“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象,流通股與非流通股的分離仍然還是上市公司的主流狀態(tài),這使得上市公司的“內(nèi)部人控制”成為可能。
          第三,約束機(jī)制不健全。上市公司的監(jiān)事會(huì)是股東大會(huì)設(shè)立的對經(jīng)理層和董事會(huì)進(jìn)行監(jiān)督的機(jī)構(gòu)。從原則上來說,監(jiān)事會(huì)應(yīng)該由股東、公司職工、非公司專業(yè)人員等組成。然而在現(xiàn)實(shí)中,中國公司的監(jiān)事會(huì)多由企業(yè)的高級管理人員、黨委領(lǐng)導(dǎo)、工會(huì)領(lǐng)導(dǎo)出任,因此監(jiān)事會(huì)極有可能喪失其監(jiān)督的權(quán)利。同時(shí),監(jiān)事會(huì)即使可以實(shí)施監(jiān)督,但必須通過股東大會(huì)才能對董事和經(jīng)理采取措施,因而這實(shí)際上分散了公司治理中對管理層的監(jiān)督,從而在客觀上弱化了監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督力度。
          借貸機(jī)制對公司治理的約束較弱。就約束管理層來說,債務(wù)比其它約束體制更能有效地對公司進(jìn)行治理,因?yàn)槿绻?jīng)理不能按照事先與債權(quán)人簽定的契約行事,債權(quán)人就有權(quán)申請公司破產(chǎn),以清算價(jià)值償還債務(wù),這就是債務(wù)對公司的治理機(jī)制。但是目前中國的現(xiàn)實(shí)情況是:負(fù)債融資在上市公司的融資結(jié)構(gòu)當(dāng)中所占的比重較少,因而債權(quán)人對公司的治理力度比較弱,借貸機(jī)制對公司管理層治理的約束也比較弱。
          上市公司的信息披露存在虛假的可能。信息披露的及時(shí)、準(zhǔn)確與否關(guān)系著公司治理行為的成敗,然而在現(xiàn)實(shí)中,很多企業(yè)實(shí)際上是“內(nèi)部人控制”,企業(yè)管理層實(shí)質(zhì)上控制了公司的財(cái)務(wù)決策權(quán),故其有較強(qiáng)的動(dòng)機(jī)對企業(yè)的信息進(jìn)行粉飾,從而得到股東的肯定。因此上市公司披露的信息有存在虛假的可能。虛假信息能人為地虛增公司的治理效率,使得股東和股東大會(huì)不能真實(shí)地了解公司經(jīng)理層的治理水平,更不能采取合理有效的公司治理措施。
          中國目前還缺乏成熟的職業(yè)經(jīng)理人市場。目前,中國缺乏成熟的職業(yè)經(jīng)理人市場,職業(yè)經(jīng)理人存在供不應(yīng)求的狀態(tài),一些國有股占主導(dǎo)地位的公司,其管理人員有些還是由行政干部轉(zhuǎn)化而來的;有些企業(yè)缺乏管理者,但卻找不到勝任的人;有的企業(yè)則因某些原因,不能解雇不勝任的經(jīng)理。這些現(xiàn)象都可能成為目前公司治理效率比較低的原因。
          并購對上市公司治理的作用機(jī)制
          并購是上市公司治理的有效外部機(jī)制。如圖1所示,公司的外部治理機(jī)制包括市場機(jī)制,政府機(jī)制和社會(huì)機(jī)制。其中的政府機(jī)制和社會(huì)機(jī)制(包含法律機(jī)制和競爭機(jī)制)都有一個(gè)共同的特點(diǎn),即他們是公司必須要去適應(yīng)的,是公司不能主觀改變的。市場機(jī)制包含的借貸機(jī)制和并購機(jī)制卻是可以由公司改變和決定的,因而市場機(jī)制就成了目前上市公司降低委托代理成本的有效手段。債權(quán)人權(quán)益是債權(quán)人要求到期償還資產(chǎn)本息的權(quán)利,以及資不抵債時(shí)申請破產(chǎn)的權(quán)益,因此債權(quán)人對公司的治理機(jī)制是:公司負(fù)債越多,治理效率越高;反之治理效率則低。當(dāng)前上市公司的情況是負(fù)債融資在融資結(jié)構(gòu)當(dāng)中所占的比重較低,因而債權(quán)人對公司的治理力度比較弱。將圖1與當(dāng)前中國的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)進(jìn)行結(jié)合分析可以得出:并購機(jī)制是解決當(dāng)前公司治理中代理問題的一種有效手段。
          并購對上市公司治理的作用機(jī)制。第一,并購機(jī)制通過實(shí)現(xiàn)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移,從而改善公司治理狀況。具體的作用機(jī)制為:并購可以使外部力量進(jìn)入公司,植入新的控股股東,轉(zhuǎn)移控制權(quán)。其可以介入對公司的控制和經(jīng)營,或者重新任免公司的經(jīng)營層,懲戒不稱職的管理者,降低代理成本。
          第二,并購?fù)ㄟ^向管理層施加壓力,保護(hù)中小股東的利益。在我國,當(dāng)小股東對公司未來預(yù)期持悲觀態(tài)度時(shí)可以拋售手中的股票,這種“用腳投票”的方式可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的股票價(jià)格下跌,使有能力的其他企業(yè)家或公司能按較低的成本買進(jìn)足夠多的股份,進(jìn)而接管該企業(yè),并撤換在任經(jīng)理。
          第三,并購?fù)ㄟ^注入優(yōu)質(zhì)管理經(jīng)驗(yàn)和文化,提升治理效率。并購企業(yè)在并購后將本企業(yè)的優(yōu)質(zhì)管理經(jīng)驗(yàn),優(yōu)質(zhì)企業(yè)文化注入目標(biāo)企業(yè),使得目標(biāo)公司的管理水平和管理效率得以提升,創(chuàng)造更多的利潤和價(jià)值,實(shí)現(xiàn)股東的利益,降低委托代理的成本,以提升治理效率。
          第四,并購機(jī)制通過有效的外部接管,加強(qiáng)對公司治理的有效監(jiān)督。外部接管機(jī)制對公司治理所起到的作用主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面:一方面,由于資本市場的激烈競爭,任何公司若經(jīng)營不好都有被收購的危險(xiǎn),公司的經(jīng)理人員有“下崗”的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。為了維護(hù)自己的利益,公司經(jīng)理人員會(huì)被動(dòng)地維護(hù)廣大股東的利益;另一方面,外部接管機(jī)制的運(yùn)作,可以通過替換不稱職的經(jīng)理人員,并對被收購的公司進(jìn)行重組,從而使公司業(yè)績得到改善。外部接管機(jī)制的存在,會(huì)在很大程度上約束經(jīng)理人員的行為目標(biāo),使之不與公司價(jià)值最大化目標(biāo)發(fā)生明顯偏離。
          綜上所述,由于我國上市公司內(nèi)部治理的效率相對較低,而公司外部治理機(jī)制中,政府機(jī)制和社會(huì)機(jī)制很難被公司改變,債權(quán)人對經(jīng)理層的約束作用也比較弱,因此上市公司可以采用并購機(jī)制,以加強(qiáng)對公司經(jīng)理層的約束,提高其治理效率。
         ?。ㄗ髡叻謩e為四川大學(xué)工商管理學(xué)院會(huì)計(jì)學(xué)博士研究生、廣西民族大學(xué)管理學(xué)院講師,廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院教務(wù)處助理研究員;本文系廣西教育廳科研項(xiàng)目“廣西上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司治理結(jié)構(gòu)的相關(guān)性研究”階段性成果,項(xiàng)目編號:200911MS79)
          注釋
         ?、購堼?,馮俊華:“上市公司經(jīng)理層股權(quán)激勵(lì)機(jī)制問題與對策探討”,《技術(shù)與市場》,2011第1期。
          ②蔣少龍:“出讓國有股應(yīng)兼顧各方利益”,《證券時(shí)報(bào)》,2008年第4

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