李 嬌，向?yàn)槊?

（1.重慶大學(xué) 建設(shè)管理與房地產(chǎn)學(xué)院，重慶 400045;2.重慶廣播電視大學(xué) 建筑工程系，重慶 400052；3.重慶理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院，重慶 400054）

0 引言

房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)是典型的資金密集型行業(yè)。關(guān)于房地產(chǎn)業(yè)融資結(jié)構(gòu)的研究，已有文獻(xiàn)主要以融資結(jié)構(gòu)理論為基礎(chǔ)從公司自身微觀因素的角度展開了大量實(shí)證研究。近年來(lái)，外部宏觀環(huán)境對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響逐漸引起廣泛關(guān)注。如Levy(2000)從代理成本的角度，研究了宏觀經(jīng)濟(jì)的變化對(duì)資本結(jié)構(gòu)選擇的影響。Korajczyk等（2003）通過(guò)建立宏觀經(jīng)濟(jì)、公司特征和資本結(jié)構(gòu)之間的模型發(fā)現(xiàn)，對(duì)于融資不受限的公司，其融資行為由經(jīng)濟(jì)狀況決定，表現(xiàn)出逆經(jīng)濟(jì)周期的特點(diǎn)；而融資受限的公司則表現(xiàn)出順周期的特點(diǎn)[1]。Hackbarth等(2007)則研究了宏觀經(jīng)濟(jì)條件對(duì)企業(yè)動(dòng)態(tài)資本結(jié)構(gòu)的影響，認(rèn)為與經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)相比，公司在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整呈現(xiàn)幅度小但次數(shù)多的特征[2]。國(guó)內(nèi)學(xué)者趙冬青等（2008）研究了宏觀調(diào)控對(duì)房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響及其資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方式的變化，認(rèn)為宏觀政策和資本市場(chǎng)供給條件，可能是中國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)最重要的影響因索[3]。

但這些分析主要基于宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的影響，而房地產(chǎn)市場(chǎng)的地區(qū)性差異大，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)是否對(duì)區(qū)域房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)造成影響，其差異情況如何還缺乏研究。此外，鑒于經(jīng)濟(jì)與房地產(chǎn)的關(guān)聯(lián)性，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)融資在空間上的分布狀況和變動(dòng)趨勢(shì)也會(huì)對(duì)中國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的平衡發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。因此，研究不同區(qū)域間房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響的差異情況，不僅可以補(bǔ)充已有資本結(jié)構(gòu)的研究文獻(xiàn)，同時(shí)對(duì)于促進(jìn)我國(guó)地區(qū)房地產(chǎn)資本市場(chǎng)的均衡發(fā)展也具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

1 經(jīng)濟(jì)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)影響機(jī)理分析

融資結(jié)構(gòu)是企業(yè)資金來(lái)源不同項(xiàng)目之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)融資行為的反映。歷年《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》顯示，目前房地產(chǎn)企業(yè)的資金來(lái)源有銀行貸款、利用外資、自有資金、其他資金。其中，主要來(lái)源是自籌資金和其他資金，銀行貸款所占比重為20～30%，但其他資金80%以上的部分來(lái)自于定金及預(yù)收款，這部分中又有60～70%的部分是屬于銀行或是住房公積金管理中心所發(fā)放的個(gè)人住房按揭貸款。在自籌資金中，企業(yè)權(quán)益資金所占比重為55%左右，其余的部分主要是建筑施工企業(yè)的工程墊款。綜合銀行貸款對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的支持可以達(dá)到房地產(chǎn)開發(fā)資金的80%以上。因此，以下主要以銀行信貸與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)系進(jìn)行機(jī)理分析。

凱恩斯主義認(rèn)為貨幣變動(dòng)是產(chǎn)出波動(dòng)的重要原因，主張政府運(yùn)用信貸投放等手段，干預(yù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)。而以金和普洛瑟為代表的真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期理論則認(rèn)為貨幣的變化是經(jīng)濟(jì)周期的內(nèi)生產(chǎn)物，是人們對(duì)真實(shí)沖擊的和產(chǎn)出波動(dòng)的理性選擇的結(jié)果，而非引致經(jīng)濟(jì)周期的原因。這些都證明了宏觀經(jīng)濟(jì)和信貸的關(guān)聯(lián)性。現(xiàn)實(shí)中，房地產(chǎn)企業(yè)的固定資產(chǎn)投資、流動(dòng)資金補(bǔ)充都相當(dāng)程度地依賴信貸投放。金融市場(chǎng)的信貸投放會(huì)直接影響企業(yè)資金的運(yùn)作規(guī)模、結(jié)構(gòu)和成本。研究發(fā)現(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)繁榮階段，商業(yè)銀行的資本充足率上升、信貸環(huán)境良好，商業(yè)銀行為實(shí)現(xiàn)自身利益最大化目標(biāo)，其最優(yōu)選擇行為是發(fā)生更為寬松的信貸配給行為，這將導(dǎo)致融資企業(yè)的信貸可得性上升。同時(shí)企業(yè)的盈利水平較高且有良好的預(yù)期。這時(shí)企業(yè)也會(huì)更傾向于債權(quán)融資，財(cái)務(wù)杠桿應(yīng)較大。在融資企業(yè)信貸可得性的直接影響和間接影響，將會(huì)引起融資企業(yè)及其相關(guān)企業(yè)的投資上升，在乘數(shù)效應(yīng)和加速原理的相互作用下，其結(jié)果是宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步繁榮。宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退階段，具有與上述相類似的相反過(guò)程[4]?？梢?，信貸配給是宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的加速器。企業(yè)信貸投放可以通過(guò)調(diào)節(jié)企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)濟(jì)總量和結(jié)構(gòu)進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)總量和結(jié)構(gòu)。理論上，企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的變化應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的變化成同向關(guān)系。據(jù)此提出假說(shuō):宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)是影響以銀行信貸為主的房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)的重要原因，兩者正相關(guān)。

2 實(shí)證分析

2.1 變量選取

衡量宏觀經(jīng)濟(jì)的指標(biāo)較多。一國(guó)GDP的增長(zhǎng)率是反映該國(guó)整體宏觀經(jīng)濟(jì)狀況的最具概括性的指標(biāo)，其波動(dòng)在一定程度上反映了經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)的情況，同時(shí)也是衡量企業(yè)融資需求的指標(biāo)。Booth等(2001)就以實(shí)際GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹率等為代表的幾個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)17個(gè)國(guó)家總債務(wù)比率的變化做出了合理解釋[5]。此外理論與歷史經(jīng)驗(yàn)表明，物價(jià)水平的穩(wěn)定有利于經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與增長(zhǎng)，能反映一國(guó)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)情況。對(duì)于企業(yè)，與商品零售價(jià)格指數(shù)關(guān)系更密切[6]。我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)是以通貨膨脹為主要特征，通貨膨脹是宏觀經(jīng)濟(jì)的常態(tài)。從企業(yè)的融資決策看，對(duì)通貨膨脹的預(yù)測(cè)是關(guān)鍵，融資行為很大程度上是由經(jīng)濟(jì)波動(dòng)帶來(lái)的預(yù)期所決定的。目前，國(guó)際上通常用經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、通貨膨脹率和實(shí)際貸款利率這三個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響[7]?；谝陨戏治觯瑸榭疾煳覈?guó)房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)是否隨宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行發(fā)生調(diào)整及其變化的方向，選擇國(guó)民生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率(GDP)、商品零售價(jià)格指數(shù)(P)、通脹率(IF)作為被解釋變量，房地產(chǎn)開發(fā)資金來(lái)源的主要構(gòu)成銀行貸款（Lon）、利用外資（For）、自有資金(Own)、其他（Oth）為解釋變量進(jìn)行計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型的實(shí)證分析。

2.2 模型估計(jì)

實(shí)證檢驗(yàn)的目的有兩個(gè)，一是看經(jīng)濟(jì)波動(dòng)如何影響房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)；二是考察不同省市和區(qū)域之間房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響的差異情況。因此，文章在考察2009年全國(guó)31個(gè)省市房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)差異的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分析1999～2009年間經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)的影響，然后再對(duì)比研究區(qū)域差異情況。利用31個(gè)省市各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)建立我國(guó)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)的Panel Data模型，將時(shí)間趨勢(shì)和個(gè)體差異的優(yōu)點(diǎn)結(jié)合，以期更全面地對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下各地的房地產(chǎn)開發(fā)融資結(jié)構(gòu)差異進(jìn)行分析。

2.2.1 差異的描述統(tǒng)計(jì)

以2009年為例描述性分析各省市的經(jīng)濟(jì)情況和房地產(chǎn)業(yè)融資差異，2009年全國(guó)房地產(chǎn)資金來(lái)源中，國(guó)內(nèi)貸款比例為19.2%，但對(duì)30個(gè)省市而言，其比例不平衡。最高比例為北天津(28.5%)，最低比例為內(nèi)蒙古(4.1%)，高于全國(guó)比例的省份有11個(gè)，分別是除天津外的北京(26.7%)、上海(26.02%)、廣東(23.3%)為代表。國(guó)內(nèi)貸款比例低于的后三位則是內(nèi)蒙古、吉林、黑龍江。

2009年全國(guó)利用外資比例為1.8%，高于此比例的省份有9個(gè)省市，前三位依次為海南(5.4%)，遼寧（5.2%），重慶（3.9%）。而內(nèi)蒙古、青海、寧夏、新疆、西藏幾乎都為0。這些地區(qū)均是房地產(chǎn)發(fā)展程度比較低，房地產(chǎn)投資比重偏低的區(qū)域，同時(shí)國(guó)內(nèi)貸款比例很低。

自籌資金比例低于29%的省份有6個(gè)，分別為北京(17.53%)、福建(24.73%)、廣東(24.910/0)、江蘇(26.61%)、上海(26.55%)、浙江(21.6%)，這些地區(qū)房地產(chǎn)投資比例較高，同時(shí)國(guó)內(nèi)貸款比例偏高。

以上分析表明我國(guó)30個(gè)省市區(qū)房地產(chǎn)業(yè)開發(fā)資金來(lái)源中資金來(lái)源渠道不一，貸款比例和利用外資比例存在較大的區(qū)域差異，一些房地產(chǎn)發(fā)達(dá)地區(qū)，自籌資金比例低于全國(guó)平均比例，房地產(chǎn)業(yè)對(duì)銀行貸款的依賴性很強(qiáng)，而一些房地產(chǎn)發(fā)展落后地區(qū)，國(guó)內(nèi)貸款比例嚴(yán)重偏低，自籌資金比例很高，所在地區(qū)房地產(chǎn)發(fā)展中自籌資金起到主要的推進(jìn)作用，銀行貸款對(duì)所在區(qū)域房地產(chǎn)發(fā)展沒有起到應(yīng)有的促進(jìn)作用。

2.2.2 模型形式檢驗(yàn)

在對(duì)Panel Data模型進(jìn)行估計(jì)時(shí)，使用的樣本數(shù)據(jù)包含了截面、時(shí)期、變量3個(gè)方向上的信息。如果模型形式設(shè)定不正確，估計(jì)結(jié)果將與所要模擬的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)偏離甚遠(yuǎn)[8]。因此，建立Panel Data模型的第一步需要進(jìn)行模型形式設(shè)定檢驗(yàn)，從而避免模型設(shè)定的偏差，改進(jìn)參數(shù)估計(jì)的有效性。利用形式設(shè)定檢驗(yàn)方法(N=31,k=4,T=10)，得到的兩個(gè)F統(tǒng)計(jì)量分別為：F1=0.86,F2=1.75,查F分布表，在給定5%的顯著性水平下，得到的相應(yīng)的臨界值分別為：F1,?(120,155)=1.25，F(xiàn)2,?(150,155)=1.52，由 于 ，F(xiàn)1＜1.25，接受假設(shè)；F2＞1.52，拒絕假設(shè)。因此，模型采用變截距形式。yit=αi+xitβi+uit，為避免被解釋變量的多重共線性問題的影響，決定將表示經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的指標(biāo)逐一引入，主要研究省市之間的對(duì)比分析，所以最終模型定義如下：

i=1,2,...,31;t=1,2,...,10；α為各個(gè)省市的平均經(jīng)濟(jì)波動(dòng)水平；表示i地區(qū)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)融資結(jié)構(gòu)總體平均狀態(tài)的偏離，即省市間的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的融資結(jié)構(gòu)差異。根據(jù)個(gè)體影響處理形式的不同，變截距模型還有固定影響模型和隨機(jī)影響模型之分，這里采用Hausman檢驗(yàn)進(jìn)行選擇。結(jié)果見表1。

由表1知，通過(guò)檢驗(yàn)從引進(jìn)總體均值截距項(xiàng)時(shí)采用固定效應(yīng)模型到引入時(shí)間影響采用隨機(jī)效應(yīng)模型，方程擬合優(yōu)度大幅提高到0.8以上，解釋變量的解釋能力較強(qiáng)。我國(guó)各省經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)關(guān)聯(lián)性顯著，但影響各有不同。

從方向上看，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與房地產(chǎn)債務(wù)融資和外商投資負(fù)相關(guān)，與自有資金和其他方式正相關(guān)，而考慮時(shí)間因素后，經(jīng)濟(jì)發(fā)展與信貸融資和獲取外商投資仍正相關(guān)。這與前面的假設(shè)相悖，可能的解釋是，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)越大，風(fēng)險(xiǎn)增加，銀行發(fā)放貸款，外商進(jìn)行投資將更為審慎，從而導(dǎo)致企業(yè)獲取債務(wù)和利用外資的機(jī)會(huì)就越少。但房地產(chǎn)貸款和投資期限主要以中長(zhǎng)期為主，長(zhǎng)期看，雖近年中國(guó)經(jīng)濟(jì)受國(guó)內(nèi)外環(huán)境影響時(shí)有波動(dòng)，但整體仍保持了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，尤其在國(guó)外經(jīng)歷了金融危機(jī)，國(guó)外熱錢涌入中國(guó)，國(guó)內(nèi)積極出臺(tái)刺激經(jīng)濟(jì)的措施，加大信貸發(fā)放額度，經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)也帶來(lái)了信貸和外商投資的增長(zhǎng)。

表1 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)融資結(jié)構(gòu)的模型估計(jì)

不同的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)指標(biāo)對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)的影響程度具有差異。考慮時(shí)間因素后，GDP對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)變化的解釋能力從46%提高到80%。其中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)企業(yè)借貸、獲取外資影響最大，對(duì)利用自有資金和其他資金影響最小。物價(jià)變化水平對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)變化則從27%大幅提高到90%。其中，物價(jià)波動(dòng)對(duì)利用自有資金影響最大，依次是獲取外資、銀行貸款，最后為其他資金。而通貨預(yù)期對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)變化的解釋能力也從23%提高到85%。通貨膨脹對(duì)融資方式影響從大到小則依次為利用外資、銀行貸款、利用自有資金和其他資金。

2.2.3 地區(qū)融資結(jié)構(gòu)差異分析

表3 全國(guó)各期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)融資結(jié)構(gòu)總體平均狀態(tài)偏離的估計(jì)結(jié)果

從表 2、表3可以看出，1999～2009 年間各省市的房地產(chǎn)企業(yè)融資水平存在顯著差異，其中北京、天津的融資水平最高，其次為浙江、廣東、福建等城市，而黑龍江、新疆、吉林、內(nèi)蒙古的融資水平最低。在模型中加入時(shí)期影響后發(fā)現(xiàn)，在1999～2009年間整個(gè)融資水平最低都發(fā)生在1999年。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度看，各省市的房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)水平在2007年最高，而從通貨膨脹和物價(jià)波動(dòng)考察，最高水平則出現(xiàn)在2008年。

2.2.4 區(qū)域融資結(jié)構(gòu)差異比較

中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有典型的二元經(jīng)濟(jì)特征，存在明顯的由東向西逐次遞減的梯度差異，同時(shí)房地產(chǎn)市作為特殊的商品具有明顯的地域性，因而造成房地產(chǎn)市場(chǎng)明顯的差異化。本文進(jìn)一步將中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)按發(fā)展程度劃分成東、中、西三個(gè)地區(qū)[8]，采用同樣的方法和步驟分別處理三個(gè)不同地區(qū)的樣本數(shù)據(jù)，以反應(yīng)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)不同地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)融資的影響。

從表4可以看出，雖然總體上各地與全國(guó)的融資水平相比其差異并不十分明顯，但總體上東部地區(qū)高于全國(guó)，中部和西部地區(qū)低于全國(guó)，是不爭(zhēng)的事實(shí)。其中，中部地區(qū)和西部地區(qū)融資結(jié)構(gòu)的均值差別較小,而且其均值的偏差也比較小,但是東部地區(qū)的偏差較大。進(jìn)一步說(shuō)明中西部地區(qū)房地產(chǎn)融資水平差異有縮小的趨勢(shì)。盡管東部各省市經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平都比較高,但是其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的多樣化程度、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)等都存在很大差異,而且各城市人口密度、自然稟賦也不相同。這導(dǎo)致東部地區(qū)城市間的房地產(chǎn)融資水平偏差較大。

表4 區(qū)域融資結(jié)構(gòu)比較

表5 區(qū)域融資結(jié)構(gòu)模型估計(jì)

表5顯示，1999～2009年間，無(wú)論是從融資水平還是平均融資趨向上看，東部地區(qū)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中部和西部地區(qū)，三者中又以西部地區(qū)最低。各區(qū)域的房地產(chǎn)融資水平存在與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平一致的梯度差異。

3 結(jié)論及建議

本文重點(diǎn)研究了我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)與房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)的互動(dòng)特征及其區(qū)域差異。研究發(fā)現(xiàn)：

（1）宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)決策有重要影響。宏觀經(jīng)濟(jì)因素已成為中國(guó)房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)選擇時(shí)必須考慮的一個(gè)重要方面。我們的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果支持了這一觀點(diǎn)。此外，企業(yè)在選擇融資渠道時(shí)，銀行信貸對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最敏感，外商投資對(duì)通貨膨脹最敏感，自有資金對(duì)物價(jià)波動(dòng)最敏感，而其他資金受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)最小。說(shuō)明，在金融市場(chǎng)不完全和管制環(huán)境下，融資結(jié)構(gòu)并不完全是企業(yè)自主決策的結(jié)果。

短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)會(huì)讓我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)貸款融資和利用外資困難，這迫使企業(yè)尋求新的融資渠道，但考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行發(fā)展趨勢(shì)，長(zhǎng)期內(nèi)銀行信貸仍將是房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要渠道。因此我們既要進(jìn)一步完善隨著宏觀調(diào)控對(duì)銀行貸款融資的限制，企業(yè)自身有動(dòng)力開拓新的融資渠道；同時(shí)，政府也應(yīng)逐步放松外部的融資約束促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展。

而長(zhǎng)期CDP變化對(duì)房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)差異的影響程度不如物價(jià)波動(dòng)與通貨膨脹，這說(shuō)明了企業(yè)在融資選擇時(shí)雖然會(huì)考慮經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的發(fā)展，但物價(jià)波動(dòng)和通貨膨脹對(duì)融資成本的影響更為直接。在一個(gè)價(jià)格不穩(wěn)定的通貨膨脹的環(huán)境下，公司有可能被迫選擇高成本的融資方式，而不是最優(yōu)的融資方式。

（2）1999～2009年間各省市的房地產(chǎn)企業(yè)融資水平存在顯著差異。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度看，各省市的房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)水平在2007年最高，而從通貨膨脹和物價(jià)波動(dòng)考察，最高水平則出現(xiàn)在2008年。融資水平出現(xiàn)時(shí)期不一致這與改革開放以來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通貨膨脹及物價(jià)的變動(dòng)軌跡看,通貨膨脹率基本上比GDP增長(zhǎng)率滯后一年到達(dá)波峰，二者存在時(shí)滯效應(yīng)的理論相吻合。這說(shuō)明，房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)水平差異受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，同樣有此差異存在。

（3）區(qū)域融資結(jié)構(gòu)差異比較結(jié)果顯示，我國(guó)東部、中部和西部三個(gè)區(qū)域的房地產(chǎn)企業(yè)融資水平存在與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平一致的梯度差異。具有東部地區(qū)高于全國(guó)，中部和西部地區(qū)低于全國(guó)，東部地區(qū)城市間的房地產(chǎn)融資水平差異大，且中西部地區(qū)房地產(chǎn)融資水平差異有縮小的趨勢(shì)的特征。銀行貸款作為目前我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的主要融資渠道在經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)還未充分發(fā)揮作用。因此，要解決我國(guó)區(qū)域融資發(fā)展不平衡問題，需要深化銀行體制改革，進(jìn)一步加大對(duì)中西部落后地區(qū)的支持力度，推動(dòng)其經(jīng)濟(jì)以更快速度追趕發(fā)達(dá)地區(qū)，減小區(qū)域間的絕對(duì)差距。

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