□文/吳炫珊

（南京航空航天大學(xué) 江蘇·南京）

一、問題的提出

中國股票市場最令人難以理解的詞匯莫過于“流通”二字。然而，我國股份有限公司最顯著的特點(diǎn)是集中型的股權(quán)結(jié)構(gòu)，在企業(yè)并購尤其是上市公司并購實(shí)踐中，由于大股東在股權(quán)交易中處于優(yōu)勢地位，他們?cè)诓①忂^程中往往能以較高的價(jià)格售出其股份，而消息閉塞，缺乏經(jīng)驗(yàn)的中小股東則會(huì)承擔(dān)較大的損失。故此，本文謹(jǐn)以外資并購浪潮中，針對(duì)我國股權(quán)制度的特點(diǎn)，提出對(duì)中小股東在并購中的利益保護(hù)機(jī)制的構(gòu)建。

二、我國立法對(duì)外資并購的界定

目前，我國外資并購及其立法狀況不容樂觀，只有《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》對(duì)外資并購的反壟斷審查做出較全面的規(guī)定，對(duì)于實(shí)施規(guī)則卻未予以細(xì)化?！兑?guī)定》中的“外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)”，指外國投資者購買境內(nèi)非外商投資企業(yè)（以下稱“境內(nèi)公司”）股東的股權(quán)或認(rèn)購境內(nèi)公司增資使該境內(nèi)公司變更設(shè)立為外商投資企業(yè)（以下稱“股權(quán)并購”），或者外國投資者設(shè)立外商投資企業(yè)并通過該企業(yè)協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)且運(yùn)營該資產(chǎn)，或外國投資者協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)并以該資產(chǎn)投資設(shè)立外商投資企業(yè)運(yùn)營該資產(chǎn)。

三、外資并購中中小股東保護(hù)的意義

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)決定治理課題。我國股份有限公司最顯著的特點(diǎn)是集中型的股權(quán)結(jié)構(gòu)，因此在治理中需要區(qū)別于英美法系股權(quán)高度分散為特點(diǎn)的董事會(huì)中心主義的結(jié)構(gòu)。根據(jù)公開披露的案件和有關(guān)研究，我國上市公司存在著控制股東權(quán)力的嚴(yán)重道德風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)并購尤其是上市公司并購實(shí)踐中，由于大股東在股權(quán)交易中處于優(yōu)勢地位，他們?cè)诓①忂^程中往往能以較高的價(jià)格售出其股份，而消息閉塞、缺乏經(jīng)驗(yàn)的中小股東則會(huì)承擔(dān)較大的損失。

（二）外資并購中侵害中小股東利益的情況嚴(yán)重

1、在公司收購中，收購者與目標(biāo)公司股東之間的不平等。在信息的掌握與分析上，目標(biāo)公司股東遠(yuǎn)比不上收購者，這使公司收購中的證券交易實(shí)際上是一種不平等的交易。毫無準(zhǔn)備的小股東與有備而來的收購者（大多是規(guī)模較大的公司）無疑是一種一邊倒的交易，目標(biāo)公司小股東很大程度上處于弱勢地位。

2、在公司收購中，目標(biāo)公司股東之間的不平等。目標(biāo)公司的大股東有較強(qiáng)的與收購者討價(jià)還價(jià)的能力，可以協(xié)議方式出售自己的股份，可得到收購者給予的優(yōu)惠待遇，而小股東卻沒有這種力量。根據(jù)“公司在基于股東資格而發(fā)生的法律關(guān)系中，不得在股東間實(shí)行不合理的不平等待遇”的法理，應(yīng)當(dāng)對(duì)目標(biāo)公司的中小股東給予特別保護(hù)，以實(shí)現(xiàn)公平。

四、跨國公司并購中的中小股東權(quán)益保護(hù)機(jī)制構(gòu)建

鑒于我國公司成立的特殊背景，國家股在公司中的比重較大，因此保護(hù)中小股東的利益在外資購買國有股份時(shí)尤為重要，筆者欲通過下列幾個(gè)具體方面的分析，試圖構(gòu)建跨國公司并購中的中小股東權(quán)益保護(hù)機(jī)制。

（一）建立保護(hù)中小股東表決權(quán)的法律機(jī)制。通過對(duì)中小股東的表決權(quán)進(jìn)行保護(hù)，就可以保障中小股東行使表決權(quán)，達(dá)到防止公司控股股東、大股東等利用“資本多數(shù)決”原則排擠中小股東的目的。關(guān)于如何保護(hù)中小股東表決權(quán)的法律機(jī)制有很多，新公司法增加或修改了幾項(xiàng)重要規(guī)定，比如累積投票制度、股東表決權(quán)排除制度、表決權(quán)代理制度等。此外，為了盡可能避免在決定是否反并購問題時(shí)大股東損害小股東利益，還應(yīng)當(dāng)規(guī)定股東會(huì)做出的反并購決定必須以2/3的多數(shù)票通過。需要指出的是，在國有股權(quán)占較大比例的公司當(dāng)中，并購防御決定權(quán)的合理行使，還有賴于國有股權(quán)持有者行為的理性化。

（二）建立和強(qiáng)化控股股東以及董事在外資并購中對(duì)中小股東的誠信義務(wù)制度?，F(xiàn)行公司制度中，由于資本多數(shù)決的異化，控股股東擁有了超然的權(quán)力，并可能濫用這種控制權(quán)追逐一己私利，由此導(dǎo)致控股股東對(duì)中小股東誠信義務(wù)的確立。新公司法增加了控股股東義務(wù)和責(zé)任的規(guī)定，但是目前的這些規(guī)定還是很不夠的：首先，缺乏系統(tǒng)性。新公司法只有零散的幾個(gè)條文涉及到控股股東義務(wù)和責(zé)任，并且各個(gè)條文之間缺乏嚴(yán)密的邏輯聯(lián)系，難以真正形成對(duì)控股股東有力的制度性約束；其次，不夠全面完整。還有很多與控股股東義務(wù)和責(zé)任有關(guān)的內(nèi)容沒有在新公司法中得到體現(xiàn)，如控股股東的表決權(quán)回避制度等；還有就是缺乏可操作性，新公司法中有些概念沒有交代清楚，有的適用條件沒有描述到位，如第21條規(guī)定控股股東、實(shí)際控制人不得利用關(guān)聯(lián)關(guān)系侵害公司利益，卻沒有明確其義務(wù)內(nèi)容，這些都有待完善和改進(jìn)。

（三）健全股東代表訴訟制度。中小股東可以代表公司向控股股東提起訴訟，追究其法律責(zé)任，這就是英美國家衡平法上的一項(xiàng)特殊制度——股東代表訴訟制度。具體到外資并購場合，當(dāng)控股股東為了牟取私利，通過其把持的董事會(huì)做出不利于中小股東的外資并購方案，侵害中小股東的合法權(quán)益時(shí)，適格的中小股東可以對(duì)侵害人提起訴訟，追究其責(zé)任。新公司法第152條規(guī)定也賦予了中小股東的訴訟權(quán)。但是，筆者認(rèn)為，新公司法規(guī)定的股東代表訴訟制度在有些方面還不盡如人意。如，股東代表訴訟的激勵(lì)機(jī)制比較薄弱，使得股東在提起代表訴訟時(shí)將負(fù)擔(dān)較重的經(jīng)濟(jì)壓力。另外，股東代表訴訟的約束機(jī)制也不夠健全，在訴訟費(fèi)用擔(dān)保制度、限制原告股東的處分權(quán)利、明確股東敗訴時(shí)的賠償責(zé)任等方面缺乏有效的規(guī)定。這些不足都還有待法律法規(guī)做進(jìn)一步的補(bǔ)充和完善。

（四）建全異議股東股份回購請(qǐng)求權(quán)制度。在實(shí)踐中，多數(shù)股東由于掌握了公司多數(shù)有表決權(quán)股份，能夠輕而易舉地將自己的意思上升為公司的意思，在缺乏外部制約的情況下，他們往往采取各種手段損害公司和其他股東的利益。對(duì)此，美國公司法設(shè)立了異議股東股份回購請(qǐng)求權(quán)制度。我國現(xiàn)行《公司法》規(guī)定了股份回購請(qǐng)求權(quán)制度，這是我國公司法的創(chuàng)新。該制度當(dāng)然適用于跨國公司并購我國上市公司的行為。為了便于操作，立法還應(yīng)明確股份回購請(qǐng)求權(quán)的適用范圍、適用條件，并對(duì)股份回購請(qǐng)求權(quán)的程序包括對(duì)司法評(píng)估程序做出規(guī)定。異議股東股份回購請(qǐng)求權(quán)制度，保護(hù)了少數(shù)股東的利益，維護(hù)了公司正常生產(chǎn)經(jīng)營，使公司和大多數(shù)股東的整體利益、長遠(yuǎn)利益和個(gè)別股東的個(gè)人利益、短期利益和諧共存于公司利益共同體中。從本質(zhì)上講，這是對(duì)公平與效率價(jià)值的平衡和協(xié)調(diào)。

（五）完善跨國公司收購我國上市公司的信息披露制度。在跨國公司收購我國上市公司過程中，信息披露顯得更為重要。目標(biāo)公司證券持有人應(yīng)當(dāng)?shù)玫阶銐虻男畔⒕鸵s收購或協(xié)議收購做出明智的投資決定。根據(jù)我國現(xiàn)行的《證券法》、《信息披露管理法》以及《上市公司收購管理辦法》，收購活動(dòng)當(dāng)事人履行信息披露義務(wù)時(shí)的基本要求是：依法進(jìn)行信息披露：信息披露應(yīng)當(dāng)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整；信息披露應(yīng)當(dāng)及時(shí)易得。但是，在跨國公司收購我國上市公司過程中，信息披露遠(yuǎn)未達(dá)到上述要求。我們應(yīng)盡快健全我國信息披露制度，對(duì)披露信息的內(nèi)容應(yīng)做最全面的規(guī)定。主要有要約收購的信息披露、協(xié)議收購的信息披露、持股變動(dòng)的信息披露、一致行動(dòng)的信息披露等。

（六）訂立公司契約。雖然公司章程表面上給股東權(quán)利提供了較好的保障，但是公司章程是保障作為一個(gè)整體的股東利益，而作為個(gè)體的股東利益的保護(hù)方法應(yīng)該由公司契約來解決。而公司契約是擬設(shè)立公司的主體之間約定決策、投資、收益分配、人事提名和任免、風(fēng)險(xiǎn)和虧損分擔(dān)、經(jīng)營管理方式、清算和終止等有關(guān)股東權(quán)利義務(wù)的協(xié)議。筆者認(rèn)為，在公司契約中，約定中小股東的具體權(quán)益保護(hù)條款，如外資并購過程的透明化以及由于大股東利用外資并購侵害小股東利益時(shí)的懲戒措施等。通過訂立公司契約來保護(hù)中小股東利益，可以在充分保護(hù)中小股東權(quán)益的同時(shí)，充分尊重公司的自主治理。

（七）建立健全中小股東知情權(quán)制度。我國新公司法在舊公司法股東有權(quán)查閱公司章程、股東大會(huì)會(huì)議記錄和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告的基礎(chǔ)上進(jìn)行了大幅度的拓寬和增加。盡管新公司法對(duì)股東知情權(quán)做了較大的突破與進(jìn)步，但仍存在一定的缺陷。如新公司法僅規(guī)定股東查閱權(quán)行使的主觀要件（出于正當(dāng)?shù)哪康模?，卻未對(duì)客觀要件進(jìn)行規(guī)定，即未規(guī)定股東持股數(shù)量和持股時(shí)間限制；還有新公司法沒有對(duì)股東知情權(quán)提供有效的保障措施。雖然新公司法第203條規(guī)定了追究侵犯股東知情權(quán)的法律責(zé)任，但這只是從行政法律關(guān)系這一公法角度而言，并未涉及到對(duì)股東知情權(quán)保障的法律救濟(jì)，未對(duì)股東可否提起訴訟請(qǐng)求行使查閱權(quán)作出規(guī)定。

五、結(jié)語

外資并購在給資本市場帶來巨大經(jīng)濟(jì)利益的同時(shí)，也給中小股東利益的保護(hù)提出挑戰(zhàn)。因此，如何在鼓勵(lì)與促進(jìn)規(guī)范的外資并購與限制和避免外資并購給相關(guān)利害關(guān)系人帶來的不利影響之間尋求一種平衡，法律的作用至為重要。如果法律規(guī)制得當(dāng)，外資并購會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到促進(jìn)作用；反之，則只會(huì)給強(qiáng)者提供弱肉強(qiáng)食的機(jī)會(huì)，造成資本市場秩序的混亂，有礙市場經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。我們應(yīng)充分發(fā)揮新公司法與證券法發(fā)展與規(guī)范證券市場的立法功能，完善外資并購的規(guī)制，在鼓勵(lì)與促進(jìn)規(guī)范的外資并購與限制和避免外資并購給中小股東帶來的不利影響之間尋求平衡。

[1]趙旭東主編.新舊公司法比較分析.法律出版社，2006.

[2]曹富國.少數(shù)股東保護(hù)與公司治理.社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2006.

[3]李東方.證券監(jiān)管法律制度研究.北京大學(xué)出版社，2002.

[4]張開平.英美公司中董事法律制度研究.法律出版社版，2000.

[5]關(guān)家濤.我國證券法中上市公司收購法律規(guī)定之檢討.財(cái)經(jīng)科學(xué)，2000.2.