□文/李 平

“熱錢流”考驗(yàn)中國金融安全

"Hot Money Flow" Challenge the Safety of China's Financial

□文/李 平

熱錢（Ho t M one y），又稱游資，是指尋求短期回報(bào)的流動(dòng)資金。它是金融市場全球化和國際性投資基金快速擴(kuò)張等原因形成的。熱錢的流動(dòng)速度極快，逐利性很強(qiáng)。最近幾年，熱錢紛紛涌入新興市場，掙得盆滿缽滿之后又迅速撤離。我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也在很大程度上受到來自國際熱錢影響。

“人民幣匯率連續(xù)多天貶值，外匯占款總額出現(xiàn)連續(xù)幾個(gè)月負(fù)增長，種種跡象表明，‘熱錢’正紛紛撤出中國?！弊罱簧贅I(yè)內(nèi)人士都發(fā)出這樣的感慨。

自從“熱錢”一詞在中國市場站穩(wěn)腳跟，每每被提及，市場總是風(fēng)聲鶴唳，擔(dān)心“熱錢”大量涌入催生泡沫，也擔(dān)心“熱錢”集體出逃會(huì)引發(fā)危機(jī)。因此，近期熱錢的頻頻撤離讓不少業(yè)內(nèi)人士深感憂慮。

冰凍三尺，非一日之寒。其實(shí)，熱錢大面積從新興經(jīng)濟(jì)體撤離發(fā)端于2010年末，2011年初高盛集團(tuán)(Go ldm an Sachs)發(fā)布的一份題為《資金從新興市場流向發(fā)達(dá)市場》的報(bào)告中指出，截至2011年2月9日，在其追蹤的全球新興市場股票型基金中流出新興市場的就有30億美元，2011年2月18日新興市場投資基金研究公司(EPFR)也公布其追蹤的全球新興市場股票型基金有54.5億美元資金流出。與此同時(shí)，美國、日本等發(fā)達(dá)國家股票型基金卻持續(xù)吸引大量資金的凈流入。

資金凈流出在2011年下半年表現(xiàn)更為明顯。2011年3季度，新興市場國家股票型基金再現(xiàn)持續(xù)資金凈贖回，連續(xù)8周共流出180億美元資金。2011年10月7日，高盛發(fā)布報(bào)告稱，新興市場國家貨幣面臨熱錢急速涌出風(fēng)險(xiǎn)，歐債危機(jī)及其導(dǎo)致的世界經(jīng)濟(jì)下滑，可能使印尼盾、墨西哥比索等跌漲起伏較大的貨幣遭受新一輪拋售，資本大量流出亦將導(dǎo)致這些國家本幣貶值……

據(jù)央行公布的2011年四季度金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2011年12月我國金融機(jī)構(gòu)外匯占款為25.35萬億人民幣，環(huán)比11月下降約1003.3億元人民幣，遠(yuǎn)超過預(yù)期。這是繼2011年10月（下降249億元）、11月（下降279億元）后，中國外匯占款連續(xù)3個(gè)月出現(xiàn)凈減少，并呈現(xiàn)出降幅擴(kuò)大的趨勢。與此同時(shí)，外匯儲備同樣出現(xiàn)罕見的減少，截至2011年12月末，中國外匯儲備為3.18萬億美元，環(huán)比11月減少397.6億美元。

最近幾個(gè)月，外匯占款下降、代客結(jié)售匯順差數(shù)據(jù)走低、外匯儲備的大量減少……于是，人們開始意識到熱錢從中國大量流出，這其中存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

針對熱錢的計(jì)算方法，以及中國熱錢到底有多大規(guī)模，各方從未就此達(dá)成過一致意見。早在2008年6月，社科院有關(guān)專家在報(bào)告中稱：5年來共流入中國的熱錢規(guī)模約為1.75萬億美元。20 0 8年7月14日國家外匯局有關(guān)負(fù)責(zé)人完全否定了這一算法，并稱“國內(nèi)不存在熱錢?！币簿驮诋?dāng)日，外匯局又出面澄清說，“中國并無熱錢存在”不代表外匯局的觀點(diǎn)。自此而后，中國熱錢的規(guī)模更是一筆糊涂帳：有人說是1.75萬億美元，有人說是5000億美元，還有人說是3000億美元，盡管熱錢無法準(zhǔn)確的計(jì)算（游資和投資有時(shí)可以相互轉(zhuǎn)換），可是眾說紛紜，并且差額大得令人無所適從。據(jù)業(yè)內(nèi)保守?cái)?shù)據(jù)，自2001年~2010年這十年間，熱錢年均流入中國約250億美元，占同期外匯儲備的9%。

毫無疑問，熱錢的逐利性使得它大規(guī)模的涌出絕非偶然。

最重要的一個(gè)原因是投資者對中國的經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期降低。入世十年，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展經(jīng)歷了所謂的“黃金十年”。應(yīng)該說，吸引外資和進(jìn)出口貿(mào)易在其中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。也正因?yàn)槲覈?jīng)濟(jì)對出口的依賴嚴(yán)重，因而在國際金融危機(jī)中，很難獨(dú)善其身，自身的經(jīng)濟(jì)狀況勢必受到影響。另外，2012年以來，國際大宗商品價(jià)格的攀升進(jìn)一步加大了中國等新興市場國家的通脹壓力。這就是我國雖然已采取了貨幣緊縮政策，但仍不足以完全控制通脹趨勢的原因所在。隨著歐債危機(jī)的惡化以及新興市場國家通脹形勢的加劇，許多投資者開始買進(jìn)美元，拋售人民幣，也就形成了近期人民幣市場的相對貶值。

近期資本市場的避險(xiǎn)情緒升溫導(dǎo)致美元走強(qiáng)，而巴西雷亞爾、南非蘭特、俄羅斯盧布、印度盧比、墨西哥比索及韓元等新興市場國家的貨幣貶值明顯，離岸與在岸市場即期匯率持續(xù)倒掛，形成了一個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)的套利空間，投資者可在境內(nèi)以低價(jià)買入美元再在境外以高價(jià)賣出，這導(dǎo)致了熱錢大量流回發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。

另外，最近幾個(gè)月來，全球金融市場動(dòng)蕩，歐洲債務(wù)危機(jī)持續(xù)蔓延，而美國近期刺激經(jīng)濟(jì)的措施，使得投資者對美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所期待（從近期公布的美國方面預(yù)計(jì)的GDP增長和就業(yè)率增長上就可以看出），因而也造成美元的回流。我們發(fā)現(xiàn)，近期美元開盤后，盤中總是沖高，這意味著全球?qū)γ涝男枨罅亢艽?。而對于中國的企業(yè)來說，為了平倉手上到期的美元頭寸也需要大量美元，因此，近期中國央行在市場上很可能是凈投放外匯，以平抑熱錢流而造成金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

熱錢的流入通常會(huì)引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格的膨脹，吹大資產(chǎn)泡沫。有數(shù)據(jù)顯示，規(guī)模龐大的熱錢流入，已使亞洲的股票、債券市場以及固定資產(chǎn)和其他資產(chǎn)價(jià)格迅速飆升。熱錢的大量流出則相反，會(huì)導(dǎo)致當(dāng)?shù)貛欧N的大幅度貶值，資產(chǎn)嚴(yán)重萎縮，金融動(dòng)蕩。熱錢的流入與流出是一個(gè)閉合回路，就好比將氣泡吹大，然后將氣泡踩破的過程，在此過程中，熱錢掙得盆滿缽滿，而對當(dāng)?shù)亟鹑谥刃騺碚f，這將是極具破壞性的。最為明顯的例子是：去年9月份，印度盧比貶值7.5%，俄羅斯盧布貶值9.9%，南非蘭特貶值13.9%，巴西雷亞爾貶值14.2%，而韓元去年第三季度也貶值9.4%，同時(shí)上述國家的股市同期也紛紛下跌，這就是“熱錢閉合回路”所造成的直接惡果。上世紀(jì)80年代，日本的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r與我國面臨的情況相似，首先是大量熱錢涌入日本，導(dǎo)致其房價(jià)、股價(jià)快速上漲，使得整個(gè)日本呈現(xiàn)夢幻般的繁榮?？僧?dāng)熱錢紛紛流出時(shí)，房價(jià)、股價(jià)就像過山車一樣迅速跌入低谷，使得日本經(jīng)濟(jì)在上世紀(jì)90年代一直處于零增長甚至是負(fù)增長。

值得慶幸的是，中國從來不乏杞人憂天者，更有知命樂天派。有學(xué)者指出，熱錢出逃的影響仍屬可控。中國仍然維持外貿(mào)投資“雙順差”，緩解了熱錢出逃的沖擊。外匯占款下降的同時(shí)有一定數(shù)量的人民幣回流，沖銷了部分影響。根據(jù)2011年10月出臺的外商人民幣直接投資，外商可用人民幣進(jìn)行FDI 投資，這些投資統(tǒng)計(jì)中仍用美元計(jì)。雖然具體數(shù)額不詳，但至少存在部分人民幣回流，減少了外匯占款減少引起的貨幣緊縮。

后記：2月1 0日，人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)6.2937，連創(chuàng)匯改以來的新高，熱錢退場后又有重新回流的現(xiàn)象。進(jìn)而有經(jīng)濟(jì)學(xué)者認(rèn)為，人民幣兌美元匯率中間價(jià)階段性貶值已經(jīng)結(jié)束。不管怎樣，只要有熱錢的進(jìn)進(jìn)出出，我國面臨的國際金融風(fēng)險(xiǎn)就將長期存在。